2026年金属行业年度投资策略：能源革命，大国博弈

2025年复盘

2025年金属行业总复盘总结

回顾2025年，全球政治、经济局势愈加动荡，我们面对的是百年未有之大变局。2025年全球主要经济体的内外政策开始进入实质性调整与碰撞阶 段，俄乌/中东冲突常态化、大国博弈纵深化，加大了全球供应链断裂风险——将“安全”置于“成本”之上，全球经济延续弱增长态势。欧美开 启了降息周期，但主要为应对经济放缓而非刺激繁荣。

有色金属指数行业指数涨幅Top1/31，但板块内部有所分化。截止12月2日，申万有色金属行业指数本年度涨幅73.8%，沪深300指数涨幅15.7%， 上证A股指数涨幅16.3%，有色行业指数跑赢上证指数57.5pct。全年金属价格整体上处在高位运行，但细分来看，有色板块内部出现分化：

贵金属：全年呈现上涨-震荡-再上涨的走势。1-4月交易特朗普关税政策与美元信用下行，4-8月因利好交易充分震荡，9月后因降息与美联 储转鸽继续上行。

工业金属：4月关税影响下回调后全年普涨。3-5月第一轮上涨来自供需表现超预期；后4月关税预期下价格暴跌；8-10月，美联储鸽派发 言+美联储降息周期开启+国内政策刺激，价格逐步进入主升浪；11月-12月，美国降息预期反复，价格处于震荡。

能源金属：7月以来，受储能需求持续超预期，锂行业整体处于去库状态，锂价底部已走出，Q4预计8-10万宽幅震荡。钴价自刚果金禁止 出口以来，钴价中枢逐步抬升，9月配额细节出台以后，价格维持40万震荡。

小金属：供给强约束仍是各品种的主导叙事，需求侧整体景气向上，价格中枢持续抬升，伴随出口管制政策加码、大国博弈加剧，战略资 源显著加快各品种价值重估。

稀土：Q1，供需支撑稀土价格温和上涨；Q2，战略属性锋芒毕露拔估值；Q3，国内外政策多重共振，稀土价格快速上涨；Q4，战略相持 新常态下，稀土价格跟随管制政策波动。

随着主要大国争夺关键资源能源、确保安全供应及主导能源结构转型的博弈不断升级，叠加供给扰动频发，粮食、金属矿产资源等全球初级产品 的供求持续处于严重失衡状态，初级产品价格波动风险和供应链风险更加凸显。此外，受应对气候变化等因素影响，资源能源的低碳化、绿色化 发展成为潮流。低碳经济发展继续推升对铜、锂、稀土等的需求，并加剧大国对稀有资源的争夺。

2025年复盘——钴：价格自2月刚果金禁矿后中枢逐步抬升

2015年以来，钴目前正经历第三轮周期，前两轮主因新能源汽车销量增长带来价格弹性，而本来周期主因刚果金禁止钴矿出 口供给约束而带来。 2025年2月刚果金禁止钴产品出口，随后多次延长禁令，9月出台细则，整体供给收紧超预期，钴价中枢逐步抬升。 截止2025年11月26日，电解钴价格为40.5万元/吨。

2025年复盘——稀土：大国博弈最前线，板块迎来戴维斯双击

商品价格表现：2025年稀土产品价格整体明显上涨，截至11月10日，氧化镨钕/氧化镝/氧化铽价格分别为55/154/663万元/吨REO，较年初分别上 涨36%/-7%/18%； 业绩困境反转：受稀土价格上行带动，板块整体盈利大幅改善，2025年前三季度板块合计利润41.8亿元，同比上涨428%； 行情复盘：2025年稀土行情紧紧围绕“大国重器·战略资源”主线展开，在2024年内外供给共振确立板块拐点向上后，稀土板块迎来业绩与估值 的戴维斯双击：Q1延续24H2的稀土价格温和回升态势，Q2-Q3则在中美激烈博弈波动中充分彰显稀土作为我国战略资源的价值，板块估值迅速 提升，且在进入7月后迎来稀土价格一波快速上涨，进入Q4中美围绕稀土出口管制仍在激烈交锋，稀土王牌价值支撑板块易涨难跌。

2025年复盘——钨：供给强约束助力战略资源价值重估

商品表现：2025钨市表现欲扬先抑，H1波澜不惊，7月起钨价高歌猛进，呈加速上涨态势，65%黑钨精矿最新价格突破30万/吨，较年初上涨超120%； 权益表现：截至2025.11.10，中钨高新、厦门钨业、章源钨业等钨企年内股价分别上涨163%/86%/98%； 行情复盘：钨行业供给呈现 “资源增量不足、存量品位下滑、国内严控生产”特征，需求端整体与制造业景气度关联呈复苏态势，因此钨价具备中长 期中枢上移趋势；25H1受出口管制压制需求情绪，整体钨价上涨缓慢，7月以来受宏观流动性情绪利好引导、相关战略资源价格普遍上涨影响，钨价快 速上行；我们认为供给紧缺确立趋势，战略资源定位提升商品价值，宏观流动性则决定短期价格发现速度，三重共振塑造当下钨牛格局。

2025年复盘——天然铀：寒冰终释，曙光乍现

商品表现：2025年天然铀市场整体呈修复态势，现货铀价在经历Q1的低谷后，Q2起逐步向长协价格修复靠拢，截至11月，最新市场长协价格指 数达到85美金，相较于年初上涨4美金/磅U3O8； 行情复盘：天然铀权益在H1受到现货铀价低迷、宏观情绪波动较大的情况下，整体呈现磨底；进入H2后伴随相关核能发展政策刺激、新定价协 议激励以及现货价格的修复，权益表现亮眼。

2026年度机会挖掘： 能源革命，大国博弈

2026年金属主线一：能源革命

电力消费大时代：绿色工业革命中，可再生能源最主要的、最高效的利用形式就是发电，因此能源结构转型的直接结果是全社会终端能源消费 中，电力的比重将急剧提升。能源底层的巨变，将把我们的社会带向电力消费时代。 把握中国电力消费大时代：2024年中国发电量10万亿千瓦时，已占据全球发电总量的32%，是美国的2.2倍，理论上的发电量可以作为工业产 能的参考。中国发电量的快速增长，势必伴随着巨大的投资浪潮与投资机会。

能源金属（锂/钴/镍）：锂/钴/镍是新能源核心材料，储能是第二成长曲线，固态是第三成长曲线。 铜/铝：铜因良好的导电、导热性，是AI背后数据中心的“基石”，1GW数据中心用铜量约7万吨；铝因轻量化、高导电导热、可循环，既是风电 /光伏/新能源汽车的“轻量化基石”，又是AI算力基础设施里不可或缺的基础材料。  铀：天然铀是清洁能源核电的燃料，核能的碳排放强度为12g/kWh，低于太阳能与水能。

2026主线二：大国博弈

在2025年投资策略中，我们指出“在逆全球化背景下，国际经贸摩擦、地缘政治动荡加剧使得全球供应链加速分化与重构”，因此战略金属成为 全年配置建议的主线之一，而2025年陡然上行的全球宏观经济不确定性与中美之间围绕关税贸易开展的激烈交锋深刻印证了我们的判断； 展望2026，我们认为百年未有之大变局的历史趋势并未改变、逆全球化趋势并未改变、全球宏观的不确定性风险并未消除，“大国博弈”仍然是 我们把握资源品投资策略的底层逻辑之一。

综合来看，大国博弈推动全球秩序重构，将在供需两侧点石成金，供给侧由博弈引发的地缘政治风险和资源保护主义风险系统性上升，天然构成 资源品供给侧的扰动、引发相关资源品战略属性重估；需求侧看，秩序重构过程中，传统经济体的增长更加注重安全，商品需求在内生增长之外 或将面临明显的储备建设趋势，这也有望为战略性商品资源提供需求韧性。

根据前述对于大国博弈主线的分析，我们认为该主线内投资方向主要有两个方向：1）以黄金为代表的信用资产：在全球高债务与“去美元化” 趋势下，其投资逻辑根植于美元信用体系的重构，其核心驱动力来自美元信用弱化与央行购金潮，其长期避险属性和货币功能的重估构成了更稳 固的上涨基石；2）以稀土、钨为代表的战略资产：此类资产投资逻辑已从简单的景气周期轮动，转变为对其战略稀缺性的长期价值重估；中国 对稀土全链的精准管控，已使其从工业原料升维为大国博弈中的核心战略筹码，而钨作为中国优势资源则兼具战略属性与高端制造业升级机遇。

2026年黄金：美元信用下行框架利好，美债规模加速上升

美国国债总额加速上升，明年或破40万亿大关：美国国债总额呈加速上升态势，上一轮2012年末黄金大牛市美国国债总额为 16.4万亿美元。而本轮美国国债已超38万亿，且国债总额呈加速上升趋势，仅今年美国国债总额增加近2万亿，以目前增长速 度外推，2026年末美国国债规模或破40万亿大关。下行的美元信用利好金价上涨。

中国持有美债数量下行，美元信用下行的另一个侧影：中国持有美债额度持续下行，持有黄金储备数量不断上升，是典型的减 美元，增黄金的决策。我们认为随着美债规模越来越高，美元信用下行，黄金的价值贮藏与信用货币储备功能或越来越强。

2026年稀土：国内延续约束，海外力求突破

国内供给展望：强管控趋势下超额释放供给可能性较小。2024年第二批轻稀土开采预冶炼指标增速转负确立了本轮周期的反转拐点：轻稀土开采 指标同比2023下半年-1%；冶炼指标同比2023下半年-1%（ 23H2增速为+23% ）。由于2025年稀土开采与冶炼指标并未公开下发，因此较难判断 明年国内供给指标的绝对值，但结合工信部最新《稀土开采和稀土冶炼分离总量调控管理办法 》以及当前全产业链强化管控的政策趋势，我们 认为目前政策重在“严控供给与强化管控”，配额更多匹配实际下游需求发展情况，超额释放可能性较小，国内供给整体趋严；

海外供给展望：进口扰动频发，海外冶炼加工能力受限。2024年2月至今，我国进口稀土累计同比已经连续21个月为负，进口矿供给下行趋势明 显；2025年Q1缅甸矿输华明显停滞、Q2起美国稀土矿受中美关税冲突和MP Materials强化本土产业链诉求影响亦停止输华；预计美国稀土矿在 其强化本土供应链建设的趋势下将维持目前停止输华加工的状态，而在海外目前整体稀土加工产能受限的背景下，我们认为海外矿端对华出口的 下行或也意味着整体稀土供给的减少；

综上，2026年稀土行业供给仍面临大国博弈的政策扰动背景以及全球稀土资源丰富但加工产能严重依赖中国的困境，因此产业层面的供给真正约 束仍为中国所垄断的加工产能与管控意志，这也将为产业层面提供较强的价格托底。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）