2023年税友股份研究报告：G端+B端双轮驱动，财税AI领域引领者

一、公司概况：B+G 双轮驱动，AI+财税成长空间广阔

1.1 公司深耕财税信息化领域，是财税 AI 领域龙头

公司深耕财税信息化领域二十余年，是国内领先的财税信息化综合服务提供商。公司成立于1999 年，面向 G 端的税务机关和 B 端的纳税企业和财税中介开展业务，其中，面向 G 端为税务机关提 供税务系统开发与运营，面向 B 端以亿企赢品牌为纳税企业和财税中介提供互联网财税综合服务。 2000 年，公司首个产品在绍兴推出；2010 年，中标金税三期 2 个核心项目；2015 年，惠税无忧 系列产品上市；2016 年，创立亿企赢网络科技有限公司，提供企业财税数字化综合服务；2021 年，IPO 成功，登录 A 股。

公司“B 端+G 端”双轮驱动，为客户提供全面服务。 B端SaaS服务业务：公司抓住企业财税业务变革和数字化转型两大机遇，推进从传统SaaS 订阅模式向服务型 SaaS 模式战略升级，以“亿企赢”为品牌，围绕广大中小微企业的财税、 人事等管理需求，利用大数据、云计算、人工智能等技术，打造智能化工具和数据服务，提 升中小微企业效率和合规性；以培训赋能服务提升财税从业人员的业务能力，助力财税人员 从业务处理型职员升级转型为管理型人才。 

G 端数字政务业务：在税费治理上，公司以“金税工程”建设为核心，推进税费治理现代化。 公司是国家税务信息化领域的重要建设单位，为税务机关提供自然人税收管理、税务数据分 析管理、智慧电子税务局系统的开发与运维等服务，承担了国家自然人电子税务局、社保管 理系统等重要项目的建设。在“数字中国”的大背景下，公司不断拓展数字政务业务范围， 积极参与税费治理系统信创化建设，取得了多项关键技术突破。

公司是国内财税 AI 领军企业，已构建全国最庞大的财税领域人工智能体系，具有较高护城河。公 司入选浙江省领雁项目、杭州市人工智能重大项目，在主导的课题研究中提出以端到端全自动数 据分析处理流程，通过减少相对低效的人工参与环节，实现数据高效处理与分析，基于知识、规 则及生成模型的可视化自动构建技术：GPT 等生成模型（AICG）在文章生成、对话生成、代码 生成等领域业界都已有探索并取得了较好的效果，预计在2024年实现在企业端提供智能数字化财 税管理辅助服务。

在财税数字化垂直领域，公司已经构建全国最庞大的财税知识数字化和人工智 能体系，积累了庞大的财税专业知识和服务案例库，具备较高的护城河和技术领先优势。2022 年， 在客户拓展方面，基于人工智能的用户数据挖掘、画像提取，识别准确率达 83%，引流客户意向 率达 50%；在客户运营方面，公司通过数智化运营管理，设定搭建标签管理系统，支撑联合经营 实现多业务模式和多岗协同，并设定咨询 AI 接入，AI 应答率超过 60%。公司凭借财税 AI 优势， 大幅提升获客成功率和运营效率。

1.2 公司股权结构清晰，蚂蚁集团为重要股东

公司实际控制人为董事长张镇潮，蚂蚁集团是第三大股东。公司实际控制人是董事长张镇潮先生， 截至 2023 年中报，张镇潮先生直接持股 22.67%，通过思驰投资间接控制公司 54.78%股份，共 计 77.45%。蚂蚁集团通过云鑫创投间接持股 4.48%，是公司第三大股东，公司基于在财税领域 的知识和数据积累，有望与蚂蚁集团形成协同效应，拓展产品外延。

1.3 营收持续提升，重视研发投入

营业收入持续提升，净利润有所下降。公司营业收入主要来源于两个板块：To B SaaS 订阅及咨 询顾问服务、To G 数字政务业务，2022 年，公司 To B 和 To G 收入占比分别为 56.1%、43.5%。 2018-2022 年公司营业收入持续增长，营业收入 CAGR 为 6.9%，在 2022 年不利宏观环境影响 下，营业收入逆势增加 5.8%，达到 17.0 亿元，系 To B 业务收入增加。2021 年、2022 年公司归 母净利润下降，2022 年归母净利润为 1.4 亿元，同比下降 37.7%，主要系公司大力开拓市场，以 及加大研发投入所致，符合公司经营战略，为公司长期发展打下坚实的基础。

毛利率略有下降，净利率降幅明显，期间费用率逐渐上升。 2018-2022 年，公司毛利率略有下降，不过总体处于 60%左右的水平，较为稳定，分别为 61.2%、60.3%、60.1%、59.3%、58.6%。 2021 年、2022 年，公司净利率明显下降，分别降为 14.4%、8.4%，主要原因是公司积极拓 宽销售渠道和市场，同时研发投入加大。 2021 年、2022 年，公司期间费用率逐渐上升，分别升至 48.0%、52.6%，其中销售费用率 持续上升，分别为 15.2%、17.2%（2020 年为 9.82%），主要系公司加大推广销售业务， 拓宽销售渠道和市场，增加营销投入。管理费用率（不含研发费用）和财务费用率较为平稳。

公司持续加大研发投入，研发费用率不断增加。公司 2018-2022 年研发投入持续增加，研发费用 率一直保持在 20%以上，并且持续增加，分别为 20.0%、21.9%、21.7%、23.6%、25.4%。公司 不断创新 SaaS 产品线，以人资、薪社及新经济的创新管理为内容，在赛道中独树一帜，另外， 公司在大数据、云计算、人工智能等技术方面的研究也一直走在行业的前列。未来，我们预计公 司仍将继续加大创新技术投入，迎接企业数字化转型新机遇。实施股权激励计划，绑定长期利益。公司在 2023 年实施股权激励计划，健全公司长效激励约束 机制，调动公司核心员工的积极性，将股东、公司和核心员工个人三方利益结合，使各方共同关 注公司的长远发展。

二、行业分析：政策端和需求端共振，G 端财税信息 化和 B 端财税 SaaS 行业前景广阔

2.1 税务信息化行业：金税工程持续推进，财税信息化需求不 断增长

国家出台多项政策支持财税信息化行业发展。财税信息化是数字经济时代建设数字政府的重要举 措，是国家深化财税管理体制改革的必经之路，受到了各级政府部门的重视。近年来，国家各级 部门出台多项政策支持财税信息化发展，为行业发展营造了良好的政策环境。

我国财税信息化建设共历经三个阶段，目前进入以“云化、智慧化”为特点的全新发展时代。我 国财税信息化建设从 20 世纪 90 年代初期起步，从增值税发票管理出发，以信息技术为依托，逐 步实现了税收管理、风险监测、智慧财税管理等方面的信息化，建立了全国统一、高效、实用的 税收征管系统和大数据平台。税务信息化建设的历程，大体上可以分为起步、成长和发展三个阶 段，目前已经进入了以“云化、智慧化”为特点的全新发展时代。 1) 第一阶段（1994-2000 年）：该阶段是我国税务电子化起步阶段，以 1994 年 7 月的金税一 期工程为标志，系统功能相对简单，以单模块、单系统为特点，以地市为建设单位。在该阶 段，税务信息化建设主要以单模块、单系统开发为主，对开发企业的技术实力、资金规模要 求不高，因此该阶段从事税务信息系统开发的企业规模普遍较小。

2) 第二阶段（2000-2010 年）：该阶段税务信息化快速成长，金税二期顺利完成，建立了增值 税发票的立体全国监管体系，税收信息化已经初具雏形。该阶段系统具有较高集成度，能处 理的业务类型不断拓宽，以省为单位进行建设，完成了省市级税务数据的集中。在该阶段， 由于各省市税务信息化进程加快，税务信息系统的复杂程度逐渐增加，对企业的技术、经验、 开发能力等方面也提出了更高的要求，因而竞争加剧。注重技术研发、人才储备，并根据市 场需求而及时做出调整的企业快速发展壮大，一直停留在开发“单模块、单系统”层次的中 小软件企业逐渐被淘汰。

3) 第三阶段（2010-至今）：国家税务总局提出金税三期工程，以“一个平台，两级处理，三 个覆盖，四个系统”为建设目标，将建成一个年事务处理量超过 100 亿笔、覆盖税务机关内 部用户、管理过亿纳税人的现代化税收管理信息化系统。通过金税三期的建设，国家税务总 局、各省市税务局根据电子税务局获取的纳税人的基础数据，构建了全国统一的税收征管系 统和大数据平台。该阶段呈现出“统一、集中、整合”的特点，系统复杂性大大提升，对税 务信息化服务商的技术实力要求更高，绝大多数中小型软件企业退出竞争，行业竞争在数家 技术实力强、业务经验丰富、人才储备重组的大型税务软件企业之间展开。

金税工程建设逐步深化，税务领域数字化转型加速。金税工程是国家十二金工程之一，运用高科 技手段结合我国增值税管理实际设计的高科技管理系统，由一个网络和四个子系统构成，利用覆 盖全国税务机关的计算机网络对增值税专用发票和企业增值税纳税状况进行严密监控的一个体系。

1) 金税三期围绕“一个平台、两级处理、三个覆盖、四个系统”的总体目标而建立。一个平台 指包含网络硬件和基础软件的统一的技术基础平台；两级处理指依托统一的技术基础平台， 逐步实现数据信息在总局和省局集中处理；三个覆盖指应用内容逐步覆盖所有税种，覆盖所有工作环节，覆盖国地税局并与相关部门如工商、海关联网；四个系统指通过业务重组、优 化和规范，逐步形成一个以征管业务系统为主，包括行政管理、外部信息和决策支持在内的 四大应用系统软件。金税三期系统旨在实现业务规范统一化，覆盖全业务，简化涉税事项， 加强纳税遵从风险管理，实现信息共享和外部涉税信息管理，实现跨税种、跨纳税环节的信 息共享。

2) 金税四期是金税三期升级版，实现“以票管税”向“以数治税”转变，完成税务领域系统从 信息化向数字化转型。金税四期主要是部署于税务局的内网，实现对业务更全面的监控，同 时搭建了各部委、人民银行以及银行等参与机构之间信息共享和核查的通道，实现企业相关 人员手机号码、企业纳税状态、企业登记注册信息核查三大功能。金税四期三大核心项目为 国家税务总局电子发票服务平台一期项目（全面数字化电子发票）、电子发票服务平台二期 项目（建设全国统一规范电子税务局）、应用支撑平台项目（支撑全电和电子税务局智能化、 数字化的，以大数据、中台技术为核心的应用基座），目前已完成招标并开始建设推广。相 对于金税三期，税务金税四期强化了对企业业务交易的把控，提高了对企业违规风险查处的 力度，从而更有效避免企业税务方面的违规操作。

我国 G 端财税数字化市场规模持续扩大，行业先行者凭借经验积累具有较强竞争优势。随着金税 工程建设的推进，税务机关和纳税企业对自身的财税信息化建设需求不断增长，G 端财税数字化 市场规模不断扩大。据观研天下数据，2015-2020 年我国财税信息化政府领域占比逐年减少， 2020 年占比 59.99%，我们认为，财税信息化建设由政府牵头、企业跟进，随着政府财税信息化建设的不断推进，在未来一段时间的财税信息化市场中，政府领域占比将逐步降低，我们预测 2025年政府领域占比将下降到55.1%，而据观研天下数据预测2025年财税信息化市场规模879.2 亿元，因此我们预计，2025 年我国 G 端财税信息化市场规模有望达到 484.4 亿元。我国税务信息 化建设思路日趋成熟，各主要业务模块信息系统搭建已基本完成。在该领域深耕多年的先行者已 凭借对我国税务系统的深刻理解和丰富经验取得了较为稳固的竞争地位，系统集成整合能力较强 或者善于利用大数据、云计算、人工智能等技术搭建数据分析模型、指标体系的具有较高知名度 的税务信息化企业，拥有较强的竞争优势。对于新进入者或者规模较小、技术实力较弱、以开发 单个独立信息系统为主的企业，则难以获得较好的机会。

2.2 财税 SaaS 行业：企业数字化转型大势所趋，财税 SaaS 市场规模持续扩大

税收征管数字化升级持续推进，企业数字化转型势在必行。2021 年 3 月，中办、国办印发《关于 进一步深化税收征管改革的意见》明确提出进一步深化税收征管改革，全面推进税收征管数字化 升级和智能化改造，建成具有高集成功能、高安全性能、高应用效能的智慧税务。自 2021 年 12 月 1 日起，金税四期依托全国统一的电子发票服务平台，试点开展全面数字化的电子发票，实现 发票全领域、全环节、全要素电子化，从而进一步推动全方位税收数据的智能归集和分析，使得 税务机关征收管理精准度进一步提升。发票全面电子化为企业办税提供了更高的便利性和更好的 服务，同时也要求企业对税务管理进行全流程的智能化、数字化转型升级，实现管理模式从粗放 式向规范化、精细化发展，提升市场竞争力。

国家政策推动下我国企业数量众多，持续维持较快增长态势。据国家市场监督管理总局数据，截 至 2022 年 12 月，全国实有市场主体 1.69 亿户，其中：企业 5282.6 万户、个体工商户 1.14 亿 户、农民专业合作社 223.6 万户。企业主体数量持续维持较快增长态势，2015-2022 年 CAGR 为 13.4%。2022 年，在我国的企业主体中，中小微企业数量超过 5200 万户，同比增长超过 8.3%， 中小微企业数量在企业主体数量中占比超过 98%，近年来国家推行“大众创业、万众创新”政策， 中小企业数量快速增长，中小微企业对财税 SaaS 需求旺盛，市场规模上限高。

我国企业财税信息化经历三个发展阶段，提供财税综合服务是未来行业发展趋势。第一阶段是 2000 年以前，纳税企业的财税人员以手工记账为主，并在税局的人工窗口申报纳税，该阶段企业 整体较不规范、纳税意识薄弱，对财务数据的查询繁琐。第二阶段是 2000-2014 年，纳税企业的 财税人员以传统财务软件记账为主，并通过扫描认证、网上申报的方式，能够足不出户的实现纳 税申报，该阶段企业整体的规范意识加强、管理理念提高。第三阶段是 2014 年至今，出现了 SaaS 服务模式，使得财税数据并不局限在电脑端口，能够通过云计算、大数据的方式上传到云 端，实现了票财税集成一体与智能记账，纳税企业的财税人员能够随时随地进行财务记账、财务 查询、税收管理等，从而提高了财税人员的工作效率。当前财税服务企业开始将业务延伸到向客 户提供培训赋能、知识服务，不断拓展服务内容，因此，未来提供财税综合服务将成为企业财税 信息化的未来发展趋势。

政策、市场、技术三大因素共同驱动财税 SaaS 行业发展。从政策端看，随着数字经济深入推进 及金税四期数电票项目加速推广，中小微企业对数字化票税服务提出新需求，对财税数字化转型 需求迫切。从市场角度看，对中小微企业而言，相较于费用高昂的定制化开发服务，财税 SaaS 具有低价、高效、可远程的特点，极大地降低了企业财税数字化门槛，成为中小微企业数字化转 型的最佳选择，同时，伴随全面数字化电子发票加速推广，国家减税降费政策频出，围绕税收优 惠、合规咨询、财经管理赋能等高质量强专业的产品及服务越来越成为中小微企业的刚性需求，财税 SaaS 拥有较大发展空间。从技术角度看，伴随着大数据、云计算、人工智能等技术的成熟， 以及云财税产品和服务体系的日益完善，财税 SaaS 所需的技术条件和生态环境正逐步成形。

我国企业财税SaaS是蓝海市场，市场规模保持高速增长。我国财税SaaS行业仍处于起步阶段， 当前处于蓝海市场，具有广阔的成长空间，市场参与者有巨大的市值提升潜力。据灼识咨询数据， 2021 年我国财税 SaaS 市场规模为 97.5 亿元，预计 2022 年达到 123.2 亿元，2016-2021 年 CAGR 达到 32.5%，保持高速增长态势，预计 2025 年市场规模将达到 245.8 亿元，2021-2025 年 CAGR 预计将达到 26.0%。

我国财务类和税务类财税 SaaS 占比最高。按使用场景分类，财税 SaaS 分为两大类：自主财税 （按需选择模块）、财税代理（集成输出功能模块）；按功能模块分类，财税 SaaS 分为五大类： 发票类、结算类、财务类、税务类以及增值类。据共研网数据，2022 年我国财税 SaaS 的财务类 市场规模为 47.3 亿元，占比 38.39%；税务类市场规模为 31 亿元，占比 25.16%；发票类市场规 模为 21.1 亿元，占比 17.13%；费用类市场规模为 12 亿元，占比 9.74%；增值类市场规模为 11.8 亿元，占比 9.58%。

三大龙头占据财税 SaaS 行业主要市场，新型玩家凭借各自特色攻占细分领域。 1) 我国财税 SaaS 行业第一梯队为三大龙头企业：税友股份、用友网络和金蝶国际，他们占据 了主要的市场份额，且市场集中度还在不断上升，其中，金蝶、用友强调横向发展，向其他 企业管理服务扩张，而税友注重纵向挖掘，深耕财税服务领域。 2) 新兴玩家则有分贝通、票易通、云帐房、见知数据、擎天全税通等企业，他们凭借各自在细 分领域的差异化优势，不断攻占细分市场，客户也已经开始由小微企业向中大型、集团型公 司进行延伸，但服务行业仍相对偏狭，所涉及的子业务板块也不够完整。例如分贝通持续深 耕下一代企业支出管理平台，票易通则致力于打造专业供应链信息协同及增值税发票管理云 平台，而见知数据专注于企业级现金流分析等。

三、公司分析：B 端和 G 端双轮驱动，AI+财税成长空间广阔

公司 B+G 端双轮驱动，G 端奠定行业地位，B 端 SaaS 业务打开成长空间。公司自成立以来一直 聚焦财税信息化领域，凭借领先的技术优势和成熟的应用经验，面向 G 端为税务机关提供税费治 理数字化开发服务，是金税三期和金税四期的核心参与者，面向 B 端为企业提供 SaaS 订阅服务， 是国内领先的财税领域 SaaS 服务商，随着公司在 B 端企业的渗透率提升，未来成长空间广阔。

3.1 G 端业务稳健发展，奠定公司行业地位

打造 G 端产品矩阵，助力各级税务机关建设智慧税务。公司在 G 端的品牌是“税友”，为税务机 关提供税费治理数字化开发服务，从而提高税收征管效率、减少税源流失、实现智慧征管和决策， G 端客户主要包括国家税务总局及各省市税务局，产品矩阵包括：智慧电子税务局、自然人税收 管理、风险管理系统、纳税信用管理系统、社保费征管与缴费系统、税务大数据平台、稽查指挥 平台、大企业税务审计平台。

3.1.1 面向法人群体：金税三期+金税四期

公司是金税三期和金税四期核心项目承建者，在税费治理信息化行业地位稳固，为未来持续发展 奠定良好基础。公司是国内最具规模的财税信息化综合服务提供商之一，G 端面向法人群体有六大产品：智慧电子税务局、大企业税务审计平台、风险管理系统、纳税信用管理系统、稽查指挥 平台和大数据平台。 1) 在金税三期中，公司承建国家税务总局金税三期管理决策系统和千户集团税务审计项目。公 司独家承建金税三期国家管理决策分析平台（第 2 包）和个人税收管理系统，其中，智慧电 子税务局已覆盖河北、广东、深圳、新疆、上海、四川、宁波、甘肃、重庆等 10 个省市， 在上海、宁波和四川进行了云化电子税务局建设，使用企业超过 800 万，处于行业领先地位。

2) 在金税四期中，公司中标金税四期两大核心项目：（1）国家税务总局电子发票服务平台 （二期）项目：基于云化、服务化架构，建设全国统一规范电子税务局，全面推动现有税务 业务的数字化升级和智能化改造；（2）应用支撑服务平台（第 2 包）项目：形成总省统一 的数据治理和服务体系，建立总省联动的实时计算能力，为金税四期上层应用提供数字服务、 数字监管、数字决策等数字化能力支撑，同时提供全方位、一体化的实时税收风险诊断和控 制能力。

向数字政务行业内外拓展，积极参与税务信创建设。在行业拓展方面，公司基于多年在税务行业 积累的业务、技术和产品能力，从两个方向进行了拓展：一是行业内数据价值的开发利用，中标 了人社部数据治理服务项目，开始加速对接融合各地政务服务平台；二是向行业外的拓展，赋能 数字城市建设，在重庆、甘肃、云南、广东等地完成智慧城市建设案例。在信创建设方面，公司 积极参与税务信创建设工作，基于国产化软硬件，自主研发国产化规则引擎中间件、机器学习平 台和分布式计算平台，在宁波完成了信创版本云化电子税务局系统建设并顺利验收。同时，在金 税四期项目预研开发中，公司基于国产基础软硬件，创新开发、完整适配信创体系。

3.1.2 面向自然人群体：个人税收+社保费征收管理

中标并承建的自然人税收管理类产品主要包括自然人税收管理系统（个人所得税部分）、社保费 征管信息系统。 1) 公司承建自然人税收管理系统，确立了公司在自然人税收服务领域的领先地位。自然人税收 管理系统属国家级信息系统工程，是国家电子政务建设的重要组成部分，该系统融合了税收 征管变革和技术创新，统一了全国自然人税收征管应用系统版本，搭建了统一的纳税服务平 台，实现了全国税收数据大集中，进一步规范了全国税收执法、优化纳税服务，降低税务机 关征纳成本和执法风险，也同时提高纳税人遵从度和满意度。公司独家承建的国家税务总局自然人电子税务局系统已在全国税务机关推广应用，用于自然人税收管理，助力个人所得税 综合与分类相结合的税制改革，确立了公司在自然人税收服务领域的领先地位。

2) 公司承建社保费信息管理系统，支撑税务部门发挥治理作用。社保费信息化系统主要包括金 税三期社保费管理子系统、金税三期单位缴费系统、自主缴费系统、委托代收系统、社保费 管控平台、应用支撑平台、数据支撑平台等，是支撑税务机关社保费征管工作的核心信息系 统，以养老、医疗、工伤、生育、失业等社会保险费为主要管理和服务对象，覆盖企业单位、 机关事业单位、灵活就业人员、城乡居民等所有缴费群体，系统包括登记、认定、申报、征 收、反馈、证明等多个业务域，满足各地税务机关和广大缴费人在社保费征管与缴费服务方 面的需求，支撑税务部门在国家治理中发挥重要作用。社保费管理子系统为全国 10.5 亿养 老保险，13.4亿医疗保险，2.4亿失业保险，2.9亿工伤保险参保人，包括所有企事业单位、 灵活就业人员、城乡居民提供便捷的缴费服务。

3.1.3 G 端业务平稳增长，未来有望受益于金税四期持续发展

G 端业务作为基本盘平稳增长，未来有望受益于金税四期持续发展。 1) 从收入端看，2018 年-2020 年公司 G 端业务快速发展，2019 和 2020 年收入增速分别为 37.81%和 47.39%，主要受益于个人税费管理系统和社保费征收管理系统两大项目的推进， 同时其他的金税三期项目应用也在不断扩大，叠加因素推动 G 端业务快速发展。2021-2022 年，G 端业务进入平稳期后，保持稳定发展。2022 年，金税四期正式启动，公司凭借在行业内的优势，中标电子发票服务平台和应用支撑服务平台两大核心项目，巩固并提升了公司 在中国税费治理建设中的行业地位。

2) 从利润率端看，2018-2022 年公司 G 端业务毛利率分别为 43.48%、48.43%、50.24%、 48.50%和 40.16%，2018-2020 年毛利率增长较快，主要系自然人税收管理系统、电子税务 局系统和税局服务毛利率增长较快所致，我们认为，2021-2022 年金税四期研发投入较大是 毛利率出现较大幅度下降的主要原因。随着金税四期项目的推进，以及国家税费治理系统不 断云化和智慧化，预计未来公司 G 端业务有望迎来较快发展。

3.2 B 端三大客群市场空间广阔，未来公司成长上限较高

紧抓企业财税业务变革和数字化转型两大机遇，推动业务从传统 SaaS 向服务型 SaaS 转型。 2016 年，公司设立 B 端业务品牌“亿企赢”，围绕广大企业的财务、人事等管理需求，利用大数 据、云计算、人工智能等技术，为其提供财务管理、税务管理、培训赋能、知识服务等，帮助企 业规范管理、提高效率、降低成本、提升从业者业务技能和管理水平，助力万千企业的健康成长。 随着金税四期的实施以及自身高质量发展的内生驱动，中小企业对财税数字化转型有迫切需求， 但是，对大量中小微企业而言，定制化开发服务费用较高，而财税 SaaS 则具有低价及高效可远 程的特点，可以极大地降低了企业财税数字化门槛，成为中小微企业数字化转型的最佳选择。目 前，公司已全面推进从传统 SaaS 订阅模式向服务型 SaaS 模式的战略升级，实现服务增值溢价 及营收质量优化。

公司是国内领先的财税 SaaS 云平台服务商，B 端业务迎来极佳的发展机遇。公司围绕中小企业、 财税代理、集团/行业等三大客群的业财税、人资等管理需求，利用大数据、云计算、人工智能等 技术，依托 SaaS 云平台技术，结合对财税业务的深刻理解，打造智能化效率工具和数据服务， 帮助企业融合业财税，实现业务合规和优财惠税；以培训赋能和知识服务提升财税从业人员的业 务能力，助力新时代财税人员从业务处理型职员升级转型为管理型人才。同时，公司立足财税并 向人力、薪资社保、商事、法务等更多领域延伸，致力打造一站式 SaaS 化管理平台生态，为中 小企业提供一站式、全方位、便利化的 SaaS 化管理工具和服务。公司将整合内外部资源，拓展 票税服务新价值、打磨票税服务新体验，适时推出票账税智能一体的新一代票税服务工具，并抓 住数电票项目推广的巨大市场机会，借力打力，实现 B 端业务的夯基固盘和市占率突破。

持续推进中小企业客群分层经营战略，营收逆势增长。中小企业客群指自主管理财税作业，具备 一定规模、经营发展能力较好的企业。公司优化业财税一体化的“亿企财税”企业数字化综合服 务平台，服务内容从票账税一体化工具延伸至提供多企业管税、发票全链路票理、财税合规监控、 税务治理规划及专项辅导咨询等高价值服务。目前，公司高价值产品服务体系已完成客户价值验 证，具备大规模推广条件。2022年，公司中小企业客群用户续费率持续保持在85%，在疫情环境 下，付费用户数有所下滑，但公司持续推进分层经营战略，推广高价值产品及服务，实现客群营 收逆势增长。2022 年公司中小企业客群实现订阅收入 4.9 亿元，同比增长 6.1%；客群 ARPU 值 815 元，同比提升 11.4%；客群高价值用户（订阅费大于 1,980 元的用户）3.4 万户，同比增长 164.4%。

推进财税代理客群获客纳新，持续提升代账行业数字化渗透率。财税代理客群指专业为中小微企 业提供财税代理服务的机构群体。公司为财税代理机构提供“亿企代账”SaaS 平台，赋能代账 机构实现数字化转型及效能提升，间接为数百万中小微企业提供财税数字化服务，为代账机构数 字化转型提供全面解决方案。2022年，公司财税代理客群付费用户达380万户，同比增长31%； 同时，公司顺应发票全面电子化推广趋势，针对市场新需求推出财税合规、电子发票、生态引流 服务等增值服务，对客单价提升及打造差异化竞争优势形成有效突破。2022 年，公司财税代理客 群以提高市场占有率为主要目标，全年实现订阅收入 4.2 亿元，同比增长 11.3%。

以集团财税共享和员工薪税社保为切入点，介入集团企业服务领域。公司创新业务客群产品服务 包括两大类：GTS（集团税务管理平台）和 PTS（人资薪税服务平台），GTS 提供集中收票开票、 数据互通、自动预填、智能申报、风险自检及内部管理等服务，PTS 提供协同算薪、算税及自动、 智能申报等员工薪税社保服务。2022 年，公司创新业务客群实现营收 1.2 亿，同比增长 32.7%， 实现大幅增长。GTS 在客户开拓方面实现突破，与申能集团、东方希望、绿城、财通证券、吴江 城投、TCL 集团、招商证券、大参林、哈尔斯等集团企业达成合作；PTS 在银行、人资机构、集 团等多个行业客群持续拓展。

B 端业务逐渐恢复，毛利率整体呈现上升趋势。2018-2020 年，公司 B 端业务收入持续下降，从 2021 年开始，公司 B 端业务止住下滑趋势，开始恢复，2022 年公司 B 端业务收入 9.5 亿元，同 比增长 10.2%。从毛利率角度看，2018-2022 年公司 B 端业务毛利率一直维持在 66.6%以上，且 整体呈现上升趋势，至 2022 年毛利率达到 73.0%。

税友股份拥有财税领域各类 AI 训练所需的海量行业数据和应用服务，借助各类 AIGC 技术实现营 销、服务和运营效率的进化。公司通过为客户提供诸如发票管理、智能申报、风险控制、优惠提 醒等专业咨询帮助，并借助 AI 数据分析服务企业经营管理、财税专业等方面的问题，不仅为企业 提供工具还为其提供相对应的专业服务，使其 ARPU 值天花板不断抬升，用户粘性也持续增强。 作为财税领域的龙头 SaaS 服务商，公司凭借多年深耕积累，以及 AI 在财税垂直领域的数据底座 和技术资源持续投入，有望在新技术全面席卷行业之际，成为财税数字化领域 GPT 等生成模型 （AIGC）应用的引领者。

3.3 对标全球财税 SaaS 龙头 Intuit，公司成长空间广阔

税友股份与 Intuit 对标仍有较大发展空间。 1) 从发展历程看：全球财税 SaaS 龙头 Intuit 业务主要面向 C 端个人和 B 端中小企业，业务分 为小型企业分部、消费者分部以及专业税务分部等三个部分，通过 TurboTax、CreditKarma、 QuickBooks 和 Mailchimp 为全球超过 1 亿客户提供服务。 2019 年，Intuit 提出将战略转型 成为 AI 驱动型专业平台，与 OpenAI 进行合作开发财务管理生成式 AI 模型，该模型经过了 与商业客户多年互动的培训。Intuit 将其软件服务平台扩展到包括 GenOS，这是一种用于生 成式人工智能技术的操作系统，新的操作系统将配备一套工具，包括开发者工作室、UX 库、 运行时层以及几个预先训练的大型语言模型（LLMs）。Intuit 并不以其人工智能产品而闻名， 但其作为行业领袖的地位使其有能力利用内部数据训练类似于 ChatGPT 的模型。反观国内， 由于国内小微企业付费能力低、付费意愿不强，目前我国财税 SaaS 市场渗透率远低于美国 市场，处于初期阶段。我们认为，Intuit 的发展路径对中国财税 SaaS 企业的发展来说具有较 高的借鉴意义。

2) 从财税 SaaS 市场方面对比：中美两国财税 SaaS 市场发展程度不同，美国财税 SaaS 市场 发展已较为成熟，而中国财税 SaaS市场则处于成长期。据灼识咨询数据，2021年美国财税 SaaS 市场规模已达到约 2000 亿元，且现阶段依然维持 10%以上的增速，而中国财税 SaaS 市场规模则仅有约 98 亿元。2021 年，美国财税 SaaS 渗透率约 30%，而中国财税 SaaS 渗 透率则仅约 4%。因此，从市场规模和渗透率角度看，中国财税 SaaS 都有很大的提升潜力， 未来市场空间广阔。目前，中国财税 SaaS 龙头企业与美国对标，仍有较大发展空间。

3) 从收入和市值方面对比：2022 财年，Intuit 营业收入达到 127 亿美元，总市值为 1093 亿美 元（截止 2022 年 12 月 31 日），而 2022 年，税友股份营业收入则为 16.98 亿元，总市值 为 148 亿元（截止 2022 年 12 月 31 日），从收入和总市值方面看，税友股份都仍有较大成 长空间。4) 从利润率角度对比：2018-2022 年 Intuit 毛利率均超过 80%（财年截止 7 月 31 日），而税 友股份毛利率则在 60%左右徘徊。我们认为，随着税友股份 B 端 SaaS 业务的发展以及公司 AI 服务能力的提升，毛利率有较大提升空间。

盈利预测

我们对公司 2023-2025 年盈利预测做如下假设： 1) B 端 SaaS 服务业务各层级企业数量众多且不断扩大，三大层级客群对财税数字化需求 旺盛，我们预计 23-25 年 B 端 SaaS 服务业务收入增速分别为 23.9%、26.7%和 26.2%。 受益于金税三期和金税四期建设的推进，税友股份凭借多年来在财税信息化领域的行 业经验，抓住产业发展机遇，G 端数字政务业务呈现增长趋势，我们预计 23-25 年 G 端数字政务业务收入增速分别为 10.4%、9.9%和 11.1%。

2) 公司 23-25 年综合毛利率预计分别为 63.3%、65.3%和 66.4%。公司挖掘拓展 B 端中 小微企业客群，随着 B 端业务由传统 SaaS 模式向服务型 SaaS 模式转变，B 端业务有 望跃升到高价值时代，我们预计 23-25 年 B 端 SaaS 服务业务毛利率分别为 76.0%、 76.0%和 76.0%。由于 G 端业务前期投入较大，随着前期投入完成，G 端数字政务业 务整体毛利率会有所恢复后保持稳定，我们预计 23-25 年 G 端数字政务业务毛利率分 别为 45.2%、48.2%和 49.2%。 3) 公司 23-25 年销售费用率预计分别为 15.2%、14.8%和 15.3%，管理费用率为 11.2%、 11.3%和 10.8%，研发费用率为 23.1%、23.3%和 23.4%。随着 B 端精准营销效率提升 以及 G 端前期阶段性研发投入完成，我们预测，相较于 2022 年水平，公司未来 3 年整 体费用率将有所降低。 4) 公司 23-25 年的所得税率维持 5%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）