2022年预制菜行业之味知香研究报告 公司竞争优势及募投项目分析

一、预制菜东风起，百舸争流、空间广阔

1、预制菜：食材成品或半成品，在保证美味的同时简化备餐操作

预制菜指以农、畜、禽、水产品为原料，配以各种辅料，经预加工（如分 切、搅拌、腌制、滚揉、成型、调味）而成的成品或半成品。预制菜是介 于食品和餐饮之间的业态，在保证产品美味的同时，缩短备餐时间，实现 效率提升。广义预制菜按食用方式分为即食、即热、即烹、即配产品，味 知香主营的半成品菜属于即烹品类（冷冻食材+调味包），消费者仅需在家 翻炒/蒸煮即可食用，健康度、口味还原度较好，迎合当前行业发展趋势， 未来增长潜力较大。

1.1、供需两旺推动行业加速增长

供给端：制造能力提升，冷链物流行业发展，渠道多元化

冷链运输是支撑预制菜中长期发展的关键技术之一。冷链物流可以使农产 品在加工、运输、储藏等过程中，保持低温状态，以保证产品质量。截至 2021 年末，我国冷库容量、冷藏车分别为 7498 万吨、34 万辆， 2015- 2021 年 CAGR 分别为 12.4%、24.0%。随着冷链国标出台、消费升级对 生鲜需求提高等多重因素，冷链行业快速发展，运输的硬件设施得到强化， 同时技术持续升级有望改善渠道运输成本及效率，从而推动预制菜的加速 渗透。

除此之外生鲜平台、电商等渠道的高速发展也带动 C 端预制菜渗透率的提 升。生鲜电商充当门店+仓库+配送商的角色，有效减少中间环节过多带来 的食材损耗，提升周转率，及时满足消费者需求。

需求端：ToB 餐企降本增效诉求、ToC消费者追求方便、健康、好吃、性价比

To B：餐饮行业在连锁化率和外卖渗透率双升趋势下，降本增效诉求迫切。 1）餐饮行业不断扩容，连锁化率逐年提升，2021 年连锁化率达 18.0%， 而提升产品标准化程度以保障产品口味和质量的稳定是连锁化推进的关键 因素。另一方面，餐企随开店数量增加，人工和房租却很难呈现规模效应， 成本压力较大。2）与此同时，餐饮外卖渗透率加速提升，从 2011 年的 1.1%提升至 2021年 19.9%， 2021 年末外卖用户规模达 4.6 亿人，但传统 现炒模式无法满足外卖高出餐速度的要求，因此降本增效是餐企竞争力所 在。

预制菜优势在于：1）预制菜经过统一流程、按照食品级安全标准批量化生 产，可提升产品标准化、最大程度保障食品味道及品质的稳定性；2）减少 备餐过程，降低对高技能厨师的依赖、缩减人工开支的同时提高出餐速度； 3）通过中央厨房统一采购及加工流程，降低门店厨房、仓库面积，从而降 低房租占比。预制菜有效解决了餐饮业的难题，在降本增效的同时，提升 餐企标准化程度，降低管理难度，利于复制与扩张。

To C：预制菜拥有方便、健康、美味、高性价比的优势。1）对比自己下 厨来说使用预制菜更加方便，消费者仅需将食材与调料包混合之后简单翻 炒/蒸煮即可，可有效针对老年人手脚不便，年轻人生活节奏快、工作压力 大、从而追求高效率的现状。此外，当代家庭结构小型化、女性进入职场 比例上升，进而导致年轻人烹饪技能不足，而使用预制菜不仅可以减少备 餐时间，还可以在家轻易复制出酒店菜肴，如佛跳墙、酸菜鱼等，满足消 费者悦己体验。

2）对比外卖来说更加健康：预制菜企业在规模化、标准化 生产流程下食品安全及质量相对来说有保证，外卖部分商家尤其是小作坊 类，由于自身食材、厨房环境或不达安全卫生标准，容易引发食品安全问 题。好吃：预制菜省去外卖配送过程，保证最佳口感期，并且可供选择的 SKU 更多。高性价比：外卖面临门店员工、房租成本压力，以及外卖平台 的扣点，预制菜企业在规模效应下成本更易优化，相比外卖可做到同价格 下品质更优。短期还有疫情下居家场景增多，促进消费习惯培养的原因。

银发预制菜市场空间广阔。预制菜并非只受年轻人偏爱，据京东研究院发 布《2022 即享食品消费趋势报告》显示，36-45 岁人群为预制菜消费主力 军，2021 年销量占比达 36%。同时，老年人的预制菜购买数量逐年增加， 2021 年相比 2019 年增长 190%。预制菜可满足独居老人对做饭便捷性的 要求，并且可针对老年人的饮食习惯和营养需求推出定制化的产品，在我 国老龄化大趋势下，未来银发预制菜市场空间可期。

1.2、渠道发展：短期 B 端增长确定性强，长远看 C 端潜力足

短期 B 端增长确定性强。目前 B 端占比约八成，B 端先行发展起来主因客 户需求较简单，他们更看重成本因素与供货稳定性，而 C 端直达消费者， 对产品品质、产品丰富度、企业品牌力、渠道布局要求苛刻，企业更难做 好；同时餐企降本增效诉求强烈，对预制菜需求确定性更强，C 端仍面临 外卖等竞品压力。因此我们认为短期 B 端渗透率持续提升为行业增量主要 来源。

C 端早期切入者失败较多，面临获客、冷链运输成本高等难题。回溯历史， 早在生鲜电商崛起之时，许多企业以提供半成品净菜的形式进行突围，青 年菜君不断升级自提模式、加大物流成本的投入，布局大量前臵仓和冷藏 设备，然而重资金链的布局却让公司资金告急；我厨由于自建中央厨房+冷 链物流的重模式运营，加上动荡的收购风波和人事管理，导致业务不断萎 缩；鲜菜来了提供净菜组合产品，免费替消费者安装菜箱，方便消费者下 班回家直接取菜，但其运营下来面临高客单价+高配送效率要求+复购率不 足的问题，最终也退出市场。

我们可以发现早期进入者多以重资产方式进 入，但面临 1）获客成本高，消费者对 C 端预制菜认知度较低，企业往往 需要在营销方面花费大量成本，效果还不及预期。2）冷链运输成本高，预 制菜多数为鲜品，加工—生产—运输过程离不开冷链，C 端需求点分散， 导致冷链运输效率低下，并且冷链技术的不完善也会使得运输途中食材损 耗率较高。因此在行业需求不确定的情况下企业容易出现资金链断裂的结 局。

预制菜对比自己烹饪&外卖皆具优势，后疫情时代随家庭消费者对预制菜 认知度、接受度的提升，叠加冷链运输行业发展，C 端今时不同往日，打 法更多，未来增长空间值得期待。预制菜相对自己烹饪、外卖来说具有方 便、健康、好吃、高性价比的特点，是社会分工细化的产物，我们认为疫 情波动时期，外卖及居家饮食消费增多，消费者对于预制菜的认知度相较 往日也大幅提升，同时企业也更加注重产品创新和媒体传播，研发上偏向还原耗时耗力但附加值较低的菜品，如酸菜鱼、小龙虾等，营销上注重社 群营销和场景营销，如直播、网红带货等。

虽然我国目前冷链物流与欧美 等发达国家相比仍有一定差距，我国每千人冷库保有量为 143 立方米，美 国/日本则分别达到 440/277 立方米；我国每百万人冷藏车保有量仅为 118 辆，美国/日本该指标则分别达到 749/1181 辆，但随着冷链物流行业的发 展，将有力支撑未来 C 端预制菜快速发展。

1.3、市场规模：21 年约 2000 亿，25 年有望超 4000 亿，CAGR 达 18.4%

根据下游餐饮规模向上推算，测算 2021 年行业规模 2062 亿元，2025 年 有望扩容至 4048 亿元，CAGR 约 18.4%。关键假设：1）2015-2021 年我 国餐饮行业规模 CAGR 达 6.4%，餐饮行业正处快速发展阶段，但在疫情 反复下，我们保守估计未来四年餐饮行业以 7%的复合增速增长；2）考虑 到我国餐饮连锁化率每年增加约 1pct-2pct，假设 B 端预制菜渗透率每年提 升 1.5pct，2025 年达到 21%。

我国预制菜于 B 端渗透率或不及日本。据日本冷冻协会数据，日本 2021 年 To B 端预制菜渗透率达 60%+，根据中国饭店协会数据，我国目前仅 15%左右，由于我国菜品种类更加丰富（部分菜品不预制反而更方便，如 清蒸鱼）、更重视口感（预制菜还原度有限）、国土面积大、冷链物流覆盖 率低，预计渗透率不及日本水平。

2、竞争格局：进入壁垒低，竞争激烈 

预制菜行业技术壁垒低，目前仍处于快速发展阶段，企业数量增长快，竞 争激烈，存在规模以上企业较少、区域特征明显等问题。 

1）行业集中度低，竞争激烈。近几年预制菜相关企业注册量增速高达 20% 以上，以中小规模企业为主，注册资本 100 万以下、存续五年以上的预制 菜相关企业占比达 62.6%、43.3%，不少仍是个体工商户和作坊式的生产 加工模式，仍旧处于蓝海竞争局面。

2）地域特征明显。预制菜产品依赖冷 链运输，物流成本及产品新鲜度要求限制了加工企业产品配送半径，这就 意味着其在原材料采购、产品运输方面有较大的局限性，客户群体地理位 臵会相对局限，产品口味、样式亦会受所在地理位臵饮食习惯影响，一定 程度上限制了客户数量及范围的扩展。

3）渠道竞争逐步转化为品牌竞争。 企业主要客户是区域内的加盟商，另外还有生鲜食品店、农贸市场摊贩、 超市等经销渠道，少部分产品直接销售给餐厅和终端消费者。由于加盟商 的零售性质，其覆盖范围较小，对产品推广力度有限。目前，企业逐渐开 始重视品牌建设，通过投放广告、举办推广活动、聘请代言人等方式提升 品牌知名度。

短期来看，行业分散格局仍将维持。行业新进入者均处于初期尝试阶段， 很难在短期内决出胜负。To B 端企业对渠道的议价力较弱，To C 端企业尚 需打磨品牌与产品品质、提升消费者对预制菜接受度。中长期来看，随行 业标准和政策陆续出台，竞争白热化下，行业出清、规模化企业形成、份 额集中是必然规律。

聚焦到公司层面，预制菜行业玩家众多，各有优劣。短期内 To B 端的中游 餐饮供应链平台、上游原材料供应企业优势明显，主因获客成本与运输成 本因原有业务建立的渠道体系存在，新增预制菜业务边际成本极低，同时 上游原材料供应商还具备更强的原材料成本优势。从长期来看，C 端空间 可期，我们看好兼具品牌、产品、渠道力，满足 C 端核心需求的速冻食品 企业和专业预制菜企业。

二、味知香：专业预制菜行业领跑者，主打 C 端零售 

公司专注于半成品菜的研发、 生产和销售，目前为华东区域性企业。夏靖 等人于 2008 年 12 月 10 日成立苏州市味知香食品股份有限公司。2012 年， 公司开放加盟模式，此后公司以苏州为中心，逐步覆盖业务至长三角区域， 在 2021 年 4 月于上交所上市，成为中国预制菜第一股。截至 2021 年末， 加盟店数量已达 1319 家。公司 2021 年华东地区收入占比达 96.0%，目前 仍为区域性企业，但已开始加速全国化布局。

两大核心品牌覆盖 B/C 端，新设品牌丰富产品线。公司旗下“味知香”品 牌面向 C 端消费者，客户主要为经销店和加盟店， “馔玉”品牌客户主要 从事冷冻食品批发业务，面向酒店、餐厅、食堂等 B 端。另外公司还开发 了“味爱疯狂”，“搜香寻味”，“味知香工坊”等新设品牌系列，分别主营 高端火锅食材、各地特色美食、火锅底料及调料包等全新品类，进一步丰 富公司产品线。

分产品来看，公司以肉禽类产品为主，结构持续优化。公司产品以肉禽类、 水产类半成品菜为主，其他类产品包括蔬菜类、礼盒类等半成品菜及预制 调味品。2021 年公司肉禽类/水产类/其他类产品分别实现营业收入 5.3/2.0/0.3 亿元，增速 分 别 为 +22.1%/+21.8%/+43.5% ，占比 达 70.7%/25.9%/3.4%。从毛利率角度来看，2021 年肉禽类/水产类/其它类毛 利率分别为 26.6%/20.8%/25.9%，肉禽类毛利率水平整体高于水产类，同 时公司肉禽类收入占比由 2016 年的 61.3%提升至 2021 年的 70.7%，占比 逐渐提升，助力公司整体毛利水平优化。

分渠道来看，公司实现多渠道覆盖，以 C 端零售为主。公司渠道分经销、 直销与电商，2021 年收入占比分别为 95.5%、2.5%、2.0%。经销模式下 分为零售（味知香）与批发（馔玉）渠道，2021 年分别实现收入 4.8 亿元 /+12.3%、2.4 亿元/+31.5%，收入占比约为 7：3，批发渠道实现大幅增长 主因 2020 年疫情影响下基数较低；直销渠道以及 2021 年公司新开的电商 渠道分别实现收入 0.19 亿元以及 0.15 亿元，目前占比较低。 

零售渠道大力发展加盟店。2021 年末公司加盟店达 1319 家，加盟渠道实 现收入 3.5 亿元/+8.4%，占比达 46.0%，加盟店在其市场及周边特定区域 内享受独家经营的权力，只销售公司的产品，受公司业务指导和监督，易 于管理和品牌塑造； 2021 年末经销店数量达 572 家，实现收入 1.3 亿元 /+24.4%，占比达 17.2%，经销店多为农贸市场摊位，不只销售公司产品， 此模式为公司新市场开拓试水的重要途径。

股权结构简明集中，核心员工股权激励充分。公司控股股东、实际控制人 夏靖在首次公开发行后，直接持有公司股份的 54.75%，通过金花生间接控 股 5.6%，合计共 60.4%，另外两位创始人夏九林及张松柏各自持有 7.5% 及 3.75%的股份；股权较为集中，创始人之间互为亲表兄弟关系，使得管 理层较为稳定。2017 年 11 月，公司成立金花生员工持股平台，除创始人 夏靖外，共有 26 位公司高管及核心技术人员合计持有金花生 24.7%的股 份，股权激励充分，助力员工积极性提升。

三、竞争优势：味知香以产品为基、供应链护航、加盟店优质

1、产品力：产品品类丰富，口感较好，持续推新能力强

多品类产品矩阵构筑产品端核心竞争力。公司目前产品覆盖牛肉、家禽、 鱼虾、蔬菜等半成品菜类。公司通过设立柔性化生产线，有效地针对不同 菜品精准配比食材及调料，根据下游需求灵活生产产品，形成了种类丰富、 形态多样的产品结构，现已推出 300 余种不同口味规格的产品，产品类别、 SKU 远超主要竞争对手，并且保持持续推陈出新以提升产品生命力。我们 认为虽然 C 端进入壁垒较低，单一品种不难塑造，但形成丰富的产品矩阵 对公司规模、研发、终端感知度均有较高要求，公司目前形成了产品端的 竞争优势。

研发及制造技术的优势最终反映在产品口感口味上，公司产品终端反馈良 好。公司在长期生产过程中持续对原有生产工艺进行改进、并开发新工艺 及新产品系列，提升研发及制造技术层面优势，在产品产出率、口感、质 量稳定性上取得了显著的成果。研发与制造优势最终反映在产品口感及口 味上，易被消费者感知，例如公司采用真空滚揉工艺，根据肉类特性及最 终产品的口味要求，设定了不同的滚揉时间和程序，使得各产品均能达到 较好的腌制效果和状态，肉类口感更鲜嫩、风味更足，公司的产品终端反 馈良好。

2、供应链：原材料成本把控较强，自建物流降低费用率

规模效应下具备强大议价能力，成本把控力强。公司在专业预制菜行业中 处于领先地位，2021 年原材料成本占主营业务成本的 91%左右，成本波 动对公司盈利影响大。公司通过统一采购，以及依托自身较强议价能力， 通过与不同供应商比价及谈判能够获得较低的采购价格，牛肉、禽类等主 要原材料的采购价均低于市场批发价。公司由于面向 C 端消费者，具备终 端调价能力，2021 年面对原材料价格上涨，公司 C 端产品涨价 3 次，每 次平均涨幅约 1-2 元，B 端上涨约 2 次，均顺利完成传导。此外，公司在 长期生产过程中，持续对原有生产工艺进行改进，有利于降低原材料损耗、 提升出产率，从而进一步控制成本。

公司自建工厂与物流体系，部分远程客户与第三方物流公司合作，降低运 输费率。公司自建较为完善的冷链物流配送体系，目前 80%以上的产品为 自行运输配送，可保障配送途中产品质量与运输效率。此外，公司对华东 以外客户的配送采用与第三方物流合作的方式。目前在上海、浙江、江苏 范围配送可以做到 2 次/周，合肥地区配送为 1 次/周。高效及时的物流体系 有利于公司进一步扩大产品销售区域，并有效降低运输费率水平，2021 年 运输费率提升主因新开电商业务履约成本高导致的物流费用增长。在 2Q22 上海疫情封控时期，公司也申请到了疫情保供通行证，凭借自有物 流体系顺利开展社区团购业务，供应链建设优势凸显。

3、渠道力：加盟店模型优质，较受加盟商认可，支持未来快速拓店 

加盟店费用压力小，投资回收期短，可复制性强。根据公司招股说明书与 渠道调研交叉验证，公司加盟店年收入约 45 万元，毛利率约 40%-45%， 虽然处于中等水平，但因主要开设在农贸渠道，且经营难度不高，1 人即 可支持营业，因此单店模型中房租与员工工资有较大幅度的节省。公司加 盟店前期投入小，仅 7-8 万元，不收加盟费，只收 1 万元开业支持费，投 资回收期较短，预计在 1 年左右，因此单店模型较优，可复制性强。

加盟模式优点在于获客成本低，并能有效解决仓储物流痛点。加盟店统一 装修风格+大量门店铺设可产生视觉曝光效果，无形中提升消费者品牌认知 度；同时线下门店可解决仓储和配送到家的问题；此外公司的加盟店由于 开在社区、农贸市场居多，客流较稳定。

加盟商粘性强、老店贡献收入水平更优。合作 5 年以上的加盟商数量占比 高达 33%，形成了粘性较高的加盟群体。并且加盟店单店进货额（即为公 司贡献的收入）随合作年限增长而提升，合作 5 年以上的加盟店进货额约 44 万元/年，老店的经营情况更为出色。

一部分经销店自愿升级为加盟店，体现公司加盟模式较受合作商认可，未 来拓店有支撑。原有经销商在经营一段时期后，对提升品牌知名度和扩大 销量等诉求增多，且公司对加盟店的支持力度较大，例如给加盟商提供选 址参考、销售技术咨询以及返利政策，因此部分选择转为加盟模式，公司 2017-2020 年共有 462 家经销店升级成加盟店。加盟店数量从 2017 年的 58 家增加到 1Q22 末的 1376 家。

公司在华东区域仍具备门店加密空间。公司 C 端店铺主要位于农贸市场， 多面向于老年群体。根据各省商务厅数据，目前江浙沪农贸市场数量合计 近 5000 家，公司于华东地区的覆盖率尚不到 30%，仍具备较大渗透空间。 除此之外，公司也有部分门店位于商超内部、街边地段，有利于触达更广 泛消费群体。

4、未来看点：C 端看拓店与渠道开拓，B 端看疫后餐饮需求修复

行业：预制菜行业处于快速发展期，未来有望以 18.4%的复合增速增长， 其中 B 端需求确定性强，C 端潜力足。 

公司：分渠道来看，1）C 端加盟店模式成功跑通，在产能释放下未来拓店 有保障；经销方面开拓生鲜平台等大客户，此外 2021 年新设电商渠道， 加速主力市场外的区域扩张。公司加盟店单店模型较优、老店粘性强，加 盟商加盟意愿强，叠加 5 万吨新增产能逐步释放，未来拓店较有保障；同 时，公司与多个下游生鲜平台具备合作关系，其中经销渠道的钱大妈与公 司的合作开始于 2020 年下半年，且成为当年公司第一大客户（收入占比达 2.2%）。公司或有望借力钱大妈等连锁生鲜平台的的供应链体系，以及 2021 年新开的电商渠道，加速主力市场外的区域扩张。

2）B 端需求确定 性强，公司有望把握疫后餐饮修复时机，实现业绩加速增长。公司针对 B/C 端业务成立不同事业部，实行共同发展战略，公司近几年 B 端（批发） 渠道占比逐渐增加；B 端下游多为餐饮客户，短期受疫情影响较大，但随 疫情缓和，餐饮需求复苏弹性较强，B 端有望实现强劲增长。

四、味知香募投项目分析：主要用于扩产、研发、营销建设 

2021 年 4 月 27 日公司于上交所上市，首次公开发行 2500 万股，每股发 行价为 28.53 元，实际募资 71325 万元。募投项目主要用于扩产、研发、 营销建设。 

食品生产基地建设（2.8 亿元）：用于年产 5 千吨的食品用发酵菌液及 年产 5 万吨发酵调理食品项目建设，建成后公司将新增半成品菜产能 5 万吨/年，利于缓解目前产能紧张局面（2021 年末公司产能为 1.5 万 吨/年，产能利用率高达 128.2%，截至 2021 年末新建厂房主体工程已 经完工）。 

研发检验中心建设（0.7 亿元）：提高公司新产品研发能力，同时引入 信息化系统提升运营效率。

营销网络建设（0.7 亿元）：优化线下营销布局，完善物流体系（补充 车辆和配送人员），增强品牌推广，以及开展员工培训，提升工作效率。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）