2025年中科电气研究报告：快充赋能扬劲帆，盈利回暖启新篇

一、“锂电负极+磁电装备”协同发展，24年盈利预计大幅 改善

1.1 磁电装备业务起家，负极材料厚积薄发

公司立足磁电装备，锂电负极前瞻性布局。湖南中科电气股份有限公司成立于 2004 年 4 月，以连铸电磁搅拌设备（EMS）起家，是国内电磁冶金行业品牌企业。通过技术革新， 公司逐步打破国外垄断，实现了产品的进口替代，成为国内磁电装备龙头。2009 年公司 成功在深交所创业板上市。2016 年公司前瞻性布局新能源材料，公司公告以 4.88 亿元收 购星城石墨 97.6547%股权，进军负极材料业务，2017 年完成收购，形成“锂电负极+磁 电装备”双主营业务。公司在磁电装备领域拥有技术和人才资源，能够为锂电池负极业务 的生产设备提供持续的优化和升级支持，2021 年后公司负极进入产能扩张阶段，先后与 亿纬锂能、宁德时代等国内锂电池头部企业合资建设负极材料一体化项目，目前已是国内 负极材料龙头企业。

公司产品涵盖磁电装备和锂电负极，下游应用领域广泛。在磁电装备领域，中科电气提供 中间包通道式感应加热与精炼系统、连铸电磁搅拌（EMS）成套系统、连轧电磁感应加热 系统、起重磁力设备、除铁器、磁选机、卷筒、锂电自动化电气控制设备、锂电负极材料 磁分离器成套设备、锂电正极材料磁分离器成套设备等，产品可广泛应用于钢铁、交通运 输、造船、机械、矿山、锂电等行业。其中主导产品国内市场占有率保持在 50%-70%， 基本替代了国外产品。在锂电负极材料领域，业务主要涵盖负极材料的研发、生产和销售 以及碳素材料的石墨化加工服务。其中锂离子电池负极材料产品包括消费类锂电负极材料、 动力锂电负极材料，储能锂电负极材料等，主要应用于消费电子、电动汽车、储能等领域。

1.2 24年盈利预计大幅改善，费用管控富有成效

2020 年以来公司规模快速增长，2023 年受行业景气度有所回落。2020-2022 年，下游新 能源汽车迎来快速增长，带动中游电池及材料景气度旺盛，公司业绩保持高速增长；2023 年受整体经济、下游需求等因素影响，行业竞争加剧，公司盈利能力明显降低。2020-2023 年 公 司 实 现 营 业 收 入 分 别 为 9.74/21.94/52.57/49.08 亿 元 ， 同 比 分 别 为 +4.79%/+125.33%/+139.61%/-6.64%；归母净利润分别为 1.64/3.65/3.64/0.42 亿元，同 比+8.34%/+123.10%/-0.35%/-88.55%。 快充产品迎来放量，24 年前三季度业绩表现亮眼。公司 2024 年前三季度实现营业收入 38.84 亿元，同比+10.27%；实现归母净利润 1.84 亿元，同比扭亏为盈；实现扣非归母净 利润 2.06 亿元，同比扭亏为盈。分季度看，公司 24Q3 实现营业收入 16.20 亿元，同环 比+25.79%/+35.23%；实现归母净利润 1.14 亿元，同环比+66.49%/+151.27%；实现扣 非归母净利润 1.17 亿元，同环比+40.40%/+110.46%。公司 Q3 盈利明显提升，主要系稼 动率提升带动单位成本下降、快充产品放量增厚单位利润。 公司发布 2024 年业绩预告，盈利水平大幅改善。预计 2024 年公司实现归母净利润 2.88-3.25 亿元，同比+590%至+680%，中值 3.07 亿元，同比+635.07%；预计实现扣非 归母净利润 3.27-3.74 亿元，同比+250%至+300%，中值 3.51 亿元，同比+275.01%。分 季度看，预计 24Q4 公司实现归母净利润 1.04-1.42 亿元，同比+6.39%至+44.71%，环比 -8.81%至+24.03%，中值 1.23 亿元，同环比+25.48%/+7.55%。；实现扣非归母净利润 1.21-1.69 亿元，同比+0.45%至+39.57%，环比+3.40%至+43.67%，中值 1.45 亿元，同 环比+19.71%/+23.22%。受下游新能源汽车尤其是快充车型渗透率提高以及储能市场快速 发展带来的需求增长影响，公司锂离子电池负极材料的产销量较上年显著增长；此外，公 司 2024 年采取一系列降本增效措施，盈利能力不断增强。

锂电材料占比九成以上，机械制造保持稳定增长。2020-2024H1 公司锂电材料营业收入 分别为 7.57/19.26/49.51/45.17/20.78 亿 元 ， 同 比 分 别 为 +5.30%/+154.39%/+157.05%/-8.76%/+0.52%，占公司总营收比重的 77.77%/87.80% /94.19%/92.05%/91.79%，成为公司收入的主要来源；机械制造业务 2020-2024H1 营业收入 2.10/2.64/2.96/3.87/1.84 亿元，同比+3.01%/+25.74%/+12.10%/+30.75%/+11.15%， 占总营收比重 21.54%/12.02%/5.62%/7.88%/8.14%，机械制造业务总体保持稳健增长。

受行业竞争加剧及原材料价格波动影响，近年来公司盈利水平逐年降低。2020-2024 年前 三 季 度 公 司 销 售 毛 利 率 分 别 为 37.08%/28.61%/19.50%/15.46%/19.41% ，同比 -2.67/-8.47/-9.10/-4.04/+6.57pcts；销售净利率 16.82%/16.65%/6.81%/0.21%/6.70%，同 比+0.55%/-0.17/-9.84/-6.60/+9.33pcts。2022-2023H1 公司原材料价格波动以及高价库存 影响，盈利能力下降明显；随着公司石墨化自供率以及快充产品占比提升，23H2 以来公 司盈利水平逐步修复，增长幅度好于行业平均水平。

规模效应叠加降本增效，公司整体费用率稳中有降。2020-2024 前三季度公司销售费用率 分别为 5.64%/1.97%/1.08%/1.56%/1.67%；管理费用率分别为 6.01%/3.24%/2.45%/3.34% /3.04%；财务费用率分别为 1.49%/1.78%/2.84%/2.89%/2.56%；研发费用率分别为 6.37%/4.47%/4.08%/5.16%/3.68%。受益于营收规模快速增长，自 2020 年以来，公司期 间费用率总体保持下降趋势，2023 年受营收规模同比下滑的影响，期间费用率有所上升。 2024 年以来，公司进一步推动降本增效，营收规模同比回升情况下，研发费用率明显降 低，其他费用增速放缓，降本效果明显。

二、负极市场产能扩张放缓，价格有望触底反弹

2.1 人造石墨是当前市场主流，硅碳负极有望成为下一代应用方向

负极材料主要负责储存和释放锂离子，是锂离子电池产业的关键环节。锂离子电池由正极 材料、负极材料、电解液、隔膜等结构组成，其中在锂电池充放电过程中，负极材料主要 负责储存和释放锂离子，是锂电池重要的组成部分。因此，负极材料的性能直接影响 着电池的能量密度、充放电速度、循环寿命和安全性，是锂离子电池产业中较为关键 的环节。

当前锂电负极主要分为碳材料和非碳材料两类。碳材料主要包括是石墨材料、各类碳负极 的统称，其优势在于稳定性较高、有丰富的自然资源供应、化学性能较好；劣势在于虽然 比容量能够满足当前需求，但相对其他体系较低，难以应对需求的增长。其中，人造石墨 因其加工过程提高和增加锂离子电池的快充性能和循环寿命，故而拥有长循环、高温储存、 高倍率等天然石墨所不具备的优势，是目前负极的主流材料。据中商产业研究院数据，2023 年人造石墨在负极材料出货量占比已经达到 82.5%。非碳材料负极包括钛基、硅基、合金 负极等种类，其中硅碳负极是硅与碳复合形成的负极，其兼具高比容量和高稳定性，被广 泛认为能够替代石墨成为下一代锂电负极主流材料。

负极是决定充电速率的关键材料，当前主要有 2 种方式提升倍率性能。电动车的里程焦虑、 补能焦虑仍是制约消费者选择的主要因素，负极石墨材料的分子结构限制了锂离子的运动 速度，从而影响电池的充电速率。目前，提升负极倍率性能的方式主要有 2 种：

1）二次造粒：负极颗粒形态影响快充速率，颗粒越小，颗粒比表面积越大，锂离子迁移 通道增加、路径变短，更有利于锂离子的运动。一次造粒目的是减小负极颗粒的体积 膨胀，二次造粒的目的是将小颗粒粘结成大颗粒，使得大颗粒压实密度更高、容量更 大，同时兼具小颗粒比表面积大、锂离子脱嵌通道多的优点。

2）碳包覆：表面包覆是降低表面浓差极化，改善石墨负极快充性能的有效方法。表面碳 包覆可以起到加快嵌锂和保护负极的作用，最常见的是以沥青等作为包覆原料与石墨 颗粒混合经炭化在石墨表面形成无定型碳包覆，构筑出层状排布的“核壳结构”。

硅负极高比容量提升能量密度，已率先应用于消费电子。现有石墨材料理论克容量可达 365mAh/g，接近上限 372mAh/g，硅材料理论克容量可达 4000mAh/g 以上，能够大幅提 升能量密度。目前，硅碳负极已应用于手机领域，2021 年小米 11 Pro 成为首款搭载 5000mAh 硅氧负极电池的智能手机，而后华为、荣耀、vivo 相继发布硅基负极电池，硅 负极电池技术目前在消费领域加速普及，电池容量提升至 6000mAh 以上，未来有望大规 模应用于动力、储能等领域。

2.2 负极行业竞争激烈，25年供需格局有望改善

负极受下游需求增速放缓，整体出货仍延续增长。根据智研咨询数据，2022 年中国锂电 池负极材料出货量约为 143.3 万吨，同比+84%；2023 年下游新能源汽车需求放缓，负极 材料出货增速下降，全年国内锂电池负极材料出货量 165 万吨，同比+15.14%；2024H1 中国锂电池负极材料出货量约 90 万吨，同比+28.2%，整体市场需求保持稳步提升。 负极行业竞争激烈，头部市场份额稳定。负极行业市场较为集中，一线厂商市场份额稳定， 二线中科星城、尚太科技近年来迅速扩产，出货量逐步跃居四、五位。根据智研咨询， 2024H1 中国锂电池负极材料出货量市占率前五分别为贝特瑞、杉杉股份、江西紫宸、中 科星城、尚太科技，市占率分别为 21.6%、16.8%、9.9%、9.7%、8.8%，CR5 达到 66.8%。

焦类价格有所回落，负极盈利有望保持稳定。价格端，根据 SMM 数据，截至 25 年 2 月 28 日，低硫石油焦、油系针状焦生焦、煤系针状焦生焦价格分别为 5755/6750/6250 元/ 吨，相比 2024 年年末分别上升 70.77%/37.06%/19.62%。截至 3 月 21 日，低硫焦价格 已明显回落至 4530 元，如后续价格继续快速回落，则成本可恢复至正常水平；如石油焦 价格继续维持高位或跌价不及预期，预计原材料上涨会向下游传导，整体影响可控。供给 端，进入 2024 年 Q2 后，头部厂商实现满产，快充类产品放量带动盈利改善，目前二线 厂商仍处亏损状态，部分新增产能投产时间顺延，我们认为负极供给增速已小于需求增速， 供需格局有望在 25 年逐步改善。

三、一体化优势领先当下，新技术布局把握未来

3.1 与头部电池厂合资扩产，一体化优势打造极致成本

公司客户资源优质，与头部电池厂达成合资建厂。锂电负极业务，公司与宁德时代、比亚 迪、中创新航、亿纬锂能、瑞浦兰钧、蜂巢能源、ATL、韩国 LGES、SK On 等国内外 知名锂电池厂商有着良好稳定的合作。2021 年 10 月，公司公告与亿纬锂能合作成立合资 公司，并计划投资 25 亿元在云南曲靖建设“年产 10 万吨负极材料一体化项目”；2022 年 2 月，公司公告与宁德时代向子公司贵安新区中科星城进行增资，并将建设“年产 10 万吨锂电池负极材料一体化项目”。公司与头部电池厂成立合资公司并建设工厂，双方合 作形成深度绑定，公司对大客户订单量及供应份额有望得到保证。 募集资金加速产能扩张，石墨化自供达 90%以上。自收购星城石墨、格瑞特布局负极业务开始，公司启动多轮募集资金加速产能扩张：2019 年，公司非公开发行股票募集资金 5.3 亿元，用于建设“1.5 万吨负极+1 万吨石墨化”项目；2022 年，公司定增募集资金 22.06 亿元，用于建设“8 万吨负极+4.5 万吨石墨化”项目。目前，公司已形成 26 万吨负极材 料+24 万吨负极石墨化产能，石墨化自供率达到 90%以上；此外，云南曲靖二期 5 万吨负 极一体化产能有望在 25 年达产，海外摩洛哥 10 万吨产能有望在 26 年投产。

造粒与石墨化为人造石墨负极生产工艺的核心环节。负极材料型号众多，但工艺流程大体 相同，在工艺程序中较为关键的步骤包括原料甄选检验、精碎分级、二次造粒、石墨化以 及表面包覆改性等，而负极核心环节在于造粒和石墨化，同时也是产品的主要壁垒；其中， 石墨化是通过高温将热力学不稳定的炭原子实现由乱层结构向石墨晶体结构的有序转化 的过程，属于高耗能环节，在人造石墨负极生产成本中占比较高。

公司新产线一体化程度较高，单吨成本优于行业。公司 2021 年公告与亿纬锂能合资建设 云南曲靖负极一体化项目，目前一期 5 万吨已逐步投产，新产线的生产设备、成本控制更 优： 1）石墨化加工属于高能耗环节，产能多分布在电力资源相对丰富的地区，如云南、内蒙、 山西、四川等地，其中云南电价在 0.4 元/kWh 左右； 2）人造石墨负极的原材料一般是针状焦、石油焦，公司是行业最早将针状焦切换至石油 焦的企业之一。根据 SMM 数据，截至 2 月 28 日，低硫石油焦价格为 5755 元/吨，中硫 石油焦（含硫量≤2.5%）价格为 4550 元/吨；高硫石油焦（含硫量≤3.0%）价格为 1893 元/吨。公司目前主要原材料是中硫石油焦，后续有望从中硫向高硫石油焦的切换，以进一 步降低原材料的采购成本；3）公司通过装备制造经验与石墨化生产相互协同，自行设计建设了新一代“全自动智能 型石墨化炉”，相较传统石墨化炉具备电耗成本低、炉芯耗材费用少、自动化程度高、绿 色环保等优势，进一步巩固了公司石墨化技术工艺和智能装备行业领先地位。

3.2 下游快充电池需求旺盛，产品升级增厚公司利润

宁德神行电池快速放量，快充产品需求强烈。2023 年宁德发布首款磷酸铁锂 4C 超充电 池——神行电池，可实现“充电 10 分钟，续航 400 公里”，24 年一季度迎来放量；24 年 4 月，宁德发布神行 PLUS 电池，快充性能进一步提升，可实现“充电 10 分钟，续航 600 公里”，24 年以来，亿纬锂能、欣旺达、蜂巢能源等电池厂商相继推出超快充电池新 品，以有效提升补能效率、覆盖更广的充电场景。近年来，磷酸铁锂电池占比迅速提升， 续航及快充性能突破后性价比优势明显，预计 25 年高端车型将朝着 5-6C 的方向发展，中 低端车型则会向 3-4C 迈进，混动车型也将突破 2C，随着快充电池进一步向主流价格区间 渗透，快充负极、高压实铁锂等高端产品需求有望加速提升。

公司快充负极率先量产，高端产品占比提升有望增厚利润。公司快充负极已率先实现量产，目前已为下游客户批量应用，公司快充负极产品性能优异，克容量≥355mAh/g，压实密 度≥1.65g/cm3，充电倍率≥2C，循环寿命≥4000 周，同时快充负极在造粒、掺杂包覆 等工艺上要求更高，享有一定产品溢价。目前快充负极市场需求旺盛，产品占比有望快速 提升，公司盈利水平有望随产品升级进一步提升。

硅负极有望成为未来趋势，公司前瞻性布局响应市场需求。公司采用化学法、物理法两种 方法，获得具有纳米尺寸的硅颗粒，通过与碳载体复合，获得具有良好性能的新型硅基负 极，满足以 4680 大圆柱电池为代表的新型锂离子动力电池的需求。目前产品硅颗粒尺寸 ＜50nm、容量发挥＞3000mAh/g，新型硅基负极克容量＞1200mAh/g、首效＞85%。公 司对硅基类负极（包括面向固态电池的硅碳负极）有持续进行投入，目前已建设完成中试 产线，且有产品向客户送样测试并获得认可。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）