2023年农林牧渔行业策略 养殖链上下游景气共振，种植链聚焦转基因商业化

1、 行业：养殖链上下游景气共振，种植链聚焦转基因商业化

2023 年农业板块养殖及种植两条主链均处于周期上行及景气高位。白羽肉鸡、 动保、种子板块景气度上行；生猪养殖板块处于景气高位且个股估值性价比出现。 白鸡：受海外高致病性禽流感疫情持续高发影响，我国祖代鸡引种及更新受阻， 进而导致后期商品代供给出现收缩；需求则有望受益于消费边际改善，于 2023 年呈 现同比增长抬升。2022Q4 产业链上游鸡苗价格涨价趋势初显。我们预计，商品代肉 鸡及鸡肉价格亦有望于 2023H2 迎来趋势上行。 生猪：本轮“猪周期”纯育肥环节产能去化幅度大于一体化产能，呈现出“缺 肥猪不缺种猪”的状态。基于当前行业补栏节奏较慢，我们预计（1）本轮周期的行 业盈利时长或拉长；（2）规模养殖产能将逐渐填补退出的仔猪育肥产能，行业规模 化程度进一步提升。短周期及长周期看，板块安全性及弹性将在 2023H1 出现。

动保：受益于下游猪、鸡价格共振上行。我们预计，后周期动保板块业绩有望 于 2023 年迎来业绩高增。此外，非瘟亚单位疫苗应急审批在即，若顺利审批，将有 望在未来 1-3 年显著扩容我国动保及兽药市场规模，优势企业将获得显著业绩增益。 种子：行业处于传统育种向转基因育种转变窗口，种子低库存现状驱动国内种 子价格将在未来 1-2 年保持高位，种子企业毛利水平有望持续抬升。我们预计，国 内转基因种子有望于 2023 年 5 月迎来正式商业化播种，转基因种子基于增产增益效 果，销售单价提升，有望扩大国内种子市场规模，优质性状公司及种子公司有望从 中受益。种业振兴大背景下，转基因商业化将开启我国种业发展新格局。

2、 白鸡：祖代鸡引种难度加大，供需双驱基础成型

白羽肉鸡出栏量已占据我国肉鸡年供给量的半壁江山。我国肉鸡消费品类主要 包括白羽鸡、黄羽鸡和肉杂鸡。根据中国畜牧业协会数据，2021 年我国肉鸡出栏量 增至 125.14 亿只，创历史新高。出栏结构看，2021 年我国白羽肉鸡、黄羽肉鸡、肉 杂鸡出栏量分别为 65.32 亿只、40.42 亿只和 19.40 亿只，分别占肉鸡出栏总量的 52.20%、32.30%和 15.50%。白羽肉鸡及黄羽肉鸡是最主要的两大品种，合计占到我 国鸡肉消费的 84.5%。

2.1、 需求端：鸡肉价格的外生性变动源自对猪肉供给的互补属性

鸡肉对猪肉存在互补属性，价格联动效应明显。黄羽鸡、白羽鸡价格波动与生 猪价格波动具有较强相关性，2022 年以来快速黄羽鸡、中速黄羽鸡、 白羽肉鸡对生猪价格相关系数分别达 85.6%、75.0%、69.0%，主要系肉类消费之间 存在互补属性。联动效应的强弱主要来自于三个方面：（1）两品类在下游流通渠道 重合，存在比价效应；（2）消费场景的重合，存在消费替代属性；（3）回补产能周 期长度差异，禽繁育及养殖周期较生猪短。

2.2、 需求端：鸡肉价格的内生性变动源自白羽鸡肉下游需求量的扩容

近年来我国鸡肉消费供给量保持增长趋势。消费结构来看，近两年来黄羽鸡年 出栏量呈现下滑趋势，一方面由于 2020 年国家市场监管总局提出逐步取消活禽市场 交易，黄羽肉鸡的销路受阻，一定程度上利好了更适合走屠宰分割上市的白羽肉鸡 的发展；另一方面，817 肉杂鸡相对黄羽鸡价格优势明显，在到店消费场景中 817 以成本性价比对黄鸡需求有所替代。而白羽鸡产量则在近两年来呈现上涨趋势，主 要得益于下游消费需求的增长（西式连锁快餐及部分中式餐饮品类）。

近年来我国鸡肉消费供给量保持增长趋势。从下游消费市场变迁来看，近三年 来我国西式连锁餐饮门店数量逆势扩张，华莱士、肯德基、麦当劳 2022 年 9 月门店 数量分别较 2019 年末增长 67.7%、36.7%、63.1%。此外，疫情背景下外卖订单数量 也保持较快增长。下游消费场景的变迁催生 B 端鸡肉需求量呈现较快增长趋势。预 计随着疫情的边际改善，下游到店消费将迎来显著改善，以快餐及外卖为代表的 20-50 元/单的消费需求将最为敏感。

2.3、 供给端：海外禽流感高发，国内引种持续受限

父母代产能决定短期供给波动，祖代更新率决定中长期供给稳定性。从时间上 看，从祖代鸡到商品代鸡出栏至少需要 60 周的时间，从增加父母代种蛋到商品代出 栏只需要 36 周，但基于供给端的灵活调控，则可以延长父母代产蛋周期时长（包括 自然延长和非自然延长），即减少淘汰量。可以将产能调节压缩到 9 周便可增加供给 量。此外肉鸡的扩繁系数相对生猪更大，每套祖代标准生产周期内可提供近 5000-6000 只商品代。因此，祖代引种更新量决定行业长期稳定供给能力。

引种断档已导致国内后备祖代种鸡存栏量出现明显下滑。截止 2022 年 9 月，我 国在产祖代种鸡存栏量 130.9 万套，但后备祖代种鸡存栏量降至 38.2 万套。受美国禽流感持续性高发影响，国内自 2022 年 5 月起开始限制白羽祖代引种，8 月引种限 制虽有所放松，但引种数量仍处于历史低位。若该状态持续，预计将进一步影响 2023 年国内祖代种鸡更新，进而对 2023 年下半年白羽鸡肉供给产生影响。

预计 2022 年我国白羽肉鸡祖代更新率或降至 60-70%区间。截止 2022 年 9 月， 我国祖代鸡更新量仅 68.4 万套，若按年存栏 130 万套平衡量测算，年祖代更新率 52.6%，若引种受限持续将影响 2023 年下半年商品代肉鸡供给。引种来源来看，2021 年新西兰发生大规模鸡白血病，国内禁止新西兰安伟捷祖代引种。2022 年美国及欧 洲高致病性禽流感大流行影响，我国可引种选择被逐渐压缩。

海外禽流感出现反季节性，美国禽流感高发状态短期未见缓和趋势。从禽流感 季节性发生规律看，12 月至次年 5 月为高发季节，但从 2022 年情况来看，检出数量 自 9 月出现重新抬头增长趋势。截至 11 月 9 日，美国商业化养殖场已检出 262 例， 家庭养殖场检出 351 例。

欧洲同样在面临史无前例的禽流感大流行。本次欧洲禽流感始于 2020 年 10 月， 2021Q2 出现短暂改善，但 2021Q3 开始再次出现大流行。2022 年情况同样糟糕，此 次欧洲禽流感被认为是欧洲观察到的最大一次禽流感疫情。2022 年 8-9 月欧洲短暂 缓和后，10 月开始再次出现抬头，当前仍不能排除欧洲将在 2023 年持续面临禽流感 大流行的可能。

白羽鸡企股价波动与产能去化程度及羽均盈利均具有相关性。2013-2014 年，国 内 H7N9 禽流感发生导致消费量下降；2014-2016 海外相继发生高致病性禽流感导致引种封关，国内祖代引种量降至低位，行业基于产能大幅下降预期鸡价上行周期开 启，但 2015-2016 年行业内父母代出现大规模强制换羽，进而导致鸡价并未出现超预 期上涨，但股价在此之前已呈现较好表现。2018-2019 年国内发生非洲猪瘟，猪肉供 给短缺，鸡肉显现互补属性，价格上行驱动盈利大幅抬升，股价在该阶段呈现出较 好表现。

需求端，受益白羽鸡肉性价比优势，消费需求呈现持续增长。新冠疫情期间， 国内西式连锁餐饮企业采取逆势扩张战略，以及到家消费取代到店消费，白羽鸡肉 标准化及高性价比优势得到充分体现。 供给端，2022 年 5-7 月，受美国禽流感疫情影响，国内暂停美国祖代鸡引种。8 月白羽鸡祖代引种恢复，但海外种鸡主产国禽流感疫情仍相对严重，实际引种量较 低；其次，今年以来国内白羽种鸡马立克氏病和肝破裂发病比率提升，商品鸡质量 出现了较为明显的波动。 当前国内白羽肉鸡行业容错率较低。基于国内白羽肉鸡供给端扰动因素频现， 因此供给紧平衡状态下，若再发生系统性风险（封关或禽病流行），将进一步影响种 群更新率或生产效率，或将导致行业供给端趋紧。

3、 生猪：规模养殖企业有望进入“黄金发展期”

本轮“猪周期”嵌套“农产品库存周期”，扩产扰动因素增加。从国内外谷物价 格与肉类价格变动规律来看，两者相关性显著。我们分析发现，上游作物价格对下 游养殖产品价格的变动影响主要有二：（1）养殖成本上行抬升价格中枢显著；（2） 原料价格涨幅及持续时长对养殖产品价格景气度持续性产生显著影响。

3.1、 可变成本与价格的相对变动节奏错位促成周期成型

成本-价格的相对变化是促成周期发生的核心原因。生猪养殖成本组成中占比最 高的为仔畜成本、饲料成本及人工成本，变化规律来看：（1）仔畜成本呈现跟随猪 价周期变动趋势，且受到疫病因素影响；（2）饲料成本主要受上游玉米、豆粕价格 变动影响；（3）人工成本近年来保持稳定，但不同养殖模式下人工成本差异显著。

仔畜成本常与生猪价格呈现正相关性。仔猪价格波动通常与生猪价格变化紧密 相关。其正相关性内在机制在于，当其他可变成本保持相对稳定时，行业扩产（育 肥补栏或增加产能）节奏受即期头均盈利能力及行业盈利可持续性预期影响。因此 表现为与猪肉价格变动的相关性。但不容忽视的是核心假设中其他可变成本的稳定 性。

饲料价格变动是养殖可变成本的最大扰动项。稳态状态下规模化生猪养殖配合 饲料肉比稳定在 2.6 左右，若考虑青贮及其他饲料添加，整体料肉比为 2.7-2.8。近年 来随着工业饲料的普及，散养生猪料肉比逐渐趋于跟规模养殖一致。但此轮周期由 于饲料原料价格的上涨，养殖成本中饲料成本显著抬升。截至 2022 年 10 月，育肥 猪配合料销售均价为 4.03 元/公斤，若按照 2.7 料肉比测算，生猪单位成本中饲料成 本达到 10.9 元/公斤。较非瘟疫情前饲料成本上涨超 2.5 元/公斤。

散养模式下家庭用工成本抬升明显，较规模养殖出现人工成本劣势。2008 年之后国内劳动力成本快速抬升，散养户通常养殖规模较小以家庭养殖模式为主。若按 照机会成本折算人工成本来看，均摊到每头出栏生猪上的人工成本较规模养殖人工 成本高出接近 2.9 元/公斤。因此，随着生猪散养户群体逐渐趋于老龄化退出，年轻 人基于综合收益比较通常选择其他务工模式。

3.2、 本轮周期成本-价格变动错位显著，行业产能回补节奏明显拖慢

“猪周期”嵌套上游原料“库存周期”，导致育肥产能扩产意愿相对保守。①“非洲 猪瘟周期”驱动养殖成本上涨主要因素为仔畜成本，表现为上下游价格同步抬升且养 殖头均盈利较高，行业补产能相对积极；② 本轮“猪周期”成本上涨主要驱动因素 为饲料价格上涨，表现为上下游价格上涨不同步。初期阶段，猪价下行成本上行， 叠加行业整体对远期猪价上涨幅度预期偏谨慎，继而导致了行业产能在猪价上涨阶 段回补缓慢，仔猪、种猪价格相较商品猪价上涨节奏迟缓。

行业散养户相对谨慎，补栏节奏持续低于预期。以 2017 年为行业能繁产能平衡参考量，2022 年 9 月行业能繁母猪存栏指数约为 87.9，低于 2017 年初水平。由于 2022H1 上下游价格变动节奏错位（下游涨幅<上游涨幅），散养户 2022 年上半年基 于养殖成本上行及铺底资金压缩，多选择收缩产能或退出，进而导致 2022 年下半年 “育种-育肥”环节出现短期脱节（育肥产能去化比例大于一体化或上游种猪产能去 化幅度），我们认为行业规模化比例将持续抬升。

猪周期时长主要跟产能的调节时间节奏有关。理论上，供给释放相对能繁母猪 增加滞后 10 个月；但若通过加大祖代配种以补充产能，时滞则延长至 22 个月。由 于供给变动相对产能变动的滞后性，产能增加通常导致供给提升过程持续 22 个月， 期间供需关系切换将驱动猪价下破盈亏平衡线，从而行业进入产能去化阶段。

缓慢补栏或将拉长猪价景气高位震荡时长。回顾历史轮次“猪周期”，演绎过程可分为三个阶段，即猪价的上行、高位、下行阶段。从时长维度看，完整周期时长 通常为 4 年或 48 个月。历史规律角度看，每一轮猪周期虽然催化因素有差异，但启 动时点、周期时长的相似性却较高。本轮周期猪价上涨节奏较快，但受补栏行为相 对迟缓影响，寻找供需平衡时间或将拉长，意味着盈利期时长或将拉长。

3.3、 一体化规模养殖企业将有望迎来黄金发展阶段

本轮猪周期，价格上涨节奏并未脱离年内波动规律。回顾来看，年内猪价低谷 通常出现在 3 月-5 月，主要系春节后消费需求转淡，需求疲软对猪价形成压制。而 年内高点通常出现在 11 月-次年 1 月，主要系冬季消费、年关消费叠加腌腊消费需求 增加。旺季来临前猪价调整，前期压栏及二次育肥生猪加快出栏，后期抛压持续缓 解，消费旺季猪价反弹仍有期待。

一体化规模养殖企业将有望迎来黄金发展阶段。我们认为，本轮“猪周期”的特殊性在于嵌套上游原料“库存周期”，导致产业链上游先于下游涨价。产业链下游 养殖环节在亏损阶段，成本端的进一步上行使得铺底资金紧张程度加剧，进而逼迫 养殖端规模收缩。进而导致纯育肥环节产能去化幅度大于一体化产能， 即出现“缺 肥猪不缺种猪”的行业现状。 行业内纯育肥环节出于对周期判断的谨慎性，导致其养殖久期缩短（即二次育 肥群体占比增加），打破了前期行业内长期所建立起的“育种-育肥”相匹配的稳态。 我们认为该状态将逐渐衍生出两种表现结果：（1）本轮周期的行业盈利时长或拉长； （2）规模养殖产能逐渐填补退出的仔猪育肥产能，行业规模化程度进一步提升。

4、 动保：猪鸡价格共振上行，动保板块业绩改善

4.1、 兽药行业由三大分支组成，“先打后补”及 GMP 新规驱动市场变革

我国兽药行业主要细分为兽用生物制品、兽用中药及兽用化药及其他。兽用生 物制品及中兽药市场于 2019 年呈现出较快的增长势头。兽用疫苗列属于兽用生物制 品，是我国兽用生物制品最大组成单元。兽用疫苗是防治动物传染病的主要手段之 一，行业呈现出三大特征：（1）国内猪、禽疫苗占比较高，宠物疫苗市场仍处于萌 芽阶段；（2）猪、禽大品类疫苗市场份额占比较高，口蹄疫、禽流感占兽用疫苗总 销售额的一半；（3）受益于“先打后补”政策，近年来非强制免疫疫苗市场占比提 升，2020 年约占市场总额的 63.9%。

2020 年我国兽药市场规模达 620.95 亿元。根据中国兽药协会数据，2020 年国内 兽药产品销售规模 620.95 亿元，较 2018 年非洲猪瘟疫情首发年份增长 35.3%，这主 要系非瘟疫情蔓延下，行业对疫病防控及预防重视度提升。其中，兽用疫苗行业销 售额提升至 142.29 亿元，同比增长 35.1%。

“先打后补”驱动动物疫苗转型市场化。2019 年，农业农村部关于印发《2019 年国家动物疫病强制免疫计划》的通知，通知提出 2020 年全年实现“先打后补”，“先 打后补”政策的推行有助于进一步落实畜禽规模养殖场的防疫主体责任，提升疫病 防控能力和水平，实现有效防控疫病、避免疫苗浪费、节约养殖成本的目的。2022 年 1 月 4 日，农业农村部关于印发《国家动物疫病强制免疫指导意见（2022—2025 年）》的通知，通知提出全面推进“先打后补”工作，在 2022 年年底前实现规模养 殖场全覆盖，在 2025 年年底前逐步全面停止政府招标采购强制免疫疫苗。

GMP 新规于 2022 年正式施行，促进行业集中度提升。2020 年农业农村部印发 《兽药生产质量管理规范（2020 年修订）》文件，要求 2022 年 6 月所有兽药生产企 业需达到新版 GMP 规范，促进行业规范化程度进一步提升。截止 2022 年 11 月 9 日， 兽药基础数据库兽药生产企业信息统计结果显示，共计 1222 家企业具备兽药 GMP 证书，其中生药企业 535 家，化药企业 687 家。企业总体家数较 2021 年底 1579 家 （其中 1096 家通过 GMP 验收）数量下降 23%，部分未通过 GMP 验收企业退出行 业。考虑到 GMP 产线生产成本高，后续资金实力较差的企业拓产能力相对不足，头 部研发能力突出的企业有望进一步受益。

4.2、 禽畜规模化养殖带动疫苗市场规模扩大，企业业绩伴随周期波动

禽畜存栏中枢自非瘟发生以来逐渐抬升，兽用疫苗持续扩容。随着我国非猪疫 情发生强度及频率逐渐缓和，毒株净化进程得到改善，生猪生产势头恢复到正常水 平，行业规模化养殖水平企稳回升，猪用疫苗市场规模增速可观。规模化养殖程度 最大的白羽鸡方面，2021 年前十大企业已占行业总出栏量的 43%，因此禽苗亦受益 于规模化养殖程度提升，拉动禽用疫苗销售额逐年增加。

行业变化及发展趋势角度来看，2018 年我国首次报告非洲猪瘟疫情，致使生猪 养殖行业经受了较大挑战，商品猪及能繁母猪存栏量均在非瘟疫情蔓延中出现较大 幅度缩减。根据中国兽药协会统计，2019 年我国禽用疫苗销售额超越猪用疫苗。但 2020 年猪用疫苗销售额亦迎来快速恢复，并相较 2018 年实现正增长。猪价回暖促进 猪用疫苗需求上涨，驱动动保企业营收和业绩双增。

猪价上行拉动规模场动保需求上扬，行业景气度逐渐抬升。2022 Q2 末猪价开启 上行态势，动保需求亦逐步回暖，三四季度有望保持正向增长。批签发数据来看， 单三季度猪瘟/伪狂/流行性腹泻疫苗批签发量同比分别变动+2%/-3%/18%，环比分别 变动 53%/32%/46%。上市公司业绩来看，单三季度动保板块营收环比增长 20%，归 母净利润环比增长 73%。

4.3、 “非瘟”疫苗上市后，我国兽药市场规模有望迎来快速扩容

兰州兽医研究所在非瘟亚单位疫苗研发迎来进展。兰州兽医研究所郑海学教授 领先的研究团队在《mBio》发表最新研究成果。研究发现 MGF360-9L 是非洲猪瘟病 毒编码的主要毒力基因之一，且 MGF360-9L 与信号转导子和转录激活子 STAT1 和 STAT2 相互作用，拮抗 JAK/STAT 信号通路，进而抑制 I 型干扰素的信号转导。

非洲猪瘟疫苗注册将采用应急评审方式，注册审批节奏将有望加快。动物疫苗 产品上市前，仍需完成临床试验、新兽药注册、兽药产品批准文号申请、批签发等 步骤。兽药注册是兽药上市第一关。2021 年 4 月 15 日，《兽药注册评价工作程序》 正式发布实施，并正式启动兽药评审工作改革。评审工作改革后，针对不同类型的 产品，实施不同的评审评价方式。如对高致病性禽流感疫苗实行备案审查；对非洲 猪瘟疫苗和诊断制品实行应急评价或优先评审；对市场短缺、临床急需的兽药，境 内外均未上市销售的创新兽用化学药品，重大动物疫情防疫急需兽药等实施优先评 审。

非瘟疫苗上市将有望显著抬高我国动物疫苗市场规模。根据国家统计局数据 2021 年我国生猪出栏 6.71 亿头，同比增长 27.4%。非瘟常态化背景下，借助疫苗构 建群体免疫仍是我国生猪养殖产业长期健康、稳定发展的共同目标。若按照生猪供 给稳态状况测算，我国年均生猪供给平衡量约 6.5 亿头左右。基于非瘟亚单位疫苗需 注射 2 头份；出厂价 20 元/头份；生产成本 10 元/头份测算，预计我国非洲猪瘟疫苗 市场规模约 260.0 亿元。中性假设（市场渗透率 30%）下，非洲猪瘟疫苗有望实现年 78.0 亿元销售收入，39.0 亿元净利润。

行业空间角度看，我国宠物免疫需求空间较大。根据 Mordor Intelligence 统计， 2021 年全球兽用疫苗市场规模约 90 亿美元，全球伴侣动物（主要为宠物犬、猫）疫 苗市场价值约 19.2 亿美元，约占比 32.5%。对照国内市场来看，2020 年我国动物疫 苗销售额仅 1.9 亿元，仅占兽用疫苗市场规模的 1.4%。《2021 年宠物行业白皮书》调 查显示，67%的宠物主每年固定为宠物接种狂犬疫苗，74%的宠物主每年固定为宠物 接种联苗。根据国家兽药基础数据库，2022 年 1-9 月兽用狂犬病疫苗签发批次较 2021 年同比增长约 18%，宠物疫苗行业迅速发展。

基于犬、猫基础免疫方案测算，我国宠物免疫市场规模约 8.3-20.7 亿元。基于 宠物猫基础免疫方案“狂犬病*1+猫三联*2 / *3”，宠物犬基础免疫方案“狂犬病*1+ 犬五连*3 /犬八连*3”，及根据《中国宠物行业白皮书（2021）》1 岁龄以下宠物犬及 2 岁以下宠物猫免疫接种率均达到 50%以上，成年及中老年宠物年免疫方案仅以狂犬 病疫苗接种为主，且免疫渗透率 20%测算。我国年宠物免疫市场规模约 8.3-20.7 亿 元/年。基于国产疫苗渗透率敏感性测试，未来 3-5 年国产疫苗渗透率若提升至 30%， 预计国产疫苗市场规模将达到 2.5 亿元，整体市场规模将接近 17.0 亿元。

短期来看，随着 2022Q2 末期猪价开启上行周期，2022Q3 上市动保企业猪用疫 苗销售压力得到明显环节缓解，销售收入同比转增。预计动保企业有望后周期收益， 延续营收、业绩双增。 中长期来看，（1）非瘟亚单位疫苗应急审批顺利，将在未来 1-3 年显著扩容我 国动保及兽药市场规模，优势企业将获得显著业绩增益；（2）我国伴侣动物动保市 场方兴未艾，新冠疫情致使妙三多一类进口动物疫苗受阻，国产替代迎来机遇风口； （3）2025 年底前政府招采强免疫苗将逐步退出，由市场苗替代。新版 GMP 政策落 地，驱动我国动物疫苗产业劣势产能出清，向规模化及技术驱动转型，研发优势及 产品优势企业将显现出更好的市场竞争力。

5、 种子：商品种粮景气度高，转基因商业化东风已至

5.1、 干旱气候带来作物生长与运输压力，地缘冲突加深供应不确定性

三峰拉尼娜扰动，干旱天气影响 2022 年全球多地种植季。欧洲方面，干旱导致 了严重的河道断流以及谷物减产。莱茵河的低水流量严重影响了商业航行、堤防稳 定性、水流分布和海水入侵问题，船舶被迫减少负荷，降低了煤炭和石油运输效率。 作物方面受到影响最大的是玉米、大豆和向日葵。USDA11 月预计欧盟玉米 2022 种 植季产量为 5620 万吨（-21%），预计同比减少 1480 万吨 ，除了收获面积预减 4% 以外，主要是由于单产水平下降。预计单产为每公顷 6.31 吨 ，同比减少 18%。

美国方面，干旱导致农户加速玉米、大豆收割进度。截至 11 月 8 日，美国玉米 收获率为 87%，远高于五年均值 76%，大豆收获率为 94%，亦高于五年均值 86%。 密西西比河流水位下降，驳船装货外运能力降低。创纪录的密西西比河低水位导致 对谷物和农业投入品运输至关重要的驳船运输系统严重中断，驳船费率水涨船高。 密西西比河流域内的农户在秋冬季内面临着谷物现货价格下跌和 DAP、MAP 和尿 素化肥用品价格上涨，新一种植季的种植成本仍较坚挺。

乌克兰方面，由于俄乌冲突造成的粮食作物收获及播种仍然存在压力。2022 种 植乌克兰年的播种了 600 万公顷冬小麦，但自 2 月俄罗斯军队进入乌克兰以来， 大片地区已被俄罗斯军队占领，仅收获了 460 万公顷。乌克兰农业部数据显示，截 至 11 月 1 日乌克兰农场已播种 350 万公顷冬小麦，占预期面积的 87%，而 2021 年同期播种面积为 610 万公顷。而俄乌冲突开启后，即使在后来签订了黑海协议的 背景下，预计 2022 年内乌克兰的谷物出口量压力较大。

5.2、 传统种子：商品粮价格景气，传统种子用种需求旺盛

下游需求来看，商品粮价格景气，传统种子用种需求旺盛。预计 2023 年饲用玉 米以及深加工玉米需求有望随禽畜存栏补栏趋势稳步上升，玉米商品粮价格有所支 撑；受国际小麦供给紧俏影响，国内小麦、稻谷等主要口粮最低收购价近年亦逐步 抬升。

玉米种粮方面，稳生产基调下，新季玉米种植面积受到挤压。“稳口粮、稳玉米， 扩大豆、扩油料”的政策导向下，中国大力实施大豆和油料产能提升工程，扩大东 北产区大豆面积，玉米种植面积受到挤压，预计 2022 及 2023 年玉米种粮行情将延 续供需紧平衡状态。

玉米商品粮价格景气，国内玉米库存仍处历史低位，玉米种子价格有所承托。 2021 年 Q4 以来，我国玉米价格始终维持在 2600 元/吨以上，商品粮价格处于相对高 位。从全球玉米产量来看，2022 年紧平衡状态预计仍将延续，我国玉米库销比预计 同比减少。商品粮价格相对高位叠加我国玉米制种面积处于历史低位，玉米种子价 格有所承托。玉米制种成本上升，新一种植季景气度延续。2022 年由于种植原材料 上涨，人力及运费提升，叠加高温热害影响，玉米种子制种成本仍延续同比上涨态 势，产量收缩需求旺盛背景下，预计 2023 种植季玉米种子销售仍将延续景气。

优质玉米种子作为转基因性状的受体品种，需求有望随转基因普及进一步抬升。 根据《主要农作物品种审定办法》修订意见稿内容，已过审定（未撤销）且在适宜 种植区内的受体品种审定流程最短，仅需一年生产试验。因此，获取适宜种植区的 优质受体品种将是转基因性状开发公司推动转基因种子商业化的关键。传统的优质 玉米种子有望成为性状开发公司选择的主要目标受体，在各玉米种植区实现市占率 的进一步提升。

针对玉米种业的创新，农业农村部颁布《国家玉米良种重大科研联合攻关计划 （2020-2024）》，针对玉米育种制定了种质资源精准鉴定及评价，致力于克服我国突 破性品种少、配套农机少、一级品种稳产性差等问题。

5.3、 转基因种子：商业化东风已至，头部种企优先受益

国内玉米大豆对外依赖度高，有待借助转基因增产效应提升自给率。过去五年 中我国平均 86%的大豆和 4%的玉米需依赖进口，且 2020 年来，我国玉米进口量开 始快速增长，通过转基因培育高产、优质、多抗和高效的新品种，将一定程度缓解 资源约束，有效提高用量自给率。农业农村部科教司表明 2021 年转基因产业化试点 效果显著，大豆方面除草效果在 95%以上，可降低除草成本 50%，增产 12%；玉米 对草地贪夜蛾防治效果在 95%以上，增产 10%。

全球转基因研发格局稳定，头部种企实力领先。从研发单位来看，在全球范围 内，先正达、孟山都、杜邦先锋、陶氏益农、拜耳作物科学是开发转基因玉米转化 体最多的五个单位，合计审批通过的玉米转化体占比达 95%以上。我国范围内，国 际育种企业以申请进口（加工原料）生物安全证书形式在我国销售转基因作物， 2004-2020 年的生物安全证书获准企业中，孟山都所获数量居第一，先正达次之。

国际市场来看，抗虫、耐除草剂是各家研发的重点。先正达在耐除草剂、抗虫、 品质性状改良等性状方面具备研发优势，而抗逆和杂种优势改良等方面，孟山都和 杜邦先锋表现更为突出，且孟山都在复合商业化性状研发领域更具优势。鉴于陶氏 益农和杜邦先锋已合并为科迪华，其在抗虫耐除草剂两大性状研发实力方面与先正 达已相对均衡。 目前，抗虫、耐除草剂的转基因玉米产品在国外发展到了非常成熟的阶段。结 合抗旱、优质、高产等复合性状的品种也不断问世。但虫害种类的自然变更和除草 剂活性成分的优化替换，决定了开发新的抗虫、耐除草剂性状转基因玉米品种仍是 今后的技术攻关重点。

国内市场来看，大北农、隆平高科（参股公司杭州瑞丰）及先正达（子公司中 种集团）三价复合性状玉米品种已具备商业化基础，试种效果良好。转基因性状主 要是抗除草剂和抗虫两个大类，商业化性状有单一抗除草剂、单一抗虫和既抗除草 剂又抗虫（双抗）三种。其中双抗性状数量最少，经济效益最高，对作物增产效益 最佳。

从企业的安全证书的储备来看，大北农发力最早、隆平高科（参股公司杭州瑞 丰）次之，先正达（子公司中种集团）位列第三。大北农子公司大北农生物，是目 前来我国转基因技术安全证书拿到最多的主体（14 个），隆平高科参股的公司杭州瑞 丰（5 个）次之，中种集团（3 个）作为先正达全资子公司，在研发实力、资本力量、 人才等方面占据有利地位。

1996-2019 年间，全球范围内转基因作物推广迅速。1996-2019 年，大豆、玉米、 棉花、油菜等转基因作物在全球的种植面积复合增速分别达到 25.44%、25.99%、16.28% 和 22.22%，其中转基因玉米及大豆种植面积占比最大，分别为 32%和 48%。而 2019 年中国的转基因作物种植面积仅为 320 万公顷，占全球比重为 1.7%，远落后于美国、 巴西等国家。

全球视角来看，生物育种水平及转基因作物种植面积在众多国家得到推广普及。 截至 2020年，除中国外的全球前五大农作物种植国家，转基因种子采用率已达到 90% 以上，转基因作物种植国家，经受恶劣环境造成大幅度减产的概率亦相对降低，粮 食安全性及稳定性提升。玉米大豆在主要的转基因商业化国家中得到商业化应用。

国际市场上转基因技术已经相对成熟，并得到广泛使用。我国自主研发的转基 因产品与国际主流转基因种子产品并没有实质性区别。对于第一代转基因种子产品， 结合我国 2009-2014 年就已经出现结合相应蛋白研发的转基因产品获得安全证书的先例。转基因玉米方面起步较早，种子专利权较多的企业是孟山都、先正达。从研 发单位来看，在全球范围内，先正达、孟山都、杜邦先锋、陶氏益农、拜耳作物科 学是开发转基因玉米转化体最多的五个单位，合计审批通过的玉米转化体占比达 95% 以上。

国际市场上转基因技术普及率趋于成熟，前期转化事件新增利用数趋于减少。 转基因转化体用于生产应用或原料加工的商业化过程需要经过各国政府审批，前期 欧美等国家对转化体商业化进程的推进较为迅速。由于转化体开发速度较长，目前 可用转化体数量有限，涉及特定转化体的转基因作物商业化数量趋于减少。而我国 目前允许涉及转化体的商业化用途仅为原料加工，商业化种植的生产应用尚未放开， 后续有望加速在中国市场的推广范围及进度。

以美国及南美为例，我国玉米大豆转基因商业化进程有望快速铺开。美国及阿 根廷转基因作物起步较早，其中美国转基因大豆普及率速度最快，自 1996 年起历史 4 年时间即达超过 70%的渗透率。南美方面，转基因自 1996 年进入阿根廷后大获成 功，且通过非商业渠道流入巴西，2003 年转基因作物正式获得巴西政府的种植许可， 此后年份南美两大种植国的转基因作物种植面积均实现了 20%以上的复合增速。

品种普及预期来看，转基因衍生品系不仅保留了性状导入前版本种子的高产及 区域适宜性的特征性状，还将表现出抗虫、抗除草剂等抗逆性能，我们预计先正达、 大北农及杭州瑞丰双抗/三价性状品种将获得较高市占率。 推广进程预期来看，在首次推广过程中，农民若有种植非转基因版本优势品种 的意愿，预计下一种植季选择种植转基因品种的可能性将大幅提升，随着用户粘性 的逐渐构建，农户口口相传之下有望起到积极的宣传作用，种植面积的推广（种子 渗透率）将呈现加速增长趋势。 可类比美国等早期已实现转基因商业化的国家，玉米大豆两大品种有望在推广 后快速实现市占率提升。我们预计转基因商业化政策落地后 8 年内玉米和大豆两大 主要转基因作物将打开百亿增量市场，实现对传统种子的大规模替代。

种业振兴大背景下，我国种业发展格局或将发生根本性变化。中国作为全球最 大的单一市场，需求场景及需求规模大且完善，为供给侧改革提供了良好的土壤。 具有优异育种创新能力的企业将在未来一个阶段脱颖而出，并有望在一段时间内享 受政策红利。 市场格局：衍生品系研发壁垒高，研发周期长，早期技术成果沉淀深厚的种企 有望在中短期内优先受益，在种业振兴，明确种源安全的政策大背景下，我国对关 键种源的把控力度将逐步加强，预计国际种企较难打入我国国内市场，国内具备创 新优势的头部企业如先正达（拟上市）、大北农、隆平高科等将优先受益。

短期：玉米受益于下游需求高景气度，行业处于传统育种向转基因育种转变窗 口，保持较低库存，预计种子价格将在未来 1-2 年保持高位，种子企业毛利水平有望 持续抬升； 中期：转基因商业化放行在即，转基因种子基于增产增益效果，销售单价提升， 有望扩大国内种子市场规模，优质性状公司及种子公司有望从中受益； 长期：“十四五”生物经济发展规划于 2022 年 5 月 10 日发布，规划指出“推动 生物农业产业发展，提高粮食等重要农产品生产能力和质量”。 对我国“十四五” 期间现代种业提升工程做出明确的方向指引，我国种业振兴大幕徐徐拉开。

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