东方电气深度报告：中国GEV走向世界.pdf

东方电气深度报告：中国GEV走向世界。核心观点：公司是电源装备龙头，在国内煤电、水电、核电、燃机、风电电源设备领域市占率分别达33%、40%以上、33%、75%、5-10%；北美缺电给公司带来自主燃机出口发 达国家机遇，供需缺口之大足以支撑本轮30年一遇的燃机周期下中国燃机开始进入全球供应；我们测算公司燃机出海业务整体价值有望达到千亿，甚至数千亿；主业预期差来自对 增长的质疑、对后服务的忽视，东方电气业务的多元化和存量服务的增长逐步消除了电源新增装机的周期性，而市场当前仍然把公司作为周期股看待，这是主业最大的预期差，我 们认为主业25-30X估值更为合理；整体来看，给予东方电气2026年目标市值2000-2500亿元，后续伴随服务业务逐步定价，公司市值具备继续向上空间。

北美缺电给公司带来自主燃机出口发达国家机遇，燃气轮机出海业务整体价值有望达到千亿，甚至数千亿

重型燃气轮机被誉为装备制造业“皇冠上的明珠”，是能源领域的核心设备，燃气轮机代表着一个国家顶级的科研能力和尖端制造技术。近年来，公司燃机收入占比约为7%， 毛利占比约为5%，当前公司燃机收入绝大部分来自向国内市场销售重型燃机（和三菱合作产品，核心部件引进燃机）；2009年，东方电气率先在国内开展具有完全自主知识 产权的F级50兆瓦重型燃气轮机研制。

自主燃机领先国内同行3-4年，还在研发更大功率机型。当前东方电气完全自主燃机产品线中，G50为最成熟产品，已在广东清远、四川德阳投入运行，累计投入商运超12000 小时，G15已通过满负荷运行试验；G80（80MW）、G200（200MW）研发中；G50稳定性与可靠性获得充分验证，远超尚处于样机验证或点火初期阶段的竞品，领先同行 至少3-4年。

2025年获得出口哈萨订单：2025年，东方电气G50燃机获得3台哈萨克斯坦地区出口订单，实现了从“国内”到“国际”的关键跨越。

核心优势是交期：公司G50燃机单循环效率约为36.5%，西门子同容量燃机约为38%，效率仅次于一线，G50的燃机交付期约为13个月左右，交付节奏远快于当前国际的3年 以上平均周期。

自主化能力、产能：G50燃机的热端一、二级涡轮叶片和燃烧室均由东方电气自主研制，市场对此了解较少，公司自身可享受产品销售和服务高附加值；公司当前核心部件可 满足每年10台自主燃机配套需求，未来产能将进一步提升。

基于2023-2025年燃气订单及排产，未来三年北美燃机交付在60-70GW，与同期AI电力需求缺口150GW 相比，供需缺口之大足以支撑本轮30年一遇的燃机周期下中国燃机 开始进入全球供应；我们认为东方电气的燃机出海业务价值由2部分构成：新机销售和后服务业务，测算公司燃机出海业务整体价值有望达到千亿，甚至数千亿。