2026年美伊冲突复杂多变，中国安全资产有望重估——《以港为媒：中国资产安全性价值重估》姐妹篇

沿着 PEG 和 PB-ROE 框架，寻找中国安全资产

1.1 PEG 框架：电力设备、家用电器性价比较高

PEG 框架往往适用于稳定成长的消费/医药股以及科技成长股。中期维度下，我们用 2010 年至今行业的市盈率分位数水平衡量行业的估值，用 2026 年预测 PEG 的倒数衡量性 价比（即气泡大小），气泡越大，行业的性价比越高。其中，成长板块中，电力设备性价比 较高，而在消费板块中，家用电器、医药生物性价比较高。

1.2 PB-ROE 框架：农林牧渔、建筑材料和建筑装饰性价比较高

PB-ROE 框架更适合金融和周期。用 2010 年至今的市净率分位数水平衡量估值水平， 用 2026 和 2027 年 wind 预测的 ROE 的均值衡量盈利能力。尽可能选择盈利能力强、估值水 平相对较低的方向。比如农林牧渔。此外，大金融方面的银行和非银金融、中游周期中的建 筑材料和建筑装饰亦有一定的性价比。而在上游周期中，2026 年以来有色金属涨幅较大， 估值水平略高，能否消化估值取决于通胀能否超预期。

1.3 结合基本面：中国安全资产重估，关注受益、脱敏和对冲三大方向

我们认为，美伊冲突和 4 月财报披露或对市场风险偏好形成压制，而业绩和估值匹配 程度较高、具有边际催化的安全资产或受到资金青睐，在全球风险资金波动率放大的背景 下，中国安全资产有望获得价值重估，三大方向值得关注： （一）受益方向：外部供给冲击扰动背景下，保障能源安全必要性提升，关注我国能源 安全的“压舱石”煤炭，能源安全与 AI 产业革命共振的电力资产，直接受益于油价上涨和 通胀预期的石油石化，以及需求端出现新增量，供给端行业出清的新能源。 （二）脱敏方向：独立景气（创新药）与消费红利（农业、白酒、家电）。医药方面， 2026 年创新药进入盈利周期，出海加速，全球竞争力持续验证。2026Q1 我国创新药 BD 交 易总额突破 600 亿美元，接近 2025 年全年 1357 亿美元总额的一半。农业方面，地缘战略受 益方向，板块处于长周期拐点。猪肉板块仍处产能去化周期尾声，可左侧布局养殖与种业。 白酒方面，批价企稳、茅台提价释放行业复苏信号，估值洼地提高板块安全边际。家电板块， 2026 年以旧换新政策延续+持续的高分红回报+出海全球化，可作为安全底仓。 （三）对冲方向：建筑行业景气度抬升，油价高企背景下，稳增长或是对冲的重要方式， 建筑行业有望受益。雅下水电站顺利开工，有望为建筑行业提供扎实的业绩支撑，在外围不 确定的背景下，以参与施工的中字头基建为代表的安全资产有望迎来价值重估。

受益方向：外部供给冲击扰动背景下，保障能源安全必要性提升

2.1 煤炭：我国能源安全的“压舱石”，战略安全地位有望提升

煤炭是中国能源消费结构中的绝对主导，消费占比远高于日韩和欧美。Energy Institute 数据显示，截至 2024 年，全球能源消费以传统化石能源为主。其中，中东对化石能源消费 依赖度最高，占比近 98%；中南美对化石能源消费依赖度最低，占比近 70%；亚太占比居中 （约 87%）。从能源消耗的绝对量看，亚太、北美、欧洲位列全球能源消耗前三位，且亚太 消耗占比（47.1%）超过北美与欧洲之和（30.9%）。分国别来看，煤炭是中国能源消费结构 中的基本盘，2019-2024 年煤炭在中国消费结构中的比例始终高于 50%，远高于日韩和欧美 国家，后者主要依赖于原油和天然气。

我国煤炭自给率高、对外依存度显著低于原油和天然气，能源供应体系韧性较强。在煤 炭消费为主导的同时，我国煤炭产量屡创新高，煤炭自给率相较原油和天然气显著偏高。国 家统计局和海关总署数据显示，截至 2024 年，我国原煤、原油、天然气分别净进口 5.4 亿 吨、5.5 亿吨、1756.5 亿方，对外依存度分别为 10.1%、72.1%、41.6%。因此，占我国能源 消费过半的煤炭对外依存度极低，对外部环境变化并不敏感，煤炭自给自足的特征也显示出 我国能源供应体系的韧性较强。

我国煤化工产能可对中东原油进口形成一定补位，增强能源安全自主性。WITS 数据显 示，2024 年我国原油进口对中东依赖度为 44.6%，明显低于日韩、但高于美德。尽管我国原 油进口对中东依赖度并不算低，但较为完整的煤化工体系能够提供一定的补位替代作用。

截至 2023 年，我国煤化工产业形成 3 亿吨标准煤/年的煤炭转化能力，当年实现煤炭转 化约 2.5 亿吨标准煤，替代油气当量约 1.3 亿吨，是我国石化能源的重要补充。截至 2024 年， 我国煤炭转化能力进一步上升至 3.15 亿吨标准煤/年，全年实现煤炭转化量约 2.76 亿吨标准 煤，替代油气当量约 1.4 亿吨。2025 年，我国原油进口量 5.78 亿吨，其中从中东进口占比 约 52%（约合 3 亿吨）。如果按照 2024 年我国煤化工替代油气当量 1.4 亿吨的转化能力计 算，每年新增产能大致相当于我国自中东进口原油规模的 47%，可形成一定的补位能力。 油气替代需求升温叠加能源安全重要性凸显，看好煤炭作为国内能源基本盘的安全价 值。需求端，中东地缘冲突持续发酵，供给的不确定性推高风险溢价，油价大涨使得煤炭替 代需求升温。据浙商煤炭团队测算，截至 3 月 13 日，动力煤/原油的单位热值价格比值为 0.35 倍，处于 2019 年以来最低水平，这意味着在相同能量输出的情况下，煤炭的成本优势 相较原油更为突出。供给端，一方面，当前国内煤炭库存较为充足，统调电厂煤炭库存可用 天数超过 30 天，位于 2022 年以来 76.7%分位。另一方面，自 2022 年俄乌冲突以来，我国 已通过《关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知》等政策保障煤炭中长期交易价格运 行在合理区间、平抑煤价波动，且“十五五”规划纲要强调完善煤炭储备体系。 我们认为，在海外油气供应不确定性持续的背景下，煤炭作为保障我国能源安全的“压 舱石”，其战略安全地位有望提升。同时，我国已经建成了全球规模最大、最完整的煤化工 产业体系，当外部供应出现异常波动时，煤化工较强的补位能力可有效保障能源安全。

2.2 电力：能源安全与 AI 产业革命共振，电力资产或迎来重估机遇

新能源在全国能源消费和供给结构中的作用持续提升。消费端看，我国非化石能源消费 占比近年来明显增长。国家统计局数据显示，2019-2024 年，我国水电、风电、太阳能发电 能等非化石能源消费占比从 15.4%增长至 19.8%。供给端看，我国新能源发电占比明显提升。 国家统计局和国家能源局数据显示，2019-2025 年，我国风电和光伏发电合计占比从 8.4%增 长至 21.8%。其中，2025 全年风光发电量总计 2.3 万亿 kwh，可完全覆盖第三产业全社会用 电量（约 2 万亿 kwh）。

建设能源强国首次写进五年规划，外部能源供给不确定性升温的背景下，加快构建新型 电力系统或是中长期战略方向之一。“十五五”规划纲要首次将“能源强国”建设写进五年 规划，并部署了实施非化石能源十年倍增行动、加快构建新型电力系统等五大举措。3 月 22 日，中央财经委员会办公室分管日常工作的副主任韩文秀表示“加快建设新型能源体系，加 强对化石能源的安全可靠有序替代。”在全球地缘摩擦频发、外部能源供给不确定性升温的 背景下，实现我国能源自主可控的紧迫性进一步提升。加快构建新型能源体系，推进新型电 力系统构建、提升清洁能源占比，或将是中长期核心战略方向之一。 据新华社报道，3 月 31 日特朗普表示“即使霍尔木兹海峡仍关闭，他也愿意结束美国 对伊朗的军事行动”。尽管美伊冲突演变为长期战争的可能性有限，霍尔木兹海峡也将“有 条件”开放。但本次事件加剧了全球对“能源自主”的迫切追寻、强化能源安全逻辑，能源 基础设施建设也随之上升为国家战略安全考量。特别是在传统能源价格持续高位运行时，加 速清洁能源发展的重要性明显提升，电力基础设施或将长期受益。从我国优势来看，一方面， 我国已建成全球最大的可再生能源体系，全社会用电量中绿电占比近四成；另一方面，“十 五五”规划纲要把“加力建设新型能源基础设施”作为构建现代化基础设施体系的四项重点 任务之一，并提出要推进非化石能源安全可靠有序替代化石能源，新型能源基础设施或将是 中长期确定性较强的投资领域之一。

能源安全与 AI 产业革命共振，电力资产或迎来重估机遇。（1）从能源安全角度看，霍 尔木兹海峡受阻暴露了以原油运输为代表的传统能源供应链的脆弱性。在国内大力推动新能 源产业发展的背景下，电力作为二次能源的枢纽，兼顾新能源消纳载体与能源系统调节工具 的双重角色，其战略安全地位明显提升。2025 年 12 月，国家发改委、国家能源局印发的《关 于促进电网高质量发展的指导意见》提出，力争到 2030 年初步建成新型电网平台，“西电东 送”规模超过 4.2 亿千瓦，相较 2025 年的 3.4 亿千瓦增长近 24%。为此，国家电网宣布“十 五五”期间固投规模将达 4 万亿元，较“十四五”时期大幅增长 40%，主要用于构建新型电 力系统等方面。另外，雅下水电、海上风电基地等一大批电力战略性工程为我国能源安全自 主保驾护航。（2）从 AI 产业革命角度看，算力爆发重塑了电力消费结构，电力行业的角色 正从“传统基建保障”华丽转变为“数字基建赋能”。据中国信通院预测，2030 年中国数据 中心耗电量将达到 4000 亿千瓦时，占全社会用电量比重将从当前的不足 2%提升至 6%。以 电网为代表的重资产基础设施具有前期投入大、进入壁垒高、较难被技术替代等特点，电力 资产正在迎来 HALO 逻辑下的重估机遇。

2.3 石油石化：油价上涨增厚利润，同时受益于较强的顺价能力和通胀预期

油价中枢或高位震荡，增厚石化行业利润、扩张盈利弹性。4 月 1 日，特朗普表示“美 国将很快从伊朗撤出，但如有需要将进行点状打击”。尽管美伊紧张局势出现缓和迹象，但 考虑到双方核心诉求分歧较大，短期扰动或仍有反复，国际油价可能维持高位震荡。中期而 言，地缘风险担忧持续的背景下，能源安全的重要性提升，进而将拉动各国增加战略性能源 储备，油气资源具备长期需求刚性。因此即使美伊冲突告一段落，油价中枢也可能较冲突前 上移。我们测算 2005 年至今（截至 2026 年 3 月 23 日），全部一级行业相对万得全 A 超额 收益与布伦特原油的相关性后发现，石油石化位列第一，油价上涨可直接增厚原油开采利润、 扩张盈利弹性，行业景气度与油价的相关性较强。另外，油价上涨过程中，石化企业前期低 价库存的升值也将带来报表层面的改观。