航空行业专题研究：货运运价维持高增，关注客运供需改善持续性

• 国海证券
• 2026/09/22
• 11

全球跨境空运需求持续旺盛叠加新飞机交付周期拉长，航空货运市场呈现出运量稳增与运价高增并行的特征。与此同时，国内航空客运市场在经历暑运前期的票价承压后，随着出行需求回暖，供需结构逐步改善，票价跌幅显著收窄。核心数据概览货运端，2026年7月民航货邮总周转量同比增长6.3%，其中1至7月国际线周转量累计同比增长15.4%。尽管第三季度空运价格指数随油价回落出现环比下降，但7月和8月上海平均空运价格指数同比仍分别增长23.8%和20.7%，9月前两周同比增速维持在19.1%的高位。客运端，2026年7月行业ASK和RPK同比分别增长3.7%和5.9%，客座率达86.3%。8月六大航司合计客座率进一步提升至88.6%。票价方面，9月上半月国内线经济舱平均含油票价同比增长7.5%，涨幅较8月扩大，扣油票价同比止跌持平。成本与运营分析成本端，布伦特原油价格在9月初重回100美元/桶上方，9月国内航油价环比回升至8170元/吨，同比上涨45.8%。不过，中间价美元兑人民币汇率降至6.758，较2025年末下降3.85%，人民币升值有助于对冲部分成本压力。运营端，春秋航空在运力投放上表现积极，1至8月总ASK同比增速达13.3%，8月综合客座率高达94.8%。三大航在国际线运力恢复上发力，南方航空1至8月国际线ASK同比增速达12.5%。8月六大航司合计净增9架客机，1至8月累计净增42架，供给端运力增幅总体有限。研究结论报告指出，航空货运在当前供需格局下运价有望持稳，若油价回落将进一步增厚利润，建议关注具备红利投资价值的东航物流。航空客运方面，随着行业供给持续偏紧及需求稳步增长，票价有望持续回升，带动航司利润弹性增长，维持航空运输行业“推荐”评级，建议关注春秋航空、中国国航、中国东航、南方航空及吉祥航空。

农林牧渔行业周报：生猪价格持续低迷，关注行业产能去化

• 国金证券
• 2026/09/22
• 8

2026年9月中旬，农林牧渔板块整体承压，申万农林牧渔指数周环比下跌2.78%，跑输同期沪深300及上证综指。生猪价格持续低迷成为压制板块表现的核心因素之一，全国商品猪价格降至10.72元/公斤，自繁自养与外购仔猪养殖利润双双陷入深度亏损区间，行业产能去化逻辑进一步强化。生猪养殖深陷亏损，产能去化加速当前生猪供给端压力依然较大，总量偏大叠加季节性淡季，价格反弹后仍有下跌空间。在政策端主动去产能持续推进以及养殖利润深度亏损的双重作用下，行业去化速率明显加快。中长期来看，非洲猪瘟后行业快速扩张遗留的低质量产能使得成本方差巨大，头部低成本企业仍具备充足的超额利润释放空间。禽类与牧业景气度底部企稳白羽肉鸡价格受需求疲弱及成本上涨双重挤压，养殖端盈利空间收窄，但宏观政策调整有望带动餐饮消费回暖，禽畜产品量价齐升逻辑正在酝酿。牧业方面，山东省活牛价格同比上涨10.59%，进口牛肉保障措施落地促使进口量减少，牛肉价格步入加速上涨通道；原奶价格亦在产能去化传导下有望于三季度企稳回升，肉奶共振格局初显。种植链关注极端天气与种业振兴大宗农产品价格受新作上市影响波动加大，但在全球天气扰动及外部环境不确定性较强的背景下，农作物实质性减产预期升温。我国持续推进种业振兴与生物育种产业化，若粮食减产兑现，种植产业链景气度将迎来显著改善。报告提示需关注转基因推广进程延后、动物疫病爆发及产品价格大幅波动等潜在风险。

A股风险偏好迎来修复，科技成长或占优

• 中航证券
• 2026/09/22
• 8

钢材行情展望：需求偏弱+成本松动影响钢价回落

• 广发期货
• 2026/09/22
• 6

上海对外经贸大学-赞比亚宏观政策、营商环境与中资企业投资机遇研判

• 上海对外经贸大学
• 2026/09/22
• 6

赞比亚共和国位于非洲中南部，国土面积约75.26万平方公里，2025年总人口约2129万。据美国地质调查局估算，赞比亚铜储量约2500万吨，占全球总储量约3%，其与刚果（金）衔接的铜钴矿带是全球新能源关键矿产核心富集区。伴随全球能源转型提速，铜、钴战略矿产需求持续攀升，赞比亚产业战略地位显著提升。目前超600家中资企业已落地当地，覆盖采矿、基建、农业、服务业等多个领域。经济与产业结构2021年完成主权债务重组后，赞比亚宏观经济进入稳步修复通道。2025年GDP达318亿美元，人均GDP为1318美元。但经济复苏基础薄弱，2025年公共债务率仍高达91%。产业结构呈现高度单一化特征，矿业仅贡献全国12%的GDP，却承载超70%的出口收入。2025年铜产量约89万吨，创下历史新高。发展战略与矿业规划《第八次国家发展计划（8NDP，2022—2026）》为现阶段核心纲领，聚焦矿业、现代农业、能源基建等领域。2024年出台《国家绿色增长战略》，推动产业绿色升级。外资政策从开放包容转向本土化约束，政府通过国有平台参股重点矿业项目，持股比例5%—20%。矿业部提出2031年实现年产300万吨铜的产能目标。2025年出台的《地质与矿产发展（本地成分）条例》将于2026年1月实施，要求外资矿企本地核心服务采购占比五年内提升至40%。营商环境与对策建议赞比亚对外资保持开放姿态，但在非洲内陆国家中营商条件处于中等水平。2025年约87%的企业频繁遭遇停电，金融市场体量小且外汇管控严格。报告建议中资企业从原矿开采走向冶炼增值，自备能源破解停电困局，用人民币结算对冲汇率波动，借洛比托走廊打通出海通道，并合规先行应对本土化与ESG新规。

金融债分析手册系列之十九：半年报看银行业基本面与债市启示

• 浙商证券
• 2026/09/22
• 5

2026年上半年，银行业总资产同比增速普遍降温，国有行、股份行、城商行、农商行分别录得8.27%、6.05%、8.92%、5.56%，信贷引擎持续偏弱，有效融资需求不足使得金融投资成为扩表主力，国有行金融市场业务增速高达18.25%。与此同时，存款增速创下新低，负债端稳定性下降，“资产荒”逻辑依然主导债市配置行为。核心结论研究选取57家上市银行半年报数据发现，银行业净息差已基本企稳，生息资产收益率与计息负债成本率分别平均下行22bp和25bp。但在债牛行情下，银行金市投资普遍拉长组合久期，AC户占比进一步下降，投资策略向FVTPL交易与FVOCI择机出售倾斜，对估值弹性与资本利得的依赖度显著上升。风险与展望零售板块资产质量未见拐点，个贷不良率全面上行，城商行个贷平均不良率升至2.98%。资本充足率与拨备覆盖率双降形成共振，内源资本补充受限，外源补充面临监管约束，整体扩表空间受到压制。未来中小银行在债市的边际定价权或将显著下降，收益率进一步下行需等待银行负债成本的实质性回落。

AI医疗行业8月月报：临床准入与支付路径拓宽，数据智能体规模化落地

• 中航证券
• 2026/09/22
• 6

全球医疗AI产业在2026年下半年迎来关键的商业化拐点，行业重心正从单纯的模型性能比拼，加速向临床证据积累、监管准入路径打通及支付体系衔接转移。海外监管与支付闭环初步成型海外市场沿“监管准入+支付验证+体系级部署”主线推进。FDA为CaRi-Heart建立长期心血管结局预测器械新类别，标志着影像AI价值锚点向长期结局预测延伸。Dexcom入选FDATEMPO首个试点项目，首次将数字健康监管与CMS结果付费相衔接，慢病AI有望形成“有限场景使用—结果付费—积累RWD—支持监管决策”的渐进路径。NHS则扩大AI分诊和环境语音部署，医疗智能体正接受体系级采购检验。国内数据要素流通与区域智能体落地提速国内政策聚焦医疗数据流通与医保智能化。国家数据局推动确权授权、交易流通和收益分配机制建设；全国医保影像云累计汇聚近4.4亿条索引数据，事前提醒系统覆盖率达71%，上半年累计提醒约5562万人次。区域层面，重庆“渝小健”接入233家医疗机构，实现按机构数字化能力分层交付，标志着医疗智能体由单院工具向区域平台升级。此外，北京市药监局强调AI器械上市后全生命周期监管，应对模型漂移挑战。AI药研与临床验证迈向深水区AI药研由平台签约走向近期对价与全周期里程碑。Insilico与武田达成潜在总额约6亿美元合作；Generate:Biomedicines公布GB-0669人体Ⅰ期PK/PD数据；英矽智能Rentosertib正式启动320例多中心Ⅲ期临床。多中心研究揭示医生与AI评估存在分歧，提示临床采购需引入多维度评价。商业化逻辑重构医疗AI的主要约束已由模型能力转向临床证据、监管状态、支付入口和系统承接能力。具备医保数据治理、DRG/DIP、真实世界证据能力及平台化交付能力的企业更易形成可复制商业模式。

制药行业新视角：科技巨头投入加大，AI制药行业迎来快速增长期

• 国元国际
• 2026/09/22
• 4

全球临床阶段的AI药物管线数量在2026年6月已达到约179条，其中9条进入III期，标志着AI制药行业正式迈入概念验证兑现期。随着科技巨头加大底层模型与算力投入，产业正经历从“卖工具”向“卖管线”的价值中枢迁移。市场规模与交易活跃度全球AI药物发现市场2023年收入约14.94亿美元，预计2030年达91.70亿美元，复合增速约29.6%。2026年上半年，全球AI药物研发合作交易约174起，总金额约203.5亿美元，全球前20大药企已100%建立AI合作。付款结构向“低首付+高里程碑”演变，买方愈发看重阶段性成果。产业链重构与核心壁垒产业链分为上游算力与基础模型、中游AI制药能力层、下游药企与CRO支付方。价值流向正从软件授权向管线对外授权迁移。在竞争要素上，壁垒排序为数据大于算法大于算力。公开数据日趋同质化，通过自有湿实验闭环产生的专有数据（含稀缺失败负样本）构成了最难复制的护城河。掌握“模型—实验—数据”飞轮的企业将主导产业链话语权。效率提升与技术瓶颈AI将临床前研发周期从平均4.5年压缩至12-18个月，成本节省45%-60%。但当前效率红利集中于临床前，人体药效与系统性毒性的体外-体内外推仍是最大软肋。此外，疾病生物学理解、干湿实验速度不匹配及监管可解释性要求构成了当前的核心技术瓶颈。竞争格局与投资主线全球超800家活跃主体中，具备完整闭环能力的企业不足一成半，资本向头部集中。短期看，CXO凭借承接海量候选分子合成需求，是确定性最高的“卖铲人”；中期看，具备“湿实验闭环+管线资产”的平台型AI制药公司份额将提升；长期看，科技巨头提供基础设施、AI药企创造资产、传统药企完成商业化的分层协作格局将逐步成型。虚拟细胞技术目前处于L2-L3阶段，被视为下一代研发基础设施。

贵州茅台-600519-公司跟踪报告：以动销定投放，缓解市场压力，低速稳态发展

• 诚通证券
• 2026/09/22
• 7

艾力斯-688578-公司深度报告：伏美替尼稳步放量，在研管线潜力可期

• 渤海证券
• 2026/09/21
• 10

在非小细胞肺癌（NSCLC）靶向治疗领域，第三代EGFR-TKI正持续重塑临床用药格局。艾力斯凭借核心产品伏美替尼的稳步放量，实现了业绩的快速跃升，2025年该产品销售收入突破51亿元，带动公司整体营收迈上新台阶。核心产品放量与适应症拓展伏美替尼作为自主研发的I类新药，目前已获批上市三项适应症，其中EGFRT790M突变阳性NSCLC二线治疗、EGFR敏感突变NSCLC一线治疗均已纳入国家医保目录。2026年2月，用于EGFR20号外显子插入突变二线治疗适应症正式获批上市。在研管线方面，伏美替尼的辅助治疗、20号外显子插入突变一线治疗、PACC突变、脑转移等适应症的临床研究均顺利推进。FURTHER研究最新数据显示，伏美替尼240mg剂量组针对EGFRPACC突变NSCLC的中位PFS达16个月，总体缓解率为68.2%，展现出显著的临床获益潜力。梯队产品构建多维增长引擎除自研主线外，公司通过授权引进构建了覆盖KRASG12C、RET、EGFRC797S等驱动靶点的梯队产品矩阵。戈来雷塞于2025年5月获批上市，是国内已获批的KRASG12C抑制剂中唯一实现每日单次口服给药的产品，关键II期研究确认ORR达49.6%，中位OS为17.5个月，2025年实现销售收入4046.71万元，26H1收入达1.30亿元。普拉替尼获得中国大陆独家商业化推广权后，随着2025年12月首次纳入医保，市场销量同比增长接近500%。前沿BD布局与财务预期2026年8月，公司与ArriVent达成战略合作，获得潜在全球首创的MUC16/NaPi2b双靶点四价ADC（AST12608）在中国的独占许可，将治疗领域向卵巢癌与子宫内膜癌等实体瘤拓展。财务预测显示，中性情景下公司2026-2028年营业收入预计分别为69.57亿、82.50亿、95.53亿元，归母净利润预计分别为28.73亿、33.39亿、38.84亿元，对应2026年PE为15.73倍，低于同行业可比公司平均水平。

生态环境部-环保行业：中国碳市场研究2026

• 生态环境部
• 2026/09/21
• 11

全球碳定价机制加速演进，中国碳市场在完成第一阶段扩围后，覆盖排放量跃升至约80亿吨，占全国二氧化碳排放总量的65%，正式成为全球覆盖排放规模最大的碳市场...核心内容概括《中国碳市场研究2026》由生态环境部组织编制，系统总结了2025年至2026年上半年全国碳市场的政策进展、运行态势及关键机制设计，并对中长期发展路径进行了全面展望。研究目的旨在为全国碳排放权交易市场和温室气体自愿减排交易市场的持续完善提供理论支撑与实践指导。核心数据与运行态势扩围后，全国碳市场纳入企业由2300余家增至3700余家，新增钢铁、水泥、铝冶炼三大行业。截至2026年6月，配额累计成交量突破9亿吨，累计成交额约600亿元。2026年上半年成交额40.89亿元，同比增长约41%。价格方面，经历2025年深度回调后，2026年上半年企稳回升，成交均价约77元/吨，6月末收盘价达83.34元/吨。CCER市场累计发布18项方法学，2025年全年成交量884.41万吨，成交均价70.76元/吨。关键机制设计与研究结论报告针对碳市场与碳排放双控目标衔接、行业扩围路径、有偿分配机制、碳期货设计及市场流动性测度等关键问题展开了深入研究。模型测算表明，“十五五”时期碳市场覆盖行业对全国减排量的贡献可达71%；分阶段扩围至全部重点排放行业可使实现同等减排目标的总成本较仅覆盖发电行业下降约36%；引入低比例有偿分配机制能使减排成本降低8%至11%。同时，报告提出了2027年启动第二阶段扩围、2030年向总量控制过渡的中长期路线图。

众生药业-002317-深度报告：创新转型进入兑现期，ZSP1601潜在空间大

• 浙商证券
• 2026/09/21
• 9

代谢功能障碍相关脂肪性肝炎（MASH）与减重药物市场正迎来快速增长期。弗若斯特沙利文预测，2034年全球MASH药物市场规模将达536亿美元，全球超重/肥胖相关药物市场规模将达577亿美元。在此背景下，众生药业创新药转型已进入兑现阶段，核心管线ZSP1601与RAY1225展现出显著的差异化竞争优势与广阔的商业化潜力。ZSP1601展现BIC潜力ZSP1601作为全新pan-PDE机制的口服MASH创新药，其Ⅱb期临床数据表现优异。治疗48周后，100mg组主要疗效终点应答率达64.9%，扣除安慰剂后率差为31.85%。在关键的抗纤维化指标上，100mg组纤维化改善≥1分且MASH无恶化的率差达29.50%，纤维化改善≥2分的率差达10.60%，显著优于已上市的THR-β激动剂及多数处于临床后期的口服竞品。该药物实现了肝活检确认的纤维化改善、肝脏脂肪含量下降、肝酶降低的三重获益，且整体安全性与安慰剂组相当，未出现泛靶点脱靶毒性。RAY1225长效减重优势突出RAY1225是一款GLP-1/GIP双靶点激动剂，采用专利钉合肽技术实现约10天的超长半衰期，支持每两周一次皮下注射，相较现有每周制剂每年可减少26次注射。Ⅱ期数据显示，18mg高剂量组24周体重降幅达21.18%，100%参与者体重下降超15%。安全性方面，胃肠道不良反应多为轻中度，9mg组腹泻、恶心、呕吐发生率较替尔泊肽15mg组分别低11.5%、27.5%和9.9%。目前该药物减重及2型糖尿病多项Ⅲ期临床已完成入组，并已与齐鲁制药达成中国区商业化授权合作。传统业务企稳与自研能力验证公司中成药与化学药核心产品的集采降价风险已充分消化，2025年全年实现营业收入25.23亿元，归母净利润2.76亿元。此外，昂拉地韦片作为全球首款PB2靶点甲流创新药已于2025年5月获批上市并纳入医保，儿童及青少年适应症NDA已获受理。随着昂拉地韦、ZSP1601全流程临床开发由子公司自主主导并取得实质性成果，以及RAY1225等完全自主研发管线推进至Ⅲ期，公司从分子发现到临床开发的完整自研能力已得到充分验证。预计2026—2028年公司营业收入分别为21.64亿、22.49亿、25.00亿元，创新药正逐步构建第二增长曲线。

曲美家居-603818-曲径连山海，美居焕新生

• 长城证券
• 2026/09/21
• 7

曲美家居作为专注设计美学的国内知名家居企业，已形成曲美本部与挪威Ekornes内外销双轮驱动的业务格局。受国内外家具需求走弱影响，公司近年业绩阶段性承压，但收入降幅与亏损幅度正持续收窄，2025年实现营收34.11亿元，毛利率回升至36.9%左右。国内业务探索增量路径在国内房地产市场筑底修复、二手房成交回暖及城市更新政策频发的背景下，家居后周期需求有望企稳。曲美本部通过模式与产品创新寻求破局，核心举措在于围绕创二代IP“泽龙Z”构建线上内容资产。截至2025年年报披露日，该IP粉丝突破70万，累计曝光量逾10亿次，有效降低营销费比并为线下门店引流。2026年公司全面推进IP商业化落地，5-6月直播带货GMV分别突破700万元与1100万元。同时，公司推出“新B8系列”产品，在不明显上移价格带的前提下提升消费者感知价值。海外业务稳健复苏子公司Ekornes2025年收入达26.51亿元，同比增长4.72%，毛利率修复至39.46%。其销售区域主要集中在欧洲（50%）与北美（34%），依托全球8大工厂构建了以挪威高端制造为核心、多国区域产能为补充的供应链体系。随着欧美家具消费市场企稳回升，叠加电动椅、沙发等非舒适椅类产品渠道渗透率的持续提升，海外业务有望保持稳健增长。财务优化释放盈利弹性公司持续推进债务优化与存量资产盘活，2026年上半年末资产负债率与有息负债率分别降至65.24%与43.87%，上半年财务费用率降至4.53%。随着海外债务置换完成及北京闲置厂房出租推进，费用端压力将进一步缓解。预计公司2026-2028年营业收入分别为34.75亿元、36.40亿元、38.35亿元，归母净利润依次为433万元、8937万元、1.69亿元，2026年实现扭亏，当前PB估值具备修复空间。

华阳股份-600348-公司深度报告：山西无烟煤龙头，电力增利，新能源新材料拓展弹性

• 开源证券
• 2026/09/21
• 11

山西省属无烟煤龙头企业华阳股份正加速从传统煤企向“煤—电—新材料”平台转型，依托阳泉矿区优质资源禀赋与精细化成本管控，构建起多维度的盈利支撑体系。煤炭主业稳健筑底截至2026年上半年，公司煤炭资源量和可采储量分别为65.67亿吨和29.33亿吨，在产及联合试运转矿井核定产能合计4590万吨/年。七元矿已转入生产序列，2026年计划产量约200万吨；泊里矿进入联合试运转并力争年底验收转产，核定产能500万吨/年。增量矿井有效对冲了存量矿井的资源衰减压力。成本端，公司深化“0+5”成本管控，2026年上半年吨煤成本同比下降9.14%至262.68元/吨，推动煤炭业务毛利率提升至46.63%。产品结构上，末煤以高比例长协稳定销售基本盘，洗块煤和洗末煤采用市场化定价，单位盈利显著高于末煤，在煤价回升阶段具备更强盈利弹性。电力业务增厚利润西上庄2×660MW低热值煤热电项目于2023年末完成双机投运，2025年公司发电量达到52.20亿千瓦时，为2023年的2.7倍。受原料煤采购单价大幅下降及度电收入提升双重驱动，2025年电力业务实现毛利6.92亿元，同比增长65.06%，毛利率由20.85%跃升至39.76%，度电毛利升至0.14元/千瓦时，已成为煤炭主业之外的重要利润补充。新材料拓展远期弹性钠电业务已形成“材料—电芯—PACK—应用”产业链雏形，钠离子煤矿应急电源、工商业储能柜等产品实现商业化应用，2026年上半年华钠芯能实现收入2亿余元。此外，投资约6.08亿元的T1000级高性能碳纤维项目已于2025年建成投产，200吨/年示范产线实现全线稳定连续运行，正向批量稳定生产跨越。财务预测与估值公司资产负债率维持在52.13%的合理区间，现金分红比例连续三年稳定在50%左右。预计2026—2028年归母净利润分别为30.20亿元、29.94亿元、32.74亿元，对应EPS分别为0.84元、0.83元、0.91元，当前股价对应PE分别为10.7倍、10.8倍、9.9倍，低于可比公司均值，估值具备修复空间。

研报精华-mRNA肿瘤疫苗行业深度：技术壁垒、趋势前瞻、产业链及相关公司深度梳理

• 慧博智能投研
• 2026/09/21
• 8

摘要Moderna与默沙东联合开发的mRNA个体化新抗原疗法在黑色素瘤辅助治疗III期临床试验中取得阳性结果，标志着mRNA肿瘤疫苗正式跨越概念验证阶段，向大规模商业化迈出关键一步。本文档围绕mRNA肿瘤疫苗的技术原理、产品分类、产业链结构、核心壁垒及国内外企业布局展开深度梳理，并对未来产业发展趋势进行前瞻分析。技术机制与分类路径mRNA肿瘤疫苗通过将编码肿瘤抗原的mRNA经LNP等递送系统送入体内，诱导特异性T细胞免疫应答，并能建立长达数年的免疫记忆。按抗原类型划分，行业形成两条主要技术路线：通用型现货疫苗靶向人群共享的肿瘤相关抗原（TAA），具备规模化生产与低成本优势；个性化新抗原疫苗基于患者肿瘤测序数据定制，虽GMP生产成本高昂且制备周期需6至9周，但能有效规避免疫耐受，对抗肿瘤异质性。两条路线在商业化前景上各具互补价值。临床突破与AI赋能2026年8月，Intismeranautogene联合KEYTRUDA的III期试验达到无复发生存期（RFS）和无远处转移生存期（DMFS）双终点，复发或死亡风险较单药降低49%。在此过程中，AI技术深度介入新抗原预测、序列优化等多任务排序环节，成为压缩研发周期、提升成药率的核心驱动力。目前相关适应症已从黑色素瘤拓展至非小细胞肺癌、膀胱癌、肾细胞癌等多个实体瘤。产业链与核心壁垒产业链涵盖上游核心原料、CDMO、AI技术平台及下游创新药企。核心壁垒集中在三大环节：一是递送系统，下一代器官或细胞靶向LNP将决定适应症边界；二是序列设计，算法驱动的密码子优化与UTR修饰直接影响表达效率；三是柔性制造，一人一药模式要求生产线具备小批量、高频切换及严格质控能力。此外，LNP基础专利高度集中于少数海外企业，构成显著的知识产权护城河。国内进展与未来趋势国内企业中，云顶新耀、康希诺、石药集团、恒瑞医药等在个性化与通用型疫苗双线布局，部分管线已进入临床阶段。展望未来，mRNA技术的应用场景正从单一肿瘤疫苗向蛋白替代治疗和in-vivoCAR-T延伸。伴随商业化放量，上游测序需求（尤其是ctDNA/MRD动态监测）将迎来显著增量，单患者全周期测序支出中性预测可达2.33万美元。