2026年海菲曼北交所新股申购报告：稀缺高端电声品牌，品牌跻身全球HiFi耳机第一梯队

业务：高端电声“小巨人”，拥有自主品牌“HIFIMAN”

海菲曼是国内少数拥有全球影响力的高端电声品牌商，主要从事自主品牌 “HIFIMAN”终端电声产品的设计、研发、生产和销售，公司产品包括头戴式耳机、 真无线耳机、有线入耳式耳机、播放设备等。公司专注“还原最真实声音”，产品定 位高端电声市场，致力于为全球用户提供 HiFi（High-Fidelity，高保真）级听音享 受。

公司掌握电声核心技术并自研 R-2R 架构 DAC 和纳米振膜扬声器两大关键电声 元器件，截至 2025 年 9 月末拥有发明专利 84 项。 公司在江苏昆山、广东东莞、惠州、天津等地设立多个业务主体，以境内主体 为核心建立主要产品全链条闭环的主、配件供应体系，完成产品研发以及高效率、 高品质、规模化生产。公司依托京东、天猫、抖音、亚马逊、AliExpress、Shopee、 自建官网商城等线上平台和线下授权经销商结合的方式服务全球消费者。近年来， 公司不断推出细分领域内具备独特技术的 HiFi 头戴式耳机、真无线耳机、播放设备 等，产品线丰富并且保持较高频率的更新迭代，盈利模式稳定且可持续。

1.1、 产品：深耕中高端耳机和播放设备领域，推出头戴式耳机几十种

公司经过多年持续的研发投入和技术积累，掌握了中高端耳机和播放设备领域 的核心技术，主要产品包括头戴式耳机、真无线耳机、有线入耳式耳机、播放设备 等终端电声产品。

（1）头戴式耳机

头戴式耳机主要应用于高保真音乐欣赏、专业音乐制作、高精度监听等场景， 区别于入耳式耳机，其通常由两个耳罩、一个头带以及连接到音频源的导线或无线 连接器件组成，可以在其导线前接入耳机放大器来改善音质和调整音色。由于头戴 式耳机覆盖或环绕耳朵，通常比入耳式耳机拥有更舒适的佩戴体验，并且由于驱动 单元更大，一般具有音质高保真、声场立体感强等特点。公司经过多年技术及产品 迭代，推出了几十种型号的头戴式耳机。

① 独立头戴式耳机

海菲曼为追求 HiFi 级听感，坚持在平面振膜耳机领域深耕。公司自研核心元器 件纳米振膜扬声器综合应用纳米厚度振膜技术、隐形磁体结构技术、低高频响应均 衡技术、振膜质量分布调整等先进技术，大幅度提升振膜效率，降低对磁场强度的 要求，显著降低磁路的重量，并减少了对高标号稀土材料磁体的依赖，降低生产成 本，该产品频响范围达到 6Hz-100kHz，大幅超过主流动圈式扬声器（一般频响范围 为 20Hz-20kHz，部分高端产品达到 5Hz-50kHz），且避免了动圈式扬声器的锥形结构 分割振动导致的失真问题，全面应用于公司头戴式耳机产品。公司中高端各价位产 品在频响范围、总谐波失真、灵敏度等核心指标上相比国际知名品牌竞品具备较强 竞争力，受到全球发烧级耳机市场认可。

②静电耳机系统

公司是全球少数全面掌握静电耳机技术的厂商之一。静电耳机系统由搭载静电 扬声器的头戴式耳机和专用功放设备组成，相较于其他发声单元，静电扬声器失真 率低、重放频率宽，但其结构精密，对材料要求较高，通常为人工装配调试，且必 须搭配独立专用耳放电路使用，综合成本高昂。 目前全球仅少数公司完全掌握静电扬声器生产工艺，一般用于少数超高端产品， 如森海塞尔的 HE1 价格高达五十万元。公司代表性产品 SHANGRI-LA 香格里拉静 电耳机系统是一款采用静电技术的旗舰级开放式耳机，是 HiFi 音频产品中的明星产 品。

（2）真无线（TWS）耳机

真无线耳机是在蓝牙技术不断升级的基础上，由于传输带宽的不断提高，使得 真无线立体声（TrueWirelessStereo，缩写为 TWS）技术实现应用，创新出现的两个 扬声单元（即左耳和右耳）之间没有传统的物理线材连接的产品。近年来，以苹果、 三星、华为、小米为代表的智能手机厂商不断推动手机无孔化，带动真无线耳机普 及，但市场上无线耳机产品主要作为智能手机的配件，侧重功能性，且其 DAC（数 模转换器）功能集成于无线主控芯片，较难在有限功耗下实现高精度解码。 公司基于自身在关键声学元器件雄厚技术实力，以及公司工业设计对人体工学 和结构设计的整合能力，于 2023 年推出内置 R-2R 架构 DAC 的真无线耳机 SvanarWireless，通过“全链路”设计创新 TWS 耳机音质提升的方案，实现公司无 线耳机产品收入快速增长。从有线入耳式耳机到真无线耳机，公司产品经历了十余 年的迭代演变。

（3）有线入耳式耳机

有线入耳式耳机是指可以通过音频线与电脑、智能手机连接的，使用时塞入耳 道的机型较小的耳机，具有音质细腻、方向感较强、小巧轻便、佩戴舒适等优点， 用于音乐播放等视听娱乐领域和移动办公，也作为消费电子产品的配套产品。公司 的入耳式耳机随着市场需求迭代，自设立之初推出首款产品 RE1 后，不断迭代升级， RE1000、RE2000 等都成为饱受好评的经典产品。2023 年，公司推出了全新的旗舰 级入耳式耳机 Svanar，继承前代产品的黄铜腔体和拓扑振膜并升级佩戴感受。此外， 公司亦推出部分颈挂式耳机，该类产品通过一个围绕用户颈部的带子来连接耳机单 元，运用蓝牙技术传输音频，适合运动或通勤等场景使用。

（4）播放设备

根据使用场景，公司的播放设备可分为便携播放器、台式播放器两大类：便携 播放器（随身听）指体积小、重量轻便于随身携带的媒体播放器，公司是国内最早 一批推出便携式 HiFi 播放器的厂商，自首款产品 HM801 奠定品牌基础后，持续创 新推出 HM901R、HM1000、R2R2000 等型号；台式播放器是 HiFi 音乐欣赏的主流 设备，包括解码设备、功放设备、解码耳放一体机等。2022 年，公司收购了广州高登音频技术有限公司持有的模拟耳机放大器及数字解码耳放一体机相关资产和技术， 整合后于 2023 年联合推出的“序曲”、“小夜曲”等耳放、解码耳放一体机受到市场 广泛好评。

收入端：公司主营业务主要从事自主品牌“HIFIMAN”终端电声产品的设计、 研发、生产和销售，公司产品包括头戴式耳机、真无线耳机、入耳式耳机等。 2022-2025H1，公司主营业务收入分别为 15,346.35 万元、20,197.01 万元、22,657.35 万元和 10,729.43 万元。 2022-2025H1 头戴式耳机的销售收入分别为 11,931.36 万元、14,941.59 万元、 16,629.62 万元、7,916.55 万元，公司持续推出 AryaOrganic、ANANDANano 等新品， 并对 EditionXS、Sundara 等经典款改款升级，带动头戴式耳机产品在保持整体销售 快速增长的同时，产品均价进一步提升；2023 年及 2024 年，公司真无线耳机的销售 额实现了显著增长，从 2022 年的 82.78 万元增至 2024 年的 2,123.90 万元，占比也从 0.54%增长至 9.37%。 2022 年，有线入耳式耳机收入较高主要原因为公司推出大众消费级的颈挂式耳 机，当期销量较大但毛利率较低，后续未再进一步进行该类产品的拓展，因此销售 收入下降。公司销售的播放设备是公司核心产品的重要配套产品。为进一步加强公 司在该领域的技术积累及品牌号召力，公司完成对高登音频相关资产和技术的整合 后，于 2023 联合推出的“小夜曲”、“序曲”等解码耳放一体机受到市场广泛好评。 公司播放设备的销售额持续较快增长，近三年年均复合增长率达到 29.48%。

产量&销量端：2022-2025H1，头戴式耳机销量分别为 59,759 个、79,929 个、79,150 个和 39,042 个，产销率分别为 74.06%、97.44%、84.19%和 87.23%，头戴式耳机产 销量变动与营业收入变动趋势相符，各年产销率均保持在较高水平，公司不断推出 市场竞争力较强的新产品，带动收入的增长；真无线耳机销量分别为 2,125 个、21,001 个、39,371 个和 12,114 个，产销率分别为 80.07%、45.09%、113.05%和 105.34%， 2023 年、2024 年真无线耳机销量快速增长；有线入耳式耳机销量分别为 84,626 个、 31,707个、16,648 个和 1,352 个，产销率分别为68.18%、1,012.36%、254.44%和 114.29%； 播放设备销量分别为 3,642 个、4,832 个、5,793 个和 3,532 个，产销率分别为 61.28%、 70.71%、68.76%和 81.76%。

价格&销量端：在发烧级电声客户群体内，追求高端品牌不仅是追求更好的听 觉感受，也是对品牌价值的认同，客户愿意为 HiFi 级听音体验以及 HiFi 品牌支付更 高的溢价。因此，公司产品定价较高，2022-2024 年头戴式耳机销售单价分别为1,996.58 元、1,869.36 元、2,101.03 元；售价 2,000 元以上头戴式耳机、1,000 元以上 其他耳机销售收入合计占比分别为 64.29%、72.19%、61.35%。

主要客户：2022-2025H1，海菲曼向前五名客户销售金额分别为 3372.32 万元、 3651.81 万元、3234.26 万元、1734.67 万元，公司前五名客户销售收入占当年营业收 入的比例分别为 21.95%、17.95%、14.26%和 16.15%。

地区：2022-2024 年，公司境外销售收入占主营业务收入的比重分别为 70.30%、 66.22%和 66.44%，境外市场主要为美国、欧洲、日韩等经济发达、消费市场成熟的 国家和地区。作为一家面向全球市场的电声品牌公司，为了更好地服务全球消费者， 公司在美国、荷兰、日本、韩国设立了境外子公司。

1.2、 财务：2025Q1-3 实现营收 1.64 亿元，归母净利润 5,035.42 万元

2025Q1-3，公司实现营业收入 1.64 亿元，同比增长 13.23%，归属于母公司所 有者的净利润为 5,035.42 万元，同比增长 29.49%。由于市场规模的增长和公司在研发、销售方面的持续投入，公司营业收入保持了较快速度的增长，近三年复合增长 率 21.49%。

2025Q1-3 公司综合毛利率为 66.88%。公司毛利率保持在较高水平，主要原因 为：一是公司通过极低功耗高精度数模转换技术、新型纳米振膜电声转换技术、WiFi 流媒体音频技术等核心技术的持续研发与规模化应用，推动产品性能不断提升及快 速迭代，在维持较高产品售价的同时，通过自研核心部件有效降低生产成本；二是 公司自有品牌经过近 20 年的持续经营，凭借良好的音质表现和用户口碑，结合持续 的品牌宣传投入，在全球高端音频市场建立了较高的品牌认知和溢价能力；三是公 司销售以境外为主，主营业务收入中境外占比为 65%至 70%，主要销往美国、欧洲、 日韩等经济发达、消费市场成熟的国家和地区，这些市场消费者对高品质产品具有 较高的支付意愿和品牌忠诚度；四是公司积极向上游供应链延伸布局，降低了五金 件、PCB 及组装等环节的成本；五是公司资源倾斜于高毛利产品研发与销售，通过 优化岗位设置及扁平化管理架构使得公司运营效率较高。

期间费用基本保持稳定，成本控制能力较强。2021 年-2025Q1-3，期间费用率分 别为 33.90%、34.27%、32.95%、34.74%、33.22%。

净利率受毛利率及期间费用率的综合影响，呈现波动趋势，2025Q1-3 为 30.62%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）