2025年普洛药业研究报告：蓄势待发，CDMO业务步入加速增长期

一、普洛药业：原料药龙头企业，CDMO、制剂多轮驱动

1.1 原料药中间体业务起家，制剂、CDMO业务协同发展

做精原料、做强 CDMO、做优制剂，三大业务协同发展。公司前身成立于 1989 年，早期 主要从事医药化工中间体生产，2001 年横店集团将康裕制药、得邦化学以及抗生素中间 体相关资产装入青岛东方实现借壳上市；2012 年横店控股将医药相关资产注入公司，公 司加快内部资产整合。2017 年公司实施发展战略与组织架构重大调整，发布“做精原料、 做强 CDMO、做优制剂”发展战略，实行“职能+事业部”统一管理模式，公司经营效率 逐步提升。 目前公司原料药中间体、CDMO、制剂三大业务协同发展，原料药中间体业务包括头孢系 列、青霉素系列、精神类系列、心脑血管系列和兽药原料药中间体系列；CDMO 业务包 括研发服务与商业化项目，商业化项目包含人用药与兽药项目；制剂业务基于自有原料药 优势，布局抗感染、心脑血管、精神、肝胆以及抗肿瘤等品类。

股权结构集中，实控人间接持股 33.6%。公司股权结构集中，实控人为东阳市横店社团经 济企业联合会，通过横店集团控股有限公司持有公司股权；横店集团直接持股 28.30%， 通过浙江横店进出口有限公司、浙江横润科技有限公司等机构间接持有公司股权累计 19.76%，实控人累计持股 33.6%。公司核心子公司包括浙江普洛得邦制药、普洛家园药 业、普洛康裕制药以及普洛进出口公司，另外药品事业部在杭州设有药物研究院，CDMO 事业部在横店本部、上海、美国波士顿设有研发中心。

1.2 业绩稳健增长，原料药贡献主要收入

营收利润实现稳健增长。公司多年营收利润实现稳健增长，2015 年受市场竞争加剧、医 保控费下药品降价等因素影响，公司收入增速放缓，同时利润端受研发投入增加、2014 年投资收益高基数影响下滑明显。此后公司明确战略调整方向，2017 年提出原料、CDMO、 制剂三发战略，此后业绩增长明显提速，自 2018 年起连续 3 年利润端增速超 40%。2021 年起受原材料及能源成本上涨、兽药下游市场景气度低等因素影响，公司利润端增速有所放缓但整体仍保持稳健增长，2023 年公司实现归母净利润 10.55 亿元，创上市后新高。 2024 年面对抗生素需求疲软、市场竞争加剧下抗生素原料药价格承压以及 CDMO 业务 2023 年特殊订单高基数等因素，公司实现营业收入 120.22 亿元，同比增长 4.8%，收入 端表现稳健；归母净利润 10.31 亿元，同比下滑 2.3%，业绩短期承压。

盈利能力趋于稳定，CDMO、制剂业务毛利率较高。近年来公司毛利率呈现上下波动状态， 2020 年受新冠疫情以及乌苯美司胶囊退出医保目录影响，公司高毛利制剂业务毛利率以 及收入占比明显下降，导致公司整体毛利率下降，但同时也带来销售费用率大幅下降，公 司净利率水平有所提升。 分业务来看，1）原料药中间体业务受原材料及能源成本上涨、市场竞争等因素影响毛利 率呈小幅下降趋势，2023 年原材料价格合理回归，毛利率有所增加，2024 年抗生素需求 疲软以及竞争加剧影响下毛利有所下滑。2）CDMO 业务近年来毛利率相对稳定，后续随 着临床项目逐渐进入商业化阶段、业务结构持续升级以及新建高端产能爬坡，公司 CDMO 业务毛利率有望逐步提升。3）公司制剂业务自 2020 年乌苯美司胶囊退出医保、毛利率明 显下降后，利润率水平相对稳定，2024 年受益于产品销售模式调整以及生产效率提升， 毛利率明显上升。

原料药中间体业务贡献主要收入，CDMO 收入高增长。公司早期以原料药中间体业务为 主，2012 年资产注入后制剂收入占比明显提升，2018 年起受产品销售模式调整以及医药 流通、药材业务剥离影响，制剂收入增速有所放缓，2021 年公司制剂获批数量增加并积 极参加国家集采，收入增长明显恢复。2017 年公司提出原料、CDMO、制剂三发驱动战 略，并推进 CDMO 业务结构升级，公司 CDMO 业务收入进入增长快车道，部分年份受特 殊项目影响收入增速有所波动，2019-2024 年 CDMO 业务收入复合增速超 20%。

二、CDMO：在手项目数高增长，业绩兑现进行时

2.1 基于制造优势拓展CDMO业务，多年培育进入收获期

CDMO 业务厚积薄发，提供全流程综合服务，覆盖全球超 420 家客户。2017 年起公司基 于良好的国内外客户基础、“化学合成+生物发酵”双轮驱动的技术优势以及高质量生产管 理的核心竞争力，由制造端切入合同研发生产（CDMO）业务，并将“做强 CDMO”写 入公司发展战略。此后公司持续加强研发、加强合成与发酵生产基地建设，提升 CDMO 业务承接与竞争优势，推动由原来的起始原料药+注册中间体为主向以注册中间体+原料药+制剂的业务模式转型升级。目前公司可提供从药物发现到商业化生产的全流程综合服务， 客户广泛覆盖以欧洲、北美、日本和中国为主的全球市场，服务超 420 家全球客户。 多年培育进入业绩收获期，收入实现高增长。随着公司研发实力与产能配套的不断升级完 善，2020 年起公司 CDMO 收入进入增长快车道，有力地驱动公司整体业绩加速增长。2024 年公司 CDMO 业务板块实现营业收入 18.84 亿元，受 2023 年特殊项目影响收入同比小幅 下滑，扣除特殊项目后CDMO业务的收入与毛利依然保持增长，过去5 年复合增速21.1%， 收入占比稳步提升。同时公司 CDMO 业务毛利率维持在 40%以上，仅次于制剂业务， CDMO 收入占比提升也有利于公司整体盈利能力的改善。

CDMO 注重生产降本增效，对技术、客户基础等方面要求较高。CDMO 企业主要为药企 提供从公斤级到吨级的定制生产服务，包括临床试验用药、中间体制造、原料药生产、制 剂生产以及包装等，侧重高技术附加值的工艺开发，在 CMO 的基础上提供创新药生产时 所需的工艺流程研发及优化、配方开发及试生产服务。随着药企对成本控制和效率提升的 要求不断提高，CDMO 企业需要利用自身生产设施和技术承担更多工艺研发、改进的服 务，帮助客户改进生产工艺、提高合成效率并最终降低制造成本。因此开展 CDMO 业务 要求企业具备成熟高效的生产工艺研发技术平台，丰富的临床项目生产放大经验，长期积 累的客户合作关系，以及高水平的质量管理和合规生产能力。

国内 CDMO 市场规模高增长，占全球比重逐步提升。在全球健康意识增强、人均可支配 收入增加以及人口老龄化加剧等因素影响下，全球医药市场需求不断增长，CDMO 市场 也持续扩容。随着我国创新药需求提升、产业支持政策陆续出台，中国 CDMO 市场规模 迎来快速增长，2017-2021 年中国 CDMO 市场从 132 亿元增长至 473 亿元，复合增速达 37.7%，预计 2025 年将达到 1571 亿元，2030 年将达 3559 亿元。我国新药研发起步较 晚，但基于我国新药研发投入快速增加、行业扶持政策逐步落地、人才与成本优势体现以 及技术平台迭代创新，预计我国 CDMO 行业增速将高于全球平均水平，市场规模占全球 比重有望从 2021 年的 11.6%提升至 2030 年 23.9%。

2.2 在手项目数持续高增长，先进产能建设落地

三大研发中心、八大技术平台赋能 CDMO 业务。目前公司在横店本部、上海浦东和美国 波士顿设有 CDMO 研发中心，另外在德国法兰克福、日本东京设有办公室，分别负责德 国、日本地区生物医药 CDMO 和贸易业务开发；研发人员超 500 人，拥有流体化学、合 成生物学及酶催化、多肽、泛偶联、高活化合物、寡核苷酸合成、制备与纯化八个技术平 台支持 API 和 CDMO 业务。

在手项目数持续高增长，漏斗模型初步形成。近年来公司 CDMO 业务报价项目数与进行 中项目数逐年攀升，2024 年项目数量同比大幅增长，其中报价项目数 1601 个，同比增长 77%，进行中项目数 996 个，同比增长 35%。按项目类型划分进行中项目，近年来公司 研发阶段项目较商业化项目数量增长更为显著，2024 年公司研发阶段项目 641 个，同比 增长 42%，商业化项目 355 个，同比增长 25%，目前进行中项目以研发阶段为主，但随 着后续前端项目向后端引流，更多商业化项目将逐步落地，贡献收入体量也将进一步放大。

商业化项目以人药为主，API 项目数高增长。按照药物类型划分商业化项目，目前公司商 业化项目以人药项目为主，2024 年人药项目 262 个，兽药项目 48 个，其他项目 45 个。 近年来人药项目数保持较快增长，兽药项目数增速相对较慢但兽药相比人用药具有更长的 生命周期和更好的竞争格局，公司先后与全球前五大兽药巨头企业（硕腾、BI 动保、Merck动保、礼蓝 Blanco、爱德士 IDEXX）开展业务。此外公司 CDMO 业务由起始原料药+注 册中间体为主向以注册中间体+原料药+制剂模式转型已见成效，近年来 API 项目数保持高 增长，2024 年 API 项目 116 个，同比增长 40%，其中 22 个已进入商业化阶段，15 个正 在验证阶段，还有 79 个项目处于小试研发阶段。 下游客户情况：BigPharma 贡献主要收入，资源向国内创新药企业倾斜。公司 CDMO 业 务按客户类型大致可分为三类，包括 BigPharma、国外 Biotech 以及国内创新药企业，截 至2024年底公司已与572家国内外创新药企业签订保密协议，其中国内创新药企业超300 家，有业务合作的超 100 家。

先进产能建设落地，公司项目承接能力显著提升。基于公司 CDMO 业务快速发展需要， 2021 年起公司加大投资力度，推进产能升级与新产能建设，CDMO 柔性生产车间、高端 药物研发设计制造服务平台 CDMO 多功能车间、高活化合物车间等先进产能逐步建成投 产，横店、美国波士顿 CDMO 研发中心陆续建成并投入运营，公司生产效率与 CDMO 服 务能力得到进一步提升。

三、原料药中间体：基石主业稳健，新品种贡献新增量

3.1 抗生素原料业务稳健，兽药价格底部有望回暖

原料药中间体产品涵盖抗感染、心脑血管、精神及兽药系列。公司成立初期即从事医药中 间体、原料药产品生产，经历三十余年的发展公司在原料药中间体业务上建立了独特竞争 优势，成为全国化学原料药出口第二位的企业。目前公司原料药中间体业务主要包括头孢 系列、青霉素系列、精神类系列、心脑血管类系列和兽药原料药中间体系列，其中头孢克 肟、盐酸金刚烷胺、（伪）麻黄碱等原料药占有重要市场地位，盐酸安非他酮、阿莫西林 侧链系列、沙坦联苯母核、氟苯尼考母核、 AE 活性酯、吉他霉素等具有市场主导地位。

收入稳健增长，产销率保持较高水平。公司坚持“做精原料”的业务发展战略，近年来原 料药中间体业务作为公司基石主业依然保持稳健增长，一方面持续引进高端人才、提高研 发创新水平，优化生产工艺，强化核心竞争力，同时推进产能建设，高端原料药生产线陆 续建成投产，保障公司稳定的产能供应。公司同时具备化学合成与生物发酵生产能力，截 至 2024 年末，公司拥有八家子公司，总化学合成能力可达 11000m³ ，总生物发酵生产 能力可达 6570m³，3 个新增的多功能 API 生产车间（反应釜总体积为 658m³）可同步 生产不同规模的产品，高活性 API 设施（反应釜总体积为 75m³）可用于临床和商业化 规模生产。 此外，公司坚持原料药制剂一体化布局，下游制剂陆续获批并参与国家集采，有力带动上 游原料药中间体销量持续增长。根据公司年报披露数据，自 2016 年以来公司原料药中间 体产量、销量保持稳步增长，自 2022 年起产销量保持在 98%左右，展现出公司高水平的 生产管理能力。2024 年公司 15 个API 产品月产量创历史新高，多个产品销量创历史新高， 战略品种市场份额稳步提升，新增客户超 50 家，公司推进生产流程优化以及新市场开拓 成效显著。

产能出清趋势，进入补库存阶段。根据国家统计局数据，随着 2023 年多种原料药价格明 显调整，自 23Q2 起国内化学原料药产量明显下降，呈现产能出清趋势，全年产量同比下 滑 7%。库存方面 2022 年底以来行业进入去库存阶段，2024 年存货周转天数明显优化， 叠加企业存货增加、全国化学原料药产量同比恢复正增长，企业进入主动补库存、增加生 产阶段。

原料能源成本下降。原料药生产上游包括石油、煤炭等能源，2022 年以来原油价格呈下 降趋势，目前整体趋于稳定；另外生物发酵法生产原料药的生产原料主要为黄豆粉、玉米 粉等农产品，玉米现货价格自 2023 年起持续下降。随着原料、能源成本下降，叠加公司 原料药中间体业务持续优化生产工艺和流程，以及产品矩阵持续丰富，原料业务毛利率有 望呈现稳中有升态势。

主要产品市场价相对稳定。根据同花顺数据，目前公司主要头孢类产品中头孢克洛原料药 价格相对稳定，头孢克肟受行业环境、下游需求疲软等因素影响，2024 年市场价同比 2023 年小幅下降，目前整体趋稳。此外，参考主要青霉素类中间体原料药产品市场价格， 2024 年青霉素工业盐价格较 2023 年小幅下降后回升，2025 年受下游需求疲软影响青霉素工业 盐、阿莫西林价格有所下滑。

氟苯尼考：广泛使用的兽药抗生素，市场格局集中。兽用抗生素氟苯尼考又名氟甲砜霉素， 是常用的一种兽用抗生素，具有抗菌谱广、抑菌作用强、能迅速控制病情、安全性高等特 点，适合规模化大型养殖场使用。氟苯尼考全球市场空间大约 6500-7500 吨，我国氟苯尼 考产能居全球首位。从产能储备情况来看，国内竞争格局相对集中，头部企业布局产能充 足。氟苯尼考是公司原料药中间体业务中兽药系列核心品种，具备从关键中间体 D-乙酯 到原料药一体化生产能力，子公司山东普洛汉兴具备 3000 吨 D-乙酯产能，目前正在进行 技改升级，项目建成后可实现 4000 吨年产能。 氟苯尼考价格底部趋稳，价格回暖有望带来较大利润弹性。受下游养殖景气度低、国内产 能扩张供过于求等因素影响，国内氟苯尼考价格自 2022 年开始持续下行，2024Q3 末达 最低点，此后小幅回升，但仍处于历史价格底部。根据同花顺数据，下游养殖领域生猪、 白羽肉鸡价格也位于历史底部，后续随着消费恢复价格有望逐步回暖，并带动上游兽药相 关品种需求恢复、价格回升。基于国内氟苯尼考市场格局集中、头部企业出货量大，氟苯 尼考价格回暖有望给国内主要厂家带来较大利润弹性。

3.2 产品矩阵持续丰富，2030战略拓展医美业务

产品矩阵持续丰富。公司原料药事业部在横店本部设有原料药技术中心，下设生物技术部、 合成技术部和工程技术部，在巩固传统核心品种竞争优势的同时，依托公司研发技术平台 开发新品种，产品矩阵持续丰富，2021 年起公司每年国内外获批 API 数量逐年增加，2024 年公司实现 12 个 API 品种国内外注册获批，如洛索洛芬钠、磷酸奥司他韦、盐酸文拉法 辛等，并完成 20 个 API 品种 DMF 申报。根据公司官网披露，文拉法辛、恩格列净、达 比加群酯、玛巴洛沙韦、阿格列汀、沙库巴曲缬沙坦等 13 个原料药产品正在研发，公司 预计未来三年增加 API DMF 数量 30-50 个，2025-2026 年每年新增 10-15 个新品，后续 公司 API 产品矩阵将进一步丰富。

多个品种实现全球多地注册，国际市场持续发力。公司拥有多个通过美国 FDA 和欧盟 EDQM 现场检查的原料药工厂，目前共有 23 个 API 品种在美国登记注册且处于激活状态， 左乙拉西坦、左氧氟沙星、氧氟沙星、头孢克肟等多个品种实现全球多地注册。近年来公 司积极推进原料药品种海外登记注册工作，美国、欧盟等规范市场对企业生产能力、产品 质量有更高要求，随着海外注册产品数量持续增加、海外客户不断拓展，公司 API 业务全球竞争力有望持续提升，驱动板块盈利能力逐步增强。

2030 发展战略新增“拓展医美”。公司在 2024 年报中提出了“2030 发展战略”——“做 精原料、做强 CDMO、做好药品、拓展医美”，在原有三发战略基础上进行了全面升级与 重新定义，将近年来拓展的医美业务纳入公司发展战略。公司主要布局医美化妆品原料， 依托公司化学合成以及合成生物学研发生产平台基础，形成了防晒、保湿、美白等产品线， 并将重点推进美容寡肽以及其他生物技术支持的医美原料项目，2024 年公司医美业务贡献收入超 2 亿元，大部分以 CDMO 模式与国外头部医美原料供应商合作。 合成生物学在消费领域有巨大应用潜力。根据波士顿咨询《中国合成生物学产业白皮书 2024》数据，预计到 2028 年合成生物学在消费领域市场规模将达到 99 亿美元，五年复 合增速达 24%，成为合成生物学第四大应用领域。合成生物学作为新型研发和生产方式， 下游应用场景广泛，消费个护领域可应用于功能性蛋白/多肽、功能性小分子等，一方面针 对高价值产品开发全新路线，传统动/植物提取、化学合成法生产得到的原料可通过合成生 物学开发新生产工艺，有望实现降本、扩大产量以及产能替代；此外对于使用、生产过程 可能导致环境污染的产品新生产工艺可能实现环保升级、减少污染；同时基于合成生物学 技术还可开发全新产品，实现环境友好、功效升级。

四、制剂：自供原料药优势，借助集采快速上量

原料药制剂一体化布局，产品矩阵持续丰富。公司从成立初期就积极布局原料药制剂一体 化生产，基于中间体原料药自产的成本与供应稳定优势，向下游拓展制剂业务。2012 年 横店控股将医药相关资产注入公司，制剂收入占比明显提升。目前公司拥有 120 多个制剂品种，覆盖抗感染、心脑血管、抗肿瘤、中枢神经系统、中成药、肝胆类等领域，涵盖片 剂、缓释片、胶囊、颗粒、注射剂、小水针、口服液、软膏等剂型，销售队伍 150 余人实 现院内院外全渠道覆盖。 2012 年资产整合后随着制剂收入逐年增长，公司制剂业务毛利率也稳步提升，2020 年受 高毛利品种乌苯美司胶囊退出医保影响，毛利率下滑明显，此后基本保持相对稳定状态。 2024 年受益于产品销售模式调整以及生产效率提升，毛利率明显上升，2024 年公司制剂 业务实现收入 12.56 亿元，同比增长 0.5%，占整体收入的 10.4%，毛利率 60.8%，较 2023 年提升 7.7pcts。

产品借助集采实现快速放量。近年来公司制剂品种积极参加国家及地方药品带量采购， 2019 年左乙拉西坦片以新四类在国内获批上市，同年入围国家“4+7”集采扩围，实现快 速放量销售，此后左氧氟沙星片、注射用头孢他啶、琥珀酸美托洛尔缓释片、头孢克肟片 及头孢克肟颗粒也陆续纳入国家集采，此外多个品种通过参加国采续签、地方联盟药品集 采的方式也可实现快速上量。根据公司官网披露，公司目前共有 20 个一致性过评制剂产 品，每年陆续有新产品获批上市，后续更多产品有望借助集采实现快速放量。

多产品发展策略，每年立项 25 个，新建高端制剂产线。公司制剂业务加快推进“多品种” 策略，持续丰富制剂产品矩阵，2024 年公司获制剂批件 7 个、申报 17 个，数量均创近年 来新高。公司计划每年立项开发 25 个制剂项目，目前在研项目有 64 个，完成验证项目 25 个，涉及抗感染、心脑血管、中枢神经系统、化痰利胆等多个领域，其中重点品种司 美格鲁肽注射液已进入临床 3 期。同时，公司计划在横店工厂投入 8 亿元建设新的高端制 剂车间，预计将新增 10 条左右的生产线，支持公司“多品种”战略加快推进。

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