2023年明阳智能研究报告：“能动”文化引领，长期成长可期

一、 海上风机：竞争优势稳固，前瞻布局赢未来

1.1 国内海风成长性突出，公司份额领先

海上风电步入平价时代，各地开发热情高涨。2014 年 6 月，国家发改委发布《关于海上风电上网电价政策的通知》，明确潮 间带风电项目上网电价为每千瓦时 0.75 元，近海风电项目每千瓦时 0.85 元；标杆电价的出台对我国海上风电发展起到重要 的推动作用，从此，国内海上风电发展步入快车道。2021 年是中央财政对海上风电补贴的最后一年，也是国内海上风电的 抢装年，当年新增吊装规模 14.5GW，创历史新高。从 2022 年开始，国补退出，部分省份出台了省级补贴政策，国内海上 风电整体步入平价时代。截至 2022 年底，沿海 11 省市都出台了海上风电装机目标相关规划，各省规划的十四五期间拟建 成投运的海上风电项目规模超过 53GW；地方政府对海上风电展现了极大的热情，海上风电被定位为重要的新兴产业。

平价时代以来国内海上风电的蓬勃发展受益于技术进步和成本下降。2022 年以来，随着风机大型化、施工成本的下降、输 电环节技术进步等因素的推动，国内海上风电投资成本呈现较明显的下降。2023 年 8 月，山东能源渤中海上风电G场址工 程 EPC 总承包项目中标结果公示，项目拟装机规模 700MW，EPC 中标总价 57.4 亿元，对应的单价为 8.2 元/W。按照当前 的 EPC 造价水平，结合各地海上风电项目利用小时和燃煤基准电价情况，全国主要区域的海上风电项目基本能够在平价条 件下获得 6%及以上的全投资 IRR。2022 年以来，上海、福建等地采用竞配方式优选海上风电项目开发商，部分竞配项目的 上网电价低至 0.2 元/kWh 左右。

江苏市场逐步启动，国内海风需求迎拐点。2023 年 9 月，国能龙源射阳 100 万千瓦海上风电项目核准，该项目是江苏省核 准的第一个平价海风项目，也是江苏省“十四五”期间核准的第一个海风项目，结合近期江苏省自然资源厅发布的《关于国 信大丰 85 万千瓦海上风电项目海域使用申请的公示》，江苏省海上风电推进节奏呈现明显加快的趋势。除了江苏以外，近期 广东的海风项目推进节奏也相对上半年明显加快，粤电青洲一、二项目完成全部风机吊装，明阳青洲四已完成大部分风机吊 装，国家电投湛江徐闻海上风电场 300MW 增容项目开工，2023 年省管项目竞配结果公布。我们认为，海上风电在过去一 段时间面临的军事、航道等方面的制约因素正在逐步消退，国内海上风电迎来需求拐点。 深远海项目已经开启竞配，打开成长空间。2023 上半年，广东省发布《广东省 2023 年海上风电项目竞争配置工作方案》， 竞配规模合计 23GW。其中，省管海域项目15 个，对应的装机容量 7GW（竞配结果已经出炉），国管海域项目 15个，装机 规模 16GW；本轮竞配不以上网电价作为竞配因素，参与配置的海上风电项目上网电价执行广东省燃煤发电基准价。近期， 广西深远海海上风电项目也已经开启前期工作。

未来两年国内海上风电新增装机有望快速增长。考虑各省海上风电规划情况、当前项目推进节奏等因素，预计未来两年国内 海上风电新增装机有望步入快速成长期，2023-2025 复合增速有望超过50%，沿海各省呈现全面开花的态势。

平价时代海上风机的中标价格整体保持平稳。不同于陆上风机，海上风机具有较明显的属地化特征，竞争格局相对较好。 2022 年以来，公开披露项目的海上风机中标价格整体保持平稳，多数项目中标价格（含塔筒）处于 3200-4000 元/kW 的区 间，其中北方省份项目中标价格整体偏低，南方区域项目中标价格相对偏高。

公司在国内海上风机市场的份额明显领先。根据我们不完全统计，2022 年以来，在国内已经披露海上风机中标情况的海风 项目中，明阳智能的份额约 37%，明显领先主要竞争对手。其中，公司在广东、海南市场的份额超过 50%（订单统计包含 自营风电场），是公司最主要的订单来源（广东市场贡献公司总订单量的 65%，海南市场贡献 21%），另外，广西和山东市 场也是公司的优势市场，份额在 33%和 20%左右。

1.2 具备核心竞争优势，海上风机龙头地位稳固

1、公司在广东市场的区位优势突出

广东电力需求体量全国第一，对发展海上风电的重视程度高

2022 年，广东省全社会用电量 7870 亿千瓦时，是国内用电量第一大省，占全国全社会用电总量的9.1%，巨大的用电体量 是支撑当地海上风电大规模发展的重要基础。 与此同时，广东对发展海上风电的重视程度高。2018 年，广东省发改委发布《广东省海上风电发展规划（2017-2030 年） （修编）》，明确提出到 2020 年底开工建设海上风电装机容量 1200 万千瓦以上（其中建成投产 200 万千瓦以上）的发展目 标，推动广东海上风电发展进入快车道；2021 年，广东省政府办公厅印发《促进海上风电有序开发和相关产业可持续发展 的实施方案》，明确广东省省级补贴方案，广东也成为国内首个推出国补退出后海上风电省级补贴方案的省份，也是对海上 风电补贴力度最大的省份；同样在 2021 年，《广东省能源发展“十四五”规划》出台，明确十四五期间广东新增海上风电装 机容量约 1700 万千瓦，广东成为全国各省十四五海风新增装机规划体量最大的省份。

公司是广东本土风机龙头，是支撑广东海上风电发展的骨干企业

广东大力发展海上风电需要强有力的装备制造产业做支撑，同时也希望通过海上风能资源规模化开发，带动风电产业和装备 制造骨干企业做强、做大。《广东省海上风电发展规划（2017-2030 年）（修编）》明确提出：通过海上风电规模化开发建设， 以广东省海上风电装备制造骨干企业为龙头，带动广东风电研发水平提高和装备制造及服务业发展，促进广东省海上风电装 备制造骨干企业做强做大。 公司总部位于中山，是广东本土的新能源龙头企业，近年公司为广东市场海上风电项目供应了大部分海上风机，为广东海上 风电高速发展提供了风机产品支撑；此外，公司肩负广东海上风电链主使命担当，助推广东海上风电制造全产业链的加快发 展。在支撑广东海风发展的同时，公司也得到了广东当地的大力支持和重点培育；2022 年 1 月，广东省委副书记、代省长 莅临明阳阳江海上风电智能制造中心考察调研，寄语明阳发挥推动广东“海上三峡”主力军和海上风电产业高端化、集群化 链主作用，强调坚定不移全力支持明阳成为全球行业龙头领军企业。

公司产品久经台风考验，与广东市场适配性强

广东是全国台风登陆较为频繁的省份，广东海上风电市场相对北方市场的显著特点是更多地面临台风考验。公司的海上风机 产品久经考验，2016 年 MySE3.0 兆瓦抗台风型海上风机在珠海桂山海上示范风电场投运，次年即经历 17 级强台风“天鸽” 的正面冲击，在 68.5m/s 的极限风速考验下依然可靠稳定运行。 2023 年 7-9 月，“泰利”、“苏拉”等台风相继登录广东。7 月台风“泰利”过境期间，安装有 67 台明阳抗台风风机的华电广东 阳江青洲三风电场正位于“泰利”路径之上，台风过境期间该风电场监测到最大瞬时风速达到 71.5m/s，相当于 17 级以上 风力强度。9 月“苏拉”过境期间，广东珠海金湾海上风电场 55 台抗台风海上风电机组迎来的最大瞬时风速达到了 85.6m/s， 公司风机所在的 30 余个海上风电场，包括两台漂浮式风电机组在内共计超过 1000 台风电机组，均遭受 “苏拉”波及而安 然无恙。 基于海量的台风区风机运行数据，公司研发团队通过模拟台风的工况条件，计算得出台风条件下机组的载荷情况，将研究的 数据成果融入到风机的抗台风设计中，满足最严苛的台风环境条件要求，从而获得深厚的抗台风功底。与主要竞争对手相比， 公司的抗台风经验更为丰富，公司产品抗台风能力得到充分证明，能够让下游客户用得更为放心。

2、公司是半直驱技术的引领者，具有产品力优势

国内大兆瓦风机产品以采用半直驱技术路线为主。长期以来，国内海上风机产品技术路线多元，随着单机容量升级至 14- 18MW，半直驱开始成为国内大兆瓦海风机组的主流的技术路线。近年，明阳、金风、远景、电气风电、海装风电等主流的 海上风机生产企业在开发 14-18MW 级别海风产品时，均选用半直驱技术方案。

公司是国内海上风机半直驱技术应用的先驱。2015 年公司 MySE 3.0MW 风机下线，开启 MySE 系列半直驱产品时代；MySE 系列产品是基于 SCD 技术开发，采用三叶片结构，属于公司自主研发的战略性产品。2017 年发布MySE5.5-155海上风电 新品，该款产品后来成为广东市场 2020-2021 年抢装阶段的主力机型。直到目前，公司的海上风机产品全面采用半直驱技 术方案，在半直驱海上风机产品方面形成了深厚的技术积累和产品应用业绩积累。 相对而言，公司在海上风机领域的主要竞争对手近年发生了技术路线的变更，尤其体现在大兆瓦机型方面。例如，金风科技 的海上产品从原先的直驱为主切换为目前的半直驱为主；电气风电同样从原先的以直驱为主切换为半直驱；远景能源从原先 的高速齿轮箱方案切换为目前的半直驱方案；中国海装则从高速永磁方案切换为当前的半直驱方案。而一些陆上主要采用双 馈的海风新进者，例如运达股份等，在 15MW 级别海风产品上也是采用半直驱方案。

在大兆瓦机型方面，近年公司整体引领国内海上风机大型化。2021 年公司率先发布单机容量 16MW 海上风电机组；2023年 1 月公司发布单机容量 18MW 的海上风电机组，叶轮直径超过 280 米，根据公司规划，18MW 样机有望在 2023 年年底前 完成安装。2023 年 10 月，公司在北京国际风能展会上发布 22MW+的海风产品，这也是全球已发布的单机容量最大海上风 机产品。 近期各家海上风机企业基本都推出了 16MW 左右单机容量的产品，但多数企业的 16MW 级别产品仍处于设计认证的阶段， 未来需要通过样机工程进行验证。公司是国内少有的有条件自主建设运营海上风电场的风机企业，因而具备更好的新技术试 验示范条件，这一有利因素有助于公司大兆瓦新品的规模化应用和成熟推广。2023 年 8 月，明阳汕尾红海湾四海上风电示 范项目（500MW）顺利核准获批，该项目拟安装 16MW 及以上的风力发电机组。

3、海上风机竞争格局不会成为陆上风机的复制品

目前，国内海上风机的竞争格局相对稳定，但参与者也在逐步增加，传统的陆上风机企业运达股份、中车风电、三一重能都 已经开发出海上风机产品，部分风机企业在运营商组织的海上风机框架性招标过程中报出了明显低于当前市场价格的报价； 市场担心，未来国内海上风机的竞争形势会演变成与陆上风机类似的情况。

我们认为，市场的这种担忧忽略了海上风机和陆上风机的一些差异： 首先，海上风机对于新进者而言不存在技术路线的红利。近年，以运达股份、三一重能为代表的双馈风机企业快速崛起，打 破了之前多年风机市场相对稳定的竞争格局，对传统的头部风机企业产生明显的冲击，导致国内陆上风机竞争加剧。这种局 势背后的重要推手是双馈风机在陆上风电大兆瓦时代更好的适配性，在此背景下，传统的非双馈龙头企业需要通过切换技术 路线以提升自身产品竞争力；2021 年陆上风电步入平价时代以来，金风科技的陆上风机从直驱切换成半直驱，明阳智能从 半直驱切换成半直驱和双馈并行，这种技术路线的切换给原有的采用双馈路线的第二梯队企业带来了弯道超车的机会。对于 海上风电，如前所述，采用半直驱技术是海上风机企业应对风机大型化的基本共识，运达、三一、中车等新进者也都在布局 半直驱产品，这些新进者不拥有类似于陆上风机的技术路线红利，对海上风机竞争格局的冲击也就不能与陆上风机相提并论。 第二，海上风电属地化特征更为明显，新进者存在后发劣势。海上风电项目一般倾向于选用当地的设备供应商，对于一些大 的海上风电市场，头部的海上风机企业已经与当地形成紧密合作关系，新进者在构建“属地化”能力方面存在后发劣势，这 种后发劣势进而会影响新进者产品开发和产品竞争力。 第三，风机企业陆上业务和海上业务的盈利模式不同。对于陆上业务，风机企业不仅销售风机产品，也参与风电场资源获取、 开发、转让，由于风电场相关业务利润丰厚，即使风机销售业务盈利水平较低，风机企业陆上风电业务整体的盈利水平可能 还能维持较好状态，这种商业模式一定程度助推了陆上风机的内卷。对于海上业务，风机企业获取项目资源的难度较大，海 上业务的利润来源主要依靠风机销售本身，因此即便海上风机的参与者数量、产品同质化程度与陆上相同，其内卷程度也大 概率不同于陆上风机。

基于突出的区位优势和产品竞争力，公司在广东市场的竞争优势稳固，有望维持当前遥遥领先的市占份额；对于其他市场， 公司基于突出的产品竞争力，逐步打造和构建属地化优势，目前，海南、广西、山东已经成为公司的优势市场，公司在河北 唐山、江苏盐城、福建漳州等地已经布局相关产业基地，未来在这些市场获得突破可期。综合来看，公司当前在国内海上风 机领域的竞争优势较为稳固。

1.3 前瞻布局漂浮式和海外市场，赢得未来

1、漂浮式海风的发展将扩大公司竞争优势

海上风电的开发一般是从近海向深远海逐步推进，从资源量的角度，深远海的区域面积大、风资源好，可开发的潜力大；研 究显示，全球大部分风资源位于水深超过 60 米的海域。在迈向深远海时，传统的采用固定式基础的海上风电在技术和经济 上面对的挑战增加，水深越大，固定式海上风机基础的材料用量越多，且施工难度也会提升，一般认为，当水深超过60m， 漂浮式较固定式更为适用。漂浮式基础通过系泊系统与海床相连，摆脱了复杂海床地形以及复杂地质的约束，受水深影响小， 且同一海域的若干台风机基础可做成标准型式，可以大幅提高建造效率、降低开发成本，运维也较为便利。按照美国能源部 的表述，美国大约三分之二的海上风能潜力存在于“无法在海床上固定底部的风力涡轮机的水域之上”。

2009 年，挪威国家石油公司 Equinor 率先开展了全球首台海上浮式风机样机实测项目，即 Hywind Demo 项目，该项目采用 单柱型基础，距离挪威西南海岸线 10km 处，单机容量 2.3MW，水深约 200m。基于多年的样机运行经验，2017 年全球首个漂浮式风电场在英国投运，截至 2023 年，全球已经投运的漂浮式海上风电场共4 个，均属于试验性质的小型风电场，合 计规模约 193MW。

2021 年 7 月，由三峡集团投资建设的国内首台漂浮式海上风电平台——“三峡引领号”在广东阳江海域成功安装，该机组 位于三峡阳西沙扒三期 400MW 海上风电场项目 A1 区场址内，水深 28-32 米，场址中心离岸距离 30 公里。“三峡引领号” 采用三立柱半潜式平台，风机安装于其中一个立柱上，通过 9 根约 1000 米长系泊缆与 9 个吸力锚连接定位，最高可抗 17 级台风，项目整体造价约 2.44 亿元。截至目前，国内已建成和在建的漂浮式样机共 5 台。

除了漂浮式样机，国内也已经开启大型漂浮式试验风电场的建设。万宁市漂浮式海上风电项目规划装机容量 100 万千瓦，分 两期建设，一期工程装机容量 20 万千瓦，计划 2025 年 10 月建成并网，二期工程装机容量 80 万千瓦，计划于 2027 年建 成并网。根据披露信息，万宁 100 万千瓦漂浮式海上风电项目预期的年均发电量达 42 亿度，对应的利用小时为 4200小时， 高于广东等地区采用固定式基础的海上风电项目。该项目一期工程 20 万千瓦预期的投资规模 50 亿元，对应的单价为25元 /W；二期工程 80 万千瓦预期的投资规模 175 亿元，对应的单价 21.9 元/W。 2023 年 6 月，万宁漂浮式海上风电试验项目工程 10 万千瓦样机工程 EPC 总承包中标候选人公示（拟安装6 台单机容量为 16MW-18MW 的风力发电机组，配套建设 1 座 220kV 陆上升压站，风电机组发出的电能通过 2 回 66kV 海底电缆直接接入 配件的 220kV 陆上升压站），第一中标候选人的投标报价仅 20.88 亿元，即 20.88 元/W。 根据全球风能协会的预测，未来全球漂浮式海上风电新增装机有望快速增长，其中 2022-2027 年复合增速达到 78%，2027- 2032 年复合增速达到 47%。

目前国内已建成和在建的五台漂浮式样机中，明阳智能为其中三台样机供应风电机组，分别是国内首台漂浮式样机三峡引领 号（2021 年投运）、国内已投运的单机容量最大的漂浮式样机海油观澜号（2023 年投运）、明阳青洲四 16.6MW 漂浮式样机 （在建）。国内另外两个漂浮式样机的风机由海装风电和电气风电供应。 2023 年 1 月，明阳智能在陆丰海工基地举行全球最大漂浮式海上风电产品平台 MySE16.X MW 下线仪式，预计该款产品有 望应用于万宁漂浮式海上风电试验项目一期工程 10 万千瓦样机工程，进一步夯实公司在国内漂浮式海上风电风机产品应用 业绩方面的优势。

2、海上风机出口业务极具成长潜力

海外海上风电市场具有突出的成长潜力。在能源安全、能源低碳转型、经济性等多重因素的驱动下，海外市场海上风电发展 明显提速；欧洲是主要的海外海风市场，亚太地区的中国台湾、越南、日本、韩国等市场正在加速推进，美国市场在拜登政 府的大力支撑下已经取得实质性进展。根据全球风能协会的预测，到 2030 年，海外市场海上风电新增装机有望达到 39.2GW， 2022-2030 年的复合增速达到 34%。

从单机容量看，过去欧洲海上风电的单机容量明显高于国内，近年这一差距明显缩小；2022 年欧洲新建项目平均的单机容 量约 8MW，国内则为 7.4MW。从新品推进的角度，目前欧美风机巨头在推的大兆瓦产品的单机容量约 15MW，叶轮直径可 达 236 米，维斯塔斯的V236-15MW 样机已于2022 年12 月安装在位于丹麦的 Østerild 测试中心，欧美单机容量14-15MW、 叶轮直径 236 米左右的大兆瓦海上新品有望于 2024-2025 年开启批量交付。国内方面，2023 年 6 月，金风科技 GWH252- 16MW 产品已在福建平潭三峡海上风电场完成吊装，该产品单机容量 16MW，叶轮直径 252 米，是目前全球已吊装的最大 海上风机；明阳智能、中国海装均已下线叶轮直径 260 米及以上的海上风机叶片产品。可以预期，国内海上风机在单机容量 和叶轮直径方面也将反超欧美。

2023 年上半年，西门子歌美飒海上风机新增订单约 3.25GW，新增订单金额 38.85 亿欧元，对应的单价为 1196 欧元/kW（折 合人民币约 9270 元//kW），近年西门子歌美飒的海上风机订单价格相对平稳。反观国内，2022 年国内海上风机价格较 2020- 2021 年抢装期间大幅下降，含塔筒的均价在 4000 元/kW 以内，国内海上风机产品具备明显的成本和价格优势。

目前，国内具有公开海外海上风机销售业绩和订单的企业主要是明阳智能，远景在越南也有一定规模的海风风机订单。明阳 智能已经在意大利、日本、越南、英国、韩国等市场获得海风风机订单，尽管规模不大，考虑这些海外市场具有较大的发展 潜力，未来公司海上风机出口值得期待。其中，由公司提供风机的意大利 Beleolico 海上风电项目，为意大利第一座建设并 投产的海上风电场，也是地中海第一座商业化海上风电场。此外，公司在巴西、菲律宾等市场进行布局，未来具有较大拓展 潜力。 考虑到竞争格局的不同，我们认为公司海外海上风机订单的价格和盈利水平将明显好于国内订单，海上风机出口业务未来有 望给公司风机制造业务带来明显的业绩弹性。

二、 新能源电站业务：可持续性无忧，利润贡献有望再上台阶

2.1 头部风机企业跻身主流的风电场开发运营商

根据中国风能协会的统计，2022 年，天润新能（金风子公司）、景泰新能源（远景子公司）、洁源投资（明阳子公司）新增风 电装机规模分别为 135、100、97 万千瓦，位居国内新增装机规模排名的第 9、11、12 名，这些头部风机企业已经成为国内 主流的风电场开发企业；而 2021 年，仅金风位列第 10，远景和明阳均未进入前 15。

头部风机企业跻身主流风电场运营企业与新的行业发展形势有关。 1、在双碳大背景下，风电、光伏大规模发展，拥有指标分配话语权的部分地方政府希望投资方能够在当地配套产业，通过 风电、光伏资源换取本地制造产业以促进经济发展；国内风电运营商以央国企发电集团为主，一般不持有强的风电制造产业， 风电制造企业能够较好的满足地方政府诉求，在获取风资源方面获得差异化竞争优势。 2、近年风机制造业务市场竞争加剧，而风电场运营转让的利润丰厚，金风科技 2022 年转让风电场 685MW，实现股权投资 收益 11.2 亿元，三一重能 2022 年转让风电场 318MW，估计对应的投资收益约 8 亿元。风电场相关业务逐步成为风机企业 越来越重要的利润来源，也成为风机企业应对风机业务激烈竞争的重要抓手。因此，风机企业对风电场相关业务的重视程度 明显提升。

风机企业投资换资源的模式已经从陆上延伸到海上。海上风电项目资源更为稀缺，目前，明阳智能已经在广东、海南等地获 得大型海上风电项目开发权，金风科技投资开发的洞头 1 号海上风电项目近期获得温州洞头区发改委核准。预计未来头部海 上风机企业也将逐步跻身国内主流的海上风电投资运营企业。

2.2 公司在新能源电站前端资源获取方面具有优势

投资换资源是风机企业重要的获取风资源的模式，公司作为头部风机企业，资金实力雄厚，近年在全国主要陆上风电市场加 强产能布局，并承担链主角色帮助地方政府招商引资。通过与当地合作并投资生产基地，公司有望在当地获得新能源项目资 源。以信阳生产基地为例，公司在信阳布局“风光储氢”全产业集群的同时，也承担了当地风电项目的开发，2022 年 10月， 由明阳集团作为投资建设主体的“千乡万村驭风行动”试点工程在河南省信阳市淮滨县开工建设，计划在该县 19 个乡镇295 个行政村选布 295 个机位，总装机容量约 1800 兆瓦。海上风电方面，公司围绕主要市场加强产业布局，并在阳江、汕尾、 海南东方等区域获得了大型海上风电项目开发权。展望未来，随着公司光伏等制造板块的快速发展，公司的产业投资能力将 进一步提升。

产业基地的顺利落地一方面得益于公司卓越的品牌，另一方面也得益于公司积极的市场开拓模式。以公司董事长为代表的高 管层深度参与生产基地布局谋划，为各地生产基地落地和新能源项目资源获取起到重要推动作用。

作为风机制造龙头企业，公司在光伏组件等制造环节均有布局，同时具有丰富的新能源项目运行经验，有能力创新性推出大 型示范类项目，助力公司在前端获取项目资源。

在青海德令哈，公司以源网荷储一体化的模式开发新能源项目。德令哈 50 万千瓦源网荷储一体化项目是公司目前在建 项目，项目总装机容量 500 兆瓦，其中风电装机170 兆瓦，光伏装机 330 兆瓦，配套15%/4h 储能设施。该项目通过 优化整合本地电源侧、电网侧、负荷侧资源，以技术新突破、体制机制创新为支撑，积极探索构建源网荷储高度融合的 智慧能源新型电力系统发展新路径。 

在河南信阳，公司以“千乡万村驭风行动”试点工程的模式开发新能源项目。公司拟在信阳市淮滨县 19 个乡镇 295个 行政村选布 295 个机位，总装机容量约 1800 兆瓦，项目建成后，淮滨县将成为全国首个村村覆盖风电的县。项目建设 还创新风电投资建设模式和土地利用机制，盘活乡村存量集体用地作价入股、收益共享，使淮滨县每年增加村(社区)集 体经济收入 1700 万元以上。

在广东阳江，明阳青洲四项目采用海洋能源立体融合开发模式。公司创新型的开发“导管架风机＋网箱”风渔融合一体 化装备，在全球首次实现了风机导管架基础与养殖网箱的深度融合。该装备单台养殖水体约为 5000 立方米，可养鱼约 15 万尾，投产后年渔获量预计 75 吨，年产值 500 万元。

在海南东方，明阳东方 CZ9 海上风电示范项目采用“海上风电+海洋牧场+海水制氢”立体化开发模式，是海南首个海 洋能源立体开发示范项目。

基于卓有成效的前端项目资源获取模式，公司新能源电站规模快速增长。截至 2023 年上半年，公司持有运营的新能源电站 规模 1.67GW，另有 4.02GW 在建，在建新能源电站规模在主要风机企业中处于领先位置。另外，公司采用滚动开发的模式， 每年出售一部分电站并快速回收资金，进而提升电站开发的能力和效率。随着在建电站规模的快速增加，未来公司电站转让 规模也有望快速增长。

三、 陆上风电保持稳健，光伏黑马潜质显现

3.1 陆上风机：转型双馈，巩固第一梯队地位

国内陆上风电发展历程大致可以分为三个阶段。2010 年之前是行业发展初期，受益于政策推动，新增装机呈现爆发时发展； 2011-2020 年，受弃风问题及补贴退坡等因素影响，国内陆上风电新增装机规模呈现周期波动，2020 年陆上风电大抢装， 当年陆上风电新增装机 50.6GW；2021 年以来，陆上风电进入平价/低价（相对燃煤基准电价）时代，2021-2022 年国内陆 上风电新增吊装规模较 2020 年有所回落，但仍处于历史较高水平。

2021 年以来，陆上风机快速大型化。2022 年新建项目平均单机容量 4.3MW，同比增长 39%；2022 年招标的陆风项目平均 单机容量达到 5.5MW，目前三北地区 7MW 以上的陆上风机已经开始较大规模招标，头部风机企业已经下线 10MW 及以上的机型，部分风机企业推出了单机容量 15MW 的陆上机型。风机大型化导致招标价格继续下探，同时也推动招标量的快速 增长，2022 年国内陆上风机招标量达 83.8GW，创历史新高。

风电投资成本下降和经济性的提升推动陆上风电应用场景的打开。参照《“十四五”可再生能源发展规划》，十四五期间国内 陆上风电开发集中式与分散式并举：在风能资源禀赋较好、建设条件优越、具备持续规模化开发条件的地区，重点建设新疆、 黄河上游、河西走廊、黄河几字弯、冀北、松辽、黄河下游新能源基地；在符合区域生态环境保护要求的前提下，因地制宜 推进中东南部风电就地就近开发，实施“千乡万村驭风行动”，大力推进乡村风电开发。目前，千乡万村御风行动已经启动， 近期山西能源局发布《关于山西省 2023年分布式可再生能源项目评审结果的公示》，共优选出分布式可再生能源项目82个， 合计装机规模 338.84 万千瓦，其中风电 286.3 万千瓦；未来分散式风电有望贡献较明显的陆上风电新增装机弹性。结合考 虑近两年每年 80GW 左右的陆上风机招标量，估计未来两三年内国内陆上风电新增装机规模有望达到 80GW 及以上，较 2022 年实现接近翻倍的增长。

国内陆上风机市场竞争激烈，有望逐步出清。国内陆上风机的参与者相对较多，竞争较为激烈，根据中国风能协会的统计， 公司 2022 年陆上风机出货量排名国内第四，处于第一梯队。由于竞争激烈，近年陆上风机招标价格呈现明显的下降，根据 金风科技的统计，2023 年 6 月国内陆上风机平均投标价格为 1681 元/kW，较 2021 年初下降44%。在此背景下，陆上风机 企业的盈利水平整体承压，2023 年上半年，估计除了少数头部企业之外，多数企业的陆上风机业务已经处于盈亏平衡或亏 损状态。考虑陆上风机目前的竞争态势，预计当前的低盈利水平还将持续，并有望逐步推动行业出清。

近年，公司陆上风机销售规模持续增长，2022 年实现陆上风机出货量约 5086MW，同比增长 62%；2023 年上半年，公司 陆上风机对外销量 2.94GW，2023 年全年的陆上风机销售规模有望创历史新高。技术路线方面，近年公司陆上风机从以半 直驱为主切换为半直驱与双馈并行的模式；参考公司披露信息，目前公司双馈陆上机组平台覆盖范围为单机容量 5.0MW 及 以上、叶轮直径 193 米及以上，结合当前风机大型化趋势，双馈机型有望逐步演变成为公司陆上风机的主力机型。2023年 10 月，公司在锡盟生产基地下线了全球最大单机容量的陆上机组 MySE11-233，继续引领陆上风机大型化。

对公司而言，陆上风机业务并非最主要的利润来源，但相对稳定的市占份额和不断增长的销售规模有助于消化公司持续投资 建设的产能。当前形势下，陆上风机行业由于竞争激烈而盈利水平较低，这种行业发展形势对公司相对有利，因为陆上风机 业务对公司业绩影响相对较小，而对公司海上风机领域的一些潜在竞争对手而言，陆上风机业务的重要性明显更高。

3.2 光伏：发力异质结电池组件，具备黑马潜质

光伏电池环节正在发生新型电池对传统 PERC 电池的替代。N 型电池具备转换效率高、温度系数低、光致衰减低、弱光响 应好、双面率高、降本空间大等综合优势，N 型替代 P 型大势所趋。2021 年以来，N 型电池的产业化进程明显加快，主要 的 N 型电池包括三种，TOPCon、异质结（HJT）和 XBC，各具特色；目前，TOPCon 基于更优的性价比成为当前最主流的 新型电池技术，晶科、隆基、晶澳、天合、通威等头部组件企业均在TOPCon 方面实施产能扩张，根据 infolink 估算，到2023 年底 TOPCon 电池产能有望超过 600GW。

异质结作为新型电池技术，具有转化效率高、工艺流程简单、温度系数低、双面率高等优点，近年受到市场广泛的关注；2022 年，隆基自主研发的硅异质结电池转换效率达到 26.81%，是全球硅太阳能电池效率的最高纪录。目前，异质结仍然面临生产成本相对较高的问题，非硅成本明显高于 TOPCon 和 PERC；相较于 TOPCon，异质结除因为投资成本较高导致单瓦折 旧较高以外，单瓦银浆成本也明显更高，导致目前性价比相对偏低。

尽管当前成本较高，多种新的技术手段正在开发和导入，包括无主栅、银包铜、电镀铜等，这些新技术的应用有望推动异质 结电池银浆成本的明显降低并提升转化效率，使异质结具备性价比提升和成为主流电池技术路线的潜力。

无主栅技术方面：在电池片环节取消主栅，利用焊带与副栅连接导出电流，可以降低银浆耗量约 30%，减少主栅遮光 损失、减短电流传输距离从而提高组件功率，防止主栅纯银和副栅银包铜浆料因不同膨胀系数造成隐裂，实现降本增 效。2023 年 4 月，东方日升 4GW 高效 25.5%异质结 0BB 电池首线全线贯通，2023 年 9 月，迈为股份与华晟新能源 签署 20GW 异质结 NBB 组件串焊设备战略合作协议，首期 5.4GW 设备有望在2023 年底开始交付。

银包铜浆料方面：在铜表面包裹均匀厚度银膜，通过低温加工工艺，使银包铜粉具备金属铜核的物理化学性能及银镀层 优良的金属特性，从而减少银粉用量。东方日升采用综合纯银占比低于 50%的金属化方案，叠加电池 0BB 和组件昇连 接技术，量产银耗量可低于 10mg/W。

电镀铜工艺方面，相较于银包铜+0BB 工艺在2023 年逐步导入量产，电镀铜量产进度相对滞后，预计2023 年底 GW 级电镀铜产线开启招标，2024 年以中试为主并开始逐步导入量产，伴随工艺路径精简优化、设备和材料端性能提升和 成本优化，电镀铜渗透率有望逐步提升。电镀铜有望为异质结电池提效 0.5%及以上。 公司自 2022 年正式布局异质结电池产业，成立了广东明阳光伏产业有限公司，在江苏盐城和广东韶关投资建设生产基地。 2023 年 1 月，公司 5GW 高效异质结光伏电池一期项目和 2GW 高效异质结组件项目分别在盐城和韶关实现“双下线、双投 产”，2023 年上半年，公司推出的全新一代“朱雀”系列高效异质结组件 MYMH-72HD、MYMH-78HD，最高功率分别可达 600W 和 640W，最高转化效率高达23.2%和 22.9%。

目前，公司已经成立光伏技术研究院，推动异质结、钙钛矿等光伏技术研发。按照公司预测，到 2023 年下半年，盐城异质 结电池基地有望在单面微晶基础上实现 25.6%的量产转化效率，2024 年有望进一步提升至 26%以上，同时实现电池片厚度 降低至 110μm、电池银浆耗量降低至 12.5mg/w。钙钛矿方面，公司钙钛矿团队通过持续不断地优化钙钛矿一步湿法的结晶 成膜工艺，在 50*50mm 尺寸基板上制备的反式结构钙钛矿太阳能电池转换效率达 24.12%。基于异质结和钙钛矿方面的技 术和产业积累，未来公司有望进一步拓展基于异质结的钙钛矿-晶硅叠层电池。 整体来看，公司具有资金和下游客户的优势，基于当前技术累积和产业布局，通过持续的人才引进和培育，公司具有成为光 伏电池组件黑马的潜力。根据公司规划，公司将依托领先的异质结光伏技术、丰富的国央企客户资源及雄厚的资金实力，打 造光伏全球研发中心、全球营销中心及全球运营中心；同时，提速全球化布局，提升市场服务能力，构建全球化团队和业务 网络，力争在 2024 年内实现 20GW 以上先进光伏配套产能。 2023 年 9 月，国家电力投资集团有限公司物资装备分公司、电能易购（北京）科技有限公司二〇二三年度电商化采购招标 中标结果公示，本次光伏设备电商化采购的异质结组件规模900MW，广东明阳光伏产业有限公司成功中标异质结组件2标 段（180MW），表明公司异质结电池组件产品已经获得下游主流客户的认可。

四、 “能动”文化有望驱动公司长期成长

作为白手起家的企业，从 2006 年公司前身明阳风电成立到公司成长为国内海上风机龙头和主流的新能源电站开发运营企业， 公司展现出高度的主观能动性和追求卓越的进取精神，积淀为能动不息的企业文化。在“能动”文化的引领下，公司展现出 富含创新精神、坚韧与灵活性兼备、善于积聚和培育人才等特质，“变不可能为可能”。

海上风电前沿技术和应用场景的创新引领

在漂浮式海上风电领域，公司已经具有明显的领先优势，公司为国内首个漂浮式海上风电样机“三峡引领号”提供风机，目 前国内已经投运的三台漂浮式样机中，两台由公司供应。在此基础上，公司持续创新、自我突破，推出了双转子漂浮式产品。 2022 年 9 月，公司召开新品发布会，推出了 OceanX双转子漂浮式海上风力发电机，单机容量 16.6MW，排水为量 15155 吨。从单台风机来看，两个小风轮朝相反方向转动，且叶片相对较短能降低尾流影响，实现比同样扫风面积的单个大风轮多 发电 4.29%的效果；目前，明阳青洲四的漂浮式样机计划采用双转子技术方案。 目前，海外市场也开始出现采用双转子漂浮式风机的海上风电项目案例。2022 年 7 月，英国政府公布第四轮可再生能源差 价合约拍卖结果，本次拍卖包含 1 个漂浮式海上风电项目，即 TwinHub 项目，项目规模 32MW，预期的投运时间为 2026- 2027 年，公司将为该项目提供双转子漂浮式风机。该项目位于英国凯尔特海域，按照英国规划，后续将在该海域大规模开 发漂浮式海上风电项目，双转子漂浮式风机有望得到规模化应用。 整体来看，双转子漂浮式风机技术还需要进一步验证，但该产品具有降低漂浮式海上风电成本和推广应用的潜力，公司在这 方面的创新性布局有可能大幅度强化未来公司在漂浮式海上风电方面的竞争优势。

2022 年 1 月，明阳集团广东阳江沙扒深海渔业养殖实验区完成首次收鱼，标志着我国首个“海上风电+海洋牧场”示范区实 践成功；该网箱安装及鱼苗投放于 2021 年 8 月，期间经历了“狮子山”等多场台风的冲击考验，离岸超过 30 公里，相较 于近岸常规养殖的金鲳鱼，深海网箱金鲳鱼养殖周期缩短，肉质结实，味道更加鲜美。基于本次实践，公司成功获取了宝贵 的风渔融合试验数据，探索出“海上风电+海洋牧场”可复制、可推广的海洋经济高质量发展模式。 2023 年 8 月，由公司自主研发设计的全球首台搭载风渔融合一体化智能养殖网箱的风机在明阳阳江青洲四海上风电场成功 吊装，标志着全球首台“导管架风机+网箱”风渔一体化智能装备“明渔一号”整体建成；后续，公司投资开发的海南东方 CZ9 和明阳汕尾红海湾四海上风电项目都将采用这一海洋能源立体融合开发模式，公司这一模式创新将一定程度助力公司 获取海上风电项目资源。

海上半直驱十年磨一剑，陆上方案灵活调整

当前，半直驱已经成为海上风机的主流技术路线，但在国内海上风电发展早期，半直驱属于小众路线，直驱和高速齿轮箱方 案是当时绝大多数海上风机企业的选择。公司能够成为国内海上风机绝对龙头与坚定选择半直驱技术路线强相关。 2008 年 7 月，公司与欧洲风机设计公司 aerodyn 签署协议，aerodyn 将 2.5-3MW 陆上 SCD（Super Compact Drive）风 力发电系统和 5/6MW 海上 SCD 风力发电系统的工业知识产权授予公司使用，从此，公司与 aerodyn 开启合作开发 SCD风 电机组。公司早期的 SCD 系列半直驱产品传动链由主轴承、两级行星齿轮箱和中速永磁同步发电机组成，采用两叶片技术。 2010 年 5 月，公司与 aerodyn 共同研发的 2.5/3MW 级 SCD 超紧凑型风力发电机的首台样机在广东中山生产基地下线，并 应用于江苏如东潮间带试验风电场；2014 年 11 月，公司 SCD 6.5MW 超紧凑海上风机在江苏如东国家实验风场成功吊装。

2015 年，公司 MySE 3.0MW 风机下线，开启 MySE 系列半直驱产品时代；延续 SCD 的中速传动链方案，MySE 系列产品 调整为三叶片结构，属于公司自主研发的战略性产品。2017 年，公司发布 MySE5.5-155 海上风电新品，该产品成为后续海 上风电抢装时期广东市场的主力机型。 从 2008 年到 2017 年，公司凭借卓越的眼光，坚守半直驱十年，最终成就公司在国内海上风机领域突出的产品力和绝对龙 头地位。 公司具有“十年磨一剑”的坚韧品质的同时，又不失灵活性，具有避免陷入死胡同的调整能力。例如，公司在海上风机坚守 半直驱的同时，陆上风机业务审时度势，2022 年推出了双馈陆上机组；参考图表 40，2023 年上半年三一重能、运达股份等 双馈企业陆上风机毛利率明显更高，一定程度反映双馈机组的成本优势，公司及时果断调整技术路线，使得公司能够更从容 地应对陆上风机的激烈竞争。

善于积聚和培育人才

从公司发展历程看，公司在积聚人才、留住人才方面具有丰富的经验，关键人才的引进和培养对公司风机制造业务条线、新 能源电站业务条线的发展起到了重要助推作用。 公司作为上市平台，具有雄厚的资金实力和足够的培育新兴业务的耐心，同时具有较好的激励机制，从而在积聚人才方面具 有优势。2019 年，公司发布限制性股票激励计划草案（当时拟授予的限制性股票数量 3000 万股，授予价格每股 5.3 元）， 激励对象面向公司董事、高级管理人员、中层管理人员、核心技术（业务）骨干等200 人。

近年，公司在做大做强风机制造和新能源电站开发运营的同时，积极培育异质结、钙钛矿等光伏相关产业，新业务的培育离 不开人才积聚；随着后续新兴业务的培育和发展，预计股权激励仍将是的公司积聚人才、留住人才的重要抓手。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）