2026年房地产行业港股内房开发2025年报综述：存量负担出清渐行渐近

港股内房开发 2025 年报综述

由于 2021 下半年以来，房地产行业整体呈下行趋势，部分内房公司在经营中面临较大的不 确定性。为了确保数据具有代表性及可比性，延续去年选取的 8 家港股内房公司（以下简 称“总体房企”）作为样本进行财报综述，其中包括 6 家央国企、1 家混合所有制企业以及 1 家民营企业。 本次综述将从业绩、销售、扩张和融资四个维度，全面梳理样本房企 2025 年的整体表现， 并结合样本房企 2025 年度公开业绩会内容，从管理层视角解读 2026 年的战略发展方向。

业绩：结转规模与利润率探底，减值压力趋缓

结转规模与毛利率双降，减值影响趋弱

2025 年，总体房企营收同比-5.8%，增速较 2024 年下降 3.4pct，收入下滑主因在于仍受 2022 年以来合同销售规模逐步回落影响，房企开发项目结转规模下降。在 8 家样本房企中， 有 5 家房企的 2025 年营收同比增速为负，较 24 年增加 2 家，销售端传导至结转端的压力 仍在延续。 2025年，总体房企归母净利润同比-27.2%，降幅较2024年走阔7.0pct，归母净利润率2.92%， 同比-1.48pct，自 2018 年以来已连续 7 年下滑。具体来看，8 家样本房企中有 7 家公司的 归母净利润同比下滑，其中 5 家的同比降幅较 2024 年进一步走阔。我们认为，利润下行主 要受两方面因素拖累：1）房企结转规模整体回落；2）行业处于调整期，房企普遍以价换 量主动去库存，2025 年总体房企毛利率 13.03%，同比-1.32pct；存货减值计提高位回落， 短期拖累盈利表现，长期随着减值损失收窄影响有望减小。

结转资源储备继续下滑，盈利企稳的焦点在质不在量

截至 2025 年末，总体房企合同负债同比-20.8%，增速较 24 年下滑 10.7pct，随着合同负 债规模进一步收缩，对房企营收的覆盖度也持续降低，截至 2025 年末，总体房企合同负债 对当前营业收入的覆盖倍数由 2024 年末的 84%大幅下降至 71%，连续四年低于 1 倍，显 示当前总体房企未来 1 年的营收储备相对较薄，后续或仍面临收入下降的压力。 从利润趋势来看，根据我们对样本房企业绩会内容的梳理，大部分房企表示自 2022 年及以 后获取的新项目销售利润率较之前的项目有所改善，同时减值压力也在缓释。尽管开发业 务结转和销售节点的时间错位以及存量库存的问题仍会对利润率产生影响，但减值压力缓 释，房价有望进入二阶导转正，随着新项目的结转规模占比逐步提升，利润表的修复有望 逐步体现。

少数股东损益占比持续走高，资产减值压力缓释

2025 年，总体房企少数股东损益占净利润的比重为 25.0%，较 2024 年上升 2.6pct，连续两 年上升，为 2018 年以来的高位。但我们认为少数股东损益占比上升亦可能由结转结构变化所 致，反映部分房企的低权益项目仍在结转周期中。自 2022 年以来房企在拿地和销售端的权益 比例均有所提升，我们预计后续房企结转端权益占比有望稳步回升，助力归母净利润改善。 非并表项目层面，2025 年总体房企应占合联营公司利润同比-66.9%，自 2021 年触顶后持 续回落，我们认为可能存在两方面原因：1）受房地产行业调整影响，表外项目利润规模下 降或表外项目存货计提减值增加所致；2）央国企开发商过去四年在合作开发项目中的并表 主动权有所提升，导致非并表项目收入及利润规模有所下降。

自 2022 年以来，房价持续承压，销售去化节奏放缓，行业整体面临较大的资产减值压力。 然而 2025 年这一压力有所缓释。2025 年，总体房企（可比口径）资产减值损失为 115 亿元， 同比-11.5%，存货跌价计提压力得以缓解，具体来看，可比房企（6 家）中的 5 家房企 2025 年的计提减值金额小于 2024 年，一定程度上反映房价下行压力与房企拿地质量边际改善。

销售：行业集中度提升，分化格局或延续

行业整体降幅收窄，集中度进一步提升

2025 年，总体房企全口径合同销售金额同比-12.4%，降幅较 2024 年收窄 5.9pct，虽同比 有所下滑，但仍优于百强房企平均变动（-19.8%）。8 家样本房企中，7 家房企销售同比负 增长，但其中 5 家降幅较 2024 年缩小，反映房企去库存取得一定成效及近年来新投资优质 项目初步兑现，销售情况边际改善。

整体供货收缩，销售预期保持审慎

根据对各房企业绩会表述的统计，在不考虑当年新增项目于当年供货的假设下，8 家样本房企 2025 年计划总供货同比-11%，供货降幅较 2024 年进一步扩大 2pct。结构上，仅中国金茂的 可售货值同比正增长，反映部分房企仍处于库存消化阶段，供给能力与节奏仍受一定制约。 根据 2025 年报及业绩会的内容，房企管理层普遍对 2026 年的销售市场保持观望态度，销 售目标相对审慎：绿城中国力争 1300 亿元销售目标；越秀地产坚守千亿规模、冲击行业前 十；中国金茂依托 2200 亿可售货值，按 55%去化率实现规模与排名稳中有升，即目标实 现接近 7%的正增长；龙湖集团可售货值超 1000 亿，以量价平衡保障去化；建发国际不设 硬性目标，以销定投稳规模、提市占率；中海、中海宏洋、华润置地依托优质货值，销售 目标保持行业相对领先或保持平稳。 随着房价二阶导转正，尤其是以一线城市为代表的核心城市的预期改善，我们认为布局合 理且近年所获项目占比较高的房企有望呈现销售弹性。

扩张：以销定产，新拓结构持续优化

拿地意愿有所修复，聚焦核心城市

2025 年，总体房企拿地金额同比+23.0%（2024 年为同比-29.7%），增幅创 18 年以来新高， 全口径新增货值同比+19.8%（2024 年为同比-33.3%），拿地强度同比+12.7pct 至 44.2%， 整体投资规模在 2024 年低基数下显著提升。 虽然拿地强度较大提升，但聚焦主流城市、核心地段的投资策略保持不变。具体而言，绿 城中国核心一二线城市新拓货值占比达 86%，越秀地产期末总土储一二线城市占比约 94%， 建发国际一二线城市拿地货值占比达 82%，中国海外发展新增土地储备一线城市占比 73.9%，华润置地新增土储一二线投资占比高达 99%。 当前房企普遍将投资节奏与质量管控深度融合，以“以销定产、精准投放”为原则，拿地 端依然聚焦于一线及强二线核心城市核心区域。拿地战略趋同，但多数房企仍表示其在重 点布局城市的市占率仍有显著提升空间。未来将继续深耕现有核心城市，通过“好信用、 好城市、好产品”策略巩固市场地位，在行业出清过程中实现份额持续提升。

土储延续去化趋势，规模维持相对低位

截至 2025 年末，总体房企拥有全口径土地储备约 1.61 亿平方米，同比-13.9%，连续四年 下降，但降幅较 2024 年收窄 8.0pct，整体土储规模降至 2018 年以来最低水平。过去四年， 房企一方面积极去化存量，另一方面拿地相对审慎，土地储备持续处于消耗阶段。我们认 为短期内行业整体仍将处于去库存周期，“以销定产”的投资策略即意味着头部房企土储规 模或将维持在相对低位。

融资：杠杆从降规模到优结构，融资成本优势巩固

2025 年总体房企有息负债存量 11702 亿元，同比微涨 0.3%。快速去杠杆的进程基本结束， 房企融资端的改善从负债总规模下降，转向为结构的优化，如平均到期年限的拉长以及以 银行贷款为代表的低息渠道融资占比的提升。 年末整体杠杆进一步优化，剔除预收账款后资产负债率为 57.4%，较 24 年末降 1.4pct。 但因销售规模的下降，与回款相关的净负债率指标略有上升，但从债务覆盖角度，资金依 然充足。截至 25 年末，总体房企净负债率 46.3%，较 24 年末升 2.9pct；现金短债比 221%， 较 24 年末降 9pct；现金余额占总资产比例从 11.3%降至 10.5%。 2025 年，总体房企的平均融资成本为 3.14%，同比-0.49pct。具体来看，中国海外发展及 华润置地平均融资利率分别为 2.80%、2.72%，为样本房企中最低。2026 年我们认为可以 继续关注流动性环境的变化，头部房企的融资成本有望进一步下降。 此外，绿城中国于 2025 年 2 月成功发行了 5 亿美元的海外债，标志着中资房企时隔三年后 首次重启美元债融资。此后，房企美元债发行有限恢复，华润置地于 2025 年 11 月成功发 行双币种绿色债券，反映资本市场对内房公司信用风险的担忧有所减轻，后续融资环境有 望进一步改善。

编辑：火腿肠