医药行业东富龙研究报告：生物制药供应链国产化龙头

制药装备国产化龙头，M+E+C 多元化全面发展

深耕制药装备 30 年，打造 M+E+C 一体化供应商

深耕制药装备近 30 年。东富龙成立于 1993 年，2011 年上市，以冻干机起家，逐步发展为制药装备、工程 及耗材一体化供应商，可以提供从制药工艺，核心设备耗材到系统工程的整体解决方案。产品广泛应用于注射 剂、固体制剂、化学原料药、生物工程、中药、医疗等领域。已有超过近万台无菌注射剂的关键制药设备，600 多套无菌药品制造系统服务于全球 40 多个国家和地区的近 3000 家企业。

M+E+C 多元化全面发展。公司业务发展大体分成 3 个阶段：

1993-2011 年：以冻干机为核心，做大做强的同时开发配套产品。公司以冻干机业务起家，率先实现冻干 机产品的进口替代，并于 2000 年左右开始进军国际市场，同时开发与冻干机搭配使用的自动进出料、隔离器等 产品，2007 年推出自动进出料系统，2 年后成功研制无菌隔离装置，翻板原料冻干机以及分装装置等，将冻干 机及其配套全系列产品做大做强，形成竞争优势。

2011-2015 年：横向拓展净化空调、无菌灌封等产品线。2011 年公司 IPO 后并购东富龙德惠布局净化空调 领域，随后推出无菌灌封联动线，逐步完善围绕冻干机的“纵向”冻干系统整体解决方案，并于 2015 年成功交 付首个冻干系统“交钥匙工程”项目。

2015 年至今：打造 M+E+C 一体化平台型供应商。2014-2015 年左右，公司先后在生物工程、耗材、CGT、 食品、固体制剂、医疗装备等方面进行了诸多前瞻性布局，发展至今已能够为生物制药客户提供从原液制备（Drug substance, DS）、制剂产品（Drug product, DP），从设备、耗材到整体解决方案，从传统疫苗、重组蛋白、抗体类 生物药到细胞和基因治疗解决方案的一体化供应能力。

控制权稳定，管理层经验丰富

公司股权集中，控制权稳定。公司董事长郑效东持有公司 41.25%的股份，其女儿郑可青持有公司 20%的股 份，两人为一致行动人，合计持有公司 61.25%的股份，公司实际控制人为郑效东。其兄弟郑效友持有公司 1.11% 的股份，其余股东持股比例均在 1%以下。

管理层经验丰富，人员稳定。公司董事长郑效东先生 1993 年，任上海东富龙科技有限公司总经理、执行董 事，2008 年起担任公司董事长兼总经理至今。其余管理层也大多在公司任职十余年，经验丰富，专业能力有保 证，维持公司长期稳健经营。

股权激励绑定核心利益

股权激励绑定核心利益。公司于 2021 年推出股权激励计划，2021 年 3 月 12 日正式授予限制性股票，价格 9.69 元。激励对象主要是公司董事、高管以及董事会认为需要激励的其他人员，共 368 人。本次激励计划拟授 予激励对象限制性股票 2000 万股，首次授予 1778.5 万股，占本计划拟授予限制性股票总数的 88.93%，解禁期 分 3 年，解禁比例分别为 40%、30%、30%，业绩考核对应公司 2021、2022、2023 年营收不低于 35 亿、40 亿、 50 亿，对应业绩同比增速 30%、14%、25%，或者净利润不低于 5.5 亿、6 亿、6.5 亿。预留授予的限制性股票 221.5 万股，占本计划的 11.07%，解禁期及考核条件相同。

业绩持续高增长，发展步入快车道

公司业绩持续高速增长，生物工程、医疗装备及耗材贡献近 80%毛利增量。2021 年公司业绩同比高速增长 主要由于各细分领域收入规模的扩大与毛利率水平的提高，尤其是生物工程单机及系统、医疗装备及耗材两大 业务板块分别实现营业收入 9.07、4.99 亿元，同比分别增长 305%、105%，毛利率分别达到 58.76%、68.58%， 同比分别增长 24.78、1.01 个百分点；上述两业务板块分别实现毛利润 5.33、3.42 亿元，同比分别增长 4.57、1.78 亿元，两板块的毛利增量达到全公司毛利润增量的 79%。2022 年公司营业收入目标为 56 亿元。

研发投入持续加大，合同负债高速增长。制药装备在发展历史上由于 GMP 改造截止时间的原因曾经呈现出 明显的周期性，2015 年 GMP 改造完成后，2016-2018 年公司利润出现大幅下滑，但以收入指标衡量，公司 2017-2018 年收入规模仍保持稳健增长，表明即使在历史上的周期低点，公司产品线仍然在持续拓展，市占率仍 然持续提升。毛利率角度，2019 年开始，随着行业竞争的缓和及新产品的陆续推出，公司毛利率触底回升， 2020-2021 年行业持续景气，叠加公司生物工程、细胞基因治疗、耗材业务的逐步放量，毛利率持续提升。随收 入规模的扩大，公司销售、管理、财务费用率持续摊薄，但研发费用率稳步提升。历史上合同负债是公司营业 收入、净利润的先行指标，当前公司合同负债仍然处于高速增长阶段。

定增募资，新一轮资本开支打开未来成长空间

完善生物制药/生命科学业务布局。公司于 2 月 28 日晚发布定增预案，拟定增募资不超过 32 亿元，投资于 生物制药装备产业试制中心项目、江苏生物医药装备产业化基地项目、杭州生命科学产业化基地项目等。生物 制药装备产业试制中心项目通过组建和升级生物工程试制中心、注射剂试制中心、固体制剂试制中心等，全面 增强公司持续创新能力和制药工艺的理解能力，同时也将扩充公司微球、脂质体、载药脂肪乳等复杂制剂装备 产能，建设期 36 个月；江苏生物医药装备产业化基地项目主要用于生产冻干系统、后道灯检和包装线制药装备， 扩大产品产能，建设期 24 个月；杭州生命科学产业化基地项目主要为细胞和基因治疗新型生物药提供符合 GMP 要求的设备仪器、培养基类、包材类及液体分离类等产品，建设期 36 个月。本次发行定价基准日为发行期首日， 不低于基准日前 20 个交易日均价的 80%，锁定期 6 个月，粗略以 2 月 28 日收盘价的 80%估算，发行股份数约 0.83 亿股，占发行前总股本的 13%。

新一轮资本开支打开未来成长空间。公司历史上固定资产及机器设备原值在 2014-2016 年有较大幅度的增 长，2017 年至今增量相对较小，而收入收入规模近年来迅速扩大。除此之外，公司近年来陆续布局细胞及基因 治疗解决方案、生物制药耗材（一次性技术、层析介质、培养基等）、生物工程单机及系统等新业务，在行业持 续景气、业务持续拓展的背景下，公司开启新一轮资本开支打开未来成长空间。（报告来源：未来智库）

生物制药蓬勃发展，上游装备及耗材大有可为

生物制药蓬勃发展，供应链市场空间高速增长。据弗罗斯特沙利文统计，全球生物药市场空间将由 2019 年的2860 亿美元增至2030 年的7680 亿美元，我国生物药市场空间将由2019年的 3120亿元增至2030 年的13030 亿元。全球生物制药供应链市场空间 2013 年约 120 亿美金，与终端生 物药市场规模比值约 7%，2018 年全球供应链市场空间约 230 亿美元，与终端生物药市场规模比值约 9%。假设 供应链与生物制药终端市场比值逐步增长至 2030 年的 12%，据此估算 2021 年全球及国内生物制药供应链市场 规模分别约为 345 亿美元、439 亿元。随生产工艺不同成本组成不同，间接成本（折旧）、试剂、耗材、QC、人 工占比亦有所不同，将文献报道数据与 BPOG BioSolve 软件数据中的不锈钢和一次性工艺成本拆分取平均后，按 照折旧、试剂耗材、人工及其他分别占比 38%、42%、20%进行估算，2021 年全球生物制药设备（折旧）及耗 材市场规模分别为 131、145 亿美元，国内分别为 167、184 亿元；2025 年国内设备（折旧）及耗材市场将分别 增长至约 336、371 亿元；2030 年将分别增长至约 594、657 亿元。

供应链市场增速远超生物药终端销售额增速，全球生物制药产能供需紧平衡仍将持续。全球生物药需求量 高速增长，沙利文报道的全球生物药终端销售市场增速约 10%左右，但据 American Pharmaceutical Review 统计， 以 kg 记全球生物药的需求量增速在 20%以上；而由于表达滴度的持续提升，产能需求量增速略低于以 kg 记的 生物药需求增速，在 15%左右，仍远高于终端销售额的增速，这也与上文所述供应链市场空间与终端销售额市 场空间的比值持续提升相符。从供需关系角度，全球生物制药的需求/产能比持续上升，已从 2014 年的 46%提 升至 2020 年的近 70%，2021 年预计仍会持续提升，全球生物制药产能供需的紧平衡仍将持续。

国内生物制药产能建设持续景气。据我们测算，2021-2023 年国内生物制药新增产能对应订单额分别约 230、 300、325 亿元：我们统计了国内 21 家代表性生物科技公司近 2 年的产能规划，样本公司 2021 年产能合计为 53.4 万升，占国内总产能的约 1/3，上述样本公司 2021-2023 年新增产能分别为 25.1、32.7、35.5 万升，按照君实生 物临港基地 3 万升产能对应 9.8 亿设备购置及安装投资额计算（实际上这一数值可能偏小，因为君实临港基地 采用一次性工艺），样本公司对应年订单额分别为 81.9、106.7、115.9 亿元，按照样本占比放大后对应年订单额 约为 230、300、325 亿元。（报告来源：未来智库）

新冠疫情及地缘政治因素催化下，生物制药产业链国产化大势所趋

新冠疫情及地缘政治带来历史性机遇。新冠疫情及地缘政治不确定性使生物制药公司愈发重视供应链安全， 为制药装备耗材国产化带来历史性机遇。以 Roche 对供应商的管理逻辑为例，其对供应商的要求分为基本要求 和差异化要求两类，基本要求包括供应稳定性、产品质量/监管符合性，差异化要求包括服务、成本、创新等， 海外供应商在供应稳定性无法保证的情况下，本土供应商迎来发展机遇。此外在药企对战略供应商的 Expectation 中，最重要的一点为恰当的首次接触时间（Right first time），而新冠疫情和地缘政治恰好提供了这一点。

供需剪刀差影响下，生物制药产业链迎巨大挑战。2020 年以来，新冠疫情影响生物制药产业链供给的同时， 新冠疫苗、中和抗体等带来大量新增需求，供需边际变化的剪刀差压力下，给全球生物制药供应链带来巨大挑 战，BioPlan 以调查问卷的方式统计了全球生物制药供应链企业及生物制药厂商的首要关注话题，对供应链企业 来说，产能扩增、供应链本土化、供应链不稳定分别位列关注榜的第 2、3、5 位；对于生物制药厂商，供应链 改变、供应链不稳定、供应链本土化、需要应急预案分别位列关注榜的第 2、3、4、6 位；有 70%的供应商和约 75%的生物制药公司出现了一次性耗材的供应短缺；50%的供应商和 75%的生物制药公司遇到了供应优先级问题。

进口依赖度仍然较高，产业链国产化大势所趋。生物制药生产流程大致可以分为原液制备（Drug substance, DS）、制剂制备（Drug product, DP）两部分，原液制备环节又分为上游发酵和下游纯化两部分。现阶段生物制药 全产业链装备耗材都存在一定程度上的对外依赖，制剂制备装备耗材进口替代率相对较高，但部分高端产品仍 然依赖进口；原液制备环节装备耗材仍然大部分依赖进口。新冠疫情及地缘政治因素背景下，产业链国产化为 大势所趋。

全面布局生物制药装备耗材，打造平台型一体化供应商

全面布局生物制药装备耗材，打造平台型一体化供应商。公司以不锈钢设备起家，通过自研及对外并购， 逐步布局一次性技术产品及上游原材料、层析介质、培养基、过滤组件，正在逐步成长为装备耗材一体化的平台型供应商。

不锈钢工艺设备：打造生物制药整体解决方案提供商

原液制备环节：生物反应器、液体管理、层析超滤系统

生物反应器系统、液体管理系统、层析超滤系统为原液制备工段核心设备及系统。生物药的生产始于细胞 库中种子细胞在恒温蒸馏水中的复苏，随后将种子细胞加入配置好的培养基中，并在方瓶中进行培养，待种子 细胞生长条件达到生产要求后，再将种子细胞接种至摇瓶进行扩增；生长到一定密度后，转入更大的摇瓶使细 胞进行自我复制增殖，经过培养在细胞密度达到最大、产量到最高时停止增殖，转入生产罐中继续培养。培养 结束后通过深层过滤/离心进行澄清，再经历数次层析（亲和、离子交换、疏水）、病毒灭火和过滤（除病毒纳 滤、除菌过滤、超滤/渗滤浓缩）后即得到原液。

生物反应器系统：集机械、流体、控制及生物等多学科于一身的生物功能模拟器。生物反应器通过控制温 度、pH、溶氧（DO）、流体动力学、营养物质、代谢产物浓度等参数，为细胞代谢提供一个适宜的生长环境， 使细胞能够快速增殖并高效产出具有医药价值的单抗、蛋白等产物。生物反应器可分为搅拌式与非搅拌式，搅 拌式为主流技术路线。搅拌式反应器依据搅拌桨在罐体内的不同安装方式可以分为中心式、偏心式和斜插式三 类；依据桨叶结构可分为以螺旋桨叶为代表的轴向流桨叶、以平叶涡轮桨叶为代表的径向流桨叶和以象耳桨叶 为代表的混合流桨叶三类。非搅拌式反应器为气升式生物反应器，此外还包括适用于植物细胞的鼓泡式反应器 和转鼓式反应器，以及适用于动物细胞的中空纤维反应器和激流式反应器等。

液体管理系统：贯穿工艺过程的核心组成部分。生物发酵/细胞培养过程中使用的培养基一般为干粉培养基， 需要使用配液系统配制为液体培养基后投入使用，此外细胞培养过程可能会用到多达 20-30 种缓冲溶液，其体积可能达到反应器体积的 8-10 倍，各类缓冲溶液均需使用配液系统进行配制。常见的配液系统主要包括配液罐、 过滤器、泵、管道、阀门、仪表以及控制系统等，以及对应的全自动在线清洗（CIP）和在位灭菌（SIP）、加热、 冷却等功能。主要目的是通过自动化的操作减少人工操作流程，降低人工操作风险，保证卫生洁净配液，达到 GMP 要求的无菌标准。

层析超滤系统：生物药纯化核心工艺设备。细胞培养工艺完成后，需要通过各级过滤/层析过程对产物进行 收获和纯化，深层过滤/离心可使产物澄清，实现溶液与细胞和细胞碎片的分离，同时可以去除部分宿主细胞蛋 白（HCP）和宿主细胞 DNA（HCD）；亲和及精制层析可以捕获产物，同时进一步去除杂质，将抗体纯度提升至 99%；除病毒纳滤去除病毒后，再经超滤/渗滤浓缩、调整离子浓度即可得到原液。

市场空间及主要供应商。据 Allied Market Research、Global Market Insights 等咨询机构统计，全球生物反应 器和液体管理系统市场空间分别在 30 亿美金左右，两者合计接近 60 亿美金全球市场空间，市场增速与生物制 药整体增速相近。不锈钢系统主要供应商为 GEA、ABEC、Danaher、Sartorius 等。

制剂产品环节：冻干、分包装、灯检、隔离系统等

全球冻干设备市场达到 50-70 亿美金

冻结真空干燥是生物药品生产过程中的重要制剂手段：冻结真空干燥是制剂药品常用的一种干燥方法，简 称冻干。随着冷冻干燥技术的迅速发展，冻干制剂设备应用日益广泛，主要用于医药、生物制品、血液制品、 食品等物质的干燥。对于大多数生物药品来说，冷冻干燥是生产过程中一项极为重要的制剂手段。据统计，约 有 14%的抗生素药品需要冻干，约有 92%的生物大分子类药品需要冻干，约有 52%的其它生物制剂需要冻干。 冻干机由冻干箱，冷阱，真空系统，制冷系统，硅油循环系统，气动液压系统，在位清洗系统，在位灭菌系统 和电气控制系统等组成。制药冻干机设备的冻干法则基本上在 0℃以下进行，即在产品冻结的状态下进行，解 析干燥的时候一般不超过 60℃。在真空条件下，当水蒸汽直接升华出来后，药物残留在冻结时的冰架中，形成 类似海绵状疏松多孔架构，因此它干燥后体积大小几乎不变。再次使用前，只要加入注射用水，又会立即溶解。

全球冻干设备市场规模约 50-70 亿美金，医药冻干制剂设备约 10-15 亿美金：据 Markets and markets、Global Market Insights 报告预测，当前全球灌装设备市场规模在 45-55 亿美金左右，市场增速在 8.6%左右。可能由于统 计口径和统计方法存在差异，不同咨询机构给出的市场规模预测数值彼此之间存在一定差距。从冻干设备下游 细分市场角度来看，冻干设备被广泛应用于食品加工和制药领域，用于医药领域占比应当在 25%左右。综合上 述各机构给出的预测，我们认为当前全球医药冻干制剂设备市场规模在 10-15 亿美金左右，年均增速 8-10%。

国产设备正加速进口替代，部分设备已媲美海外：冻干设备行业的一些主要参与者包括 Azbil Corporation、 Cuddon Freeze Dry、GEA Group Aktiengesellschaft、Harvest Right、HOF Sonderanlagenbau GmbH、LabconcoCorporation、Martin Christ Gefriertrocknungsanlagen GmbH、Millrock Technology, Inc.、Thermo Fisher Scientific、 OPTIMA 包装集团有限公司。据中国制药装备行业协会相关统计数据，目前我国化学制剂中有 20%的药品为冻干 制剂，在生物制品中冻干药品的比重达 30%，且比例仍在不断提升，国产冻干设备市场规模不断扩大。近年来， 我国国产冻干设备凭借其较高性价比正在加速替代进口产品。目前我国设计、生产的冻干系统性能已经逐步达 到国际先进水平，以东富龙和楚天科技为代表生产的冻干设备已从试验机型发展到可满足国内绝大部分客户的 需求，部分产品达到美国和欧盟标准，开始出口海外。

全球医药包装设备市场约 73 亿美金，一次包装设备和液体包装设备占比最高

全球医药包装设备市场约 73 亿美金，增速 7.4%：医药包装具有多种重要功能，但其主要作用是保护医药 产品。据 Markets and Markets 报告预测，2020 年全球医药包装设备整体市场规模约 73 亿美金，受益于生物制 剂的快速发展及 OTC 市场的高速增长，预计 2020-2025 年全球医药包装设备市场年均增速约为 7.4%。

一次包装设备和液体包装设备占比最高，无菌灌装设备市场规模约 41 亿美金：从细分市场角度来看，按所 包装制剂种类分类，液体包装设备占比最高，达到 52%，约 38 亿美金；固体包装设备占比约 31%，约 22.6 亿 美金；半固体（如各种膏类）包装设备占比约 13%，约 9.5 亿美金。按所处包装环节分类，一次包装设备市场 占比最高，达到 56%，即 2020 年约 41 亿美金。一次包装设备通常是指无菌灌装，在无菌灌装中，药品、容器 和容器密封件首先分别灭菌，然后再组合在一起。将产品、容器和密封件组合在一起的步骤是在洁净室中完成 的，并且通常使用在无菌环境中自给自足的特殊设备。

后包设备市场规模约为一次包装的 43%，年均增速约为 7.4%：二次包装设备通常是指外包装，如药盒等产 品的装盒设备等。二级包装在医疗级产品的运输中起着至关重要的作用，其中包装必须确保对里面的初级产品 提供足够的保护。根据 Markets and Markets 报告，二次医药包装设备市场规模约为一次包装的 43%，2020 年二 次包装设备市场规模约 17.5 亿美金，预计 2025 年市场规模达到 25 亿美金，2020-2025 年全球医药包装设备市 场年均增速约为 7.4%。中国部分二次医药包装设备生产企业的水平已经达到了较高的程度，东富龙等国内企业 的医药后包装线技术较为成熟，产品丰富度高，并且受益于新冠疫苗产能拓展，有望迎来快速增长。

全球医药包装设备仍以海外供应商为主：全球主要的医药包装设备厂商包括 Syntegon Technology（德国）、 IMA SpA（意大利）、Körber AG（德国）、Uhlmann Group（德国）、OPTIMA Packaging Group（德国）、Romaco Holding （德国）、Marchesini Group（意大利）、 ACG Worldwide（印度）、Coesia SpA（意大利）和 MULTIVAC Group（德 国）。

灯检机全球市场约 3 亿美金

灯检机全球市场约 3.0 亿美金，主要玩家以国外企业为主：据 Markets and Markets 报告，2020 年全球检验 机市场规模总计约 6.7 亿美金，年均增速约 3.1%，其内部细分市场结构中可见光检验机占比最高，达到 45%；X 光检验机、检漏机占比分别为 16%、15%，其他品种占比在 10%以下。将可见光检验机视为灯检机，则 2020 年 全球灯检机市场总计约 3.0 亿美金。从下游市场角度，各类检验机下游主要用于医药和食品行业，其中医药行 业占比最高，同时由于医药行业 GMP 改造等需求，其增速也较食品等行业更高。灯检机市场主要玩家以国外企 业为主，主要玩家包括 Robert Bosch GmbH (Germany), Körber AG (Germany), METTLER-TOLEDO International Inc. (US), ACG Group (India), Cognex Corporation (US), OMRON Corporation (Japan), Teledyne Technologies Incorporated (US), Brevetti CEA SpA (Italy)。楚天科技的产品与海外厂商同类产品仍有一定的差距，但是在无菌分装和检测后包 设备上主要性能已经不弱于进口设备，预计 5 年左右的时间实现对进口设备的全面赶超。

生物工程设备持续突破，打造生物制药整体解决方案提供商

生物工程设备持续突破，打造生物制药整体解决方案提供商。公司 2015 年成立生物工程事业部布局生物工程设备耗材，2019-2020 年开始逐步具备从前期的设计到设备制造、安装施工、自动控制以及验证的生物制药整 体解决方案提供能力。原液制备（Drug substance, DS）环节公司产品线已经涵盖工段公司生物反应器、配液系 统、层析超滤系统以及过程分析（PAT）系统等，客户持续突破，已经成功供应国内生物制药头部客户，2020H1、 2020H2、2021H1 收入分别达到 0.57、1.66、4.00 亿元；制剂产品（Drug product， DP）工段是公司传统强项， 无菌灌封、冻干、检查包装等装置在国内已经具备相当高的市占率。

一次性技术：创新药蓬勃发展，一次性技术迈上新台阶

高效、便宜、灵活、封闭、节能的新一代解决方案

贯穿原液、制剂工艺的新一代解决方案。一次性技术包括了一次性硬件系统、一次性生物反应器/袋、一次 性储配液袋、一次性取样袋、一次性管路、无菌连接器、传感器等上游发酵解决方案；也包括一次性层析柱、 一次性过滤组件、一次性无菌罐装系统等下游纯化应用产品，甚至 DP 工段也有一次性无菌罐装系统，一次性技 术能够提供生物制药完整解决方案。

由血浆袋起步，90 年代至今高速发展。一次性技术的发展始于上世纪 50 年代，大体分成了 1950-1960s、 1970-1990s、1990s 年至今 3 个发展阶段，1950-1960s 为起步阶段，典型代表为一次性血浆袋的使用及实验室少 量菌种培养；1970-1990s 一次性技术开始在实验室中逐步普及，并用于各类细胞的体外培养；1990s 年至今为一 次性技术大规模商业化的阶段，波浪混合式、搅拌式、轨道振摇式 SUB 分别于 1998、2004、2004 年问世，随 着生物制药产业的繁荣，一次性技术也迎来了商业化高速发展的阶段一直持续至今。

主要优势：高效、便宜、灵活、封闭、节能。一次性技术优势主要包括上述 5 方面的优势，其中较为突出 的是高效和灵活，一方面可以加快创新药的上市申报速度，另一方面对于药企的风险成本管理也更为友好：一 次性技术的产线建设速度快，因此可以在新药进展至 III 期临床时再建设商业化产线，且固定资产投资更低，产 线为标准模块化产品，通用性强转产方便。除此之外，一次性产线可借助接管机等实现全封闭生产，更适用于 ADCs 等高毒性高活性药品，耗水耗能的大幅减少也是优势之一。

大规模不锈钢生产与中小规模一次性工艺各司其职。

生产成本角度：一次性工艺在中小规模生产时具备成本优势，而在大规模商业化生产阶段，不锈钢往往具 有更大优势。5g/L 表达量前提下，不锈钢和一次性批次生产的成本临界点在 500-1000kg/年，对应 生产线总体积 4000-8000 升左右。据 BPOG 数据，年生产规模在 1000kg 时，不锈钢批次生产工艺的成本在 37-38 美金/g 左右，而一次性工艺 47-50 美金/g 左右。而据 merck 数据，在 3g/L 表达量基础上进行不锈钢和一次性的 成本比较，单罐 2000L 一次性与单罐 1.5 万升不锈钢相比，净现值成本临界点大约位于 6000-8000L 左右的总生 产规模。

规模匹配角度：据统计，以 2020 年处于临床 2-3 期的 285 个生物药品种为例，估算其上市后所需发酵体积； 若采用单产线生产，约 41%产品使用 2000L 以下产线即可满足需求，约 39%的产品需要>10000L 的发酵体积；若 采用 2 条产线生产，49%的产品使用 2000L 以下产线即可满足需求，约 30%的产品需要使用>10000L 产线。另据 BioPlan 统计，其向每家样本公司发送调查问卷，询问样本公司最大体积的生产线，汇总后按照数量进行统计， 最大体积产线为 2000L 一次性线的公司占比在 2020 年之前持续提升，2021 年出现一定回撤；最大产线体积为 1-2 万升不锈钢的公司，占比稳步提升；最大产线体积为 500L 以下一次性线及 2000L 以下不锈钢线的公司比例 2020 年之前持续下降，而 2021 年强势反弹。我们认为小规模产线的强势反弹是由于大量新兴公司的出现稀释样本导致；2000L 一次性线占比的下降一方面由新兴公司稀释样本导致，另一方面也由于新冠期间供应链不稳 定性导致；1-2 万升不锈钢占比的稳步提升，由于生物药管线逐步成熟，大规模生产选用 1-2 万升不锈钢线相对 经济且运行稳定。

我们认为在可预期的未来，一次性与不锈钢技术会持续并存：一次性以单罐 2000L 为主流，负责中小规模 商业化以及临床阶段的生产，同时超过单罐 2000L 的超大体积一次性会逐步迎来技术突破，行业接受度将逐步 提升；不锈钢产线各类体积并存，但考虑到一次性工艺的竞争以及细胞株表达量的持续提升，主流体积会逐步 集中至 5000L 以上，尤其是 1-2 万升的生产规模。

双生产基地齐发力，产品步入快速放量期

郑州上海双生产基地齐发力，产品步入快速放量期。公司布局一次性技术相关硬件装备与耗材已有数年之 久，硬件装备部分此前在生物工程版块进行开发，一次性袋子等耗材归属于医用包装材料子公司。产品线方面 公司反应器系统 50-2000L、配液系统 10-2500L、储液系统 50ml-3000L 已经逐步成熟进入快速放量阶段。产能方 面公司已经成立上海东富龙医用包装材料及河南东富龙医用包装材料两家专注于一次性耗材的子公司，分别对 应上海和郑州生产基地，其中郑州基地拥有 6500 多平方的厂房，2021 年 10 月份正式投入生产，投入使用后增加产能 50 万套/年，实现郑州、上海两地供应，总产能达到 80 万套/年。

高瞻远瞩，把握行业长期发展趋势

集成化、连续化、智能化、模块化、在线监测为未来趋势。BPOG 联盟在 2017 年提出了生物制造技术发展 路线图，对行业的未来发展趋势做出了预测，我们将发展趋势概括为集成化、连续化、智能化、模块化、在线 监测：工艺技术方面远期生产成本将实现数量级级别的下降，工艺集成化与连续生产是发展趋势；自动化方面强调接口匹配与数据标准化；模块化产线、在线监测亦为未来趋势。BPOG 亦提出了 5-10 年的具体数字化发展 规划，主要集中在生产制造的灵活性、产线建设及药品上市速度、质量稳定性、生产成本等方面。工艺趋势方 面，BPOG 提出了 5 种策略以满足不同场景的工艺需求，分别为大规模不锈钢流加培养、中等规模一次性灌流培 养、中等规模多产品一次性流加培养、<500L 小规模可移动产线、<50L 个体化医疗产线。

不锈钢、一次性、个体化医疗覆盖大部分场景。展望未来，不锈钢大规模批次生产与一次性中小规模批次/ 连续生产将持续共存，覆盖大部分主流生物药的生产，个体化医疗产线满足 CGT 等产品制造的要求。其中不锈 钢反应器主流体积增加至 10000L 以上，覆盖 100kg 以上及吨级以上生物制品的生产；一次性批次及连续生产覆 盖 50-500kg 规模的生产，其中一次性批次生产更适合于多产品切换策略；小规模移动产线各个体化医疗产线覆 盖小众及精准医疗 CGT 需求。

全面布局，把握行业长期发展趋势。行业未来发展趋势方面，国内整体发展水平落后于欧美，但东富龙在 国产厂商中理念先进，高瞻远瞩积极布局未来方向。公司厂房及解决方案设计积极应用集成化理念，通过自动 化、密闭化隔离设备代替传统的厂房分区，提高产线整体智能化、集成化水平；连续生产方面，公司已开发在 线配液、连续流层析系统，其它产品也在研发布局；工艺解决方案方面，公司多管齐下，不锈钢解决方案、一 次性解决方案、个体化医疗解决方案均有布局，可以满足客户的各类需求。

层析介质：收购千纯生物，产品线升级比肩海外龙头

2021 年收购布局，或建立上海生产基地。据 wind 企业库数据，2021 年 6 月 21 日嘉兴千纯生物进行工商变 更，公司大股东由夏海锋变更为东富龙医疗科技。2022 年 2 月 16 日，千纯生物在上海成立子公司，注册地位 于上海市化学工业区目华路 201 号，我们推测可能为公司未来在上海的生产基地。公司现有产能为单产 500 升、 年产 10000 升生物分离介质洁净生产车间。

高校科研背景加持，专利布局全面。被东富龙收购前，千纯实控人夏海锋为中国药科大学学士、浙江大学博士、俄亥俄州立大学博士后，现为江南大学副教授、硕士生导师，研究方向集中在新型蛋白质表达与纯化技 术开发、生物分离介质设计和研制、生物活性物质大规模分离纯化技术开发等领域。其在江南大学、千纯生物 持有大量生物药纯化层析介质及色谱技术相关专利。

琼脂糖、葡聚糖软胶产品线齐全，性能对标 Cytiva。公司主要产品包括 Purose 和 Rigose 系列琼脂糖凝胶介 质，Pudex 系列葡聚糖凝胶介质，Finedex 系列琼脂糖-葡聚糖混合介质，Magose 系列琼脂糖磁珠介质等，涵盖 了离子交换层析、混合模式层析、疏水层析、亲和层析、凝胶过滤层析等技术应用领域。行业主流的琼脂糖凝 胶介质技术路线，公司在 Purose 产品线基础上新开发 Rigose 系列产品，在刚性、粒径均一性、孔径和空间结构 等方面全面提升，在层析过程中体现出更低的层析反压、更高的操作流速、更高的吸附容量和更高的分辨率， 应用涵盖亲和、离子交换、疏水、多模、体积排阻层析，逐步发展为成熟产品线，性能对标 Cytiva 拳头产品。

培养基：设立子公司自研，瞄准工程及人体免疫细胞

设立生物试剂子公司布局培养基，瞄准工程细胞及人体免疫细胞。公司培养基产品主要通过孙公司东富龙 生物试剂开发和商业化，东富龙生物试剂成立于 2021 年 4 月，法人代表为胥坤。公司 2021 年开始陆续推出细 胞培养基产品，主要瞄准工程细胞和免疫细胞方向，产品基本均为化学限定培养基。目前已有适用于 CHO-K1 细胞的液体、固体培养基产品及人 T 淋巴细胞悬浮扩大培养的无血清培养基。

过滤组件：天使轮参股赛普过滤，产品持续突破

9 大过滤环节，贯穿生物工艺全流程。生物工艺中过滤主要分布在培养基过滤、气体过滤、缓冲液过滤、 澄清过滤、浓缩置换、柱前/超滤前保护过滤、除病毒过滤、除菌过滤等 9 大工段；从过滤技术角度主要为降低 生物负荷、除微粒、除菌、除支原体、气体过滤、澄清过滤、超滤/反渗透、除病毒等 7 类产品。

深层过滤器、囊式过滤器和膜包为主流产品。过滤技术根据机理可分为深层过滤和表面过滤，以膜过滤为 代表的表面过滤又分为微滤、超滤、纳滤、反渗透等。根据料液流向与滤膜的关系，过滤可分为死端过滤与切 向流过滤，切向流过滤更为复杂但容量更高、寿命更长。从产品形态来讲，生物工艺中的过滤组件产品形态主 要为深层过滤组件、囊式过滤器、膜包、中空纤维柱等，现阶段深层过滤器、囊式过滤器和膜包为主流产品， 中空纤维由于断丝等问题已较少使用，多用于灌流工艺截留细胞。

PES、RC 为最常见材质。早期的滤膜材质是醋酸纤维素（Cellulose），来源于木材，最大的优势是亲水。亲 水材质有利于大多数生物纯化工艺，能提高产率、增加回收。但醋酸纤维膜的工艺加工性能不好。随着技术发 展，尼龙、聚偏二氯乙烯（PVDF）、聚砜（PS）和聚醚砜（PES）等合成膜被用于生物过滤。合成材料的机械性 好，但因为其本身的疏水性，需要添加表面活性剂才能使合成膜亲水。1）亲水性材质：纤维素和再生纤维素， 尼龙，亲水性聚偏二氯乙烯 PVDF，亲水性聚醚砜 PES，亲水性聚丙烯 PP 等。改性纤维素 RC 由于其极好的亲水 性、耐碱性而被重视。2）疏水性材质：聚四氟乙烯 PTFE、聚偏二氟乙烯 PVDF、聚砜 PS 等。

我国生物工艺过滤材料起步较晚，国产替代空间广阔。我国直到 20 世纪 60 年代左右才开始对微孔滤膜进 行研发试制，到 70 年代末逐渐形成一些制药工业过滤使用的单品种小批量生产能力。2000 年以后，微孔膜制 备有了较大发展，生产出混合纤维素，聚醚砜、尼龙、聚碳酸酯、不锈钢、陶瓷等多种材料的滤膜。但当前我 国过滤膜及组件主要用于净水、食品饮料、环保等领域，符合生物工艺要求的过滤材料生产企业数量很少，进 口替代空间广阔。据我们统计，国内生物工艺过滤材料供应商主要包括科百特、九龄科技、赛普过滤、多宁生 物、乐纯生物等。

参股赛普过滤，产品管线持续拓展。赛普过滤成立于 2021 年 3 月，2021 年 4 月东富龙医疗装备即投资入 股赛普过滤，2022 年 3 月 16 日东富龙增资赛普过滤，持股比例有 25%提高至 30.8%（未并表）。2021 年 9 月赛普过滤首批制药除菌级滤芯订单完成交付，10 月超滤膜包正式上市，12 月除病毒过滤膜通过第三方验证，当前 过滤产品管线覆盖度国内领先。公司位于杭州市钱塘区下沙医药港三期、四期，建筑面积 1.5 万方，4 期厂房正 在筹划建造中。

厚积薄发，开拓细胞治疗新蓝海

细胞疗法蓬勃发展，洁净技术迎发展机遇

细胞疗法蓬勃发展，上游装备耗材国产化大有可为。随着国内 CART 细胞疗法产品陆续获批上市，细胞疗 法将进入高速发展时期，据弗罗斯特沙利文预计，我国细胞治疗市场空间将由 2021 年的 13 亿元增长至 2030 年的 584 亿元，年均增速高达 53%；其中 CART 细胞疗法市场空间将由 2021 年的 2-3 亿元增长至 2030 年的 287 亿 元；其他细胞治疗市场空间将由 2021 年的 10 亿元增长至 2030 年的 297 亿元。进口装备耗材成本高昂，国产厂 商积极布局，逐步打开进口替代空间。

洁净等级提升价值量加大，洁净技术或迎发展机遇。GMP 洁净等级分为 A、B、C、D 共 4 个等级，与 ISO 的 5-7 级有大致的对应关系：GMP A 级洁净度对应 ISO 静态 5 级动态 5 级。GMP B 级对应 ISO 静态 5 级动态 7 级，GMP C 级对应 ISO 静态 7 级动态 8 级，GMP D 级对应 ISO 静态 8 级动态不做要求。随洁净等级提升，其技 术难度与成本大幅加大，以海外价格举例，ISO 7、8 级洁净室单价分别约 800、180 美元/平方英尺。传统生物 药如抗体、疫苗、重组蛋白等产品可过滤甚至高温消毒，因此制备初期可在 C 级或 D 级区操作；细胞制剂开始 制备即需要 A 级环境。

生物安全柜为现阶段主流工艺，隔离器符合 GMP 密闭要求异军突起

CRABS 和隔离器属于封闭系统，BSC 和 ORABS 属于开放式系统。无菌隔离技术分为洁净室+生物安全柜（BSC）、 限制进出屏障系统（RABS）、隔离器（Isolator）3 大类，其隔离性能逐步提升，RABS 又分为 ORABS 和 CRABS。 其中 CRABS 和隔离器属于封闭系统，BSC 和 ORABS 属于开放式系统。

密闭系统更适用于大批量生产，有望随产品管线推进迎来放量。2022 年 1 月 6 日 NMPA 发布《药品生产质 量管理规范-细胞治疗产品附录（征求意见稿）》，对细胞治疗生产中的密闭体系进行了详细规定，明确提出宜采 用密闭系统或设备进行细胞产品的生产操作，并限制采用非密闭系统或设备进行生产时，同一生产区域内不得 同时生产不同品种的细胞产品，同一生产操作间内不得同时生产相同品种的不同批次细胞产品（意味着同一生 产操作间只能同时生产一个病人的产品）。与此相比，采用密闭系统进行生产时，同一生产区域、生产操作间内 可以同时生产不同批次产品，只需避免在同一生产操作间内同时进行多个步骤的生产操作。小批量临床研究阶 段，采用开放系统同一生产操作间只能同时生产一个病人的产品尚可接受，若过渡到临床后期乃至上市大批量 生产阶段，一位病人占用一个生产操作间 10-20 天的生产效率将逐步变得无法接受，密闭系统的使用势在必行。

隔离器既可用于手工生产细胞治疗产品，模块化半自动/全自动密闭设备也需要与隔离器搭配使用。密闭系 统除隔离器与 CRABS 外，海外厂商的模块化半自动与全自动密闭设备已经有大量使用，典型的模块化半自动设 备包括 Cytiva Sepax C-Pro、Xuri，ThermoFisher Rotea，Miltenyi CliniMACS Plus，Lonza Nucleofection，Terumo Quantum 等；全自动密闭设备包括 Miltenyi CliniMACS Plus、Lonza Cocoon、Cellares 等。隔离器在实际应用过程中一方面 可用于基于手工操作的细胞治疗产品生产节省部分一次性耗材费用，模块化半自动/全自动密闭设备也需要与隔 离器搭配使用：以使用 CliniMACS Prodigy 全自动设备的细胞治疗生产设施为例，其设备组成中也需要使用隔离 器，模块化半自动设备亦如此。

积极布局细胞治疗设备，切入 CGT 新蓝海

与日本爱瑞思合作，逐步突破隔离技术。隔离技术为细胞治疗解决方案的重要组成部分，公司 2009 年开始 系统性开发各类隔离装置，包括冻干核心区域的隔离系统、工艺隔离器（原料秤重分装、无菌检查等）、汽化过 氧化氢灭菌器、手套检漏仪、α/β 阀门等。2011 年与日本隔离器制造商爱瑞思合作，2012 年正式成立中日合资 公司东富龙爱瑞思，为隔离技术打下坚实基础。

积极布局细胞治疗设备，切入 CGT 新蓝海。公司早在 2015 年就明确提出将细胞治疗作为重点投入方向。 2017-2018 年细胞药物全站、培养箱等专利陆续获授权，2017 年“上海市细胞（免疫）治疗技术联盟”成立， 由当时九家“细胞治疗领域”头部企业组成，东富龙医疗装备作为唯一一家设备制造商位列其中；2018 年公司 GMP 细胞药物制备全站到 CDE 汇报，得到了行业内专家的一致认可与称赞。2019 年公司初步具备细胞治疗整体 解决方案提供能力。2020 年医疗装备及耗材板块（包括细胞治疗装备，也包括一次性袋子等耗材）实现收入 2.4 亿元；同年公司响应新冠疫苗研发生产需求，为中国生物在北京和武汉两地建设的 P3 防护等级实验室满足 P3 防护要求的全负压隔离的制备全站设备与蜂巢培养系统，满足新冠活病毒的毒株分离及种子培养扩增等新冠灭 活疫苗的研发生产工艺。2021 年 11 月公司与上海细胞集团签署战略合作协议，围绕细胞保存、非病毒载体 CAR-T 及 mRNA 生产工艺进行深度合作，在未来五年尽力实现 CAR-T 疗法降价至 10 万到 20 万元左右。

细胞全站与模块化半自动设备两手抓。公司细胞治疗解决方案产品主要分为两类，一类是基于隔离器技术 的 GMP 细胞工作站及与其搭配使用的蜂巢式培养系统；另一类为类似进口半自动模块化设备的 CES 细胞扩增系 统。国内两类主要技术路线均有布局，此外公司亦布局有程序性升降温、液氮管理系统等，能够为客户提供细 胞治疗产品生产整体解决方案。

制药装备耗材出海先行者，开启国际化新时代

国内制药装备出海先行者，国际化初具规模。公司的国际化进程早在 2000 年左右就已经开始，在实现冻干 机系列产品的进口替代之后，公司即瞄准国际市场。2007-2008 年左右公司海外收入占比就达到 15-20%左右。 2008-2014 年随着国内业务的高速发展，公司海外收入及毛利占比被逐步稀释。2015 年以后，随着国内 GMP 改 造周期的结束，国内市场迎来阵痛，与此同时随着公司产品品质及产品线完整程度的提升，在国际市场的竞争 力持续加强，海外收入规模迎来大幅增长。2021 年公司海外收入、毛利占比分别达到 25%、36%，国际化已具 备相当规模。

出口客户、产品持续突破，开启国际化新时代。目前公司已经在俄罗斯、印度、美国设立子公司，历史上 海外收入主要来自欧洲和亚洲，国别上以俄罗斯、印度为主，产品以较为成熟的冻干系统、注射剂解决方案为 主。据公司官网消息，2022 年 2 月公司为全球排名第 5 位的 CDMO 公司 Recipharm 法国工厂供应配液系统、灌 装系统、灯检及后道包装装备，Recipharm 法国工厂项目为 Moderna mRNA 新冠疫苗提供代工服务。此外，公司 DS 工段生物工程设备及耗材也在近 2 年实现了出口突破。

一次性耗材通过 BPOG 验证，获得高端生物制药市场敲门砖。BPOG（BioPhorum Operations Group）为囊括 全球 90%生物药产能及供应链企业的商业联盟，为成员企业的生物药工艺提供指南与标准，其成员一方面包括 罗氏、诺华、艾伯维、强生、BMS、默克等生物制药企业及龙沙、Catalent、三星生物等 CDMO 企业，另一方面 也囊括了 Cytiva、ThermoFisher、Merck、Sartorius、3M、Agilent 等龙头生物制药供应链公司。公司一次性耗材 通过 BPOG 验证，获得了高端生物制药市场敲门砖。

盈利预测

盈利预测：我们预计公司 2022-2024 年公司营业收入分别为 56.5、69.3、864 亿元，归母净利分别为 10.5、 12.8、15.7 亿元，同比增速分别为 27%、22%、23%，对应 PE 21、17、14 倍。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）