恒立液压（601100）深度复盘：穿越周期的国产液压件龙头.pdf

恒立液压（601100）深度复盘：穿越周期的国产液压件龙头。核心观点：公司是国产液压件龙头，通过复盘其成长之路，公司占据 ①天时：对的时间做对的事，把握挖机两轮上行周期；②地利：地处 全球第二大需求市场，深耕千亿级液压件赛道；③人和：优秀且不可 复制的管理团队，拥有极强危机意识，不断拓宽能力边界，布局新业 务。尽管当前挖机行业处于调整阶段，公司坚持研发投入，加大产品 布局和市场布局，随着非挖产品占比不断提升，熨平周期波动能力增 强，具备显著竞争优势，个股价值凸显，我们认为公司兼具成长性和 稀缺性，不应以传统周期股去看待公司。

成长性：产品拓展+全球布局，公司熨平业绩波动能力强。若将挖机 行业周期分为三个阶段，2008-2011 繁荣发展期、2011-2015 下行期、 2015-2020 复苏期，挖机销量 CAGR 分别为 32%、-25%、42%。①从产 品布局角度看，挖机油缸收入三个阶段的复合增速分别为 78%、-18%、 50%，均高于行业增速，公司非标产品不存在明显周期性波动，收入规 模持续扩大，总体收入保持平稳状态。随着未来公司业务布局逐步多 元化，非标油缸和非标泵阀、马达、铸件等产品不断开拓新客户、新 领域，都是平滑业绩的关键抓手；②从全球布局角度看，公司先后收 购哈威 InLine 液压、日本服部精工等全球知名品牌，成立美国、日本 销售子公司，业务涵盖全球 20 多个国家和地区。公司国外市场营业收 入处于持续增长状态，三阶段 CAGR 分别为 38%、82%、25%，在国内 挖机行业下行阶段，有力支撑公司整体业绩。

稀缺性：壁垒高+绑定优质客户，产业链地位高。液压件行业进入壁 垒高，短期很难有进入者。公司抓住国内液压行业发展机遇，从油缸 到泵阀，产品一一攻克，液压件行业本身属于技术密集型、资金壁垒、 规模壁垒等都决定了此行业短期很难有进入者。公司绑定优质客户， 产业链地位高。公司客户质量优质，包括卡特彼勒、三一、小松、中 铁等，品牌效应明显。多年合作与积累为公司建立了明显的先发优势， 对后来潜在竞争者构成较强进入壁垒，充分的保障了公司未来在液压 行业市场份额的稳定增长潜力和盈利能力的连续性。