2025年蔚蓝锂芯研究报告：业务全面增长亮眼，BBU贡献业绩可期

25H1 业绩符合预期

(一)营收及盈利能力

公司锂电池业务营收高速增长。2025年上半年,公司营业收入实现37亿元,同比增长21.6%,其中锂电池业务占比42.8%,同比增长44%。2502公司营收20.0亿元,同比+22.2%,环比+15.7%。我们预计 25H1电池出货量3.1亿颗，其中Q2出货1.8亿颗，环比高增33%，主要系国内外需求景气度向好，行业持续增长，同时公司由中低端市场开拓高端市场顺利，市占率进一步提升，我们认为随着公司马来西亚工厂爬产，25年全年销量或超7亿颗。价格上，测算O1价格低位下上半年产品均价约5.1元同比-17%，Q2涨价逐步落地，全年看价格企稳回升。25H1锂电池毛利率同比大幅提升6.5pcts，主要系稼动提升以及产品结构持续优化，我们测算Q2单支盈利环比大幅提升58%至约0.6元，后续将维持向上态势。

LED盈利大幅改善。25H1公司LED业务营收8.6亿同比+15%量利齐升，毛利率大幅提升9.8pcts主要系高毛利产品占比提升，期内BG蓝绿双峰芯片研发完成并在某国际TV大厂开始小批量试生产。金属物流业务营收基本持平，业绩贡献小幅增长。分地区看，公司25H1境外业务占比13.5%，同比+2.9pcts。

规模效应显现，期间费用率下行。25H1公司期间费用率为8.6%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为1.0%、1.6%、5.7%、0.3%。2502 公司期间费用率为7.4%，环比-2.5pcts。公司凭借规模效应及生产制造管理能力，费用率低于同行可比公司。

2025年上半年公司资产减值损失和信用减值损失分别为0.22亿元、2百万元。若用信用减值损失/应收账款及应收票据衡量信用风险变化，公司整体经营依旧稳健。

公司业绩翻倍增长。2025年上半年公司实现归母净利润3.3亿元，同比+99%，归母净利率8.9%，同比+3.4pcts。扣非净利3.6亿元，同比+187%。2502公司归母净利润1.9亿元，同/环比+98%/+35%，归母净利率9.6%，同/环比+3.7pcts/+1.4pcts;扣非净利2.1 亿元，同/环比+175pcts/+41.2pcts，扣非归母净利率10.4%，同/环比+5.8/+1.9pcts.

(二)资本结构与偿债能力

2025年上半年公司资产负债率34.6%,资产结构健康。期末货币现金6.74亿元，同比大幅增长48.3%%。公司流动比率/速动比率分别为1.64/0.98，近两年维持稳定，偿债能力强。

(三)营运能力

2025H1公司存货周转率、应收账款周转率、净资产周转率、总资产周转率分别为1.8次、1.9次、0.5 次、0.3 次。

(四)现金流情况

2502公司经营性现金流净额再创新高。2025H1公司经营性现金流净额为7.4亿元，其中Q2为4.1亿元。以购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为“资本开支”参考，25年上半年公司资本开支为4.9亿元，扩张强度为近两年较高水平。

小圆柱锂电头部企业，积极布局新兴应用场景

深耕圆柱三元锂电芯，积极布局多应用场景。公司前身澳洋顺昌成立于2002年，创立初期从事金属物流行业,并以金属物流为主营业务,于2008年在深交所中小板上市。2011年,公司进军LED领域，从此开启双主业经营模式，并在2013年实现年度盈亏平衡，ROE达到行业TOP3，仅用3年时间便从不被看好到成为LED芯片全球主流供应商，并在2016年获“ROE封装世界TOP1”木林森战略投资5亿元，LED芯片业务至今仍然是公司重要的盈利驱动，迄今ROE报率仍为行业TOP2。2016年，公司收购控股天鹏电源，从此进入锂电池行业，动力电芯发展迅速;2022年，为了满足更多应用场景需求，公司持续探索容量电芯、钠离子电芯、储能电芯等领域;2023年公司加快布局海外市场，加快马来西亚天鹏产能建设，并在境外各地设置办事处。目前公司已形成完整产品线，在无极耳、钠离子、大圆柱电池、固态半固态电池领域均精心布局，2024年高倍率圆柱电芯出货量已高居全球第三。未来BBU和机器人电芯应用预期将为公司带来巨大收益。

公司产能不断攀升，加快全球化部署。公司圆柱锂电芯现有4个生产工厂，总产能超每年20亿颗。近年来，公司产品出口比重快速提升，磷酸铁锂电池在南亚和非洲的表现尤为出色，出货量同比增长率高达248%;同时国际地缘政治、贸易政策风险也在上升。公司确定了全球化战略，马来西亚工厂于 2022年开启建设，2024年封顶大吉，2025年4月底成功投产，目前正处于产能爬坡中，海外项目的建成将极大的提升公司应对贸易政策风险的能力，推动国际大客户国产化替代进程。

公司业务主要分为金属物流、LED芯片、圆柱锂电池三部分，其中子公司江苏天鹏深耕圆柱锂电芯领域多年，具有从倍率型到容量型的完整产品线，在无极耳、钠离子、大圆柱电池、半固态和固态电池领域广泛布局，尤其聚焦以电动工具、清洁电器为主的小型动力锂电池市场，成为全球高端倍率型锂电池领先供应商，2024年出货量高居全球第三。另外，公司积极拓展新兴应用领域产品布局和新技术研发，正在积极拓展BBU后备电源、eVTOL、AI机器人、生物医疗等应用领域.公司近期突破无极耳电芯技术难关，预计全系列型号将在2025年实现量产:作为宇树科技的重要供应商，Tenpower正日渐成为具身机器人厂商优先选择的电芯品牌;预期BBU后备电源应用方面，会很快为公司带来营收和利润贡献。

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