2025年老铺黄金公司研究报告：投资价值分析报告：做深做精、铸就典范，古法金赛道引领者

1、 老铺黄金：做深做精，铸就典范

老铺黄金股份有限公司（下文简称“老铺黄金”）为中国古法金概念开创者与引 领者，其定位高端，并长期深耕。2023 年以来金价加速上涨，消费者对黄金的 投资保值需求增加，而古法金蕴含内敛、低调的奢华之感，具备收藏价值，景气 度持续提升，相应地老铺业绩不断创历史新高。公司创始人徐高明对古法金见解 深刻，亲自操刀产品设计，推出如玫瑰花窗、金刚杵等经典产品，引领行业发展。

1.1 专注古法金定位，打造高端品牌

老铺黄金定位中国古法黄金高端品牌，始终专注古法黄金定位，坚持品牌战略聚 焦。公司是经中国黄金协会认证的我国率先推广古法黄金概念的品牌，是中国古 法手工金器专业第一品牌，亦是行业内第一家推出足金镶嵌产品的品牌，引领行 业趋势。公司更成为与国际奢侈品对位竞争的中国高端品牌，打造出显著的品牌 优势地位和品牌影响力。公司 2023~2025 年连续三年上榜“胡润至尚优品－中 国高净值人群品牌倾向报告”。2024 年在单个商场平均实现销售业绩约 3.28 亿 元。根据弗若斯特沙利文的资料，2024 年在所有知名珠宝品牌（含国际、国内 珠宝品牌）中，公司在中国内地的单个商场平均收入、坪效均排名第一。公司于 2024 年 6 月在港交所上市。

2023 年以来业绩快速成长。老铺在古法金赛道上工艺领先、定位高端，在 2023 年金价开始持续上涨后，消费者对黄金的投资保值需求增加，老铺吸引了大量的 消费客群。2023 年、2024 年及 2025H1，公司收入和利润均呈现翻倍以上增长。 同业对比来看，老铺业绩表现亦遥遥领先，2024 年周大福、周大生、老凤祥收 入及利润同比均出现下滑，而老铺业绩表现亮眼。其 2024 年实现收入 85.06 亿 元，同比增长 167.5%，实现归母净利润 14.73 亿元，同比增长 253.9%；2025 年上半年公司实现收入 123.54 亿元，同比增长 251.0%，实现归母净利润 22.68 亿元，同比增长 285.8%。

1.2 创始人深耕行业多年，经验丰富、见解深刻

公司实控人为徐高明和徐东波，二者为父子关系。截至 2025 年 6 月 30 日，徐 高明先生直接间接持股比例共计为 41.2%，徐东波先生直接间接持股比例共计 18.0%。红乔金季由徐高明和徐东波先生成立，分别持有 70%及 30%的股份。 董事长徐高明先生自 2004 年起在金色宝藏经营黄金珠宝及摆件业务，以及自 2012 年起在文房文化经营文房文化产品、古董及珠宝业务。其深耕行业多年， 在黄金珠宝行业、品牌定位及品牌经营方面积累了丰富的经验，对该等领域有深 刻理解，并亲自操刀公司产品设计与研发。

1.3 高净利率、高 ROE，盈利能力领先同业

老铺盈利能力在行业内领先。老铺毛利率在 40%左右波动，潮宏基、周大福、 周大生毛利率在 20%左右，菜百股份、老凤祥毛利率在 10%左右。其毛利率高 于同业主要系：1）其品牌定位高端，与国际奢侈品牌同台竞争；2）其线下门 店均为直营模式，而同业多为加盟；3）老铺古法金工艺精湛，且均为一口价模 式，享有高品牌溢价，而同业多为克重计价，一口价产品占比较低。再从产品结 构来看，老铺为足金镶嵌产品引领者，足金镶嵌产品毛利率高于足金黄金产品 （23 年老铺足金镶嵌/足金黄金产品毛利率分别为 45.8%/36.9%），且老铺足 金镶嵌产品占比亦在逐步提升（23 年足金镶嵌产品收入占比为 56.0%，较 21 年提升 8.3PCT）。 此外，由于线下门店为直营模式，老铺销售费用率高于同业，但 2023 年以来随 着规模效应逐步体现，其销售费用率呈下降趋势，2024 年同比下降 3.7PCT 至 14.5%。在高毛利率以及销售费用率趋于下降的基础上，老铺净利率稳步提升、 领先于同业，2024 年净利率同比提升 4.2PCT 至 17.3%，其余公司净利率均在 10%以内。

高净利率推动老铺享有高 ROE。2024 年老铺 ROE 为 54.2%，明显高于同业， 其中，周大福、周大生、菜百股份、老凤祥 ROE 均在 15~20%左右波动，潮宏 基 ROE 低于 10%。拆分 ROE 各项指标来看，老铺净利率领先，而总资产周转 率（老铺以直营为主）和权益乘数（负债较少）在行业内均为中等水平，高 ROE 主要为高净利率所推动。

2、 古法金持续景气，金饰消费年轻化

中国珠宝首饰行业规模稳健增长，行业年平均增速在 5%左右，其中黄金消费占 比呈逐步提升趋势，2024 年黄金在珠宝首饰行业中的规模占比提升至 73%。在 金价快速上涨趋势下，黄金首饰整体消费量虽疲弱，但细分赛道如古法金、国潮 等概念机会涌现。随着黄金首饰设计不断创新、愈发时尚，黄金消费不再局限于 婚庆、亲子、生日等传统场景，而成为消费者穿搭的时尚单品，黄金消费正在走 向年轻化，且不同的黄金产品设计亦承载各类寓意，成为消费者的一种情感载体。

2.1 珠宝首饰行业内部分化，黄金占比逐步上升

中国珠宝首饰行业规模稳健增长。根据中宝协统计，按零售额计，2024 年中国 珠宝首饰行业市场规模为 7788 亿元，2017~2024 年年复合增速为 5.1%，其预 计 2024~2027 年复合增速为 5.3%，到 2027 年市场规模将达到 9094 亿元。

从近期社零数据表现来看，2024 年中国社会消费品零售额总额同比增长 3.5%， 增速较上年放缓 3.7PCT，而限额以上单位金银珠宝类零售额规模为 3300 亿元， 同比下滑 3.1%，增速较上年由正转负。在 2024 年我国商品零售市场增速放缓 的不利背景下，金银珠宝作为非必需品，与整体市场走势同频共振。 2025 年 1~10 月中国社会消费品零售额总额同比增长 4.3%，而限额以上单位金 银珠宝类零售额同比增长 14.0%，表现好于社零总体情况。

黄金产品是中国珠宝首饰市场主流产品，占比呈逐步提升趋势。从材料细分角度， 珠宝可分为黄金珠宝、玉石珠宝、钻石珠宝、银及铂金珠宝、有色宝石珠宝、珍 珠珠宝及其他。按零售额计，2024 年黄金产品占比为 73%，市场规模为 5688 亿元，其次为玉石、钻石产品，占比分别为 13%、6%，市场规模分别为 980 亿 元、430 亿元。黄金产品在中国珠宝首饰市场中占比逐步提升，2017~2024 年 其市场规模年复合增速为 11.6%，占比由 2017 年的 48%提升至 2024 年的 73%， 玉石、钻石年复合增速分别为-0.9%、-12.7%。

2.2 黄金细分赛道机会涌现，金饰消费走向年轻化

从黄金纯度角度，黄金产品可分为足金和 K 金。其中足金黄金纯度达 99.0%及 以上，K 金是黄金和其他金属混合制成的合金，其含金量等于或低于 22K （91.6%）或 18K（75.0%）。足金珠宝按加工技术来可分为古法金、硬金珠宝 及普通黄金珠宝。其中，古法金是指将现代设计与中国古典文化相结合，具有色 彩温润、外观精美或其他古代宫廷金饰特徵，并应用至少两种及以上中国黄金协 会发布的标准中规定的中国传统手工黄金制造工艺的纯金珠宝，包括锤揲、錾刻、 镂空、花丝、镶嵌及烧蓝；普通黄金产品为经普通加工技术加工而成的足金，相 对容易变形；硬金产品主要以电铸方式生产，具有耐磨、重量轻的特点。

在金价快速上涨趋势下，黄金首饰整体消费量疲弱，但细分赛道如古法金、国潮 等概念机会涌现。2024 年中国黄金消费量 985.31 吨，同比下降 9.6%，其中， 黄金首饰/金条及金币/工业及其他用金消费量分别为 532.02/373.13/80.16 吨， 分别同比-24.7%/+24.5%/-4.1%；2025 年上半年黄金消费量同比下降 3.5%， 其中，黄金首饰/金条及金币/工业及其他用金分别同比-26.0%/+23.7%/+2.6%。

中国黄金产品消费规模持续增长。按销售额计，2024 年中国黄金产品市场规模 为 5688 亿元，同比增长 9.8%，2017~2024 年年复合增速为 11.6%，2024 年 中国黄金产品在珠宝首饰中的渗透率达 73%。在金价上涨趋势下，金饰消费量 虽在下降，但整体市场规模稳健增长。

尽管金价快速上涨致黄金首饰消费量走弱，但细分赛道呈现高景气，即以古法、 国潮等概念为主的黄金兴起，黄金消费正在走向年轻化。根据世界黄金协会于 2025 年统计，金饰拥有率随着年龄增长而升高，但 18 至 24 岁消费者的金饰拥 有率高达 62%，高于其他类型的珠宝，且该比例较 2019 年 37%有显著提升。 同时消费者将金饰视为可以带来好运的文化传承与投资。此外，其 2024 年统计 显示年轻消费者购买了约 38%的古法金产品，国潮崛起与年轻一代日益增长的 文化自信提升了消费者对古法金的兴趣，尤其是镶嵌宝石且轻量化的古法金产品 更受欢迎。

2.3 古法金高景气、高增长，竞争格局向头部集中

细分品类中古法金增速最快、景气度最高。根据弗若斯特沙利文数据，按销售额 计，2023 年普通黄金、古法金、硬金、K 金市场规模分别为 2879、1573、597、 131 亿元，2018~2023 年年复合增速分别为+3.6%、+64.6%、+15.5%、-12.1%， 其预计 2023~2028 年年复合增速分别为-1.4%、+21.8%、+13.3%、-4.3%，古 法金增速领先。其中，古法金占黄金产品规模的比重由 2018 年的 4%提升至 2023 年的 30%，预计到 2028 年占比将达到 52%，规模将达到 4214 亿元。 古法金市场集中度相对较高。根据弗若斯特沙利文数据，2023 年按销售额计， 中国古法金市场前五大品牌集中度为 46.1% ， 各 品 牌 市 占 率 依 次 为 19.7%/11.0%/5.8%/5.7%/3.9%。老铺黄金市占率为 2.0%，主要系其门店数量 较少。随着老铺黄金 2024 年及 2025 年收入快速增长，再结合草根调研，我们 推测其已成为古法金市场前两大龙头之一。

3、 差异化入局古法金，设计工艺具领先性

传统大众黄金品牌主要经营普通黄金产品，以克重计价，同质化竞争严重，古法 金往往仅为其一条细分产品线。老铺黄金以差异化入局，全力投入古法金，定位 高端，产品均为一口价，实现与传统品牌的错位竞争。经过多年淬炼，老铺黄金 拥有极致的古法金工艺，产品设计及工艺具备领先性，如足金镶钻与金胎烧蓝技 术，品牌护城河坚实，竞争对手亦难以快速复刻。

3.1 行业产品同质化严重，老铺以差异化入局

老铺黄金以差异化入局，全力投入古法金赛道，避开与传统大众黄金品牌的同质 化竞争。古法金具有收藏和艺术品价值，亦有保值避险属性，老铺的古法金产品 一方面为奢侈品消费群体提供了一种新的珠宝首饰消费选择，另一方面也满足了 对黄金产品有更好工艺追求以及消费升级诉求的客群需要。 老铺于 2009 年推广古法金概念，是国内率先推出该概念的品牌。与普通黄金相 比，古法金为哑光质地，采用非遗工艺，具备内敛、低调的奢华之感。早期古法 金工艺出自于宫廷造办处，专门为皇室贵族做金器所用，选用特制錾具，以“摆、 悬、捻、摊”等手艺錾法，协作“敲、点、打、斩”等锤技，于金器外表錾出各 式图纹。 古法金的高级工艺叠加品牌运营，树立起老铺的高端品牌调性。截至 2025 年 6 月，老铺的消费者与 LV、爱马仕、卡地亚、宝格丽、蒂芙尼五大奢侈品牌的消 费者平均重合率高达 77.3%，会员数量达到约 48 万名。2023 年其年购买金额 在 30 万元以上的客群数量占比为 0.9%，但贡献收入金额合计占比为 26.7%； 年购买频次在 1~5 次的客群数量占比为 98.4%，收入金额合计占比为 71.9%。

3.2 极致工艺构筑护城河，竞争对手难以快速复刻

古法金制作复杂，需慢工出细活，难以批量化生产，传统大众黄金品牌往往将其 当做一个产品线，而非全力投入。老铺黄金通过培养和绑定资深工匠，长期积淀 古法金生产实力，打造品牌深度护城河。 所有的古法金产品均需要手工制作，部分加工步骤需要熟练工匠手工制作，较传 统黄金产品更为昂贵且耗时，而普通黄金产品通过常规加工技术（包括冲压、车 花、抛光等）制成，可完全由自动机器完成，因此古法金难以满足传统大众黄金 品牌规模化、高周转的特点。老铺的所有产品均为古法手工制作，2023 年约 48.7%的产品生产周期为 26~35 天，约 27.9%的产品生产周期为 36~50 天。其 生产流程主要包括：古法铸型→使用錾刻、镶嵌和烧蓝等古法工艺进行精雕细琢 →表面处理，以达到所需的色泽和光洁度→质量检验。 老铺在古法金创新上处于业内引领地位，创始人亲任研发总监，拥有一支研发创 新能力强、专业功底扎实的研发团队。2019 年末其在业内率先推出足金镶钻产 品“老铺点钻”系列，颠覆了钻石珠宝以 K 金为底材的行业传统标准；2022 年， 以传统铜胎烧蓝技法为基础所锻造的足金烧蓝产品也引发了古法金的新产品热潮。截至 2024 年 12 月 31 日，老铺已创作出近 2000 项原创设计，拥有境内专 利 249 项，作品著作权 1314 项，以及境外专利 228 项。

公司产品分为足金黄金与足金镶嵌产品，足金镶嵌产品毛利率高、收入增速更快。 2023 年足金黄金、足金镶嵌产品收入占比分别为 43.9%、56.0%，分别同比增 长 110.9%、182.9%，毛利率分别为 36.9%、45.8%。其中足金镶嵌产品毛利率 更高，主要系其产品单价高贡献，2023 年足金镶嵌产品单克价格为 1043 元， 而足金黄金产品为 729 元。

凭借极致的古法金工艺，与同业相较，老铺足金镶嵌产品享受更高溢价。例如， 从点钻葫芦产品来看，老铺黄金单克价格为 1907 元，周大福/老凤祥/潮宏基分 别为 1176/1300/1848 元；从八宝罗盘来看，老铺黄金单克价格为 1932 元，老 凤祥/周生生/潮宏基分别为 1301/1241/1568 元。在足金黄金产品上，老铺黄金 产品价格略高于同业，但相较镶嵌类产品，足金类产品与同业差价较小，如从手 镯来看，单克价格一般在 1100 元左右。此外，单件售价在 1 万至 5 万的产品为 公司收入主要构成，足金镶嵌/足金黄金对应产品的收入占比 2023 年分别为 40.7%/24.3%；其次为 5 万至 25 万，足金镶嵌/足金黄金对应产品的收入占比 2023 年分别为 5.6%/13.4%。

4、 产品引领审美风尚，内生外延协同增长

基于老铺在古法金赛道的长期积淀，在金价上涨催化下，老铺由小而精走向大众 视野，其能够实现高质量破圈主要系：1）产品设计围绕中西方经典文化元素， 传递美好寓意，并踩中新中式热潮，让黄金成为消费者日常穿搭的时尚单品，引 领黄金消费走向年轻化；2）门店集中于高端商圈，门店陈列精致，形象契合古 法金奢华之感，且其门店数量虽少，但单店产出能力突出，2023 年、2024 年及 2025 年上半年同店收入均呈翻倍及以上增长；3）线上加速古法金渗透，其通过 低总价、低克重的单品引流，吸引年轻客群，亦能反哺线下长期发展。

4.1 产品传递美好寓意，引领黄金审美风尚

老铺产品蕴含传统文化元素，传递美好寓意。其产品设计采用世界经典文化作为 主题元素，以明星产品为例，十字金刚杵是是藏传佛教中的重要法器，象征着无 坚不摧的智慧与力量；蝴蝶吊坠寓意叠福叠财、福气备至；葫芦吊坠为福禄双全 之意象征富足，代表长寿；金珠吊坠寓意福运滚滚、福慧圆满等。 老铺产品根植于宫廷美学、传统工艺、吉祥文化，契合当下消费者对新中式美学 的追求，让黄金不再是满足投资保值、婚庆等需求，而是成为消费者日常搭配的 时尚单品，老铺引领黄金消费走向年轻化。

4.2 门店集中于高端商圈，进一步迈向国际化

公司以线下销售为主，且全部为自营门店。2024 年公司线下、线上收入占比分 别为 87.59%、12.41%，线下渠道占主导，线下毛利率在 42%左右、线上在 40% 左右，线下毛利率整体高于线上。 公司线下收入增长主要来自单店收入与门店数量协同驱动。门店数量方面，近年 来公司每年开设 5~10 家左右的门店，截至 2025 年 6 月，公司共计拥有 41 家 门店；单店收入方面，2025 年上半年公司店均收入为 2.62 亿元，已超过 2024 年全年 2.07 亿元的水平，再从同店角度来看，2023 年、2024 年及 2025 年上 半年公司同店收入均呈翻倍及以上增长，分别同比增长 115.4%、120.9%、 200.8%。

门店设计高度契合古法金产品定位与形象。公司采用场景化模式来布置门店，展 示其经典产品和品牌文化，为消费者提供沉浸式消费体验。其借鉴经典书房特色 主题，融合专业客户服务，更充分地展示工艺、产品和品牌主题文化。门店空间 设计、家具陈设、灯光效果、背景音乐、商品布局、店员形象等均经过精心规划 规范，呈现出中国传统经典文化意境，高度契合中国古法金的产品定位与形象。

与同业相比，公司门店数量较少，但店均收入遥遥领先。同业公司往往通过加盟 方式铺设大量门店，如周大福/老凤祥/周大生/豫园股份/中国黄金门店数量分别 为 5814/5550/4718/4615/4236 家（周大福为 FY26H1 数据，老凤祥和周大生 为 2025.6 数据，豫园股份和中国黄金为 24 年数据），而截至 2025 年 6 月末老 铺门店数为 41 家。从直营门店的店均收入来看，老铺 2024 年 2.1 亿元，周大 福/潮宏基/周大生分别为 1882/1262/494 万元，老铺单店表现遥遥领先。

公司门店多位于一线和新一线城市的奢侈品区，并进一步迈向国际化。截至 2025 年 9 月，公司在中国内地/香港/澳门/新加坡分别有 38/3/2/1 家门店，其中 2025 年 6 月公司海外首家门店新加坡金沙购物中心店开设，标志着公司进一步迈向国 际化，未来有望继续加快海外布局。公司门店分布在一线城市即北上广深、以及 新一线城市如南京/西安/杭州/成都/武汉和天津等，入驻的均为包括 SKP 以及万 象城等在内的高端商圈，体现品牌高端定位。

4.3 线上加速古法金渗透，反哺线下长期发展

公司线上渠道呈加速增长趋势。2024 年及 2025H1 线上渠道收入增速均超过线 下，2024 年线上/线下收入分别同比增长 192.2%/164.3%，2025H1 分别同比 增长 313.3%/243.2%，2025H1 线上收入占比为 13.1%。在“618”及“双 11” 大促中，老铺黄金表现亮眼，根据天下网商，按零售额统计，2024 及 2025 年 “双 11”、2025 年“618”其均位列黄金珠宝类目榜单第一名。

线上以足金镶嵌类为主，侧重低总价、低克重的单品，更易吸引到年轻客流。随 着老铺在线上渗透率提升，线上亦可为线下带来优质用户，推动品牌会员数量持 续增长。根据魔镜数据，老铺黄金天猫官方旗舰店 2025 年 1~10 月实现销售额 49.8 亿元，累计同比增长 823.6%，其中实现销量 26.7 万个，销售均价为 1.9 万元。从热销单品来看，线上热销款式基本为品牌明星单品，价格带在 1~3 万 元左右，例如，天猫热销前三大单品分别为十字金刚杵钻饰吊坠、葫芦钻饰吊坠、 六字真言金珠锁骨链，售价分别为 1.65/2.10/1.31 万元（统计时间为 2025 年 11 月）。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）