2026年社服行业年度投资策略：曙光将至，革故鼎新

1 行情回顾：2025 年估值持续修复，利润仍有波动

2025 年初至今社会服务与商贸零售板块估值修复，表现略输于大盘。受终端需求波动 影响，消费 2025 年整体跑输大盘，年初至今（2025 年 1 月 1 日至 2025 年 11 月 12 日）， 商贸零售板块上涨 7.84%，社会服务板块上涨 10.95%。 业绩端，板块收入利润仍在复苏。2025Q3 社会服务板块净利润下降 2.7%，净利润相较 于 2019 年恢复到 87.1%，在商旅需求承压，价格端受限下复苏仍需时间。2025Q3 商贸零售 板块净利润同比下滑 35.4%，预计和头部零售公司关店调改有关。

2 出行链：景气度延续，休闲β可期

2.1 旅游需求旺盛，商旅需求逐渐复苏

2025 年出行链景气度延续，旅游人次维持双位数增长。根据文旅部，2025Q1-Q3 旅游 人次 49.98 亿元，同比+18%，总花费 4.85 亿元，同比+11.5%，从出行结构来看，自驾游好 于铁路航空等公共交通。根据携程，情绪价值、时间效率与性价比已成为影响出行决策的 三大关键要素，旅客出游偏好正在从简单的“去看”加速转变为“去体验”。

中长期来看旅游行业有望维持超过 GDP 的增长水平。随着中国旅游人群的扩容，年 轻人和银发群体旅游意愿增强；供给端交通改善，AI 预定行程等技术进步降低出行交易成 本。政策端对旅游消费乘数的重视，刺激政策频出，我们预计中国的旅游市场将持续保持 高于 GDP 的增速水平。

商旅需求复苏进行时，有望接力休闲需求。2025 年受宏观政策等波动影响，商旅需求 恢复较慢，而 Q4 随着一部分会展和高线城市商旅活动带动，我们预计商旅需求将持续复 苏。我们测算 2025 年 10 月至 11 月中旬核心商务航线客流量同比增长 7%，高于整体旅客 量增速。商旅航线的客单价较高，也驱动整体航空票价转正。2026 年低基数环境下商务需 求有望持续复苏。

China Travel 火热，出入境游需求释放。免签政策持续开放，“朋友圈”逐步扩容。 25Q3 全国移民管理机构累计查验出入境人员 1.78 亿人次，yoy+12.9%；全国各口岸入境外 国人 2013.4 万人次，yoy+22%；其中，通过免签入境 724.6 万人次，yoy+48.3%。25 年 11 月，中方决定对法国、德国、意大利、日本、巴西、韩国、阿根廷等 45 国免签政策延长至2026 年 12 月 31 日。此外，中方将于 2025 年 11 月 10 日至 2026 年 12 月 31 日对瑞典免 签。长期来看，我国出入境游渗透率仍然较低，随着需求释放，航线供给的增加，支付的 便利性增强，预计跨境旅游将持续贡献长期增长。

2.2 OTA：格局稳固，OTA 业绩持续超预期

住宿业务好于交通，OTA 整体增长平稳。OTA 平台仍在在线化率提升的过程中享受 超过行业的增速水平。其中交通业务已经进入相对平稳的阶段，预计主流 OTA 的交通业务 与行业增速将更为趋近，经营重点将放在更多元化的票务组合，提升交叉销售比例以及减 少低 ARPU 值的用户上。相比于航旅纵横等新兴预定平台，我们预计 OTA 仍具备多样化 的票务来源和相对价格优势；住宿业务上，在线化率较低的特性+酒店新增供给带来的依赖 度提升将持续赋予龙头公司超越行业的增速。

OTA 竞争格局未受到很大干扰，京东仍需持续投入，双边网络效应仍有效。25 年 6 月京东集中发力进入在线旅游市场，关键人物老 K 曾经带领美团酒旅取得了良好效果，主 打“酒店商家参与京东酒店 PLUS 会员计划，享受最高三年 0 佣金。”9 月宣布与锦江合 作，数据和会员打通。但是在已有携程和美团分别切割高端和低端酒旅市场的背景下，京东如果通过补贴在酒旅这个低频市场渗透是个较为漫长的过程。同时线下 BD 团队对于价 格和库存的维护能力也是 OTA 较为重要的竞争壁垒，预计中期内竞争格局仍然比较稳定。 Take rate 提升接近尾声，后续看 OTA ARPU 值提升。在精细化补贴能力后，OTA 对 于酒店的 Tr 已经达到较高水平，预计将保持稳定。25Q2 同程的 ADR 已经先于行业进入同 比稳定的水平。我们预计后续随着交叉销售占比提升，住宿需求的结构化升级，未来价格 端的复苏有望贡献 OTA 的增长全新一极。 海外投入有望缩窄。携程纯海外 Trip 在 2025 年进入较大额投放阶段，为了应对 Agoda 和本地旅游服务商的竞争，Trip 在人员投入和团队补充上有的放矢。6 月，携程与 泰国、马来西亚等国酒店集团达成战略合作，并在 23 国 75 城开放覆盖酒店、度假等业务 线的超 1100 个海外岗位，设立 10 亿元旅游创新基金；7 月，携程团队游业务入驻其国际 OTA 平台 Trip.com 的 22 国 23 个站点。携程的国际业务也保持高速增长，Q2 国际平台订 单量增长 60%。Trip 增速稳定后有望收缩销售费用贡献盈利。

2.3 景区：资产整合浪潮开启，IP 有望赋能

25 年景区业绩表现分化，自然景区优于人工景区。名山大川仍然保持了一定的韧性。 九华、黄山等天气较好+寺庙游属性带动收入增长；长白山受益冰雪游+盗墓笔记 IP 赋能客 流高增长，祥源文旅在资产整合下实现差异化成长路径。人工景区中，中青旅业绩恢复受 益于出入境游市场稳步恢复，旅游产品服务收入同比提升，三峡旅游受益旅游业务游客接 待量提升以及价格调整带来整体营收的增长。天目湖、宋城等暑期营销费用投放加大，获 客端仍有压力。 IP 赋能，旺季景区有望出圈。长白山暑期迎来《盗墓笔记》第二个十年之约，“稻 米”贡献客流增量。7 月单月接待游客 81.02 万人次，创单月历史新高，同比增长 37.8%。祥源则通过控股海昌海洋公园的方式，整合海洋生物 IP 资源，如虎鲸、帝企鹅、 北极熊等明星动物，奥特曼主题酒店等跨界合作项目，有望打造“IP+沉浸式体验”项目。 资产整合浪潮开启。旺季承载量上限和目的地竞争加剧导致单个景区客流增长压力越 来越大，资产整合成为外生增长的重要抓手。祥源文旅收入增长主要得益于新增景区的并 表效应，其中莽山五指峰景区、丹霞山景区和四川卧龙大熊猫基地接待量显著提升，丹霞 山景区夜游项目及度假酒店建设项目按期推进。同程 9.6 亿认购大连圣亚股份，获得控制 权，继续加强对线下资产的供应链深化。对于相对拖累的资产，文旅公司积极自救。11 月 张家界进入重整程序，大庸古城经营有望得到改善。

2.4 酒店：供给增速有望放缓，龙头优势扩大

酒店 RevPAR 在两年的下跌后有望迎来反转。自从 24Q2 开始酒店受到供给扩张+商旅 需求恢复不及预期影响，RevPAR 持续下滑。25Q4 随着 RevPAR 基数进一步降低，旅游需 求支撑性强+商旅边际复苏，有望实现单月 RevPAR 转正，2026 年迎来复苏。 供给有望恢复理性，龙头公司控价能力增强。租金的下滑速度快于 RevPAR 的下滑速 度是酒店新进入者的成本优势，但根据 Wind，整体的租金降幅在 2025Q3 开始缩窄。我们 预计存量酒店投资人更加谨慎，对物业的要求更高，而高线城市的优质物业数量已经较 少。政策端，北京东城区已经开始限制低端酒店入局，反低价内卷初见成效。未来酒店供 给预计将趋于平稳，新增供给更多来自存量物业翻牌。龙头酒店公司有望凭借会员体系和 品牌优势实现份额提升。

龙头公司精细化管理和运营，效率仍在提升。2024 年龙头公司普遍通过属地化管理完 成区域精耕细作，BD 团队重新打磨。2025 年初具成效，首旅新店开业速度提升，标准店 发力扩张。锦江改革后 25Q3 管理费用率和销售费用率显著降低，我们预计和人员优化以 及直营店减亏有关。25 年 6 月锦江拟发行 H 股股票用于深化海外业务发展，我们预计对卢 浮减亏将有很大助力。 竞争加剧情况下，会员体系&品牌力&运营能力更强的酒店集团也有望穿越周期。建 议关注华住、亚朵在中端和中高端的卡位，通过强激励的民营机制，形成可复制的运营管 理能力，开店速度有望提速。

3 线下零售：存量升级，新业态改造加速

3.1 CPI 边际转暖，同店最差时间已经过去

价格端边际转正，利好超市同店。2025 年 1-9 月社零累计同比+4.5%，增速边际放 缓。价格端在 2 月连续承压后，10 月 CPI 首度转正，虽然仍处于服务消费好于零售消费的结构，但零售消费的降幅也显著缩窄，未来价格端转正对超市同店有贡献。分业态来看， 1-9 月专业店(yoy+4.8%)/专卖店(yoy+1.5%)/超市(yoy+4.4%)/百货(yoy+0.9%)/便利店 (yoy+6.4%)，超市调改后销售额改善，百货、专卖店等压力仍存。

3.2 调改加速，业绩端有望释放

胖东来品牌势能仍在持续释放，调改标杆地位明显。2025 年 H1 胖东来门店合计销售 额 117.07 亿元，胖东来优良品质和高信任度的商品，便民化的服务和员工待遇远超同行快 速出圈，获得了许昌、新乡人民和外部游客的拥趸。 帮扶效果显著，龙头业绩有望释放。永辉作为全国化调改的标杆，根据王守诚，永辉 调改门店的客流量实现平均 80%的增长，超过 60%已进入稳定期的调改门店，其盈利水平 超越了过去五年的最高值。2025 年 1 月至 8 月，永辉超市累计向员工分红超过 3100 万 元，单月单店最高分红超过 30 万元。随着调改进入深水区，我们认为未来更考验永辉供应 链打造能力。新任 CMO 提出商品为中心的变革，要打造 100 个亿级大单品，自有产品将 成为下一轮的竞争要素。 区域性零售同样享受东来流量溢出，部分门店调改效果超预期。胖改模式在具有消费 能力的下沉市场调改效果有望好于高线城市。8 月 16 日，汇嘉旗下首家“学习胖东来自主 调改店”——乌鲁木齐北京路购物中心超市正式营业，首日日销售额突破 244 万元，较去 年同期增长 286%;首周销售额超 1700 万元，同比增长 272%，日均成交笔数超 1.1 万笔， 同比增长 232%，步步高超市调改的 1.0 阶段已全面完成。与调改前相比，平均客单价从 60 元上升到 107 元，商品动销率从 75%提升至 92%，月度坪效从 794 元提升至 5864 元。 胖东来改造即将进入验证期，接下来供应链端和服务端的全面升级是重中之重。我们 认为服务的改造并非一蹴而就，员工的人数增加和满意度增加只是起点，后续员工、供应 链水平和管理层内功的提升才能实现向 C 端体验的传导。传统商超面临的经营困境不能靠 “机械降神”改变，未来销售和体验的持续性仍待观察。

4 本地生活：竞争格局重塑，即时零售布局加速

4.1 2025 年行情复盘：本地生活竞争加码，平台盈利承压

我国居民消费结构中服务型消费重要性日益凸显。商务部等 9 部门于 2025 年 9 月印发 《关于扩大服务消费的若干政策措施》，提出包括“实施服务消费提质惠民行动”、“开展服务 消费季”、“培育服务消费品牌”等举措。2015–2024 年我国居民人均服务性消费支出由 6,460 元增至 13,016 元，占人均消费支出比重由 41.1%提升至 46.1%，呈持续上升趋势，反映出居 民消费结构中服务型消费比重上升。

补贴竞争对美团、阿里、京东三者的盈利产生持续压力，平台活跃度有所提升。补贴带 来的成本压力显著，2025Q2 美团、阿里、京东营收同比分别增长 11.7%、1.8%和 22.4%；经 调整净利润同比分别下滑 89%，12.4%和 48.9%。高频使用与利润收缩并存，反映出补贴驱 动下的增长正进入边际效益递减阶段。7 月份，淘宝、美团、京东的月人均使用次数同比分 别上升 17.9%、13.1%和 40.4%，用户频次提升显著。 本地竞争从到家配送逐步走向到店酒旅，平台侧注重业务创新与供应链升级的底层逻 辑。截至 2025Q2，京东外卖全职骑手规模已突破 15 万人，平台入驻商家超 150 万家，形成 以品质商家与高效履约为核心的运营体系。淘宝闪购目前日峰值超 1.2 亿单；8 月推出新大 会员体系，整合饿了么、飞猪等资源，覆盖衣食住行多元场景。阿里与京东的入局推动本地 生活行业从“外卖竞争”走向“全场景生活服务”竞争阶段。美团推出“浣熊食堂”项目，实现跨 品牌点餐与食品安全全链路可视化追溯，强化到店餐饮场景的标准化与信任度；京东则依托 供应链优势打造“七鲜小厨”合营品质餐饮平台，以“外卖+自提”模式构建端到端履约闭环， 实现餐饮场景的线上线下融合。推动本地生活赛道进入更可持续的高质量竞争阶段。

4.2 2026 年投资机会：静待回归理性竞争、盈利修复，即时零售再加码

美团：25Q2 受“外卖战”投入影响业绩承压，未来成长性关注新业务食杂零售及 Keeta 出海。25Q2 公司实现营业收入 918.4 亿元，同比+11.7%，低于彭博一致预期 2.0%。 NON-GAAP 净利润为 14.9 亿元，同比-89.0%，低于彭博一致预期 84.8%。主要由于外卖战 投入所带来。静待行业拐点后的美团外卖主业利润压力减缓。远期看或将通过覆盖全价格 带产品及会员服务精耕细作，提升单均利润。即时零售大盘高速增长，美团具备长尾供给 及仓配优势。25Q2 美团闪购订单量和交易金额强劲增长，并加强对外卖用户的转化。25Q2 末闪电仓已成长至 5 万家。我们认为，美团凭借领先的用户规模与商家供给网络，到家业 务仍具长期竞争优势，未来将重点优化履约效率与成本结构，以支撑中长期盈利修复。其 次重点关注新业务食杂零售及 Keeta 出海的成长性，打造新成长曲线。 叮咚买菜：25Q2 高复购与履约优化带动盈利改善，增长稳健。25Q2 公司实现营业收入 59.8 亿元，同比+6.7%，高于彭博一致预期 0.1%，保持稳健增长。NON-GAAP 净利润为 1.25 亿元，同比+24.3%，高于彭博一致预期 4.4%。销售费用率为 1.7%，同比-0.6pct；管理费用 率为 2.1%，同比+0.1pct；研发费用率为 3.4%，同比-0.2pct，费用率均较去年同期改善。公 司通过聚焦高复购的自有产品与精细化履约体系，进一步提升了盈利能力与运营效率。

2026 年本地生活竞争范围或将从“到家”延伸至“到店”。2025 年 10 月高德地图“扫街 榜”发布后，APP 日活跃用户规模达 3.51 亿，创历史新高；百度地图上线“AI 去·榜中榜”， 以智能推荐助力到店消费决策；抖音生活服务发布“心动榜”，聚焦餐饮与酒店业态内容转化； 小红书推出“小红卡”，强化线下商户权益与会员体系。多平台入局使本地生活从“即时配送” 扩展至“线下体验+内容决策”竞争阶段，线下流量入口的争夺正成为平台新的战略重点。 2026 年即时零售将继续成为平台建设重点。2025 年以来，美团与多家 3C 家电品牌合 作探索 24 小时门店与“闪电仓”模式，提升高客单品类的即时履约能力；9 月，美团闪购联 合十余家头部白酒品牌推出行业首个“白酒全链路保真体系”，强化高价值品类的信任与标 准化。同月，天猫上线“即时购”会场，主打“品牌正品、小时可得”，显示即时零售已成 为多平台共同发力的行业主线。短期内，美团与淘宝闪购均以高频消费驱动用户活跃，中长 期则有望通过品类纵深、仓配优化及数字化协同，共同推动即时零售成为电商增长的新支柱。

5 互联网电商：温和增长，关注即时零售投入及协同性进展

5.1 2025 年行情复盘：平台反内卷改善商家生态，即时零售促进协同

2025 年 9 月商品零售额增速放缓，家电及音像类产品增长相对走弱。1—9 月社会消费 品零售总额累计达 36.59 万亿元，同增 4.5%，其中商品零售累计达 32.49 万亿元，同增 4.6%， 餐饮收入累计达 4.10 万亿元，同增 3.3%。实物商品网上零售额 1—9 月累计达 9.15 万亿元， 同增 6.5%，占社会消费品零售总额 25.0%。分品类来看，上半年受益于政策刺激快速增长的 家电及音像类产品增速明显放缓，从 5 月峰值的 53%回落至 9 月 3.3%；家具类销售额增速 亦从 3 月 29.5%降至 9 月 16.2%。

2025 年电商行业战略目标从 GMV 为先转为以增强用户体验和平台商家生态为主线。 拼多多推出长期性的“百亿消费券计划”，以消费回馈刺激活跃度；此外持续推进千亿扶持 计划，以降费、降佣与运营支持帮助商家扩张；京东推出“商家加速成长计划”，为潜力商家 提供全链路陪跑服务，并升级“京麦服务市场”，通过 AI 技术精准匹配商家与服务商，完善 服务生态。今年“双 11”购物节中，主要平台普遍延长促销周期、简化折扣规则，以“直降、 立减”等方式挖掘存量用户潜能，理性竞争、重心转向效率与体验。 即时零售正成为电商行业新的增长引擎，阿里、京东入局并取得良好效果。阿里巴巴于 4 月底在淘宝上推出“淘宝闪购”服务，并快速取得阶段效果，日订单峰值达到 1.2 亿单。 即时零售的投入同时产生了积极的协同效应，闪购显著带动了手淘整体用户规模和活跃度， 淘宝 8 月 DAU 增长约 20%。京东在即时零售与外卖领域同样加速布局，截至 2025Q2，京 东外卖入驻商家超过 150 万家，形成与零售主业的高协同效应，外卖用户向商超等核心品类 的交叉购买率显著提升。同期，京东零售收入同比增长 20.6%，营业利润率达 4.5%，创历年 促销季新高。QuestMobile 数据显示，2025 年 9 月京东与阿里总流量分别达 6.17 亿与 12.51 亿，同比增长 14.5%与 5.0%。两大平台均将即时零售列为长期战略重点，未来将持续加码以 提升履约效率、强化供应链协同，并在高频消费场景中获取新增量。

5.2 2026 年投资建议：电商竞争相对缓和，关注即时零售板块投入进展

阿里巴巴：25Q2 电商主业生态协同，云计算持续高增。25Q2 总收入同比+1.8%至 2476.5 亿元，低于彭博一致预期 2.2%。NON-GAAP 净利润同比-12.4%至 352.9 亿元，低于彭博一 致预期 5.4%。销售费用率为 21.5%，同比+8.1pct；管理费用率为 3.0%，同比-2.5pct；研发费 用率为 6.1%，同比+0.6pct。得益于 2024 年底新增的基础软件服务费及“全站推广”渗透率提 升，客户管理收入同比增长 10%至 892.5 亿元；云智能集团受公共云需求带动，收入同比增长 26%至 333.98 亿元。看好公司电商主业稳健，中长期即时零售协同加强，云智能及 AI 高 增注入新活力。 拼多多：25Q2 公司持续加大商户扶持与生态建设投入，收入增速阶段性放缓。25Q2 总 收入同比+7.1%至 1039.9 亿元，高于彭博一致预期 0.1%。NON-GAAP 净利润同比-5.0%至 327.1 亿元，高于彭博一致预期 46.1%。销售费用率为 26.2%，同比-0.6pct；管理费用率为 1.5%，同比-0.4pct；研发费用率为 3.5%，同比+0.5pct。随着海外关税扰动逐步消退，Temu 有望在 2026 年实现增长加速并带动整体营收修复。短期利润承压主要源于扶持政策与低佣 金策略，但长期来看，拼多多以“商家生态＋全球化”双驱动的战略将持续强化平台增长韧性。 京东：受益于外卖与零售业务协同，营收有效增长，大力发展新业务使利润暂时承压。 25Q2 公司实现营业收入 3566.6 亿元，同比+22.4%，高于彭博一致预期 6.3%。NON-GAAP 净利润为 73.9 亿元，同比-48.9%，高于彭博一致预期 38.2%。销售费用率为 7.6%，同比+3.5pct； 管理费用率为 0.9%，同比+0.2pct；研发费用率为 1.5%，同比+0.1pct。京东零售实现收入 3100.8 亿元，同比+20.6%，经营利润 139.4 亿元，同比+37.9%，经营利润率同比+0.6pct 至 4.5%。 2025Q2 用户流量、活跃用户数及购物频率均实现显著增长。总体来看，京东在高频即时业 务带动下保持营收高增，虽短期利润承压，但长期有望依托供应链与履约优势提升运营效率 与利润质量。

阿里正加速推进即时零售战略，以提升平台货币化率与用户活跃度。公司已将饿了么与 飞猪并入电商集团，打通淘宝/天猫与近场供给，打造“综合消费平台”，使用即时零售的高频需求为电商平台带来协同效应。在近场原生模式下，阿里大力推广“闪电仓”体系，截至 2025Q2，闪电仓网点已超过 5 万家，相关订单同比增长超 360%。与此同时，公司借力盒马 加强生鲜前置仓履约能力，并推动天猫超市由传统 B2C 远场模式全面升级为近场闪购模式， 在保持远场价格优势的同时显著提升配送时效性。在 2025 年双 11 大促前期，约 3.7 万个品 牌、40 万家门店接入淘宝闪购，实现线上线下“远近一体”经营，截至 11 月 5 日，新用户通 过淘宝闪购下单已超过 1 亿单。基于上述布局，阿里未来有望借助即时零售这一高频入口， 深度激活用户场景黏性、提升商家货币化效率，并巩固其在线上线下融合生态中的领先地位。 各大电商平台加速布局 AI 赛道，AI+电商成为驱动行业效率的新动力。2025 年京东在 世界人工智能大会期间将“言犀大模型”升级为 JoyAI 体系，并推出“百亿机器人加速计划”， 推动智能体在制造、物流等实体场景落地；随后发布电商创新架构 Oxygen，强化 AI 在购物 推荐与供应链优化中的应用。阿里巴巴则宣布未来三年投入超 3800 亿元建设云与 AI 基础 设施，并追加 500 亿元聚焦消费场景创新，淘宝已灰度上线“AI 万能搜”“AI 帮我挑”等功能， 探索智能购物体验。拼多多虽保持低调，但在广告投放算法、多模态生成、图像识别与内容 审核等领域持续强化技术布局。整体来看，AI 正成为电商行业的核心生产力，从前端消费 体验到后端供应链决策均在重构，未来有望在提升用户留存、优化商家运营及增强平台货币 化能力方面释放持续动能。

6 跨境电商：继续分化，关注龙头标的

6.1 2025 年行情复盘：关税等因素短期扰动，供应链优势稳固，出口具备强 韧性

2025 年初至 11 月 11 日，跨境电商指数+26.5%；其中 1 月-4 月受宏观环境等因素扰动 指数累计涨幅为 0.6%；5 月初至今随着关税悲观情绪消化涨幅达 23%。 2025年5月至今主要领涨标的包括星徽股份（+63%）、跨境通（+29%）、安克创新（+26%）、 吉宏股份（+22%）、赛维时代（+16%）、小商品城（+9%）、焦点科技（+5%），主要系在关 税政策日趋稳定下，往品牌型转型的头部跨境电商卖家和善用 AI 提高经营效率的卖家经营 确定性提升，此外未来在完善的法制体系和关税压力下，合规经营为主旋律，头部卖家或将 持续受益。

6.2 核心市场趋势：从单一饱和市场向多区域渗透

关税等因素影响下传统北美市场红利消退，东南亚、中东等区域或成为增长新引擎。 25 年以来中国对东南亚、非洲等新区域的月度出口金额数据维持双位数同比增长。但随着 受美国对华加征高额关税、取消小额包裹免税政策等贸易保护措施持续影响，美国进口规 模收缩，转向东盟等区域寻找替代供应；以及贸易政策不确定性导致企业不敢扩大对美订 单，关税成本推高出口压力等因素影响，2025 年以来中国对美国出口金额同比增速呈现下 滑趋势。

6.3 外贸服务商：壁垒深厚，业绩稳定，全链路赋能的服务商优势加强

跨境外贸平台布局全链路服务，核心是为破解企业出海面临的物流割裂、支付风险高、 合规复杂等痛点，通过整合交易、物流、支付、金融等环节形成服务闭环，提升运营效率与 客户体验，以生态壁垒强化自身竞争力。 全球化基础设施布局，筑牢物流服务根基。外贸服务商的核心壁垒之一在于全球化基建 覆盖，焦点科技在美国加州布局超 2 万平方米海外仓，其管理系统与亚马逊、TikTok 等主 流平台订单自动同步，日最高处理出库订单 1800 单，配套门到门一站式头程服务。小商品 城依托全球最大小商品交易市场，链接 230 多个国家和地区贸易网络，25H1 新增日本大阪、 美国芝加哥等 13 个海外项目，海外仓面积高达 176 万平方米，覆盖 61 个国家，拥有 210 个加盟海外仓。此外 FBC 海外仓覆盖美洲与非洲市场，结合多语种清关支持，精准适配不 同区域物流时效与合规需求，共享云仓出租率达 96%。完善的海外仓与清关体系，大幅降 低跨境交付不确定性，成为稳定服务的核心支撑。

AI 技术深度赋能，提升贸易运营效率，实现供需对接、合规审核等环节降本增效，强 化服务专业度。AI 能力成为服务商差异化竞争关键，小商品城在 Chinagoods 平台推出 “世 界义乌” 商贸大模型，涵盖 AI 翻译、AI 设计等功能，此外小商品的六区市场以 Chinagoods 为核心的数字基建更加完善，增加如 AI 设计、智能导航、机器人巡检等，将技术深度融入 市场运营各环节。

全链路服务能力持续拓宽服务商优势边界，从支付结算到物流履约、金融支持的全流程 覆盖，满足企业多元化出海需求。小商品城旗下义支付 25Q1-3 义支付交易额突破 270 亿元， 同增超 35%，25Q3 义支付正式开展市场采购贸易结算服务试点。此外公司深度参与新一轮 国际贸易综合改革，积极布局香港 MSO、TCSP 等牌照申请。

6.4 跨境卖家：业绩分化或加速，寻找α强劲的企业

如何破局周期波动+流量竞争激烈→聚焦核心赛道精品化转型，提升品牌力，并加强 独立站运营。 例如安克创新聚焦 3C 电子赛道，乐歌股份聚焦智能家居赛道，均已在海外形成品牌 粘性。25H1 安克创新独立站营收达 13.2 亿元，同增 43%，占总营收比重提升至 10.3%， 较 24H1 的 10% 稳步增长；乐歌股份 25H1 同步运营 12 个独立站，覆盖欧美、日韩等核 心市场，独立站营收 4.1 亿元，同比增长 11%，占跨境电商收入的 41%，其中电动沙发 等新品类贡献显著增量。

如何降低关税风险→产能转移+市场均衡布局。 1）寻找海外供应商资源或合作海外有产能的供应商，逐步将产能转移至海外。致欧科 技 25H1 已完成约 50% 的对美出货产能转移至东南亚，东南亚基地对美出货已下订单率达 70%，有效对冲关税成本，为 25Q4 美国市场供货修复奠定基础；赛维时代越南自有工厂已 于 24H2 顺利建成投产，将通过优化生产流程、引进先进设备与技术、加强人员培训等措施， 提升工厂产能利用率，充分释放工厂产能。 2）寻求新市场、新平台机遇。安克创新 25H1 北美市场营收 57 亿元，占总营收比重 降至 44.3%，欧洲市场营收 34.27 亿元，同增 67%，有效分散单一市场风险；赛维时 代、乐歌股份加大 TikTok 等新兴平台投入，赛维时代 25H1 TikTok 平台销售额 1.2 亿 元，占总营收 2.3%。头部卖家通过品牌化与精细化运营抢占份额，如依托 AI 工具实现 选品、营销、履约全链路优化。中小卖家则面临流量成本上升、同质化竞争双重压力，部 分企业因合规能力不足退出市场。

7 母婴：同店恢复，寻找第二成长曲线

7.1 2025 年复盘：新生数据反弹，母婴业绩企稳

2024 年中国出生人数自 2017 年以来首次回升，叠加生育需求释放与政策支持，滞 后传导下 2025 年母婴消费回暖，带动孩子王、爱婴室同店业绩企稳。2024 年中国出生 人口达 954 万人，较 2023 年增加 52 万人，出生率同步回升至 6.77‰，主要系龙年生 肖偏好的传统影响、宏观经济波动后生育需求的补偿性释放、各地生育支持政策落地见效 以及辅助生殖技术普及等多重因素； 此外由于出生人口对母婴消费的传导存在自然滞后性，2024 年新增出生人口的消费 需求在 2025 年逐步兑现，叠加母婴市场整体复苏的行业环境，25H1 孩子王直营店店均收 入同增 5%，爱婴室亦受益于新生儿相关品类需求回暖 25H1 门店销售同增 6%。

7.2 传统渠道面临电商冲击，传统代工企业盈利能力较弱

母婴零售渠道核心优势为品牌招商资源，但母婴品牌纷纷入驻电商平台→渠道商线下 门店客流承压，且品牌商在电商面临激烈竞争致盈利波动。标品购买消费线上化为行业不 可逆趋势，大多母婴品牌纷纷自建品牌电商旗舰店。 母婴产品代工企业核心是充沛的产能+较强的成本控制能力+大客户资源，但通常缺乏 对大客户的议价能力，盈利能力偏弱。 1）代工较依赖大客户资源，若大客户业绩承压或向上游压缩成本，将影响公司业绩； 2）若美国等加征关税，代工企业业绩不确定性增加。

7.3 新零售趋势下寻找第二成长曲线

线下零售商面临电商冲击→外延收购提升线下市占率，夯实线上市场份额；补齐电商短 板，外延合作搭建电商团队；借助电商渠道孵化自有品牌，提升毛利率。 1）孩子王收购乐友补齐华北短板+填补小店空间，2024 年与辛选控股成立合资，搭建 直播矩阵融合线上线下渠道，并在此基础上强化自有品牌孵化能力。 2）爱婴室 21 年收购贝贝熊，切入华中市场；25 年 9 月收购湖北永怡护理品有限公司 30%股权，湖北永怡主要经营婴儿/成人纸尿裤、纸尿片、卫生护垫等一系列产品，拥有“Anlaber”等多个自主品牌，亦为爱婴室旗下自有品牌“多优”纸尿裤的生产供应商，通过 供应链垂直整合有效减少中间环节，降低采购成本。 代工公司应对产业链议价能力弱和潜在关税风险→海外产能转移；收并购切入议价强 的自有品牌赛道；加强自有品牌精细化运营能力。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）