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思源电气公司研究报告：乘出海浪潮启发展新阶段，优质经营赋能加速腾飞。电力设备民企龙头迈向全球，出海业务扬帆启航。思源电气于 1993 年 在上海交大创办，2003 年在深交所上市，凭借敏锐的战略眼光，公司在 从单一产品拓展至开关、线圈、无功补偿、变压器等全产业链布局的同 时大力布局海外业务。得益于在产品系列完善和海外布局上的持续投 入，公司近年来业绩持续高增，2025 年公司业绩大超预期，根据业绩快 报，实现营收/归母净利润 212/32 亿元，同比增长 37%/54%，19-25 年 营收/归母净利润 CAGR 分别为 22%/34% 。我们认为得益于公司内部 极强的管理α与供应链整合能力，叠加全球电网投资 Supercycle 的行业 β，公司正处于向全球一流电力设备商跨越的关键节点，业绩有望持续 加速向上。

全球电网进入 supercycle 上行周期，公司出海业务进入 10-100 的加速 收获期。全球电网受 AI 算力中心建设、新能源并网及欧美电网设备更 新三重逻辑驱动，进入长景气周期，海外电力设备巨头新增订单高速增 长，在手订单交付周期普遍超过 2 年，给国内厂商提供了极佳的出海机 会，公司在海外市场多点开花：1）新兴市场：在竞争加剧下份额仍保持 稳固；2）欧洲&中东：借本土龙头产能不足+优质供应能力实现德国等 优质市场的快速突破且订单加速放量，欧洲和中东市场有望成为公司第 二基石市场；3）北美：24 年实现破冰 25 年订单大幅增长，加速进入 1- 10 的订单放量阶段。基于海外市场的持续突破，公司海外收入高速增 长，24 年达 31 亿元，12-24 年 CAGR 达 33%，我们预计 25 年订单超 100 亿元，为未来的持续高增提供了较高的确定性。欧美等高端市场的 加速渗透，在推动公司营收高增的同时将大幅提升公司的盈利能力，25 年公司归母净利率达 14.92%，同比+1.66pct，我们预计随着海外收入的 占比提升，公司的盈利能力将继续快速增长。

国内电网基本盘稳固&成长产品突破，储能、超级电容等有望成为第二 曲线。国内十五五电网投资预期乐观，主网扩容确定性强。公司基本盘 产品电抗器、电容器招标份额稳定，成长期产品 GIS 成功跻身前三大供 应商 ，高盈利产品 750kV GIS 实现中标突破。在新业务方面，公司横 向布局储能、超级电容、高压套管及中压开关等业务 ，大储、户储产品 分别在国内外稳步推进，超级电容已进入台达、麦米供应链并开启批量 出货，新业务有望成为公司的第二增长极。