2026年乐舒适公司研究报告：从中国制造到中国品牌，卫生用品龙头亮剑非洲出海全球

公司概况：快速成长的非洲卫生用品新星

1.1. 公司简介：非洲纸尿裤和卫生巾销量第一品牌

乐舒适是非洲纸尿裤和卫生巾销量第一的跨国品牌。乐舒适成立于 2009 年，2025 年 11 月港股上市。公司主营产品为婴儿纸尿裤、卫生巾、婴儿拉拉裤及湿巾（2024 年 前述产品营收占比分别为 75%、17%、5%、3%），主要销售市场为非洲等新兴市场（2024 年非洲、拉美营收占比分别为 98%、2%）。根据弗若斯特沙利文数据，以 2024 年销量 计，公司在非洲婴儿纸尿裤和卫生巾市场份额分别达到 20.3%和 15.6%，均位居市场第 一。2024 年公司营收/归母净利润分别为 4.54 亿美元/9500 万美元，2022-2024 年公司营 收/归母净利润 CAGR 分别为 19%/127%。

1.2. 发展历程：从外贸业务转型全产业链本地化企业

乐舒适的发展历程是典型的中国制造业出海与本土化深耕样本。公司脱胎于森大集 团的快速消费品业务（森大集团：成立于 2004 年，深耕非洲贸易，成功孵化了乐舒适公司， 由乐舒适创始人沈延昌、杨艳娟夫妇创立），通过精准把握新兴市场需求，逐步完成了从 贸易分销到本土化制造、再到品牌独立运营的进化。其核心成长逻辑在于将中国成熟的 供应链与生产管理模式，系统性地复制并适配于非洲等高增长、低渗透的新兴市场。 第一阶段：品牌孵化与渠道探索（2009-2017 年）。2009 年乐舒适作为森大集团内部 业务分部于加纳诞生，以 Softcare 品牌切入西非婴儿纸尿裤市场，初期采用“中国生产、 非洲销售”模式。公司快速构建多品牌矩阵（如 Maya，Veesper），并依托森大集团成熟 的经销网络进行渠道下沉，深入社区与村镇，初步建立了广泛的终端覆盖。 第二阶段：战略转型与产能本地化（2018-2021 年）。2018 年是关键转折点，公司启 动“供应链革命”，在加纳建设首条生产线，开始从贸易商向制造商转型。本土化生产有 效规避了高额关税、缩短了供应链周期，使公司能够以极致性价比（单片纸尿裤售价低 至约 8.3 美分）快速抢占市场。至 2021 年，公司已初步建立起跨越多国的本地产能。 第三阶段：独立运营与加速扩张（2022 年至今）。2022 年，乐舒适从森大集团分拆 并成立为独立运营平台，以聚焦卫生用品赛道。此后公司进入加速扩张期：产能方面， 截至 2025 年 4 月，在非洲 8 国拥有 8 个生产基地及 51 条生产线，婴儿纸尿裤年产能超 63 亿片。市场地位方面，以 2024 年销量计，在非洲婴儿纸尿裤和卫生巾市场的份额分 别达到 20.3%和 15.6%，均排名第一。公司于 2025 年 11 月成功在港交所主板上市。

1.3. 股权结构：股权集中，创始人夫妇为第一大股东

公司股权结构集中，实控人及第一大股东为创始人沈延昌和杨艳娟夫妇。截至 2025/12/10，公司第一大股东 Century BVI 持股 53.55%，Century BVI 由创始人沈延昌及 其妻子杨艳娟分别通过 BVI 持有 51%和 49%的股份。乐舒适 CEO 罗继超（持股 5.56%）， 非执行董事及森大集团高管周仁伟等原始股东通过各自的 BVI 公司合计持股 13.96%， 员工持股平台合计持股 12.2%，IFC 持股 2.42%，公众股东持股 16.87%（其中基石投资 人合计持股 6.65%）。

1.4. 财务数据：盈利能力提升，存货周转加快

从营收结构看，公司产品结构和地区构成逐步多元化。从产品结构看，2022-2024 年 纸尿裤收入占比从 78%下降至 75%，卫生巾收入占比从 13%提升至 17%；从地区构成 看，2022-2024 年非洲营收占比从 99.9%下降至 97.9%，拉丁美洲营收占比从 0.1%提升 至 2.1%。由此可见公司正在积极拓展多品类及拉美等增量市场。

从盈利水平看，2022-2024 年公司归母净利率逐年显著提升。2022-2024 年乐舒适毛 利率从 23.0%提升至 35.2%，主要受益于纸浆、无纺布、SAP 等原材料价格下降。结合 期间费用率持续优化，2022-2024 年公司归母净利率从 5.7%显著提升至 20.9%。分产品 看，2022-2024 年各产品毛利率均有所提升，其中湿巾和卫生巾毛利率提升幅度较大、 毛利率水平相对较高，拉拉裤毛利率水平相对平稳。

从存货周转看，2022-2024 年乐舒适存货周转天数经历了先延长、后改善的过程。 2022/2023/2024 年公司存货周转天数分别为 140/152/141 天，2023 年存货周转天数有所 延长，我们判断主因 2023 年原材料价格显著下降，公司相应增加了备货，2024 年随扩 产及销售增加，存货周转天数回落，2025 年以来进一步缩短。

新兴市场卫生用品行业：增长较快，空间广阔，非洲市场较集中

2.1. 非洲市场：较高出生率+较低渗透率，卫生用品行业增速较快

非洲卫生用品市场规模不及中国和欧美，但增速显著领先。从行业规模看，2024 年中国/欧洲/拉丁美洲/北美/非洲/日本/中亚婴儿纸尿裤、拉拉裤及卫生巾市场规模分别为 143/94/77/52/38/15/5 亿美元，非洲市场规模不及中国和欧美发达国家。从增速角度看， 2020-2024 年非洲/中亚/拉丁美洲/中国/北美/欧洲/日本婴儿纸尿裤、拉拉裤及卫生巾市 场规模 CAGR 分别为 6.8%/4.5%/2.7%/2.0%/1.2%/0.7%/0.5%，非洲、中亚、拉丁美洲卫 生用品市场增长趋势较好，显著快于欧美地区。

非洲卫生用品市场较快增长主要来自高出生率及渗透率提升驱动。据世界银行， 2023 撒哈拉以南非洲地区、中东与北非地区国家人口粗出生率分别为 3.32%、2.30%， 显著高于北美洲（1.05%）、中国（0.64%）、日本（0.60%）。另一方面，由于经济欠发达， 非洲地区卫生用品渗透率较低，2024 年非洲婴儿纸尿裤和拉拉裤市场渗透率约 20%、卫 生巾市场渗透率约 30%，我们判断非洲地区卫生用品渗透率处于持续提升过程，驱动卫 生用品市场规模的较快增长。

2.1.1. 纸尿裤：市场规模较大，稳健增长，集中度较高

行业规模：2024 年 26 亿美元，2020-2024 年 CAGR6.2%

2020-2024 年非洲纸尿裤市场规模从 20 亿美元增至 26 亿美元，CAGR6.2%。2024 年非洲纸尿裤市场中南非、东非、中非、西非和北非的占比分别为 13%/14%/6%/34%/32%。 南非市场规模从 2.84 亿美元增至 3.45 亿美元，CAGR5.0%；东非市场规模从 2.63 亿美 元增至 3.57 亿美元，CAGR7.9%；中非市场规模从 1.16 亿美元增至 1.61 亿美元， CAGR8.7%；西非市场规模从 7.16 亿美元增至 8.93 亿美元，CAGR6.5%；北非市场规模 从 6.59 亿美元增至 8.44 亿美元，CAGR6.1%。在非洲人口持续增长和城市化进程加快 的背景下，消费者对婴儿护理产品的需求日益增加，带动非洲纸尿裤市场较快增长。

竞争格局：2024 年销量 CR5 为 61%，乐舒适排名销量第一、销售额第二

非洲纸尿裤市场竞争格局较为集中，2024 年前五大品牌销量市场份额合计达到 61%。2024 年乐舒适纸尿裤销量 40 亿片、销售额 3.34 亿美元，销量、销售额市占率分 别为 20.3%、17.2%，排名销量第一、销售额第二。其中乐舒适纸尿裤销量在 2023-2024 年增长 10.2%，远高于其他竞争者。

2.1.2. 卫生巾：增长较快，市场规模和集中度低于纸尿裤

行业规模：2024 年 8.5 亿美元，2020-2024 年 CAGR8.7%

2020-2024 年非洲卫生巾市场规模从 6 亿美元增至 8.5 亿美元，CAGR8.7%。2024 年非洲卫生巾市场中南非、东非、中非、西非和北非的占比分别为 21%/28%/5%/23%/23%。 南非市场规模从 1.31 亿美元增至 1.80 亿美元，CAGR8.2%；东非市场规模从 1.74 亿美 元增至 2.43 亿美元，CAGR8.7%；中非市场规模从 0.30 亿美元增至 0.43 亿美元， CAGR9.0%；西非市场规模从 1.33 亿美元增至 1.93 亿美元，CAGR9.8%；北非市场规模 从 1.43 亿美元增至 1.96 亿美元，CAGR8.2%。随着经济水平的提升和消费者健康意识 的增加，女性对卫生巾等个人护理产品的需求不断上升。

竞争格局：2024 年销量 CR5 为 41.3%，乐舒适排名销量第一、销售额第二

卫生巾市场竞争格局较为集中，2024 年前五大品牌合计市场份额为 39.8%。2024 年乐舒适卫生巾销量1606万片、销售额7620万美元，销量、销售额市占率分别为11.9%、 15.6%，排名销量第一、销售额第二。其中乐舒适卫生巾销量在 2023-2024 年增长 22.0%， 远高于其他竞争者。

2.1.3. 拉拉裤：市场规模较小，增长趋势较好

2020-2024 年非洲拉拉裤市场规模从 3.0 亿美元增至 3.9 亿美元，CAGR7.2%。2024 年非洲拉拉裤市场中南非、东非、中非、西非和北非的占比分别为 16%/21%/5%/18%/39%。 2020-2024 年非洲拉拉裤市场稳步增长，尤其是东非和中非，得益于年轻人口的增加和 中产阶级的崛起，同时品牌本地化和产品创新推动了市场扩张。

2.2. 其他新兴市场：市场规模大于非洲，增速趋缓

拉丁美洲和中亚纸尿裤市场增长趋于平缓。2024 年拉丁美洲婴儿纸尿裤市场规模 48 亿美元，2020-2024 年 CAGR 为 2.3%。相比非洲纸尿裤市场，拉丁美洲规模更大， 但增长相对平稳，我们判断主因拉美地区出生率低于非洲，而由于经济水平高于非洲， 纸尿裤渗透率也相对高于非洲（2023 年拉美和加勒比海、中亚、非洲地区人均名义 GDP 分别为 10583、5459、1898 美元）。据弗若斯特沙利文，2024 年中亚婴儿纸尿裤市场规 模 3 亿美元，预计 2024-2029 年期间中亚婴儿纸尿裤市场保持平稳发展。

拉丁美洲卫生巾市场增长趋于平缓，中亚卫生巾增长较快。2024 年拉丁美洲卫生巾 市场规模 14 亿美元，2020-2024 年 CAGR 为 2.7%。相比非洲卫生巾市场，拉丁美洲规 模更大，但增长相对平稳，我们判断主因拉美地区卫生巾渗透率相对高于非洲。据弗若 斯特沙利文，2024 年中亚卫生巾市场规模 1 亿美元，预计 2024-2029 年期间中亚卫生巾 市场规模有望实现翻倍，CAGR 为 14.9%，我们判断主因中亚女性卫生巾使用率较低， 随着经济水平和城市化率的提升，卫生巾使用率有望加快提升。

拉丁美洲婴儿拉拉裤市场增长相对快于纸尿裤和卫生巾，中亚拉拉裤市场发展平稳。 2024 年拉丁美洲婴儿拉拉裤市场规模 15 亿美元，2020-2024 年 CAGR 为 4.0%，相较拉 美纸尿裤及卫生巾市场规模增速略快，我们认为可能由于拉拉裤作为消费升级品类，拉 美市场渗透率仍在提升。2024 年中亚拉拉裤市场规模 1 亿美元，据弗若斯特沙利文，预 计到 2029 年维持该规模。

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