2026年迪威尔公司研究报告：深海油气与燃气轮机业务驱动超4倍利润增长

问：深海油气与燃气轮机的核心部件潜在市场规模有 多大？

深海油气和燃气轮机的先进金属部件均有严格的产品要求，因为它们需 要在高压力、强腐蚀、低/高温度的严苛环境下运行。 我们的测算显 示，2028年全球水下油气生产系统（SPS）承压部件和燃气轮机关键旋 转部件的市场规模预计分别为每年100亿元和220亿元，而2024年分别 为80亿元和160亿元。随着全球先进锻件产能可能持续趋紧，我们认为 这些下游领域为迪威尔提供了广阔的增长空间，而据估算公司2025年全 球市场份额皆不足10%。

SPS部件——100亿元潜在市场空间（2028年）...

SPS是安装于海底的关键海上油气生产/开采设备，负责将油气从深海油井开 采并输送至水面的处理和储存设施。它主要由深海采油树和管汇组成： 深海采油树是在油井钻探完毕后安装的。本质上，采油树是油井阀 门、油管和接头的集成装置。它通过防止油气从油井中泄露到环境 中，并控制、引导和输送油井到管汇中流体的流量/压力，以此来控制 油气开采; 管汇作为多台深海采油树的枢纽，汇集各井流体，并通过流管输送至 水面平台/FPSO中。管汇同时提供额外的压力隔离层，当中安装了传感 器和仪表，并负责调节/输送电力、液压和化学品至采油树中。 对于这两者，专用承压合金部件（如阀体、管件、连接器）都至关重要，因 为它们不仅需要承受SPS的重量，还要承受高压力、极端温度以及来自环境 的强腐蚀性。本质上，它们是支撑持续25年以上海上油气连续开采的”龙 骨“。

通过结合自上而下和自下而上的分析方法，我们的测算显示2025年SPS承压 部件（包括锻造、机加工、堆焊、涂层及组装）的市场规模为9 0亿 元，2028年有望升至100亿元，而2029-30年稳定在约90亿元。作为该部件 国内唯一的成规模制造商，迪威尔2024年的市场份额为5%，我们预计2030 年这一比例有望超过25%。

由海上油气勘探开发资本支出上升推动

我们认为海上油气勘探开发及资本支出比陆上更稳健和更可持续，尤其是在 深海（深度>200米），主要得益于更低的增量单位成本：1）产量更高：由 于海上未开发储量远高于陆上；2010-20年代，深海的新发现储量约为陆上 的16倍；2）成本更低：根据Rystad Energy数据，浅海大陆架（37美元/桶） 和深海（43美元/桶）的平均盈亏平衡油价仅次于中东陆上水平（27美元/ 桶）。 因此，瑞银中国油气团队预计2028年海上油气资本支出将达到2720亿美元 （2024-28年CAGR为7%），并有望在2031年再次提速。我们估计，其中 约50%的资本支出用于设计、采购、施工和安装（EPCI），这或为海上油气 集成设备制造商和服务提供商（如TechnipFMC）提供了的可观的销售机 会。由此，我们预计即将到来的强劲海上EPCI上行周期，将利好上游SPS设 备及其部件供应商。SPS占海上油气资本支出总额约6%，即2028年150亿美 元。

燃气轮机部件——220亿元潜在市场规模......

与SPS类似，燃气轮机同样需要经锻造的合金作为旋转部件，主要包括转子 轴、压气机盘和涡轮盘，这些部件需承受极端离心载荷和热应力作用，而且 不能发生断裂，否则对设备运营将带来重大影响。 深海锻件的性能由承受静态压力和腐蚀环境的能力决定，而燃气轮机的旋转 部件的性能则取决于低周疲劳（LCF；即更少因为离心应力出现微裂纹）和 抗蠕变性（在高温恒应力下的抗变形能力）。这要求严格控制的金属晶体结 构，而这只能通过先进的锻造工艺实现，例如： 低周疲劳：要求金属 具备极其细化且组织均匀的晶粒大小，这需要通 过精确控制的锻造实现； 抗蠕变性：取决于材料纯度以及先进的热处理/等温锻造技术。

基于上述分析，2028-30年轻型燃气轮机的三个关键旋转部件或为迪威尔 （公司拥有生产这些部件的锻造与加工能力）带来每年220亿元的市场空 间。尽管收入规模很小（24年约200万元，不到总收入1%），但公司近期 公告7亿元的产能扩张计划，相当于2024年收入的62%，贝克休斯和三菱重 工为两家现有客户。

由AI数据中心带动的快速电厂建设驱动

瑞银公用事业团队预计，AI数据中心（AIDC）热潮将支撑2025-28年燃气轮 机需求达每年20吉瓦，较AI上行周期前的每年70吉瓦提升约30%，基于以 下假设：1）考虑到电力供应，新建数据中心项目的电力备用容量 为30%；2）50%的新增电力供应来自燃气轮机（燃气是一种相对可靠、稳 定、清洁且对电网友好的化石燃料）。此外，我们预计轻型燃机的渗透率将 小幅提升，包括航改型和轻型工业燃机，因为其更能满足AIDC快速建设所 需的离网发电需求。相比之下，重型燃气轮机在申请许可和电网接入时需要 更长的交付周期。目前建造一台轻型燃机需要2-4年，而重型燃机则需要3-5 年。

问： 2025-30年迪威尔能否实现4倍+的净利润增长？

很有可能。凭借核心制造能力，叠加温和的竞争格局和全球供应趋紧态 势，我们认为迪威尔能够通过以下路径扩张市场份额：1）订单量份额 增长：凭借更具成本效益的产品和更及时的交付能力，从欧美同行手中 抢占市场份额；2）订单金额及附加值提升：通过制造环节的延伸，从 单一的锻件制造扩展至机加工、堆焊、涂层及部件组装。这将驱动公司 全球SPS部件市场份额从2024年的5%提升至2030年的约26%，推动公 司深海/总收入25-30年CAGR达 28%/19%，净利润CAGR达31%，主要 得益于SPS部件的利润率更丰厚。

迪威尔的先进制造能力确保质量和效率领先......

深海采油树和整个SPS需要在几乎不间断运行25年以上的同时，能承受高 压、高/低温（树体内外部）、强腐蚀等恶劣深海环境。因此，这对承压锻 件（如采油树/阀体、油管悬挂器、井口连接器）提出了严格的性能要求， 在整个服役期间内，这些结构、密封部件是确保高压流体在采油树在树内正 常流动的关键。 于2008-09年，迪威尔已成功成为TechnipFMC、斯伦贝谢和贝克休斯三大海 上油服（23年合计市占率>90%）的锻件供应商，并且得益于其卓越的制造 能力，公司2010年代初开始为其供应水下采油部件。

...潜在的全球供应趋紧推动......

迪威尔的竞争对手主要是欧盟和美国的私营企业，这些公司下游应用广泛， 除深海油气外，还包括发电（燃气轮机和核电）、航空航天及国防。由于进 入门槛高，基本不存在来自其他中国同行的竞争。 在全球范围内，我们认为燃气轮机（AIDC驱动）、商用飞机（更多飞机退 役）以及欧洲国防装备（如ReArm Europe计划、美日国防支出上升）的同 时处于超级上行周期，或占据迪威尔同行的大部分现有锻造和机加工产能。 因此，我们认为行业有限的资本支出增长难以跟上需求。 其中，Wyman Gordon / FOMAS 规模或远大于迪威尔，其同时也是全球航 空航天及国防/燃气轮机市场的主要供应商。我们认为，这种挤出效应或许 能使迪威尔能够迅速在深海油气领域占据份额，因为油服巨头的订单正迅速 堆积，且其正将更多制造环节外包给供应商。

...从而在高度集中的客户群体中实现市场份额快速增长

海上油气服务市场（迪威尔的下游市场）呈寡头垄断格局（CR4=99%）。 迪威尔长期以来一直是这四家参与者的核心供应商，拥有良好的往绩和较高 的客户粘性。我们认为迪威尔可以依托其客户网络，切入全球主要的深海油 气项目。

展望未来，我们认为迪威尔正通过两个方面，在TechnipFMC等核心客户中 实现份额快速提升：1）凭借更具成本效益的产品和更及时的交付能力，从 欧美同行手中夺取订单销量份额；更重要的是，2）通过制造环节的延伸， 从单一的锻件制造扩展至机加工、堆焊、涂层及部件组装，提升订单金额及 附加值。

事实上，迪威尔的深海收入趋势与TechnipFMC和SLB的水下生产系统收入高 度相关（SLB现控制着OneSubsea，一家SLB、Subsea 7，和Aker的合资企 业，但未披露深海和陆上生产系统的拆分）。根据Westwood Energy深海采 油树中标预测及我们的测算，我们预计迪威尔的全球市场份额有望从2024 年的5%提升至2030年的26%，推动承压部件市场份额增长及部件组装渗透 率提升。

2017年以来，TechnipFMC持续推出Subsea 2.0，将其水下生产系统 （SPS），包括深海采油树，从”从零定制“模式转型为”模块化预组装“模 式，缩短了项目设计及交付周期，降低了油气客户的项目成本。换句话 说，Subsea 2.0将每个SPS模块的生产标准化，类似于乐高积木，但同时保 持通过模块组合来实现整体SPS定制的灵活性。 事实上，管理层透露，2008年以来依托其稳定的质量和良好的往绩，迪威 尔与TechnipFMC共同开发Subsea 2.0产品，并是该产品的唯一供应商。展望 未来，我们认为TechnipFMC可能会将更多SPS零部件和生产工序（从锻造、 机械加工到堆焊、涂层、组装）外包给迪威尔，以便保持较低资本支出，更 专注于EPCI和服务。我们预计，得益于TechnipFMC强劲的深海订单趋势，迪 威尔在TechnipFMC深海采油树部件的份额将从2017年的~0%提升至2028年 的20%以上。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）