2023年山东出版研究报告：出版发行稳增长，教育业态启新程

公司概览：出版发行龙头，延伸培育新业态

历史沿革及股权结构

立足出版发行主业，培育新兴业态。山东出版是国内头部出版公司之一， 主要从事出版、发行、印刷、物资贸易等业务，逐步融合移动媒体、互 联网媒体、数字出版、信息技术等新兴业态，延伸开拓研学文旅、智慧 教育等领域，形成了产业链完整并不断延伸发展的产业格局。

2011 年，山东出版集团作为主发起人成立“山东出版传媒股份有限公司”。 2013 年，公司完成增资扩股，引进 6 家战略投资者作为股东。2015 年， 公司与中文在线签约战略合作，共同开发数字出版等市场。2017 年，公 司承办中国〃山东“一带一路”图书版权贸易洽谈会，共签订 257 余种图 书版权协议，并同年于上交所挂牌交易，成为山东首家 IPO 上市的国有 文化企业。2020 年，公司同山东省教育厅、腾讯签署《战略合作框架协 议》，积极推动“互联网+教育”建设应用。2021 年，公司推进出版产业大 脑、智慧教育平台等四项重点融合发展项目建设，加快融合创新和数字 化转型。2022 年，公司转变研学思路，全面开工建设曲阜“中华传统文 化国际研学实践教育营地”项目。

公司为国有资产控股公司，背靠山东出版集团。截至 2023Q1，山东出版集团有限公司直接持有公司 76.8%的股权，并通过全资子公司山东出 版投资有限公司间接持有公司 1.6%的股权，合计持有公司 78.4%的股 权，为公司控股股东，同时也为公司实际控制人。山东出版集团是 2001 年 7 月由山东出版（集团）总社整体转企改制组建的国有独资文化出版 企业，拥有山东出版投资公司、山东出版实业公司、山东出版文化臵业 公司、山东出版资产管理公司 4 家全资子公司，在职员工 1.1 万人，形 成了出版、发行、印刷、物资贸易、艺术品经营等多元业态的发展格局， 同时还利用新技术、新模式，协助加速推进公司融合创新转型。

教材教辅及一般图书持续贡献收入

出版发行主业坚挺，教材教辅及一般图书持续贡献营收。公司主营业务 以出版、发行、印刷、物资贸易等为主，拥有以出版物编辑出版、印刷 复制、发行及零售、物资贸易为主的全产业链业务。2022 年公司发行及 出版业务分别为 84.7 亿元、33.0 亿元，合计占总收入比超 80%。分产 品来看，教材教辅及一般图书为公司核心产品，除疫情期间，一般图书 营收受到影响略有波动外，两款核心产品 2018-2022 年总体营收呈稳步 上升的趋势。

财务分析：充沛现金流+高分红助力公司稳中向上

出版发行主业稳健，盈利能力持续向上

出版发行主业稳中有增。2018-2022 年，公司营业收入由 93.5 亿元增长 至 112.2 亿元，4 年 CAGR 达 4.6%。其中，公司出版及发行核心主业 稳中有增，4 年 CAGR 分别为 7.1%、6.2%。

毛利率增长明显，教材教辅和一般图书毛利贡献持续增长。2018-2022 年，公司毛利率由 35.9%增长至 38.9%，整体呈明显上升趋势。毛利构 成方面，近五年公司教材教辅和一般图书毛利占比高达 90%左右，2022 年毛利分别为 31.2 亿元及 5.3 亿元。

归母净利率反弹展现韧性，费用支出控制良好。2018-2022 年，公司归 母净利率先降低后提升，2022 年归母净利率在疫情影响物流运力等因素 扰动下仍达 15.0%。此外，公司稳控费率，开始重视创新研发，加大研 发力度。

资本结构健康，分红趋势稳中有升

资本结构健康，经营效率良好。资本结构方面，2018-2022 年，公司总 体负债保持较低水平，偿债能力较强，2022 年资产负债率为 35.0%。经 营效率方面，公司存货周转率与应收账款周转率均保持较高水平，周转 速度较快，流动性及经营效率较高。

经营活动现金流总体呈上升趋势，账上现金储备充沛。近五年来，公司 经营活动现金流量净额和账上现金总体呈增长趋势。2022 年，公司经营 活动现金流量净额达 21.5 亿元，2023Q1 经营活动现金流量净额同比增 长 90.0%（开学季回款存在滞后，故波动较大），回款状况良好；2022 年，公司账上现金（货币资金+交易性金融资产）达 98.3 亿元，现金储 备充裕，为未来经营活动及数字化转型提供了有力支撑。

分红比例稳中有升，商誉占比较低。2018-2022 年，公司分红比例、股 息率稳中有升，2022 年分红比例及股息率分别为 48.4%、6.2%，回馈 股东意愿强。此外，公司净资产规模逐年扩大，商誉占净资产比重明显 降低，并充分计提商誉减值准备，商誉减值风险对公司经营及盈利活动 影响小。

行业分析：图书出版发行格局稳定，教育业态受政策催化明显

图书出版发行：竞争格局稳定，量价齐增驱动零售市场增长

图书出版产业链以出版发行为核心持续演化发展。我国图书出版行业产 业链由内容创作策划、出版、发行、分销和零售五个环节构成，涵盖从 上游的作者、纸张印刷商，到下游的实体书店、线上零售渠道和消费者 等，每个环节均具有较为独立的商业体系，产业链愈发细化成熟。

一般运作模式如下：作者将版权授权给策划机构后，出版社对作品进行 报批，通过后可申请书号，进行图书出版，并在国家新闻出版广电总局 备案。出版社委托印刷企业进行实体图书的印刷之后，发行商从出版社 购入图书，并销售给下游分销商、零售商，下游分销零售最终面向消费 者进行多渠道销售。其中，出版及发行业务为产业链中核心盈利环节， 多数国有出版集团同时涉及出版及发行业务。

出版行业具有准入壁垒，行业特性决定国有主体玩家为主。出版行业因属于高意识形态领域，根据《国务院关于非公有资本进入文化产业的若 干决定》，行业内企业国有资本控股需达 51%以上，国有属性的要求决 定了行业整体竞争格局为国有综合出版集团为主、民营为辅，市场格局 稳定，其中中央及北京出版集团包括以专业及大众出版为定位的中国出 版等，地方出版集团包括凤凰传媒、山东出版等，民营出版包括新经典、 果麦文化等。地方出版集团如山东出版因具备区域优势，营收体量较大 且增速稳定，2022 年营收达 112.2 亿元，4 年 CAGR 达 4.6%。

新书出版效率提升，利于打造内容良性竞争业态。通过捕捉社会热点， 契合读者需求所推出相应选题方向的图书能够有效触达读者，因此新书 的出版效率提升明显，北京开卷数据显示，2022 年新书出版效率已达 1.9，反映出新书的单品种获益能力提升，能有效激发图书创作者的创作 动力，从而持续产出高质量书籍，为整体零售市场持续注入活力，利于 打造良性竞争业态。

量价齐增驱动发行零售额规模增长。发行方面，根据国家广播电视总局 及国家新闻出版署数据，2017-2021 年全国图书零售金额持续向上， 2021 年图书零售金额达 1,285.1 亿元，4 年 CAGR 达 10.9%。从量价 角度分析图书零售金额，2021 年图书零售数量达 91.1 亿册，随着疫情 稳定增速明显加快，同比增长 11.2%，图书平均零售单价为 14.1 元，同 比增长 7.5%，数量及价格端持续抬升驱动零售额规模增长。

少儿、社科等品类图书需求有所收缩，文学品类逆势上涨。一般图书具 备可选消费属性，同宏观环境相关性较高。2022 年，码洋规模前三品类 为少儿、社科和教辅，但受双减政策落地、疫情带来的居民收入下降、 物流运力下降以及人口出生率降低所导致的适龄少儿同比减少等因素影 响，三者码洋规模均出现不同程度缩减。

相反，文学类图书在一般图书大盘整体承压情况下实现逆势增长，是 2022 年图书零售主要细分市场中仅有的 2 个正增长品类之一，主要受网 文纸书、经典读物以及名家新作等网络热度的带动，根据北京开卷数据，2022 年其码洋规模为 94.9 亿元，同比增长 6.0%。

线上线下渠道降幅收窄，市场景气度有望回暖。从渠道角度，2022 年图 书零售线上线下渠道受疫情影响均有不同程度承压。但随着疫后线下生 态恢复、物流运力正常运转，线上线下渠道边际改善明显，伴随市场步 入暑期图书传统销售旺季，市场景气度有望进一步回暖。

新媒体渠道保持高增，新书折扣力度减弱。开卷数据显示，线上细分渠 道中，以直播电商为代表的新媒体渠道依旧高增，2022 年码洋规模同比 上升 42.9%。我们认为，在平台电商流量见顶情况下，新媒体渠道对用 户停留时长及零售大盘的渗透仍将继续，同时新书折扣力度逐渐减弱， 折扣问题也有望伴随市场格局稳定后趋于缓解。

教育数字化和研学：政策支撑推动下快速发展

教育数字化政策顶层设计逐步明确，地方政策落地广度深度明显提升。 近年来，针对教育数字化中存在的内容质量参差不齐、数据孤岛、与课 堂教学脱节等问题，国家教育数字化政策从宏观战略的优化完善，到地 方校内具体场景中智慧教育平台、智慧校园建设的细化落实，地方教育 数字化政策落地措施在广度和深度上都有质的飞跃，成效明显，有力支 撑了“双减”工作。

出版行业有望凭借内容优势加快转型升级，构建教育出版融合发展体系。 二十大报告及《数字中国建设整体布局规划》中均明确提出大力实施推 进国家教育数字化战略行动。2022 年 3 月，作为新型教育承载媒介集成 的国家智慧教育平台正式上线，标志着教育数字化开始实现项目落地。

我们认为，出版业内公司有望凭借优质内容资源和充足资金储备优势， 以云计算、5G、AR/VR 等新兴信息技术为支撑，加快教育资源数字转型 步伐，围绕因人施教理念出发，通过各单位协同汇集一流名师教育内容 资源，突破时间地域桎梏，逐步构建教育出版融合发展体系，寻找共性 与个性教育平衡，切实优化教育资源配臵、社会育人机制及教育评估体 系，为教育赋能提效增质。

研学成为政策着力点，发展势头强劲。自 2016 年《关于推进中小学生 研学旅行的意见》把研学纳入中小学教育教学计划后，政策端支持研学 文旅发展规划不断出台，在时间、空间和资源方面给予研学更多支持， 总体上前瞻性和指导性更强。随着综合实践活动课程逐步成为必修课程， 研学有望成为刚需市场，未来可挖掘潜力较大。

近年来，受相关政策推动，研学市场规模稳定增长。观研天下数据显示， 其中，2019 年市场规模达到最高 164 亿元。2020 年，受疫情影响，市 场规模有所波动。随着疫后线下娱乐生态恢复，市场景气度有望逐步回 暖向上。

政策扶持和人口规模有望推动研学市场规模持续增长。主要驱动方面， 除了各级政府相继出台政策给予研学文旅行业大力扶持，市场各方加大 要素投入之外，研学产品丰富化、立体化、创新化发展使其受到了更多 家长和学生的青睐。因此，虽然相比欧美发达国家，我国研学文旅市场 起步较晚，但凭借政策扶持和人口规模优势，可挖掘空间较大，预计 2026 年市场规模将达 337 亿元，5 年 CAGR 达 26.0%。

经营分析：巩固出版发行主业优势，积极拓展教育新业态

公司商业模式：围绕图书出版发行，向融合创新领域进发，拓展多元化 变现渠道。

首先，公司主业以教材教辅、一般图书的出版发行为主，拥有出版物编 辑出版、印刷复制、发行及零售等业务的全产业链优势。公司凭借山东 省范围内中小学教材发行业务资质、主流教材出版单位的山东省独家代 理优势，完善教育图书体系，提升产品发行销售能力。在此基础上，公 司加强作者队伍建设，抢抓优质 IP 资源；用新的互联网思维指导推动传 统主业的创新转型，积极推进“社群+新媒体”运营。

其次，公司充分发挥现有渠道和资源优势，利用大数据、5G、云计算、 AI、区块链等新技术，延伸开拓数字版权、智慧教育等领域。公司加快 “出版产业大脑”新型智库项目实施进度；完成山东数字融合版权交易 平台搭建并启动运营，构建数字版权创作交易管理运营体系；推进小荷 评测教辅上线运行，并积极推动数字教材落地应用，提升教育数字化服 务能力。

最后，公司把深耕研学文旅、推动文旅融合发展作为公司拓展新业绩增 长点的战略性举措并加速推进；持续研发精品课程，培育核心竞争力， 推出“云上研学”系列课程；加快推进曲阜、沂南等研学营地建设与运 营。公司逐渐形成了业务完整并不断延伸发展的产业格局，进一步夯实 核心竞争力。

出版发行主业：教材教辅表现稳健，一般图书畅销种类丰富

旗下出版社涵盖领域广泛，出版实力雄厚。山东出版旗下拥有 11 家出 版社，涵盖了文学、艺术、教育、少儿、历史、社科等多个领域，其中 人民社及明天社 2 家出版社为国家一级出版社。公司依托山东人口大省 和文化资源大省的优势，持续推出精品图书产品，形成了公司品牌、出 版社品牌、出版物品牌“三位一体”、协调发展的品牌链条和品牌体系。

无惧外部因素扰动，出版发行稳中有进。2018-2022 年，公司出版业务 营收由 25.0 亿元增至 33.0 亿元，4 年 CAGR 达 7.1%，发行业务营收 由 66.5 亿元增至 84.7 亿元，4 年 CAGR 达 6.2%，在受到疫情冲击及 经济承压背景下依然稳中有进。

出版业务中，除租型教材教辅外，公司广泛布局自编教材教辅，教材出 版收入持续增长，由 2018 年 19.5 亿元增至 2022 年 28.5 亿元，2022 年教材教辅出版收入占出版收入比重达 86.5%。发行业务中，教材教辅 为第一大收入品类，2022 年收入达 65.2 亿元，占营收比为 76.9%。

山东省新生人口略有下降，但短期内对 K12 在校学生规模影响有限。根 据山东省统计局数据，自 2020 年开始，山东省出生人口规模下降明显， 我们预计在 2020 年新生人群迈入小学之际，即从 2026 年开始，山东省 入学规模会出现一定程度缩水。

但是，现阶段 K12 在读学生人口数量保持在 100 万人/年级以上，基数 庞大，较具人口红利，尤其是未来两年，2016-2018 年的高基数出生人 口将助推 K12 学生规模以较高增速继续保持上升趋势，叠加高年级学生 数量增加及人均可支配收入上升有望助推教育性支出增长，能一定程度 对冲人口不利影响，故我们认为人口增速下降对教材教辅收入影响短期 无虞。

教材教辅产品丰富，发行效率持续提升。2018-2022 年，公司教材教辅 营收、码洋、销量等随着品种丰富和产品发行结构调整总体呈上升趋势， 总营收由 68.4 亿元增至 93.7 亿元；毛利由 23.9 亿元增至 31.2 亿元， 2022 年毛利占比达 71.5%。

出版业务方面，公司不仅有“鲁版”国家课程教材共 15 科、18 种、118 册，如初中《化学》，高中《物理》等，还开发出版了《金钥匙试卷》、 《同步练习册》等影响力较突出的教辅，并且在职业教材赛道积极布局， 建设了山东省职业教育出版中心，科技社《物理（化工农医类）》等 3 种 教材入选“十四五”职业教育国家规划教材。目前，公司教材教辅的销 售已覆盖 16 个省份。

发行业务方面，公司旗下新华书店集团获得唯一在山东省范围内中小学 教材发行业务资质。公司在打造精品教材教辅内容的同时，持续优化教 育产品结构，加快线上线下融合，加大教材教辅发行专有平台“新华助 学”的运营推广，有效提升发行效率。

一般图书影响力持续扩大，线上线下渠道齐头并进。2018-2022 年，公 司一般图书营收受疫情影响有所波动，预计随着线上、线下销售渠道的 恢复以及新商业模式的探索，疫后恢复弹性可期。

出版业务方面，公司推动鲁版图书品牌升级，实现出版主业高质量发展。 发行业务方面，公司一方面针对线下“爱书客”会员推送多元营销活动 提升用户粘性，另一方面聚焦“公域引流+私域运营”，探索新商业模式。 公司全省建立企微社群 9,165 个，发展企微群成员 98.4 万人，企微好 友数 61.6 万人，实现营收 6,754 万元。

一般图书产品矩阵完备，少儿细分赛道优势明显。公司持续聚焦精品图 书、畅销书出版发行，成果丰硕。2022 年，公司在全国图书零售市场整 体实洋排第 14 名，累计销量超 100 万册的图书有 35 种。其中，公司在 少儿类图书优势明显，明天社推出著名童书作家杨红樱的“笑猫日记” 系列，销量已超 8,000 万册，销售码洋超 13 亿元。

虽然 2022 年少儿市场整体码洋受出生率影响有所下滑，但其中少儿绘 本、少儿科普等垂类子赛道受益于国家对科普教育重视程度提升增速较 快，我们看好公司有望凭借内容资源优势借助品类红利持续提升少儿图 书市场份额。

拓展多元化渠道，提升渠道发行力。一方面，公司加速线下书店转型升 级，打造融合沙龙、文创、美食等多元业态于一体的文化阅读空间。另 一方面，公司在传统电商平台布局的基础上，积极利用具备流量红利的抖音、小红书、微博、微信等新媒体平台，进一步拓展线上渠道。其中， 自营平台“新华悦购”移动端全年注册会员 87.9 万人，销售订单 116.3 万笔，销售额 1.7 亿元；截至 2022 年底全省书店会员已达 1,274.6 万 人。

教育新业态：积极布局教育数字化赛道，全面推进研学业务

地方教育经费稳步增长，为教育数字化发展提供有力支撑。2018 年， 国务院出台《关于进一步调整优化结构提高教育经费使用效益的意见》， 政策强调保持教育投入强度，教育支出逐年只增不减。此外，根据山东 省教育厅数据，2017-2021 年，在全省教育经费不断增加的基础上，K12 阶段高中生均一般公共预算教育经费逐渐赶超初中，教育经费结构不断 优化。政策扶持和经费投入为公司教育数字化业务发展提供了有力支撑。

积极布局教育数字化赛道，助力提升教学效率。公司在教育数字化赛道 布局较为领先，智能化教辅“小荷评测”教师端、学生端、家长端已全 部上线试运行。该平台既能通过收集学生做题数据，为学生建立学习档 案，推送个性化试题，有助于多维度评估学生知识点掌握情况，提升学 生学习效率，又能帮助教师节省批阅时间，并对班级进行针对性地分层 教学，还支持家长查看学生动态以督促学习。通过深度绑定学生、教师、 家长三方，实现教学流程闭环，有助于强化用户粘性，提升教学效率。

全方位推进研学业务，与主业协同发展。公司在研学领域深耕数年，注 重将研学业务与图书发行主业有机融合，依托出版系统完整产业链资源 优势及多年教育服务经验，一方面，线下打造“新华爱书客”品牌，基 于教材学科规划研学线路，实现课堂知识有效延伸，并自建营地满足中 小学生综合实践活动需求，另一方面，线上推出云上研学课程，同线下 研学业态形成互补，实现研学全方位、全学龄段学生覆盖。

可比分析：人口优势依然明显，教育数字化布局领先

人口基本盘优势显著

省属人口优势不减，公司教育服务基本盘稳定。各省统计局数据显示，近四年，各省出生人口呈下降趋势，而山东省 2022 年出生人口仍达 68.2 万，常年位居全国第三。净流入方面，2019-2021 年，各省人口净流入 多为逆向，山东作为人口过亿的大省，并无明显流出迹象，2021 年净流 出人口仅 21 万人。出生人口和人口净流入稳定为公司教育服务业务提 供了长期增长动能和广阔的市场空间。

毛利率与净利率高于可比公司平均水平，盈利能力稳中向上。从综合毛 利率来看，公司毛利率逐年向上，2022 年为 38.9%，高于平均水平；教 材教辅方面，公司毛利率持续领先，2022 年教材教辅毛利率为 33.3%， 位于行业前列；一般图书方面，公司一般图书毛利率稳中向上，2022 年达 29.3%。净利率方面，公司净利率略高于行业水平，公司在近五年 间，净利率整体保持稳定且高于平均水平，2022 年净利率达 14.9%，体 现出公司良好稳健盈利能力。

稳控费用率水平，加大研发力度驱动创新发展。销售、管理费用率方面， 2018-2022 年，公司在拓展多元化销售渠道、扩大市场份额的同时，稳 控销售、管理费用率，2022 年分别达到 10.8%、12.5%，虽然略有增长， 但仍处于行业平均水平。研发费用率方面，公司近两年研发力度有所加 强，2022 年研发费用率为 0.2%，加大研发力度有望推进创新发展。

领跑教育数字化赛道

教育数字化赛道布局领先，2C 端知识付费场景可期。行业内多数公司 在教育数字化赛道上产品已覆盖学生端、教师端。公司小荷评测产品相 较于可比产品，通过深度绑定学生、教师、家长三方，覆盖家长端有助 于提升家长陪伴督促下的学生学习效果，强化用户粘性，构建更稳固的 2C 端知识付费场景。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）