2024年安井食品研究报告：速冻龙头锐意进取，预制菜接棒成长

1. 速冻行业龙头，乘风破浪二十载

1.1. 产品矩阵清晰，管理团队稳定

产品三路并进，渠道多点开花。安井食品，前身为华顺民生，于 2017 年上市，目前已发展成为国内较大的速冻食品企业，2023 前三季度实现总 营收 102.7 亿元，同增 25.9%，归母净利润 11.2 亿元，同增 62.7% 公司营业收入主要由火锅料制品、米面制品、菜肴制品三大品类贡献， 2023H1 营收占比分别为 45.7%、18.4%以及 31.9%；公司渠道结构呈现多 元化发展，经销渠道、特通直营、商超直营及新零售等多渠道共同发力， 2023H1 分别贡献营收比例达 78.9%、8.9%、6.4%、3.7%。

公司股权结构清晰，管理层团队稳定。截至 20230930，公司控股股东 为福建国力民生科技发展有限公司，持股比例达 25%，实控人为杭建英女 士、陆秋文女士分别持有国力民生 29.94%、25.15%股权（即分别持安井食 品 7.49%、6.29%股权）。公司董事长、总经理分别为刘鸣鸣、张清苗，进 入公司工作时间较长，管理层团队较为稳定。

1.2. 历史复盘：拥抱行业趋势，安井积极进取

（1）1970s~1990s，行业起步摸索期，外销为主

我国速冻食品行业起步较晚，开始于约上世纪 70 年代，发展初期工艺 上采用较原始冷冻方式，食材上初期也以蔬菜为主；80 年代，农副产品供 应日渐富余，速冻食品品类逐步向面食、面点等调制食品方向延伸（但仍 以冷冻蔬菜和肉制品为主），随着国外先进冷冻技术及设备开始引入国内， 我国速冻食品产能得到有效提升，在此阶段产品主要用于外销。

（2）1990~1998 年，行业爬坡阶段，米面行业发展领先

上世纪 90 年代，受益于冷冻技术逐步完善，我国速冻食品行业迅速发 展，速冻鱼糜品牌海霸王等台资厂商进入国内，行业以高端产品为主，主 销酒店渠道。米面制品技术相对鱼糜更加成熟，同时由于产品单一，原材 料成本也较低，因此行业利润空间相对较大，90 年代三全和思念成立，龙 凤也于 1992 年进入内地销售。 “安井”品牌成立之处即定位“农贸及中小城市的名牌产品”，在区 域市场表现强劲，带动公司销售额接近亿元（同期三全、思念、龙凤、海 霸王等作为全国品牌规模在 2-5 亿元左右）。出于拓宽市场及降低运输仓储 成本的考虑，1998 年公司租赁设厂，成立无锡华顺食品公司并进军华东市 场。

（3）1998~2005 年，商超红利显现，行业竞争有所加剧

随着以家乐福为代表的大卖场于 1995年进入中国，现代渠道开始发展。 速冻米面行业价格竞争加剧，行业利润率有所下降。速冻鱼糜行业国内民 营企业开始进入，除安井外，海欣食品、海壹食品等品牌成立，渠道端逐 步向内陆拓展。 在此阶段，安井品牌定位“最具特色的二线（领先）品牌”，强调品 类第一而非规模第一，米面产品上主打发面产品，避开水饺、馄饨等主食； 市场策略上“打造区域强势品牌”，聚焦华东，并主动拒绝外省经销商现 金打款。公司的无锡厂仅两年便实现扭亏为盈，2002 年销售达到千万级， 公司产品结构逐步拓展至八大系列超百款 SKU，并顺利进入麦德龙、乐购、 北京华联、上海世纪联华等 KA、BC 渠道。

（4）2006~2012 年，行业迈向全国化，米面趋于成熟

速冻鱼糜行业百花齐放，产品品类及场景创新涌现，同时销路开始全 国化；速冻米面行业需求提升，产品向中高端升级的同时行业格局趋于稳 定，2006 年行业 CR4 已达 52%（三全、思念、龙凤、湾仔码头），2013 年 三全食品并购龙凤食品，行业进一步集中。 2007 年，华顺民生下属厦门厂与无锡厂合并，产品重心从米面制品重 新转向火锅料和鱼糜制品（在当时米面制品为主的无锡厂，销售收入高于 鱼糜制品为主的厦门厂的情况下，公司仍作此战略调整）。产品战略调整 效果立竿见影，当年火锅料销售规模即反超米面产品，次年实现 4 亿元， 第三年实现 6 亿元。公司 2007 年销售收入 4.8 亿元，2011 年财报口径营收 达 12.2 亿元，测算期间 CAGR 约 26.4%。

（5）2012~现在，餐饮渠道崛起，菜肴制品迎来高增

速冻食品零售端竞争有所加剧，餐饮端因人工、租金成本制约而对半 成品需求有所上升，迎来发展机遇，同时外卖、团餐及乡厨等渠道逐渐成 为速冻食品新增长点。 公司在经营策略上积极作为，2014-2016 年为进一步抢占市场份额， 单价下降换取销量增长；在餐饮渠道进入发展机遇期时，公司 2018年调整 渠道策略为“餐饮流通为主，商超电商为辅”，并成立“冻品先生”，作为 专门品类切入餐饮渠道。2018、2019 年公司推出高端家用火锅料“丸之尊” 系列以及面向 C 端全渠道销售的“锁鲜装”，推动公司从餐饮流通品牌向 消费者品牌转型。2021 年公司调整经营策略为“双剑合璧，三路并进”， 并通过“自产+贴牌+并购”方式布局预制菜肴板块。

2. 速冻行业：食品工业化大势所趋，万亿市场前景广阔

2.1. 火锅料：公司传统优势品类，产品结构升级引领

产品结构升级进行中，集中度具备提升空间。火锅作为餐饮行业重要 子行业，标准化程度高，模式可复制性相对较强，据海欣食品公告、安井 食品公告以及 Frost & Sullivan，火锅市场规模从 2014 年的 3167 亿元增长 至 2019 年的 5295 亿元，期间 CAGR 达 10.0%，带动我国速冻火锅料市场 规模 2017-2021 年从 411 亿元增长至 520 亿元，cagr 达到 6.1%，当前行业 已处于成熟期，格局一超多强，增速稳定在 5-10%。考虑到近年来 C 端火 锅料放量，产品及包装形式不断升级，行业结构持续优化，我们认为集中 度有望进一步向龙头集中。

火锅料龙头，锁鲜装及丸之尊引领。火锅料为公司重要主业，领先优 势明显，区域布局上作为全国性品牌打造，以福建、江苏为基地市场，东 北、华南、华东为重点市场。公司 2019年面向 C端市场推出锁鲜装产品， 2020 年即带动公司肉制品、鱼糜制品营收分别同增 36.16%、40.98%， 2022 年实现收入 11 亿元，2023 年锁鲜装 4.0 推出后市场反馈良好，带动锁 鲜装继续保持较高增速；丸之尊则瞄准B端中高端市场，2023年丸之尊1.0 表现突出，增速较快，2.0放量可期。公司火锅料新品聚集烤肠系列，通过 连锁系统投烤机等渠道资源支持，有望成为新增大单品。公司火锅料 2023 前三季实现收入 49.4 亿元，同增 19.6%。

2.2. 米面：差异化竞争，聚焦特色单品

行业步入成熟期，餐饮渠道及新兴产品接力成长。速冻面米已进入较 成熟阶段，据华经产业研究院，2023 年我国速冻米面市场规模将达 904 亿， 同增 7.5%，2017-2021 年 cagr 约 6.1%，从格局看，速冻面米零售端竞争格 局接近稳态，2021 年三全、思念及湾仔码头三者份额合计占比超 60%。我 们认为随着餐饮连锁化趋势加速、外卖渗透率提高、餐饮供应链规模化发 展等因素驱动，速冻面米增量空间仍相对可观。从产品看，传统面米产品 （水饺、汤圆等）市场接近饱和，新兴面米品类如油条、麻球、蒸煎饺等 因能适应现代餐饮后厨体系而发展较好，未来有望持续驱动行业成长。

错位竞争，聚焦特色发面制品。自上市初期公司即保持米面制品差异 化竞争战略，区域划分上，公司聚焦华东，以福建、江苏为根据地市场， 浙江、安徽、山东为重点市场（区别于公司定位全国化品牌的火锅料）， 产品规划上，避开同行销售体量较大的汤圆、水饺等传统米面，重点发展 包子、馒头、手抓饼等发面类及饼类产品。 近年来速冻米面制品发展趋于主食化，2020 年公司适时调整产品策略 为“主食发力，均衡发展”，在原有发面类产品的基础上，优化产品结构 并打造大单品，依托公司自身较强的渠道能力，进行产品铺货及市场渗透， 实现与传统米面企业错位竞争。公司面米制品 2023前三季实现收入 18.6亿 元，同增 9.5%。

2.3. 预制菜：“自产+并购+贴牌”，开启第二增长曲线

4000 亿市场，B 端先行，玩家众多。受益于冷链物流发展、餐饮行业 需求提升等原因，我国预制菜行业近年来高速发展，根据艾媒咨询及 NCBD（餐宝典）与美好食品联合发布《2023 中国预制菜暨小酥肉行业发 展白皮书》，2022 年我国预制菜行业规模达到 4196 亿元，同比增速达 21.3%，2019-2022 年 CAGR 达 19.7%，2023 年前 10 月“预制菜”企业成 立数量已达 2022 年全年的 5.9 倍，行业景气度相对较高。当前预制菜需求 结构以 B 端为主，占比超过 80%，参考成熟市场预制菜 B/C 端销售结构， 我国 C 端发展空间较为广阔。从格局看，预制菜企业经营类型较多，依托 不同生意模式及自身资源禀赋实现错位竞争，我们认为具备产能、研发、 分销等综合优势的企业有望胜出。

B 端降本增效为核心诉求，我们认为随餐饮连锁化率提升，预制菜有 望持续受益。1）使用预制菜可降低终端成本，优化单店模型。据中国饭 店协会及中国连锁经营协会,我国餐饮企业成本主要构成为原材料、房租及 人工成本，三项成本累计占比近 70%，使用预制菜后，餐饮从业人员和配 送成本有望降低 70%和 30%，同时我们认为，预制菜规模使用后有望减少 后厨所需操作面积，餐厅整体规划向“小后厨+大前厅”演变，可进一步 缩减租金开支，优化单店盈利模型。 2）餐饮高周转率要求，有望助推预制食材应用。预制菜可缩短备菜、 炒菜等传统烹饪环节，有望提升餐厅运营效率、加快周转。考虑连锁餐饮 企业对门店运营、原材料采购及烹饪制作工艺等步骤存在标准化诉求，我 们认为随餐饮连锁化率提升，预制菜作为重要的供应链配套有望直接受益 于下游餐饮需求提升。

预制菜板块布局完善，产品矩阵丰富。公司布局预制菜肴时间较早，2018 年即推出蛋饺等产品，以自有品牌发力速冻菜肴，2020 年及 2022 年 分别成立冻品先生与安井小厨，通过双品牌不同选品策略提高菜肴制品覆 盖广度，并在 2021、2022年通过新宏业及新柳伍布局水产预制菜业务。公 司菜肴制品 2023 前三季实现收入 31.1 亿元，同增 47.5%。 安井小厨：2022 年 5 月安井小厨事业部成立，通过自产方式聚焦调理 类、蒸炸类等品类，下游渠道以 B 端为主，当年即实现近 2 亿元收入。 2023 年调整产品重心为鸡肉调理品+串烤类产品双主线。 冻品先生：作为全资子公司设立于 2020年，公司为“冻品先生”贴牌 生产，主要销售各类火锅周边食材及预制菜肴。2022 年冻品先生聚焦产品 重心为川湘菜系，全年供应商数量增长 66%，酸菜鱼、藕盒等大单品销售 过亿，总体实现收入超 5 亿元，未来发展点侧重于打造具备 BC 属性的产 品、酒店渠道的拓宽、以及火锅食材矩阵的丰富化。 新宏业及新柳伍：公司分别于 2021 年 8 月、2022年 9 月并表新宏业与 新柳伍，通过两个主体强化上游原料保障，并做精做强小龙虾等水产预制 菜。未来小龙虾业务还将授权“安井”和“安井小厨”的品牌授权经营， 引领板块品牌化运作。

3. 产品+渠道+供应链，夯实竞争优势

3.1. 大单品战略引领，产品迭代能力突出

战略聚焦大单品，有效带动规模扩大。公司单品战略秉承“单品突破、 单品夺冠、单品称霸”思路，将主要单品分为战略单品和战术单品，集中 培养全渠道通用、全区域适销并且具有冠军相的战略大单品。公司每年集 中资源聚焦培养的 3-5 个“战略大单品”，以点带面带动其他单品销售增长 形成规模效应，2020 年销售额前十大战略单品累计贡献当年营收达 42.5%。

研发实力及产地研模式保障新品迭代。公司按照“研发一代、生产一 代、储备一代”思路规划新品研发，研发能力相对优势明显，截至 20221231 公司研发人员数量 453 人，高于行业可比公司。由于口味偏好存 在地域性差异，公司工厂在生产之外，承担属地化研发任务（各生产基地 每年需推出区域新品 1-3 个，其中区域新品需满足相应考核标准），通过适 配当地口味的产品，抢占区域市场份额，如华中地区重点推出夹心鱼饼、 脆骨肉丸、亲亲肠、麻辣香包等产品，销量表现亮眼。

3.2. “贴身支持”经销商团队建设，构建渠道壁垒

贴身支持经销商，提高服务精细度。公司针对客户服务精细度相对较 高，2022 年单个经销商对应其销售人员数量为 2.1，相对可比公司具备优 势；公司通过多种方式赋能经销商建设，为客户提供针对性服务：1）支 持经销商打通渠道，协助其开发分销商及终端等；2）通过订货会的形式， 巩固客户关系，增强渠道粘性；3）协助经销商进行门店布置等，提升广 宣效果，强化品牌露出；4）开展多样化的营销活动如有奖销售、主题活 动等，促进商家与消费者互动。公司的贴身支持服务有效打响口碑，有效 帮助经销商实现规模扩张，2022 年底公司经销商数量达到 1836 个，同增 11.3%，亦有利于公司进一步开拓市场。

因地制定渠道策略，夯实经销商基础。针对区域市场的完善度，公司 制定了三种渠道管理策略，1）成熟区域：根据地市场为主，公司采取密 集分销的措施，消灭渠道盲区，最大程度精耕细作，同时定期整合淘汰经 销商提高渠道积极性；2）重点区域：以较为成熟市场为主，公司以市县为单位设立经销商，进行渠道下沉管理；3）边缘区域：公司采取省市级 经销商，进行品牌培育和市场开拓。公司分层分类渠道策略有效强化经销 商规模，并助力终端全国化扩张，重点销区华东区域营收占比 2013- 2023H1 从 61.7%下降至 43.1%。2023H1 公司在华东/华北/华中/东北/华南/ 西北/西南各区域销售占比分别为 43.1/14.7/13.9/8.6/8.0/5.5/5.5%，实现区域 间较均衡发展。

3.3. “销地产”保障产能供给，提升生产效率

产能全国化布局，提升供应链效率。速冻行业由于存在冷链运输刚性 需求，物流费用占比相对较高，若使用“产地销”模式，向区域外客户送 货需要使用大型冷链货车，可能造成物流费用进一步上升，并对销售区域 外拓产生不利影响。公司坚持“销地产”模式，从厦门出发向北开拓生产 基地，在重要销区就地设厂，先后深入华东、东北、西南、华中、华北， 当前已拥有厦门安井、无锡安井、泰州安井、辽宁安井、四川安井、湖北 安井、河南安井、广东安井、山东安井、洪湖安井、新宏业及新柳伍，共 计 12 大生产基地，以提升运输效率，优化物流费用，2018-2022 年公司物 流费用率从 3.5%下降至 2.0%，相比可比公司优势明显。同时，公司积极 推行大线快跑、大规模生产、大批量定制，大单品生产等商业模式提升生 产端规模效应， 2022 年产能利用率达 92.2%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）