2024年恒立液压研究报告：国产液压龙头企业，多元化布局增强企业活力

1.公司概况

1.1 深耕行业 30 余年，公司为国产液压件龙头企业

公司前身恒立液压气动有限公司成立于 1990 年，主营气动元件产品，2005 年 江苏恒立高压油缸有限公司成立，并在常州建立生产基地。2011 年公司成功在 上海证券交易所上市。2012 年公司先后投资成立精密铸造工厂、美国、日本子 公司，并于 2015 年收购德国柏林 HAWE InLine 液压公司，2017 年以来公司加 快出海建厂步伐，先后建成美国芝加哥工厂、印度工厂，公司墨西哥项目有望年 内完成投产。

1.2 股权结构稳定且集中，实控人为汪立平先生家族

根据公司三季报披露，公司第一大股东为常州恒屹智能装备有限公司，持有公司 36.95%股权，公司实际控制人为钱佩新女士、汪奇先生、汪立平先生，合计持 有恒立液压 66.74%股权，其中钱佩新女士和汪立平先生为汪奇先生父母，汪立 平先生家族对公司拥有绝对控制权。

1.3 公司产品布局全面，生产、销售网络遍布全球

公司产品布局全面。经过 30 多年的专注与创新，公司从液压油缸制造企业逐步 发展成为集液压元件、精密铸件、液压系统等产业于一体的大型综合性企业。公 司产品遍及工程机械、农业机械、工业工程、海洋工程、能源科技、隧道工程等 众多行业。

公司生产销售网络遍布全球。在多年扎实稳健的发展中，公司先后建立了恒立 油缸、恒立铸件、恒立液压等多个产业制造基地。为了满足全球市场的开拓，又 先后收购上海立新液压、德国 InLine 液压等品牌企业，在美国芝加哥、日本东 京通过新设公司等方式进行海外市场拓展和布局，致力成为具有国际影响力高端 液压成套设备的提供商以及液压技术方案的提供商。公司在中国、德国、美国、 日本、墨西哥分别建有 7 个液压研发中心与 11 个生产制造基地。公司技术水平 和生产规模已跻身于世界液压领域前列，为全球 2000 多家客户提供服务，主要 市场涵盖 20 多个国家和地区。

2.行业背景

2.1 液压传动为制造业主流传动方式，优势仍较明显

液压传动广泛应用于制造业。液压传动工作原理基于 17 世纪法国著名科学家帕 斯卡提出的静压传递原理，是指通过对液体介质进行加压来实现动力传输和控 制。液压传动是机械必需的中间环节，液压系统可通过液压传动的方式对机械进 行调节。一般情况下，原动机难以直接满足执行机构在速度、力、转矩或运动方 式等方面的要求，因此几乎所有的机械都需要通过传动系统调节控制。液压系统 通常由动力元件、辅助控制元件、执行元件、辅助元件和工作介质五部分组成， 总称为液压元件。

液压传动传动优势明显。与其他传动方式相比，液压传动具有多处优点，液压 传动系统中的动力、控制、执行等各元件能够科学布置，灵活性高；在功率相同 情况下，液压装置与电气传动、机械传动装置相比，质量与体积更小，易实现轻 量化、小型化；液压传动安全性高，可实现过载保护，因功率损失产生的部分热 量被工作介质带走，避免温度升高对装置造成破坏；液压传动便于实现智能化、 自动化，采取电液联合控制，能够提高装置运行自动化程度，实现远程控制。 我国液压行业起步较晚，目前正处于快速发展阶段。我国液压行业起步较晚， 建国以前我国几乎无液压工业可言，仅在压力机和机床等领域有极少液压元件使 用。纵观我国液压行业发展历史，大致可分为 1952-1962 年的奠基与创业阶 段、1962-1978 年的发展与成长阶段和 1978 年后的快速发展阶段。在经历多年 努力后，我国液压行业的整体技术水平得到了大幅提升。

政策利好频出，液压行业未来长期向好。制造业作为我国国民经济的主体，近 年来国家各级部门纷纷出台相关政策推动制造业稳步发展，2017 年由国家发改 委发布的《战略性新兴产业重点产品和服务指导目录》（2016 版）中将“液气密 元件及系统”列为战略性新兴产品的重点发展方向。国务院总理李强 3 月 1 日 主持召开国务院常务会议，审议通过《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行 动方案》，会议指出，推动新一轮大规模设备更新和消费品以旧换新，是党中央 着眼于我国高质量发展大局作出的重大决策。要结合各类设备和消费品更新换代 差异化需求，加大财税、金融等政策支持，更好发挥能耗、排放、技术等标准的 牵引作用，有序推进重点行业设备、建筑和市政基础设施领域设备、交通运输设 备和老旧农业机械、教育医疗设备等更新改造，积极开展汽车、家电等消费品以 旧换新，形成更新换代规模效应。

2.2 全球液压市场规模波动上升，我国为全球第二大市 场

全球市场规模波动上升。根据中国液压气动密封件工业协会的数据，全球液压 行业市场规模从 2010 年的 212 亿欧元提升至 2021 年的 326 亿欧元，年复合增 长率为 3.99%，其中 2020 年受贸易摩擦及国际大环境转弱影响，全球液压行业 市场规模出现了较大下滑，较 2019 年下降 11.71%。整体来看，2010 年至 2021 年间，全球液压市场规模呈现波动上升趋势。

国内液压市场稳步增长，我国为全球第二大市场。根据中国液压气动密封件工 业协会统计，2015 年以来我国液压行业市场景气度逐步回升，市场规模呈现稳 步增长趋势，市场规模从 2015 年的 583 亿元提升至 2021 年的 863 亿元，年复 合增长率为 6.76%，高于全球同期的 1.85%。从全球主要国家液压产品销售额 分布来看，2021 年美国占据 33.67%市场份额，为全球第一大市场，中国紧随 其后，凭借 33.44%的市场份额占据第二位。

应用场景多元化，工程机械占据主要地位。液压产品作为制造业的通用基础零 部件，其下游应用场景广泛，我国液压产品的下游行业以工程机械、汽车、重型 机械、机床工具等为主，根据中国液压气动密封件工业协会的统计，工程机械行 业占国内液压产品销售额 44%，是最主要的下游行业。从液压件价值量来看， 2021 年我国液压行业重点联系企业生产价值量分布最多的液压元件是液压缸， 占比达到 35.6%，液压阀、液压泵和液压马达由于技术难度较大、附加值较 高，生产价值量分布占比较少，也是未来我国液压行业国产化的重点方向。

全球液压龙头仍为国外企业，国内企业具备一定竞争力。液压行业发展离不开 庞大的本土市场需求和企业强大的技术研发实力与工艺积淀。全球范围来看， 德、美、日作为传统制造业强国，催生出德国博世力士乐、美国派克汉尼汾和日 本川崎重工等大型液压企业。根据国际流体动力统计委员会数据，2021 年德国 博世力士乐、美国派克汉尼汾、美国伊顿和日本川崎重工液压产品的全球市场占 有率分别为 19.02%、6.49%、3.52%和 3.84%，四家企业合计约占全球市场份 额的三分之一。国内较强的恒立液压、艾迪精密等企业位于第二梯队，在液压行 业细分领域拥有较强竞争优势，并在各方面不断缩小与国外领先企业差距。

2020 年以来液压行业出口金额稳步增长，液压贸易逆差明显缩小。根据海关总 署数据，我国液压行业进口金额由 2017 年的 160.24 亿元波动上升至 2021 年的 181.65 亿元，2022 年下降至 147.04 亿元。出口方面，受益于“一带一路”政 策支持，国内企业相继完善海外布局，2020 年以来我国液压行业出口金额从 75.28 亿元快速增长至 2022 年的 133.80 亿元，行业贸易逆差缩小至 13.24 亿 元。

2.3 下游应用预期复苏，高机预计维持高增速

液压件原材料主要为钢铁，钢价对液压企业经营影响相对可控。液压产品生产 所需的主要原材料是钢铁，钢铁价格变动对液压缸和液压系统等大体积产品的成 本有一定的影响，而液压泵、液压阀等元件产品由于体积小，耗用钢材量少，其 生产成本对钢铁价格变动的敏感程度不高。由于下游主机厂主要原材料也为钢 铁，下游客户对液压行业根据钢铁价格调整销售价格的做法基本能够认可，钢价 波动对液压企业经营影响相对可控。

2023 挖机销量继续下滑，2024 有望边际改善。从液压件主要应用的挖机领域来 看，根据中国工程机械工业协会的数据，2023 年全年挖机销量约 19.50 万台， 同比下降 25.38%，2022 年以来连续两年增速出现两位数降幅。单月销量来 看，受春节因素影响，2024 年 2 月挖机销量为 12608 台，同比下降 41.20%。 展望 2024 全年，在基建持续发力、地产政策宽松背景下，挖机销量数据有望边 际改善，将会为液压件市场带来新增量。

高空作业车预计维持高增速。根据《IPAF Powered Access Rental Market Report 2023》的数据，2022 年全球高空作业平台租赁市场保有量近 220 万 台，其中北美、欧洲等成熟市场设备保有量大，需求主要为更新替换需求。 2022 年美国租赁市场高空作业平台租赁收入约 136 亿美元，同比增长 15%。从 应用场景看，美国高空作业平台租赁市场仍主要面向建筑应用领域，建筑和非建 筑应用领域的比例约为 3:1，近年来较为稳定。欧洲市场需求稳定，市场增速平 稳，2022 年欧洲十国（丹麦、芬兰、法国、德国、意大利、荷兰、挪威、西班 牙、瑞典、英国）高空作业平台租赁市场收入约 32 亿欧元，同比增长 8%；保 有量为 34.02 万台，同比增长 5%。中国市场人均保有量低但增速较快，需求主 要为新增需求。高空作业平台以其安全、高效、环保等优势成为登高作业的首选 设备，可覆盖高铁、机场、船舶、电网、大型厂房、市政工程、仓储物流、维护 维修等应用场景，预计未来仍将维持较高增速。

2024 中央一号文件发布，农机发展有望再加速。2024 年 2 月 3 日，中央一号 文件公布，文件名称为《中共中央 国务院关于学习运用“千村示范、万村整 治”工程经验有力有效推进乡村全面振兴的意见》，《意见》提出要强化农业科技 支撑，大力实施农机装备补短板行动，完善农机购置与应用补贴政策，开辟急需 适用农机鉴定“绿色通道”。加强基层农技推广体系条件建设，强化公益性服务 功能。2023 年农业农村部稳步推进丘陵山区农机装备、智能农机装备研发，同 时为了加快农机研发制造推广应用进程，多地加快农机创新产品熟化应用基地建 设，并拿出真金白银推动农机装备研发攻关。预计未来在 2024 中央一号文件指 导下，我国农业机械化水平有望进一步提升，从而带动相关液压件需求提升。

2.4 下游需求旺盛，丝杠国产替代前景清晰

传动优势明显，丝杠为高精度传动部件。丝杠是一种常见的机械传动方式，是 将旋转运动转换成线性运动的重要传动装置，按摩擦特性可划分为滑动丝杠、滚 动丝杠和静压丝杠三种，滑动丝杠是最普通的丝杠机械，产生滑动摩擦，其结构 简单，制造方便，在机床上应用广泛。滚动丝杠按滚动体的不同分为滚珠丝杠和滚柱丝杠。滚珠丝杠适用于精密传动，产生点接触滚动摩擦，与滑动丝杠相比摩 擦力小、传动效率高、精度高，但其制造工艺较复杂，成本较高。

滚珠丝杠副主要结构包括滚珠丝杠、滚珠螺母、滚珠三部分。滚珠丝杠轴为螺母 运动的导向轴，其表面具有螺纹，滚珠在螺纹内运动。螺母由预压片、反向器、 防尘器等组成。滚柱丝杠与滚珠丝杠结构类似，区别在于滚动体为螺纹滚柱，由 点接触改变为线接触，从而具备更高的刚性和强度。根据《中华人民共和国国家 标准 GB/T 17587.3-1998》，国内滚珠丝杠副精度等级分为 P1、P2、P3、P4、 P5、P7、P10 七个等级，1 级精度最高，10 级精度最低。

丝杠为高端装备重要组成部分，频获政策支持。数控机床作为工业母机，是装 备制造的重要基础，其发展水平高低是我国从制造大国转变到制造强国的关键指 标。早在 2019 年国家发改委修订发布的《产业结构调整指导目录（2019 年 本）》中就将“高档数控机床及配套数控系统：五轴及以上联动数控机床，数控 系统，高精密、高性能的切削刀具、量具量仪和磨料磨具”列为鼓励发展项目。 丝杠作为机床传动系统的重要组成部分，属于高端机械零部件，近年来频获政策 支持。

我国为滚珠丝杠主要消费市场之一，增长空间可观。根据观研报告网的数据， 2022 年全球滚珠丝杠市场规模约为 230.5 亿美元，其中我国市场规模约 47.5 亿 美元，占据全球市场规模总量的 20%，是全球滚珠丝杠主要消费市场之一。从 供需关系来看，2014 年以来我国滚珠丝杠持续维持供不应求的局面，2022 年我 国滚珠丝杠产量、需求量分别为 1100、1555 万套，供需缺口进一步提升至 455 万套，供需关系长期缺口下，未来国内滚珠丝杠增长空间可观。

丝杠市场以海外企业为主，市场份额相对集中。随着对机床性能及数控化要求 的提高，丝杠导轨在数控机床领域的应用比例正快速提升。根据秦川机床的公 告，全球市场被日本 NSK、THK 等国外企业垄断，CR5 市场占有率达到 46%， 日本和欧洲丝杠导轨企业占据了全球约 70%的市场份额。在国内市场方面，目前上银科技、台湾银泰市场占有率接近 50%，NSK、THK 等日本企业市场占有 率约为 15%，其他国内企业的市场占有率约为 25%。滚柱丝杠方面，2022 年中 国市场份额前四名的分别为 Rollvis（瑞士）、GSA（瑞士）、Ewellix（瑞典）和 Rexroth（德国），市占率分别为 27%、26%、13%和 12%。

人形机器人产业加速落地，有望大幅提升丝杠需求。2022 年 AI DAY 上，特斯 拉人形机器人 Optimus 正式亮相。硬件方案上，其躯干共有 28 个关节，其中旋 转执行器 14 个，方案为三类电机+谐波减速器；线性执行器 14 个，方案为电机 +行星滚柱丝杠和电机+T 型丝杠，手部共有 12 个关节，由 12 个执行器构成。2 月 25 日，特斯拉发布其人形机器人最新行走视频，相比于 1 月发布的视频，此 次 Optimus 行走过程中步伐更稳健，动作也更加流畅。根据马斯克在特斯拉 2023Q4 财报电话会上透露，其人形机器人可能在 25 年会有小批量交付。我们 认为，随着人形机器人产业加速落地，人形机器人产业丝杠需求有望快速提升。

3.公司分析

3.1 经营情况分析

业绩拐点已现，海外市场收入占比有所回升。2022 年受国内工程机械行业需求 下行影响，公司业绩承压出现下降。2022 年公司实现营业收入 81.97 亿元，同 比下降 11.95%；实现归母净利润 23.43 亿元，同比下降 13.03%。2023 年前三 季度公司积极拓展新市场和新品类，报告期内营收、归母净利润双双转正， 2023 年前三季度公司实现营业收入 63.44 亿元，同比增长 7.18%；实现归母净 利润 17.54 亿元，同比增长 0.25%。分地区来看，公司海外市场营收占比有所 回升，2022 年公司海外市场营收达 17.53 亿元，占当期营收总额的 21.38%。

传统业务经营稳健，液压油缸为公司主营产品。营收结构上来看，2022 年公司 液压油缸产品营收达 45.84 亿元，占公司营收总额的 55.93%，为公司主营业 务，排名第二的为液压泵阀产品，公司 2013 年成立江苏恒立液压科技有限公 司，对应液压泵阀产品收入从 2014 年 0.04 亿元逐步提升至 2022 年的 27.55 亿 元，年复合增长率为 126.34%，收入占比也从 2014 年的 0.35%提升至 2022 年 的 33.61%。

客户涵盖业内知名主机厂且粘性较高。经过多年发展，公司积累了一批行业优 质客户。目前公司开发的挖掘机专用油缸系列产品广泛配套于卡特彼勒、日立建 机、三一重工、徐工挖机等国内外知名工程机械制造商，并成为卡特在亚洲地区 唯一一家连续 5 年获铂金质量奖的企业。其他领域中，公司海工海事客户包括 TTS、麦基嘉、国民油井等；新能源设备领域客户包括歌美飒、维斯塔斯等；工 业液压产品客户包括海天、伊之密、安德里茨等；特种车辆客户包括马尼托瓦 克、特雷克斯等。 墨西哥工厂投产在即，将成为公司海外最大生产基地。2022 年 12 月，公司非 公开发行募集资金 20 亿元投资墨西哥项目、线性驱动器项目、超大重型油缸项 目。其中公司墨西哥项目位于墨西哥新莱昂州蒙特雷，工厂将于 2024 年计划投 产，主要生产挖掘机、起重机、高空作业平台和其他工程机械的液压油缸、泵、 阀组装以及售后等关键产品，达产后恒立墨西哥项目将形成工程机械用油缸 200440 根、延伸缸和其他特种油缸 62650 根以及液压泵和马达 150000 台的生 产能力，墨西哥工厂将成为公司在海外最大的生产基地，对于公司北美市场拓展 以及全球化布局具有极大正向意义。

线性驱动项目由恒立精密开展，CPA 系列电动缸具备较强竞争力。恒立于 2022 年成立江苏恒立精密工业有限公司，研发生产电动缸和滚珠丝杆等产品，并实现 丝杆内制化，形成稳定的供应链。目前新工厂已建成，各项基础设施建设已经进 入扫尾阶段。届时将形成年产标准滚珠丝杆 66 万米、精密滚珠丝杆 42.2 万米、 行星滚珠丝杆 1 万米、直线导轨 100 万米、标准滚珠丝杠电动缸 10.4 万根、重 载型滚珠丝杆电动缸 2.5 万根和行星滚柱丝杆电动缸 1750 根的生产能力，项目 一期达产后有望贡献 20 亿元产值。产品方面，为顺应工业自动化和工程机械电 动化发展的趋势，公司推出更有竞争力的 CPA 系列集成一体化电动推杆，集成 一体化电动推杆由坚固的金属齿轮和耐腐蚀的外壳组成，其设计可负载极端严苛 环境由-40℃~+85℃，具有过流、过压、温度等过载保护。目前该系列包括 CPA040 以及 CPA050 两大规格，几乎免维护，同时具有寿命长、精度高、内防 转等特点，防护等级最高达 IP69K/66M，满足移动应用程序的低、中、高载荷 需求。

3.2 财务分析

四费费用整体下降，期间费用率小幅提升。2019 年以来公司四费费用从 5.15 亿 元增长至 2021 年的 10.64 亿元。2022 年以来，受美元汇率影响，公司期间费 用出现明显下降，2023 年前三季度公司四费费用为 5.70 亿元，其中公司研发维 持高位投入，报告期公司研发费用为 5.05 亿元，研发费用率达 7.96%。

毛利率、净利率维持高位，公司盈利能力同业较优。2020 年以来，公司毛利 率、净利率分别维持在 40%、27%以上，2023 年前三季度公司毛利率、净利率 分别为 40.19%、27.68%，公司平均净资产收益率自 2020 年以来有所回落， 2023 年前三季度为 13.36%。与同业公司对比来看，公司 2023 年前三季度毛利 率、净利率、平均净资产收益率指标均高于可比公司，盈利能力同业较优。

公司资本结构合理且稳健。2019 年到 2022 年间公司资产负债率持续走低， 2022 年为 21.75%，2023 年前三季度公司资产负债率小幅提升至 22.85%。从 负债构成来看，2019 年以来公司流动负债占比从 77.15%逐步提升至 2023 年的 90.92%。

公司营运能力有所回升。2020 年以来，公司营运能力主要指标整体下行，公司 应收账款周转率从 2020 年的 9.57 次下降至 2023 年前三季度的 5.81 次。存货 周转率也从 2020 年的 3.97 次下降至 2023 年前三季度为 2.15 次。但从三季报 指标来看，公司两项指标较 2022 年三季报均有所改善，预计随着公司业绩回 暖，营运能力也将稳步提升。

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