农林牧渔行业专题研究：猪企或旺季增亏，猪股该如何布局？.pdf

农林牧渔行业专题研究：猪企或旺季增亏，猪股该如何布局？母猪产能去化还能持续多久、幅度多深，猪周期是不是要反转、弹性多高， 猪股是否还有投资机会、该买谁，我们在本篇报告中针对市场热点问题进行 分析解答。我们认为当前养殖板块行情仍在猪周期投资三阶段（产能去化、 价格上涨、盈利兑现）的第一阶段，催化及空间仍足。建议积极把握反转机 会，在规模扩张之外、结合资金壁垒和经营质量，优选低成本高扩张猪企， 重点推荐牧原、神农、巨星、温氏等。

旺季猪价仍低迷，上市猪企或增亏

供给压力制约，23Q4 猪价旺季不旺、呈现低位逐月下跌趋势，期间反弹持 续时间短且幅度弱，生猪养殖行业普遍头均亏损加大。而上市猪企仍延续了 出栏放量的节奏，23Q4 同比及环比增速均在双位数。我们预计 23Q4 上市 猪企或普遍出现旺季增亏，其中牧原股份或首次出现自然年度亏损。

猪价或跌破 12，产能去化或超预期

海外种猪引入等因素带动的 MSY 提升，是近两年生猪供给分析中被忽视却 又重要的变量。23H1 母猪存栏降幅偏小、或被 MSY 的提升所抵消，从而 导致 24H1 肥猪出栏压力维持高位；而冻肉库存仍然偏高，冬季生猪疫病抬 头和养殖亏损下淘汰母猪的增加或短期增加猪肉供应，我们预计 24H1 猪肉 供应压力仍然偏高。而猪肉消费和饲料成本的支撑或明显减弱，我们预计 24H1 猪价或跌破 12 元/公斤、刷出新低。现金流的恶化或驱动母猪产能去 化超预期。复盘历史我们发现，周期底部的产能去化通常分为两个阶段：猪 价下行期的去化、猪价见底反弹后的补栏滞后。后者主要系现金流修复尚需 时间、补栏后备母猪到其转为能繁母猪需时约 4 个月所导致。综合考虑，我 们预计母猪产能去化或持续到至少 24Q3，存栏降幅或达 15%~20%，剔除 MSY 提升的影响后，产能去化幅度或可以支撑 1 倍以上的猪价涨幅。

猪周期投资三阶段刚启动，板块头均市值仍偏低

复盘历史股价，一轮完整的周期反转行情中猪股会出现产能去化、猪价上涨、 盈利兑现所驱动的三波上涨行情，全程涨幅或在 2~3 倍；逐轮周期中，股价 相较于猪价的领先性越来越强，能繁母猪存栏渐成股价先行指标。而 2023Q4 的猪股板块上涨幅度仅 25%，能繁母猪存栏仍在加速去化，我们认为板块 催化仍强。以市场常用的头均市值估值方式来看，猪周期中猪股的头均市值 一般在 1500 元至 1 万元间波动；目前生猪养殖板块的头均市值约在 3000 元左右，对比历史约有 1 倍以上的向上空间。