2026年键邦股份公司研究报告：键兴伟邦，“小而美”环保助剂赛道中的隐形冠军

环保助剂隐形冠军，赛克领域细分龙头

环保助剂隐形冠军，募投项目赋能成长。山东键邦新材料股份有限公司是一家专业从事 高分子材料环保助剂研发、生产与销售的高新技术企业，专注于高分子材料环保助剂研发、 生产与销售 20 余年，已形成了以赛克、钛酸酯、DBM、SBM、乙酰丙酮盐等高分子材料环保助 剂为核心的产品体系，主要作为稳定剂、催化剂、增塑剂、偶联剂等功能助剂应用于绝缘涂 料、PVC 塑料以及锂电材料等领域。截至 2024 年末，公司的赛克、钛酸酯产能分别达到 3.45/0.8 万吨；其中赛克全球市占率 60%，国内市占率 80%，钛酸酯国内市占率超 40%，公司 为国内赛克、钛酸酯行业龙头企业。2024 年上市募投建设环保助剂新材料及产品生产基地建 设项目（一期包括 5000 吨钛酸正丁酯、2.5 万吨钛酸酯偶联剂及有机钛特用化学品系列、2 万吨偏苯三酸酐），另有新建 1 万吨乙酰丙酮项目，有望助力公司进一步成长。

股权结构较为集中，实控人系董事长朱剑波。截至 2025Q3，公司控股股东、实际控制人 朱剑波拥有超过 20 年精细化工行业的经营管理经验，目前直接持有公司 40.22%的股份，担 任公司董事长。公司董事朱昳君、刘敏、朱春波为朱剑波的一致行动人，分别持有公司股权 8.82%、4.11%、3.82%，一致行动人与朱剑波合计直接持有 56.97%。

从单项冠军企业到多元化助剂产品研发与产业化平台。公司以单项冠军赛克为切入点， 不断丰富产品体系，围绕产业链开发新产品。目前主要产品系列包括赛克、钛酸酯、DBM、SBM、 乙酰丙酮盐等，产品主要作为稳定剂、催化剂、增塑剂、偶联剂等功能助剂应用于 PVC 塑料、 涂料以及锂电材料等领域。其中赛克主要应用于 PVC 稳定剂、耐热漆包线、绝缘漆等，新开 拓领域包括聚氨酯和阻燃剂，其中聚氨酯市场规模和 PVC 相近，预计会拉动较大需求。钛酸 正丁酯下游主要为绝缘漆、漆包线、橡胶，目前公司有给锂电正极供货。DBM/SBM 和乙酰丙 酮盐主要下游为 PVC 稳定剂，但乙酰丙酮盐下游应用同样广泛，未来可能涉及超传导薄膜、 热线反射玻璃膜、透明导电膜的形成剂等。

公司产品持续开拓，产能稳定增长。截至目前，公司核心产品赛克、钛酸酯、DBM/SBM 和 乙酰丙酮盐产能达到 3.45/0.8/0.5/0.42 万吨，目前产品线持续开拓，产品结构持续丰富。

1.1.公司盈利能力优异，业绩表现存在周期

公司业绩表现存在周期性。2019-2021 年公司产能释放推动经营情况持续向好，营收从 3.71 亿元增长至 7.54 亿元，CAGR 为 67.8%；归母净利润从 0.78 亿元增长至 3.29 亿元，CAGR 为 105.4%。2022 年，受地缘政治局势紧张及全球通胀加剧等因素影响，赛克、DBM/SBM、乙 酰丙酮盐等产品下游市场需求减少，公司营收业绩回落。2022 年公司营收为 7.54 亿元，同 比-27.8%，归母净利润 2.43 亿元，同比-26.3%。2023-2024 年，下游市场需求逐渐复苏，公 司产品销量实现同比增长，原材料价格下跌等因素影响，销售价格有所下降。钛酸酯受锂电 行业波动影响销量有所下降，导致了公司经营业绩的下滑。2025 年前三季度公司营收 4.69 亿元，同比-9.5%，归母净利润 1.1 亿元，同比-17.7%。

产品盈利能力优异，期间费用稳步下降。公司核心产品赛克、钛酸酯毛利率水平始终维 持 30%以上，DBM/SBM 业务毛利率维持 15%以上，公司业务整体盈利能力较强。公司持续加强 管理，期间费用率呈下降趋势，2025 年前三季度公司期间费用率为 4.6%，处于较低水平。

以赛克产品为核心，持续开拓其他产品。赛克为公司核心业务，营收占比始终超 50%。 公司持续开拓 DSM/SBM、钛酸酯、乙酰丙酮盐等产品，占比持续提升。2025 年 H1 赛克营收毛 利占比分别为 50.1%和 64.2%，DSM/SBM 营收毛利占比分别为 23.7%和 22.4%，钛酸酯营收毛 利占比分别为 14.7%和 17.4%。

净利率、资产负债率水平优异，ROE 略有下滑。公司净利率和资产负债率优异，净利率 维持较高水平，2025 年前三季度公司净利率为 22.8%，资产负债率仅为 7.8%。随着 2022 年 部分项目投产，公司 ROE 略有下滑。公司产品大部分为国内销售，2024 年国内销售占比为 69.7%。

PVC 行业困境反转，助剂有望同步受益

2.1.PVC 景气逐步回暖，乙酰丙酮等助剂已率先涨价

PVC 市场稳定增长，拉动 PVC 稳定剂市场。根据百川盈孚，我国 PVC 产量保持稳定增长， 2025 年我国 PVC 产量为 2394.2 万吨，同比+7.7%。根据普华有策，全球 PVC 稳定剂市场稳步 扩张，2023 年市场销售额为 88.74 亿元，预计 2030 年将增至 102.1 亿元，年均增长率为 2.02%。其中，中国占全球市场份额超过 30%，日本和北美合计占约 40%。

PVC 景气回暖有望提振助剂需求。2026 年以来，受“反内卷”政策持续深化、差别化电价 试点逐步推行以及出口退税政策取消等多重因素共同驱动，国内 PVC 市场景气度稳步回升， 价格震荡上行。根据百川盈孚，截至 2026 年 3 月 30 日，PVC 价格 5483 元/吨，较年初上涨 28.77%。作为 PVC 加工中不可或缺的关键材料，助剂在提升产品综合性能、优化加工工艺与 拓展应用场景等方面发挥着核心作用。随着 PVC 行情回暖，下游制品企业开工意愿有望增强， 预计将带动对高性能助剂的采购需求逐步释放，助剂行业有望同步受益于本轮景气修复。

乙酰丙酮等部分助剂品种已率先涨价。乙酰丙酮行业当前正处于供给扰动+需求稳步增 长的双重驱动格局。供给方面，自 2021 年以来受产品价格下行的影响，部分企业逐步退出，据企查查数据，河北艾森德 2024 年的参保人数仅为 10 人，较 2023 年的 84 人显著下降，其 1 万吨乙酰丙酮及系列产品产能或将因此受到影响。目前国内主要生产企业包括浙江伟荣、 键邦股份、新华制药、广西金源，海外主要供应商包括德国巴斯夫等。在行业盈利承压的背 景下，行业产能预计持续出清，供给格局有望进一步优化。需求方面，保持稳健增长，根据 QYResearch，全球乙酰丙酮市场规模由 2018 年的 3.38 亿美元增长至 2025 年的 4.45 亿美 元，CAGR 为 4.1%。在国内制造业升级与环保政策推动下，2025 年需求量预计突破 5.2 万吨， 其中环保涂料领域占比 32%，高效农药合成领域占比 27%。我们认为，在供给端收缩、需求端 扩容的共同作用下，行业供需格局已出现结构性改善。从价格表现看，根据百川盈孚，截至 2026 年 3 月 30 日，乙酰丙酮/乙酰丙酮钙价格分别为 2.26/2.41 万元/吨，较低点 1.3/1.3 万元/吨（2025 年 6 月 30 日）分别上涨 9600/11100 元/吨，相较最高报价 4.65/5.0 万元/吨 仍有约 2.39/2.59 万元的上涨空间，价格弹性值得期待。

行业产能持续出清，PVC 助剂景气有望上行。2022 年以来，受行业竞争加剧及供需结构 变化等因素影响，乙酰丙酮盐、赛克、DBM/SBM、ACR 等主流 PVC 助剂产品价格整体回落，其 中 ACR 价格已进入历史底部区间。我们认为，持续的盈利压力有望推动行业内高成本、低效 产能逐步出清，加速行业进入洗牌整合阶段。展望未来，随着供给端集中度持续提升，叠加 环保政策趋严加速铅盐等传统热稳定剂的替代需求释放，PVC 助剂行业供需结构有望迎来边 际改善。在此背景下，其他助剂品种亦有望复制乙酰丙酮盐的价格修复路径，实现企稳回升， 迎来阶段性修复机遇。

2.2.钛酸酯：行业产能供给集中，下游需求持续拉动

钛酸酯性能优异，下游应用广泛。钛酸酯偶联剂能改善高分子材料与填料之间界面特性， 分子中的部分基团可与无机物表面的化学基团反应，形成牢固的化学键合，另一部分基团则 有亲有机物的性质，可与有机物分子反应或物理缠绕，从而把两种性质不相同的材料牢固结 合起来，同时具备良好的耐热性下游应用广泛。目前其下游为绝缘漆，漆包线，橡胶，逐步 开拓锂电正极市场。 国内产能以为键邦股份和和瑞东精细化学为主。国内产能以为键邦股份和和瑞东精细化 学为主。钛酸酯国内企业主要为键邦股份和山东和瑞东精细化学为主，其中键邦股份和和瑞 东精细化学产能分别为 8000 吨和 10000 吨，其中键邦股份国内占比超过 40%。海外企业以杜 邦为主，其他生产企业包括科莱恩和巴斯夫。

下游需求持续增长。钛酸酯核心下游为绝缘漆，漆包线，橡胶，逐步开拓锂电正极市场。 ①耐热漆包线和绝缘漆下游主要为新能源车、机器人、商业航天等产品，目前处于需求提升、 不断放量阶段，同时扩建各类高性能绝缘漆 5.5 万吨，也将大力拉动赛克在绝缘漆和耐热漆 包线的需求有望拉动需求。②橡胶下游主要为家具，建筑，汽车等领域，随着我国汽车工业 快速发展以及城镇化进程的逐步推进，国内橡胶产量近年来稳步上涨。③新开拓领域锂电正 极，受新能源车产量上升的影响，国内锂电正极材料出货量增长。

下游新需求橡胶助剂和锂电正极。合成橡胶具有高弹性、绝缘性、气密性、耐油、耐高 温或低温等性能，广泛应用于建筑、汽车、家具等领域。随着我国汽车工业的快速发展和城 镇化进程的不断推进，我国汽车与建筑等行业对橡胶的需求不断提升。根据国家统计局的数 据统计，我国合成橡胶产量从 2012 年的 397.39 万吨增长至 2023 年的 909.7 万吨，2023 年 同比增长率达到 8.2%，年均复合增长率达到 7.82%。受益于动力及储能市场需求的增长、技 术的创新与突破，中国正极材料出货量保持持续增长。根据中商产业研究院，2024 年中国锂 电池正极材料出货量 335 万吨，同比增长 35.08%，2025 年上半年中国锂电池正极材料出货 量已达到 210 万吨，同比增长 53%。中商产业研究院预测，2025 年全年中国锂电池正极材料 出货量将达到 445 万吨，持续看好锂电池正极需求。