2025年机械设备行业中期投资策略报告：硬科技与低估值并驾齐驱

机械行业 2025 年上半年复盘及下半年展望

上半年复盘：概念密集，板块涨幅居前

机械板块公司数量众多，近 700 家，占 A 股数量超过 10%，与多种概念相关，包括具身智能（含人形机器 人、宇树产业链、PEEK 材料等）、可控核聚变、AI 等等，导致机械板块 2025 年上半年（截至 6 月 13 日的数据， 下同）涨幅 13.56%，位居整个 A 股涨幅第 6 名。WIND 概念指数上半年涨幅 top20 中，有 5 个方向都与机械行 业高度相关，分别是具身智能指数、PEEK 材料指数、宇树机器人指数、人形机器人指数、减速机指数。机械 行业 2025 年上半年涨幅 top100 的个股中，有 40 只是因为机器人主题，有 26 只得益于北交所整体估值抬升，8 只因为可控核聚变，5 只因为 AI 相关，4 只受益风电景气，3 只受益低估值价值发现。

下半年展望：硬科技与低估值，值得加码布局

基于对机械行业内需三驾马车的分析，我们认为内需景气度相对疲软；而出海进一步深化，既看到机械行 业积极在海外布局渠道、产能、本土化服务中心、研发中心等等，又看到行业掀起赴港上市热潮，都表明行业 正以更积极的态度对接全球市场需求。 展望下半年，（1）硬科技有望破局内需相对疲软状态，尤其是具身智能与可控核聚变两大方向，具体来看， 具身智能方向，建议不拘泥“人形”，深度挖掘传感器、灵巧手、机器狗、外骨骼机器人的投资机会，尤其是传 感器（视觉、触觉、力）方向；可控核聚变方向，国内新一代聚变装置建设进入密集招标期，产业链中上游核 心环节将直接受益，如超导磁体、特种材料、真空室及真空室内装置等。（2）低估值高股息方向，受益利率下 行趋势，同时也受益全球投资者对中国资产的价值重估。（3）其他方向，建议关注具备全球竞争力与长期发展 趋势的行业，比如工程机械、注塑机、锂电设备、3C 设备、半导体设备等。

内需景气度相对疲软

机械行业内需三驾马车：基建投资占主导地位，制造业投资待复苏

制造业景气度：整体弱复苏

制造业整体处于弱复苏状态。2025 年 5 月国内 PMI 为 49.5%，环比提升 0.5 个 pct，仍处于荣枯线以下，其 中，生产指数为 50.7%，环比提升 0.9 个 pct，表明制造业企业生产活动继续有所回暖；新订单指数为 49.8%， 环比提升 0.6 个 pct，表明制造业市场需求下降态势缓解。2025 年 1-4 月国内制造业固定资产投资完成额累计同 比增长 6.3%，环比有所下降。

从前瞻指标来看，工业企业利润有所回暖，但是补库周期有望继续推进。一方面，从企业盈利来看，国内 2025 年 1-4 月工业、制造业企业利润总额近期同比分别增长 1.4%、8.6%，企业盈利水平有所回暖，可能影响资 本开支意愿。另一方面，从库存周期来看，2024 年以来，国内工业企业产成品存货同比增速触底反弹，目前仍 保持波动增长态势。

房地产景气度：新开工、竣工、开发投资完成额仍相对疲软，销售数据略有修复

房屋新开工、竣工面积、开发投资完成额均为双位数下滑，销售数据近期回暖。2025 年 1-4 月，房地产新 开工面积同比下降 23.80%；竣工面积在前期新开工面积持续下滑的压力下累计同比下降 16.90%；房地产开发投 资完成额同比下降 10.30%；商品房销售面积同比下降 2.80%，2025 年开年以来销售面积降幅较此前有所收窄， 一方面为基数效应，另一方面亦体现了政策托底的阶段性成果。

基建景气度：投资延续发力，专项债发行加快

基建投资增速相对维持较高水平。2025 年 1-4 月，在财政发力相对靠前的情况下，广义基建投资同比增速 仍保持较高水平达 7.96%；分结构来看，电力、热力、燃气及水的生产和供应业实现投资额同比增长 25.50%， 交通运输、仓储和邮政业实现投资额同比增长 3.90%，水利、环境和公共设施管理业实现投资额同比增长 8.60%。

专项债发行保持高位，发债进度有所加快。2025 年 1-5 月，我国累计新增专项债发行额 1.63 万亿元，同比 增长 40.7%，从过去四年看，年内累计规模保持高位；从发行进度来看，2025 年财政部安排新增地方政府专项 债券额度 4.4 万亿元，较 2024 年增加 5000 亿元，为 5 年来最大增幅。根据 Wind 数据显示，截至 5 月末，各地累计发行 1.63 万亿元、发行进度 37.13%，整体进度明显加快。展望来看，后续专项债发行有望持续保持高位。

顺周期典型行业内需数据分析

工程机械内需分析：预计回归温和复苏，看好大周期向上

2025 年开年以来大部分品种内销实现正增长，前周期品种（土方、道路机械）表现更好。1-5 月挖掘机国 内销量同比增长 25.7%，装载机国内销量同比增长 25.4%，1-4 月平地机国内销量同比增长 42.9%，压路机同比 增长 12.1%，摊铺机同比增长 31.8%，土方机械和路面机械总体实现正增长，前周期品种率先复苏。1-4 月汽车 起重机国内销量同比下降 15.9%，履带起重机同比下降 0.86%，塔机同比下降 58.5%，起重机总体有所下滑，塔 机和房地产相关性较高，出现较大幅度下滑，工程起重机受益于风电需求大吨位表现更好，预计金额表现好于 销量表现，随着前周期品种土方机械等率先复苏，起重机械后续也有望迎来正增长。1-4 月叉车同比增长 6.03%， 下游制造业景气度较弱、物流仓储景气度较好，内销总体温和复苏。 挖机 Q2 内销增速环比 Q1 有明显下滑，预计后续回归温和复苏趋势，看好国内大周期向上。进入二季度， 部分产品增速环比略有下滑，主要是核心品种挖掘机，5 月内销同比-1.5%，市场担心后续趋势，我们认为挖机 二季度的增速下降主要因为今年春节较早，开工较早导致需求前置，1-2 月累计增速高达 51.4%，3 月增速高达 28.5%，另外 Q1 开门红冲量透支 Q2 部分需求，因此挖机二季度内销表现较弱，后续该因素影响减小，内需将 继续回归温和复苏趋势，看好全年内销实现两位数增长。中长期依旧看好国内市场周期回升：（1）从周期位置 角度分析，国内市场经历 4 年下滑，基数压力大大缓解，核心产品相比上一轮高点下跌幅度达到 70-80%。（2） 从新增投资角度来看，2025 年多区域多种类型需求向好，包括农村、水利、风电、矿山等。（3）从中长期更新 换代角度来看，新一轮更新换代周期开启，且近几年二手机出海数量大幅提升，政策将加速老旧机型淘汰，向 上确定性增强。

机床刀具内需分析：月度产量维持较好增长，消费刺激政策带动的汽车和 3C 需求向资本开 支端传导

国内金属切削机床 2025 年 4 月产量同比增长 15.6%，增速连续多月保持在 10%以上。月度数据来看，国内金属切削机床产量自 2022 年 4 月进入下滑区间，直到 2023 年 9 月同比转正，主要系国内经济的逐步恢复。 2024 年初以来，增速较为缓慢，2024 年 11 月恢复 10%以上增长，我们认为主要系较低的基数以及产品结构， 如立加、车床等价值量较低的产品需求相对较好，同时消费刺激政策带动的汽车和 3C 需求向资本开支端传导； 2025 年 4 月，金属切削机床产量 7.40 万台，同比增长 15.60%，延续较好的增长态势。

分下游行业来看，2025Q1 汽车与消费电子行业维持高景气度，航空航天及模具行业表现亮眼。在国家一系 列促消费政策的推动下，汽车与消费电子行业维持高景气度，相关下游客户信心有所增强，订单同比增幅明显， 成为拉动机床市场的重要力量；航空航天领域对机床的需求自去年以来保持高速增长态势，无论是国内主流主 机厂，还是上下游配套供应链，均展现出强劲的采购意愿，市场需求持续旺盛；2024 年，模具行业需求不佳， 但 2025 开年以来，行业回升显著。

工控内需分析：行业已两年下滑但龙头公司逆势上涨，2025Q1 已有改善迹象

2025Q1 行业呈现复苏迹象。根据 MIR 睿工业，2016-2024 年，我国工控整体市场规模由 2055 亿元增长至 2859 亿元。其中，2024 年工控行业市场规模同比下滑 1.74%，主要由于下游需求较弱，尤其是 OEM 型行业 2024 年下滑 4.98%，拖累整体增速。2025Q1，工业机器人、空调、机床等行业略有复苏，叠加锂电等 OEM 行业相 对降幅收窄，中国工控行业有所复苏，同比增长 2.35%。

工控自动化下游结构性景气。①OEM型行业中，暖通空调、工业机器人、起重、机床、包装行业 2025Q1 市场规模同比增速分别为 11%、10%、9%、9%、8%，是 OEM 型市场中同比增速较快的行业，多数行业季度增 速环比上升；橡胶及电池行业降幅收窄。②项目型行业中，公共设施、冶金、电力行业 2025Q1 市场规模同比 分别增长 8%、7%、6%，冶金行业整体呈现复苏加速态势，石化行业降幅收窄。

仪器仪表内需分析：自主可控领域增速趋势向好，纯内需品种增速阶段性承压

1）电测仪器领域，国产替代政策叠加产品高端化进程是电测仪器行业的长逻辑，即便 2023-2024 年全球范 围内需求增速放缓，国内企业增速仍优于海外同行。“对等关税”有望加速我国电测仪器国产化率提升，2025Q1 电测仪器普遍取得较好增速，展望 2025 全年及远期，随着自主可控需求提升，电测仪器有望延续较快增长态势。 2）公用事业仪表领域，燃气表受益于设备更新+老旧管网改造，短期内更新改造需求有所放缓、长期逻辑 不改。 3）自动化仪表作为流程工业重要设备，下游资本开支偏弱使得自动化仪表装置及系统需求出现下滑，中控 技术、川仪股份 2025Q1 收入、利润均承压明显。随着 2025 年下半年部分煤化工项目陆续进入设备招投标阶段， 有望对企业订单业绩形成支撑。

工业气体内需分析：液体价格温和修复、尚未具备大涨条件，管道气投产贡献业绩增量

2025Q1 液氧价格快速反弹，均价略超去年同期水平，Q2 以来价格相对稳定，同比降幅有限。2025 年初液 氮价格表现相对疲弱，但 5 月以来价格环比持续提升，逐步超过去年同期水平。氧、氮价格环比提升、同比降 幅改善，预计主要系下游需求下滑趋势得以缓解，叠加行业内中小企业液体装置产能季节性出清所致。短期来 看，Q2 液体价格环比 Q1 稳步提升，对气体厂商 Q2 业绩增速修复形成有力支撑。展望 2025 全年，我们预计液 体价格已经触底并温和修复，但尚不具备大幅上涨的条件，工业气体行业发展趋势仍为量增逻辑。

检测服务内需分析：市场规模稳步增长，新兴领域展现结构化亮点

我国检验检测行业规模呈现稳步增长态势。根据市场监管总局数据，截至 2024 年底，全国获得资质认定的 检验检测机构共有 53057 家，同比下降 1.44%，全年共出具检验检测报告 5.51 亿份，同比下降 8.66%；全年实 现营业收入 4875.97 亿元，同比增长 4.41%。我国检验检测行业规模稳步增长，行业结构稳中趋优，规模效应不 断增强。截至 2024年底，全行业共拥有各类仪器设备 1067.01万台套，同比增长 3.87%，仪器设备资产原值 5701.70 亿元，同比增长 8.01%，检验检测专业水平不断提升，高技术服务业特征更加突出。 新兴领域需求增速高于行业水平。根据市场监管总局数据，2023 年电子电器等新兴领域（包括电子电器、 机械(含汽车)、材料测试、医学、电力(包含核电)、能源和软件及信息化）保持高速增长，实现收入 944.75 亿元， 同比增长 13.76%，高于全行业营收增速 4.54pct；而传统领域（包括建筑工程、建筑材料、环境与环保(不包括 环境监测)、食品、机动车检验、农产品林业渔业牧业）2023 年共实现收入 1789.51 亿元，同比增长 9.09%。传 统领域占行业总收入的比重仍然保持下降趋势，由 2016 年的 47.09%下降至 2023 年的 38.32%。此外，我们从 2024 年上市公司年报也观察到，华测检测、广电计量、苏试试验等头部企业积极布局新兴领域检测，打造业务 快速增长极。

专用设备典型行业内需数据分析

半导体设备内需分析：国产化率处于快速提升阶段，国产设备企业仍将维持较好增长

SEMI 口径 2025Q1 中国大陆地区半导体设备销售额同比-18%，但国产半导体设备公司 2025Q1 营收大部分 实现 30%以上增长，表明国产化率持续提升，我们预计过去 2 年下游客户资本开支大部分用于购买进口设备， 且存在囤货行为，因此 2023-2024 年中国大陆半导体设备销售额增长明显，但 2025 年开始预计用于国产设备的 资本开支比例将有明显提升，因此虽然 SEMI 口径 2025 年中国大陆半导体设备销售额有下滑，但不代表景气度 下滑，国产设备企业仍将有较好增长。我们预计 2025 年国内下游客户 CAPEX 总体仍有增长，先进制程维持较 强表现，成熟制程复苏，后道封装温和复苏，2.5D/3D 先进封装下半年有望有积极进展。国产替代方面，头部 客户的国产替代诉求仍较强，不在清单的客户也在加速导入国产，预计后续国产化率提升斜率更陡峭，并且设 备厂对上游供应链的国产化推进也非常迅速。

光伏设备内需分析：国内下游资本开支动力不足，持续推进新技术发展

受制于下游盈利减弱、资本开支动力不足，光伏设备企业新签订单承压。光伏设备企业需求对应下游的产 能扩张，目前光伏产业链各环节普遍供大于求，导致产业链价格下跌，光伏制造企业盈利受到挤压，明显影响 其资本开支意愿。我们统计了光伏设备板块 12 家上市公司的合同负债情况，板块合同负债累计值自 2023 年底 达到 550 亿元的高点后逐季度下滑，2025Q1 末板块合同负债合计约 348 亿元，反映出设备企业新签订单承压， 展望 2025 年，我们对国内光伏企业扩产仍保持相对谨慎态度，静待行业复苏后资本开支动能修复。 新型电池技术占比持续提升，新设备研发持续推进。光伏电池新技术持续迭代，中国光伏行业协会数据显 示，2024 年新投产的量产产线基本都是 N 型电池产线，N 型 TOPCon 市场占比达到 71.1%，HJT、xBC 电池片 市场占比分别为 3.3%、5.0%，头部企业积极推广电池新技术，推动其占比较 2023 年明显提升。光伏行业的新 技术迭代将促进设备需求释放，高功率的 BC、HJT 等组件产品渗透率有望逐步提升，结构性扩产需求或将逐步 释放，利好在新技术领域率先布局的设备厂商。

锂电设备内需分析：行业筑底企稳，新技术催生新需求

新能源汽车与储能需求增长持续，消费电子需求逐步复苏。国内新能源车销量持续增长、渗透率稳步提升。 据中汽协，2025 年1-5月中国新能源汽车销量达到 560 万辆，同比+43.9%，渗透率达44.0%，其中 5月已达 48.7%， 呈现稳步提升态势，我国或将提前达成新能源汽车渗透率突破 50%的发展目标。同时，储能市场逐步起量，据 工信部统计 2025 年 1-4 月储能型锂电池产量超过 110 GWh，“对等关税”引发的抢装潮与国内新能源电站配储 政策叠加，推动储能电池需求跃升，为锂电设备行业提供了额外的增量市场空间。此外，随着消费类电子产品 推陈出新，应用场景不断丰富，以 AI 赋能的传统 PC 行业、智能手机、可穿戴设备等焕发出新的活力，有望引 领消费电子新一轮的产品创新周期，从而刺激终端需求进一步增长，而消费电子新兴产品通常对电池的体积、 重量、能量密度等有特殊要求，需要电池企业研发新型锂电池，并配套相应的锂电设备，这为锂离设备市场带 来更多机遇。

行业整体筑底企稳，业绩环比显著改善。中国锂电设备行业在经历两年深度调整后，今年一季度呈现触底 企稳迹象，20 家 A 股上市的锂电设备企业一季度有 8 家公司实现营收与归母净利润同比增长，盈利公司数量由 2024 年末的 10 家上升为 12 家。除了业绩的同比数据在改善，环比数据改善更为显著，20 家锂电设备公司中有 14 家企业单季业绩实现环比增长，其中 7 家企业环比增速超过 100%。行业主要企业业绩环比改善主因可能在 三个方面：首先是下游开工率提升，国内下游头部电池厂开工率从 2024 年四季度的 80%-90%进一步提升，部 分产线已达满产状态，设备验收进度加快，其次是成本管控见效，行业过了迅猛增长期，部分企业通过“控本 降费”措施，项目周期缩短，期间费用有效压缩，成功实现扭亏为盈，最后还有行业进入下行阶段尾声，资产 减值减少等。 新技术迭代加速，催生新型设备需求。固态电池技术与复合集流体技术产业趋势愈发明朗，或正处于商业 化前夜。目前半固态电池已进入量产阶段，全固态电池预计 2028 年前后进行商业化，半固态设备与传统液态电 池兼容性较高，而全固态需全新产线，设备价值量也会得到较大提升。当前先导智能已向韩国客户交付固态干 法电极涂布设备，海目星获欣界能源 2GWh 固态电池设备量产订单，利元亨成功中标国内头部企业的第一条硫 化物固态电池整线项目。复合集流体技术应用提速，设备商、新型铜箔厂、电池厂及终端用户纷纷布局，“从 0 到 1”给行业带来结构性机遇。新技术变革不仅创造了设备增量需求，也提高了设备的技术门槛和附加值。新 型设备初期阶段行业毛利率通常较高，为设备企业盈利改善提供空间。

3C 设备内需分析：以旧换新+AI 创新双轮驱动，需求有望逐步向好

以旧换新+AI 创新双轮驱动，板块呈现结构性亮点。2024 年消费电子行业在“以旧换新”政策扩围与 AI 技术创新的双重驱动下，呈现“传统品类回暖、新兴赛道爆发”的分化格局，相关公司把握机遇实现较好增长。 但整体消费电子市场需求呈现阶段性波动，部分客户存在降本压力，市场竞争加剧对利润率造成一定影响。展 望后续，随着 AI 创新持续赋能消费电子产品进一步升级，且厂家陆续推出以 AI 眼镜、折叠屏等为代表的新品， 有望拉动终端消费，推动 3C 设备需求逐步向上。

油服设备内需分析：原油价格导致三桶油利润有所波动，全年资本开支保持稳定预期

2025Q1 由于原油价格有所波动以及下游炼化领域景气度仍未恢复，我国石油和天然气开采业利润有所下降，1-4 月累计同比下降 6.9%；从三桶油经营情况来看，2025Q1 三桶油合计实现归母净利润 966.34 亿元，同比下降 6.83%，但利润绝对额仍处于近三年的相对高点。从资本开支角度来看，短期内，2025 年 1-4 月石油和天然气开 采业固定资产投资完成额同比下降 7.2%，从全年维度来看，2025 年三桶油预计合计资本开支约为 5565 亿元， 同比相对保持稳定。综上来看，在国内油气行业相对稳定情况下，油服设备及油服公司的需求相对稳健。

出海步伐坚定

机械行业海外投资分析

中国对外制造业直接投资稳健增长，其中东盟占比持续提升。宏观层面看，2018-2023 年中国对外制造业 直接投资从 191.08 亿美元增长至 273.42 亿美元，CAGR 达 7.43%。结构上来看，我国对东盟制造业的直接投资 金额及占比不断提升，2023 年已经达到 91.48 亿美元，在总投资中的占比达到 33%，创历史新高。

机械行业公司加快海外拓展步伐，工程机械、注塑机、工具五金等子行业积极布局海外产能。由于美国为 首的发达国家对华贸易打压未来或成为常态，国内出口链企业积极进行出海布局，除了营销渠道布局以外，还 积极海外产能建设，主要目的地为东南亚、印度、欧美等。海外拓展从出口向出海转变，这种全方位的布局、 深耕，有利于更好对接海外需求。

机械行业掀起赴港上市热潮

2025 年，机械行业掀起新一轮赴港上市热潮，以三一重工、先导智能、三花智控、山推股份、大族数控为 代表的龙头企业密集推进 H 股发行计划，这一现象折射出企业推进全球化战略的决心与资本运作能力的提升。 近年来，中国机械行业在技术创新、产能扩张与海外市场拓展等方面成果显著，在国内市场竞争加剧的背 景下，海外市场日渐成为增长核心。企业通过 H 股上市募集资金，重点投向海外制造基地建设、销售网络扩张 及本地化服务体系建设，以提升全球市场份额。此外，在港上市有助于企业高效对接国际资本，优化融资结构， 同时，港股市场的高流动性和国际化属性，也能帮助企业提升品牌国际影响力，吸引全球投资者关注。 随着“一带一路”战略深化发展及新兴市场需求逐步释放，港股上市将成为机械企业全球化布局的常态化 工具。预计将有更多企业借力港股平台，实现从“产品出口”向“资本与技术输出”的跨越，推动中国从“制造大 国”向“制造强国”迈进。

顺周期典型行业出海分析

工程机械外需分析：维持较好增长趋势，关税影响较小

2024 年下半年以来中国工程机械出口增速回升，2025 年维持较好趋势。根据弗若斯特沙利文，2024 年全 球工程机械市场有所下滑，但中国工程机械出口依旧实现增长，竞争力不断增强，从中国工程机械出口的年内 表现来看，2024 年上半年中国工程机械出口增速相对较弱，主要受俄语区需求下滑以及东南亚核心市场印尼大 选导致短期需求下降影响，但进入下半年，印尼需求恢复带动中国工程机械出口增速回升。进入 2025 年，中国 工程机械出口增长趋势维持，1-4 月累计增长 9%，预计 2025 年亚非拉地区维持较好增长，东南亚地区继续复苏， 欧美地区和俄语区景气度承压，但降幅将收窄，随着全球工程机械市场复苏，中国出口有望长期维持较好增长 趋势。另外，关税对工程机械板块影响较小，2024 年预计各大传统主机厂美国营收占比均在 5%以下，敞口较 小，且头部工程机械企业已有较完善的全球产能布局。

注塑机出海分析：从出口高增到兴建当地产能，深度受益全球制造业产能再分布

海外注塑机需求是国内的两倍且增速更高，中国企业在发展中市场已颇受认可，充分受益其行业增长。据 Plastics Europe，2022 年，中国塑料产量占全球 32%，欧美日占有 34%，其他地区占有 34%，某种程度上可体 现发展中注塑机市场与国内相当。我们统计了印度、越南、土耳其、墨西哥等 4 个国家，其 2023 年塑料及橡胶 机械进口额分别为 13.74 亿美元、10.06 亿美元、9.27 亿美元、18.19 亿美元，三年（2020-2023 年）平均增速分 别为 20.64%、9.94%、15.41%、23.19%，中国企业在上述国家进口额中的占比分别为 42.27%、56.85%、37.66%、 19.01%。

我国注塑机出口增速自 2022 年以来逐年提升，目的地以发展中国家为主。从整体出口情况看，2024 年我 国注塑机出口金额为 20.89 亿美元，同比增长 21.85%，2025 年 1-4 月，我国注塑机出口金额为 7.38 亿美元，同 比增加 26.31%，而同期进口金额仅为 1.53 亿美元，出口金额与进口金额逐步拉开差距，且出口增速自 2022 年 以来逐年提升，显示我国注塑机国际竞争力显著加强。从注塑机出口目的地来看，出口金额占比前五的国家为 土耳其、越南、印度、墨西哥、俄罗斯，其中出口金额最高的国家土耳其占整体出口额的 8.46%。

以海天国际为例，注塑机龙头出海布局逐步深化。从 1998 年出口第一台注塑机开始，公司在海外经历了搭 建全球销售网络、建立海外子公司本地化服务、建设海外生产基地、收购德国长飞亚注塑机品牌并整合技术等 历程，在全球的布局逐步深化。

机床刀具出海分析：发展中国家市场体量与中国相当且增速更快

2025 中美贸易战对机床的影响前瞻：内资厂商信心显著强于外资。MIR 睿工业在对中国市场的机床厂关于 中美贸易战对行业影响的问卷调查中发现： ①内资厂商信心显著强于外资：多数内资厂商短期内仍维持原库存策略，对供应链稳定性信心充足，体现 出本士机床供应链的抗压能力，更少受关税直接冲击。外资企业对进口零部件依赖度较高，遭遇进口交货周期 延迟情况高于内资厂商。 ②外资厂商进口交货受阻：外资厂商中，已有较多美资厂商面临进口机床或零部件交货延迟，面临整机交 货延退私成本波动挑战，外资厂商需加速本土化调整以应对长期关税壁垒。 ③国内订单托底，行业预期趋于缓和：当前，国内机床订单大多暂无明显变化，内需市场成为缓冲关键。 多数厂商预期关税政策的影响将逐步缓和并恢复。

我国机床出口目标市场空间达 1500 亿人民币，与国内 2000 亿体量接近，且增速更快。我国机床产品当前主要出口地区为东欧、土耳其、墨西哥、印度、越南及东南亚等地区，据德国 VDW 最新统计，此类地区 2023 年机床消费额约 1500 亿人民币，且增速更快，普遍高于国内和发达国家经济体 10%以内的增速，市场前景广阔。 2025 年前 4 个月我国机床出口增速 16.80%，显示海外需求旺盛和国内企业竞争力不断增强。2020 年以来， 中国机床出口增速普遍在 10%以上，远高于进口增速。2025 年 1-4 月，我国机床工具进口金额 19.65 亿元，同 比增长 0.70%；出口金额 40.14 亿元，同比增加 16.80%，出口增速持续保持较好增长，显示海外需求旺盛和中 国机床企业全球竞争力不断加强。

工具五金出海分析：北美需求占比较高，关税战以来产能转移加速

工具五金行业主要的消费地集中在北美、欧洲等地区，其中北美市场为第一大需求来源。以创科实业、巨 星科技、泉峰控股、SB&D 2024 年销售数据为例，三家在北美地区销售额占其全球总销售额的比重分别为 75.77%、 63.44%、72.90%、72.40%，北美市场为主要销售目标区域；其次为欧洲地区，销售额占比分别为 15.89%、24.64%、 17.71%、19.64%，为第二大市场。美欧地区动力工具需求较高的原因主要为：①较大的人均住宅面积，给予动 力工具更多应用空间，同时刺激美欧消费者对工具五金的购买意愿；②高水平的人均可支配收入，欧美消费者 个人具有较强的购买力和 DIY 需求，同时可一定程度上减少对高价专业工人的使用，意愿与能力兼备推动美欧 市场成为全球最大的工具五金市场。

2024 年以来工具企业加快推进海外产能布局，已有海外工厂的头部供应商有望占据卡位优势。工具五金行 业主要供应商 2024 年以来加快推进海外布局，目前主要企业均实现以东南亚和美国本土为主的产能布局，其中： ①巨星科技已实现海外多国家布局以保障供应安全，对美出口占比 70%中，中国 OBM 和 ODM 均占比 15%， 越南 ODM、泰国 ODM、柬埔寨 ODM 分别占比 20%、10%、5%，剩余 5%为美国 OBM；②泉峰控股 2024 年 年中开始以买地+租赁厂房形式出海越南，预计 2025 年越南收入占比超 40%，同时公司持续推进产能提升，2027 年自建厂房投产后，能满足所有对美销售；③创科实业大部分国内产能已搬迁至东南亚，东莞工厂仅保留部分 生产线。关税提升背景下，已有或在建海外产能的头部工具企业有望形成订单的虹吸效应，国内小型代工厂的 份额将逐步被头部企业获取。

仪器仪表出海分析：电测仪器全球需求持续回暖，布局海外基地对冲关税影响

国内电测仪器厂商海外业务占比普遍较高，2025 年以来有望受益于全球需求回暖。电测仪器厂商 2019 年 以来充分受益于国产替代趋势，海外收入占比逐年下降，截至 2024 年普源精电、鼎阳科技主营业务境外收入占 比分别为 35.89%、55.93%。检测校准仪器仪表厂商康斯特则受益于海外市场开拓，海外占比稳中有升。2025Q1、 Q2 是德科技产品销售收入增速分别达 3.26%、8.69%，在经历了连续 2 年需求下滑之后，连续 2 个季度收入增 速提升，标志着全球范围内电测仪器需求回暖。国内电测仪器厂商海内外经营业绩有望同步受益，25Q2 及全年 业绩表现值得期待。

国内电测仪器厂商前瞻性布局海外生产基地，降低关税风险。2023 年以来，国内电测仪器厂商纷纷在马来 西亚、越南布局生产基地。2024 年 8 月普源精电马来西亚公司已经顺利开业，项目达产后将具备年产 8 万台数 字示波器、射频类仪器等电子测量仪器的生产能力。鼎阳科技马来西亚基地于 2025 年 5 月全面投产。优利德越 南基地于 2025Q1 试生产，规划产值 3 亿元。通过海外生产基地的布局，在提升产能、辐射周边市场的同时， 可以有效降低国际环境变化带来的关税风险。康斯特在美国、新加坡设立子公司，取得出口仪器认证报告，从 事销售与服务，但原产地仍在国内，仍受关税扰动，2025 年公司计划在新加坡扩充人员，承担非美出口业务， 从而部分降低关税影响。

深冷设备出海分析：工业气体上游空分设备、换热器等环节海外市场需求向好，业绩快速提 升

订单层面，2024 年杭氧股份外贸合同额达 9.33 亿元，在设备中占比同比提升 2.89pct 至 17%。福斯达 2024 年新签订单 40 亿元，预计海外占比延续提升趋势；公司在手订单充裕，有望迎来量、利齐升的发展机遇。中泰股份 2024 年新签设备订单 18 亿元，其中海外订单达 6 亿元，占比 33.33%；公司预计 2025 年新签订单有望增 长 20%以上，海外市场保持高景气。收入层面，国内深冷设备企业海外设备收入占比近年来波动式上升，福斯 达、苏氧股份等海外占比突出。2023-2024年，福斯达海外设备收入在行业内领先，成为空分设备出海龙头。2025Q1 福斯达、中泰股份利润端分别实现 76%、43%的大幅增长，预计主要系海外项目交付顺利、综合毛利率显著提 升所致。2025 全年及远期展望：深冷设备企业在手订单充裕，对 2025-2026 年收入端形成有力支撑；海外市场 持续高景气，新签设备订单亦有望取得超预期表现。

专用设备典型行业出海分析

半导体设备出海分析：零部件积极推进海外建厂，看好后续国内整机出海

整机企业出海处于起步阶段，零部件企业积极推进海外基地建设。国内半导体设备企业出海仍处于起步阶 段，大部分企业海外营收占比较低，主要系海外客户产线 Baseline 设备较为稳定，尤其先进产线，多为外资企 业垄断，国产设备导入较为困难。国产设备厂商现有出口主要对欧洲、东南亚、韩国、中国台湾客户为主，偏 向于成熟制程产线，另外 2024 年先进封装产能紧张，外资友商供货能力不足，国产设备凭借供应链优势导入。 展望中长期，我们认为半导体设备出海将成为国产替代后的必经之路，随着国产设备在国产替代浪潮中实现制 程能力的不断提升，有望凭借性价比优势导入海外供应链。相比整机，半导体零部件企业出海相对较为成熟， 海外营收占比较高，部分企业已导入 AMAT、LAM 等头部半导体设备客户，受贸易摩擦影响，零部件企业加大 海外产能建设步伐。

锂电设备出海分析：储能订单爆发式增长，头部企业海外开拓提速

欧美新能源汽车渗透率震荡上行，储能订单爆发式增长。2025 年 1-4 月美国新能源汽车销量达到 52 万辆， 同比+3.1%，渗透率达 9.5%；2025 年 1-4 月欧洲新能源汽车销量达到 101 万辆，同比-11.6%，渗透率达 24.1%， 欧美新能源汽车市场均呈现出震荡上行的趋势。在海外储能市场上，2025 年一季度中国企业订单呈现爆发式增 长，根据中国储能应用分会产业数据库统计，一季度中国新增 59 个海外储能订单，总规模达 82.39GWh，其中 储能锂电池 7.54GWh，储能系统（含直流侧）73.77GWh，此外还包括部分液流电池、固态电池和 EPC 总承包 订单，这一方面有“对等关税”带来的抢装需求，但另一方面也体现了全球能源转型对锂电设备的强劲需求。

头部企业海外订单加速兑现，海外盈利能力突出。锂电设备龙头企业在海外市场竞争力持续增强，海外订 单进入集中兑现期，先导智能 2024 年 3 月与美国电池制造商 ABF 签订合作协议，为其提供 20GWh 锂电池智慧 产线服务，这是中国企业在美获得的最大锂电池设备订单，2025 年 1 月又斩获欧洲顶尖锂电客户后道设备订单， 进一步巩固在欧洲市场的领先地位。此外，杭可科技 2024 年 8 月获得大众西班牙及大众加拿大锂电池后道设备 订单，海目星 2024 年 8 月中标海外头部车企项目，赢合科技获得全球顶尖车企量产线涂布、辊压、分切设备订 单等。锂电设备企业海外业务不仅订单增长迅速，盈利能力也十分突出，尤其是在毛利率、回款条件等方面显 著好于国内业务，头部企业海外订单占比从 2021 年的不足 10%提升至 2025 年一季度的 30%以上，且仍在快速 上升，先导智能目标是将海外订单占比提升至 50%以上。

当前中国锂电设备出海已从订单获取期进入产能兑现期，海外市场已成为整个行业增长最关键的引擎。在 全球能源转型背景下，海外储能需求爆发、动力电池产能扩张构成锂电设备企业出海的双重驱动力，中国设备 企业凭借整线交付能力、成本效率优势及技术适配性成为最大受益者。但与此同时，锂电设备企业也需要警惕 “对等关税”等地缘政治风险，固态电池、氢能源电池等新技术路线更新迭代的风险与机遇，以及本土化对企 业运营带来的挑战等。

光伏设备出海分析：海外积极推进光伏一体化产能建设，国产设备商有望持续受益

海外光伏产能建设需求持续释放，国产厂商积极出海带来订单增量。光伏海外市场方面，国产制造商出海 带来设备需求；同时海外客户正在推进光伏一体化产能建设，其更加关注设备自动化、智能化，头部设备企业 有望受益。设备企业通过参与海外光伏展会、建设海外子公司等开拓业务，持续获得订单突破，海外订单占比 持续提升。国内光伏技术迭代速度快，且产业链规模庞大具有降本优势，预计在出海道路上国产设备商仍将持 续保持领先地位。

3C 设备出海分析：国产设备供应商兼具产品实力和制造经验，出海竞争力凸显

客户全球化布局释放海外设备需求，国产供应商竞争力凸显。美国“对等关税”政策反复横跳，影响市场 对于消费电子预期判断。苹果等厂商进行供应链布局调整，释放海外设备需求。从 3C 设备供应角度来看，国产 厂商在行业内处于领先地位，与大客户合作紧密，在产能区域调整中，我们预计国产设备厂商仍能凭借产品实 力和制造经验保持较强的竞争优势。

油服设备出海分析：全球资本开支保持相对稳定，中国企业出海步伐逐步加快

从资本开支的维度来看，受益于油价以及需求持续保持高位，国际油公司资本开支自 2021 年起呈上升态势， 2023 年雪佛龙、康菲石油、壳牌石油、埃克森美孚、英国石油合计资本开支同比增长 13%至 850 亿美金，2024 年合计资本开支达 878 亿美元，同比增长约 1.73%，2025 年一季度依然保持同比增长态势。从油服设备及油服 公司业绩来看，受益于全球油气开采行业稳定的景气度，国际巨头油服公司凭借更强的市场竞争力取得稳步增 长，2025 年一季度三家国际油服公司营业收入保持较高位置。

我国典型的油服设备公司近几年海外出口趋势明显加速，海外收入快速增长，占比提升明显。从 2024 年来 看，中海油服、杰瑞股份、迪威尔、博迈科、纽威股份海外分别实现营业收入 108.85 亿元、60.37 亿元、6.98 亿元、26.23 亿元、38.13 亿元，同比分别变动 15%、-7%、-16%、48%、26%，杰瑞股份海外收入有所下滑主要 系 2023 年海外 EPC 订单交付导致基数较高，迪威尔主要系订单到确认收入存在一定时滞，板块总体海外收入快速增长，预计 2025 年该趋势将延续。 从占比来看，2024 年上述五家企业海外占比分别为 22.53%、45.20%、62.08%、99.34%、61.13%，同比分 别变动 1.06pct、-1.65pct、-6.75pct、0.96pct、6.53%，杰瑞股份、迪威尔占比有所下降原因如上所述。从海外区 域来看，尽管北美为全球石油产出重要区域，但我国油服设备公司北美敞口均相对较低，因此关税风险相对较 小；从其他区域来看，近年来我国油服设备在中东、中亚等区域开拓成效显著，通过长时间设备验证后已获取 部分客户认可，现已逐步进入订单收获期，预计后续我国油服设备公司有望在中东持续获取项目资源，实现高 端装备的成功出海。

硬科技方向：具身智能行业投资机会分析

具身智能蕴含万亿空间

具身智能首次出现在政府工作报告。2025 年政府工作报告中出现的新词涵盖科技、经济、民生等多个领域， 其中科技领域新词包括具身智能、6G、人工智能手机和电脑、智能机器人。此前，具身智能入选 2024 年度十 大科技名词，2025 年被写入政府工作报告，不仅将机器人产业提升至前所未有的战略高度，更标志着具身智能 正式成为国家未来产业的重点发展方向。 从概念内涵来看，具身智能强调智能体与物理世界的紧密融合，代表了人工智能领域的全新范式。根据全 国科学技术名词审定委员会定义，具身智能（Embodied Artificial Intelligence, EAI）是指一种基于物理实体进行 感知和行动的智能系统，其通过智能体与环境的交互来获取信息、理解问题、作出决策并执行行动，从而展现 出智能行为和适应性。其与传统人工智能存在差异，后者主要指存在于计算机程序、云端服务器中的虚拟智能， 依赖于抽象的符号计算和数据处理，而具身智能则更注重通过物理实体的感知、运动以及与外部环境的交互来 实现认知，从而构成“感知－思考－行动”的闭环。

人形机器人是具身智能的理想载体，但具身智能也可拓展至人形机器人以外广义上 AI赋能的智能化设备。 人形机器人作为具身智能的典型代表，被视为实现具身智能的最佳载体之一。但具身智能系统实现方式多种多 样，除人形结构外，还可根据场景需求选择适配的智能实体，例如具备环境感知能力的智能扫地机器人、在高 空作业的无人机、已进入路测阶段的自动驾驶汽车等，其中机器人是具身化特征最突出的形态之一。从技术实 践看，机器人基于应用场景呈现多元化设计，包括四足机器人、轮式机器人、履带式机器人、仿生机器人等不 同类型，通过硬件特性的差异化适配完成特定任务。 综合商业化场景分析，预计具身智能远期市场规模超过万亿。大模型带来的泛化能力是最核心的变量和关 注点，这种能力有机会让多个应用规模化，打破机器人在场景落地的障碍。商业化场景评估是具身智能落地进 程中的关键一环，各场景需从多元维度进行分析与平衡。例如 A 端较为看重多功能，接口方便；B 端更看重精 度、节拍、稳定性，以及人力替代的完整性，对交互泛化要求不高；C 端复杂度最高，更看重交互、泛化能力， 需要保证安全，但对精度指标的要求相对宽松。

具身智能包括人形机器人发展趋势展望

1. 具身大模型快速迭代，但仍有较长的路要走。 ①大模型不断涌现，性能快速迭代：从 OpenAI 2018 年发布 GPT-1 到 2023 年发布 GPT-4，从 xAI 2024 年 3 月发布 Grok-1 到 2025 年 2 月发布 Grok-3，从 DeepSeek 2023 年 7 月成立到 2025 年 1 月发布与 OpenAI 性能 相当的开源推理模型 DeepSeek-R1 震撼全球。 ②大模型参数量剧增：GPT-1 参数量 1.17 亿，GPT-4 参数量 1.76 万亿；Grok-1 参数量 3140 亿，Grok-3 参 数量 2.7 万亿，参数量的大幅增加使模型能够学习到更复杂的语言模式和语义关系，提升了对自然语言的理解 和生成能力。 ③训练算法改进：从 2019 年研究人员探索大规模语言模型在零样本、少样本情况下的任务处理能力，到 2022 年提出“有监督微调+强化学习”的 InstructGPT 算法，再到 DeepSeek 推出的原生稀疏注意力（NSA）机 制，这些算法的创新不断优化模型的训练过程，提高模型的性能和效率，使 AI 能够更快地学习和适应新的任务 和数据。 人形机器人模型快速迭代，学习效率不断提升。以 2 月 20 日 Figure 推出的自研 VLA 模型 Helix 为例。官 方视频展示了两个人形机器人在接受人类语言指令后协同工作，拾取并整理此前未接触过的物件的场景。Helix 模型实现了对于人形机器人的全上半身控制、多机器人协作、抓取任何物品、单一神经网络、商业化落地就绪 等多项行业第一。其首创的“系统 1、系统 2”架构的 VLA 模型，在速度和泛化能力、可扩展性、架构简单、 关注点分离等方面相比此前方案具有明显优势。其中系统 2 是在 7-9Hz 频率下运行的经互联网预训练的 VLM， 用于场景理解和语言理解，并能够在不同物体和环境中实现广泛的泛化；系统 1 是可以快速反应的视觉运动策略，能以 200Hz 的频率将 S2 产生的潜在语义表示转化为精确的连续机器人动作。这种解耦架构使每个系统都 能在最佳时间尺度上运行，S2 可以在高层次目标上“慢思考”，而 S1 可以“快速思考”以实时执行和调整动作。

“大脑”能力影响具身智能能力上限，在产业链中具有重要地位。大模型的性能高低直接影响机器人等具 身智能体的能力范围，具有更强泛化能力的模型将会在更为广阔的非结构化场景下得到应用，拓宽延伸具身智 能在 C 端等场景的应用可能。“大脑”方向的高点一直都是各个厂商争抢的高点，为此各个厂商都为自己的具身 智能发展配备了优越的大模型，如 Figure 和 1X Technologies 曾采用 OpenAI 的大模型进行任务处理，在近年的 发展中，一些厂商（以 Google 为例）开始注重运动控制方面的细节处理，要求模型具有较高的运动控制能力。 目前具身大模型快速迭代，但从目前的效果来看，其在泛化能力等方面的发展仍有较长的路要走。

2. 数据重要性凸显，垂类数据采集方兴未艾。 数据是具身智能的“认知基石”，对于具身智能发展具有重要意义。具身智能实现“感知－思考－行动”的 闭环，而数据则是这一闭环的核心输入。一方面，具身智能体通过多种传感器采集实时数据，可以构建动态环 境的三维表征；另一方面，智能体在与物理世界的交互中产生的轨迹数据等可以转化为行为经验，用于优化后 续决策逻辑。同时，数据是具身智能算法迭代的核心驱动力，大规模的数据用于模型训练等可以提升智能体的 泛化能力，有助于实现其在未知场景中的自适应调整行为。 在具身大模型还没有足够泛化、成熟之前，结构化场景的垂类模型可以与具身大模型相向而行，加速具身 智能的落地。现阶段具身大模型泛化能力有限，从具身智能落地的角度来看，产业界内部分企业尝试将应用场 景做封闭，就是把作业场景分为若干约束条件，形成一个封闭的作业域，并在封闭作业域内实现泛化，那么其 数据规模要求将显著下降。这样的方式和世界模型的发展是相向而行的路线，随着具身大模型泛化能力逐步提 升，则场景的切割也可以更宽泛。

3. 供应链持续变革与降本

我们以人形机器人供应链为例进行分析。人形机器人供应链分为几大模块：传感器、灵巧手、关节模组、 电池等，其中传感器、灵巧手的应用场景不拘泥于人形，因此在后续分析，在此不展开；电池价值量占比较低， 不作为重点进行分析；在此着重分析关节模组。 关节模组分为线性、旋转关节模组，前者核心关注丝杠成本，后者关注齿轮形状以及材料变化。 人形机器人躯干关节主要分为旋转关节和线性关节。关于驱动和传动方案设计，前者常采用电机+减速器， 后者多采用电机+丝杠。目前以特斯拉、小鹏等厂商采用旋转+线性关节方案，而 Figure、智元、宇树等厂商的 部分机器人则采用全旋转方案。 我们以特斯拉人形机器人关节方案为例进行介绍。目前 Optimus 四肢躯干（不含手）拥有 28 个机电执行器， 其中躯干+腿部+手臂共有 28 个执行器，包括 14 个旋转执行器、14 个线性执行器。这 28 个执行器又可以分为 6 类，包括扭矩为 20、110、180N·m 的旋转执行器和牵引力为 500、3900、8000N 的线性执行器。从结构来看，旋转执行器包括无框力矩电机、谐波减速器、机械离合器、无接触力矩传感器、输入&输出位置传感器、交叉 滚子轴承、角接触球轴承等；线性执行器包括无框力矩电机、行星滚柱丝杠、力传感器、四点接触轴承、球轴 承、位置传感器。此外，也有诸多厂商的旋转执行器采用行星减速器方案，主要用于机器人下肢。

线性执行器 VS 旋转执行器：负载、成本、精度等为重要考量因素。两类执行器各具优劣势，在实际选型 中，需根据机器人产品定位、综合成本、工作场景等因素，选择具体的执行器。我们认为，两种执行器的优劣 势仍在变化当中，如丝杠的降本速度有望加快，或新型材料出现会增强减速器的扭矩密度，以及新工艺路线的 出现（如磁驱等），这些都会影响本体厂商的选择。但整体来看我们认为，线性关节具有精度高、承载力大、传 动效率高等优势，伴随着国内丝杠厂商快速降本，未来在人形机器人关节模组占比或将相对提升。

降本是行业发展的必然趋势。按照特斯拉远期对人形机器人的定价目标，以及近期国产人形机器人的定价， 我们认为未来人形机器人整机成本可能在 8 万人民币左右甚至更低。这意味着，随着量产阶段的不断推进，供 应链各类参与者给的报价都将持续下降，未来这个行业的供应链非常像汽车行业的供应链，参与者能否低价批 量供货将构成核心竞争力。 降本节奏展望：我们将人形机器人量产分为三个阶段，其中阶段一是量产前阶段，产业链还不完善，各零 部件报价主要参考市场价格；阶段二是开始量化阶段，产业链还没有完全成熟，但是各零部件生产工艺改进优 化，报价较过往大幅降低；阶段三是大批量化生产阶段，产业链已经成熟，各零部件按照规模生产行业合理利 润率进行报价。我们预计零部件未来单价普遍在千元之内甚至更低，但是市场空间得到几何级放大。

具身智能投资框架体系

我们对具身智能行业的投资框架体系从人形机器人、不拘泥于“人形”两个维度去思考。人形机器人远期 前景诱人，供应链快速成本，供应链成本已不再是人形机器人行业发展的制约因素，但是受具身大模型、垂类 模型发展阶段限制，短期人形机器人商业化落地的绝对量还没有超出市场预期，在此背景下，我们认为应该不 拘泥于“人形”，深度挖掘传感器、灵巧手、机器狗、外骨骼机器人对应的投资机会，这些方向的放量都不以人 形机器人的放量为必然前提，可以有持续的数据验证。

传感器行业分析：具身智能包括人形机器人与物理世界交互的关键

传感器是具身智能包括人形机器人与外界感知交互的关键。具身智能包括人形机器人包含感知、决策、执 行三大核心能力，具身智能通过配备多种传感器来实现对外部环境的感知和自身状态的监测，从而完成复杂的 交互与操作任务。常见的具身智能传感器类型包括视觉、触觉、听觉等感知交互型传感器，以及六维力、编码 器等运动控制传感器。

具身智能包括人形机器人异军突起，有望带来传感器行业爆发。我们以特斯拉人形机器人为蓝本，结合当 前产业中的主流产品及方案，测算当前人形机器人传感器单体价值量为 2.4 万元左右，且触觉、视觉等领域要 求在不断提高，价值量呈现增加态势。从价值量来看，视觉传感器占到 30%，六维力矩传感器占比 25%，触觉 传感器占到 17%，为价值量及壁垒俱高的方向。

视觉传感器具备技术参数要求高、价值量大、竞争格局相对稳定等特点，为当前传感器中确定性较高的方 向。梳理国内外厂商配置方案可以发现，目前在视觉方案上，每家人形机器人主机厂选择的方案有所差异，与 算法能力密切相关。由于在电动车 FSD 积累了成熟的视觉感知技术，特斯拉机器人以 2D 多目视觉为主，在采 集信息后，通过强大的神经网络处理和识别不同任务，依靠其胸腔内部搭载的 FSD 全套计算机完成。而其他机 器人如小米的 Cyber One、波士顿动力的 Atlas、智元的 RAISE A1、宇树的 H1 以及优必选的 Walker X，通过 3D 视觉和其他传感器（激光雷达为主）结合，实现对环境的感知功能。

六维力矩传感器从航天、医疗等行业发展而来，当前正经历快速降本，我们认为在关注技术积淀的同时， 应重视各大企业降本途径，包括贴片、标定设备的自动化程度，以及规模化生产能力。

触觉传感器使用面积有望逐步增大，产品精度要求亦将不断提升，是具身智能包括人形机器人智能化的重 要媒介。当前压阻式、电容式、电磁式等技术路径呈现百花齐放的特征，技术路线尚未收敛，成本、精度、工 艺为后续重要观察方向。

灵巧手行业分析：高灵活度末端执行器，Optimus Gen-3 将推动微型丝杠、腱 绳&传感器需求扩张

Optimus Gen-3 灵巧手预计有 22 个自由度。2024 年 10 月 11 日，特斯拉在 We Robot 会议结束后展示第三 代灵巧手模型。根据展示视频，该灵巧手共有 22 个自由度，其中灵巧手的食指、中指、无名指分别具有 4 个自 由度，拇指以及小指分别具有 5 个自由度。具体来看，每根手指有三个关节，分别是远端关节（DIP），中间关 节（PIP），近端关节（MCP），其中 DIP&PIP 具有一个自由度，可以弯曲和伸展，MCP 具有两个自由度，可以 进行弯曲伸展，以及内收和外展。 Optimus Gen-3 灵巧手的灵活度较前一代提升明显。与第二代灵巧手相比，Optimus Gen-3 灵巧手在每个手 指环节增加了远端关节和中间关节自由度，近端关节增加了外展和内收自由度。此外，在小指处，新一代灵巧 手增加了一个转轴，使得该灵巧手具备 2 个对掌关节（Opposition）。目前，行业中大部分灵巧手都是使用一个 对掌关节（即拇指的对掌关节），双对掌关节的设计使得 Optimus 新一代灵巧手小指拥有更高的灵活度，有利于 自适应抓取和进一步手内操作潜力的发掘。

Optimus Gen-3 灵巧手运动系统预计主要包括线性执行器模块和腱绳模块。根据特斯拉展示视频和腱驱动 相关学术研究，我们判断，Optimus Gen-3 灵巧手中驱动系统包括线性执行器模块+腱绳模块，其中线性执行器 模块预计为“电机系统+丝杠”或者“电机系统+减速器+丝杠”的方案，腱绳模块预计包括腱绳导管、腱绳、 腱张力传感器、腱端连接器等部件。每根手指的 DIP 和 PIP 关节由同一根腱绳控制，关节的回弹依靠手指背后 的回弹腱绳。

国产灵巧手密集发布，产业加速发展。2024 年下半年以来，已有因时机器人、兆威机电、帕西尼、雷赛智 能、永创智能、速腾聚创、江苏雷利等多家企业发布灵巧手新产品，整体价格段更加灵活，面向场景更加丰富。

机器狗行业分析：将率先于人形放量，中国企业取得显著进展

从产业链角度出发，机器狗产业可分为上游的核心零部件和软件系统开发，中游的机器狗本体制造，下游的个人消费者和各个应用场景的商业用户。机器狗产业链涉及的技术横跨通信、人工智能等多个高新技术领域， 各环节技术壁垒均较高。从产业链环节来看，①上游：包括传感器、减速器、电机、控制器、关节执行器等核 心零部件，以及 SLAM、机器视觉、语音交互、操作系统等软件及技术；②中游：机器狗的本体制造主要分为 军事级机器狗、工业级机器狗、消费级机器人三大类；③下游：包括教育、医疗、安防、侦查、消防等应用场 景用户以及个人消费者。

从企业布局来看，中国企业在机器狗领域取得了显著进展，涌现出了一批具有竞争力的企业，其中以工业 级应用为主，主要领域包括巡逻巡检、应急救援、园区管理、勘察测绘等；此外，消费级及军事级机器狗也已 有相关企业有产品布局。

外骨骼机器人行业分析：下游应用场景明确，C 端突破有望放量

外骨骼机器人应用场景明确。主要包括：①医疗康复及辅助：帮助截瘫、中风等病人进行康复训练，也可 以用于骨科术后康复，也可以为行动不便的老年人提供行走辅助。②工业物流场景：在汽车制造、矿山采掘等 领域，辅助进行重物搬运等；在物流领域，可助力快递的分拣、配送等劳动密集型环节。③日常生活与消费： 为有长时间站立需求的人群（如导游、警察等）提供辅助行走帮助；在登山、徒步等户外运动中提供助力。 外骨骼机器人拓展 C 端场景应用，关注产业链投资机会。五一假期，CCTV2、CCTV13 等多家媒体报道， 在泰山、黄山、青城山等多个著名景区，相继引入了“外骨骼机器人”等登山智能辅助产品，助力游客登山， 引发市场关注。以泰山景区外骨骼机器人为例，该款形似“智能登山杖”的机器人不仅能辅助行走、实时监测身体状况，还具备紧急呼救、景点讲解等功能。该外骨骼机器人重 1.2 公斤，采用碳纤维机身与仿生学关节设 计，可承受 200 公斤瞬时拉力。内置的 AI 系统通过压力传感器与惯性导航模块，能在攀登陡峭的十八盘时自动 调节助力强度，续航时间达 8 小时，为佩戴者节省 30%至 50%的体力。

硬科技方向：可控核聚变行业投资机会分析

技术突破引领核聚变走向工程可行性

可控核聚变因具备“燃料充足易得、反应过程清洁环保、释放能量密度极高且相对安全”等优点，被视为能 源革命的终极解决方案，现已经成为继人工智能（AI）革命后，中国、美国和欧洲等地区大国在能源领域进行 战略竞争的新方向。 自 20 世纪中叶以来，可控核聚变研究历经多个阶段。早期主要集中在理论探索与实验装置的初步搭建，进 入 21 世纪可控核聚变技术发展加速，磁约束与惯性约束这两条主流技术路线均取得了显著进展。2022 年 12 月 美国 NIF 装置首次实现聚变能量输出超过激光输入能量，Q 值达 1.53，2023 年 Q 值进一步提升至 4.13，证明惯 性约束路径可实现能量净增益。日本 JT-60 装置通过磁约束实现 Q=1.25，验证磁约束路线的科学可行性。2025 年 3 月中国新一代人造太阳环流三号（HL-3）实现 1.17 亿度原子核温度和 1.6 亿度电子温度的“双亿度”运行， EAST 装置创下 1 亿摄氏度维持 1066 秒的世界纪录，标志着我国核聚变研究正式进入燃烧实验阶段，技术水平 领先全球。此外，2006 年国际热核聚变实验堆（ITER）项目正式启动，旨在建造世界首个可实现大规模核聚变 反应的实验堆，随着 ITER 组织官网于 2025 年 4 月 30 日宣布，已完成反应堆 “电磁心脏”—— 世界最大、最 强的脉冲超导电磁体系统的全部组件建造，有望在未来验证核聚变发电的工程可行性。 除了传统技术路线的突破，新兴技术如高温超导磁体、人工智能（AI）等在核聚变中的应用等也为行业发 展注入新动力。高温超导磁体技术的进步，使得核聚变装置能够产生更强的磁场，在有效约束等离子体的同时 极大缩小了装置尺寸，使建造成本大幅降低。人工智能技术的进步也有效推动了聚变行业的发展，AI 可用于优 化等离子体控制算法，实现对复杂物理过程的精准调控，提高聚变反应堆的稳定性与反应效率。

近年来核聚变重大技术突破频现，当前全球可控核聚变技术已实现从科学可行性向工程可行性验证阶段迈 进，聚变产业化临界点正在加速到来。激光惯性约束、磁约束托卡马克装置和直线型场反位形装置等技术路线 多头并进，与此同时其商业化路径也逐渐清晰，国际合作项目与各国政府项目相互竞逐，大型国企与商业聚变 公司互为补充，可控核聚变领域正在迎来前所未有的关注。

政策与资本双轮驱动加速产业爆发

政策层面，各国顶层设计明确，制度标准逐步出台。中国可控核聚变行业政策从早期的科技规划起步，逐 步迈入技术积累与国际合作的新阶段，近年通过一系列政策支持推进了可控核聚变技术的研发和应用。《“十四 五”能源科技创新规划》和《关于推动未来产业创新发展的实施意见》等文件提出聚焦核聚变等未来能源领域， 打造全链条的未来能源装备体系，推动相关技术的突破和产业化，组建可控核聚变创新联合体，整合央企、科 研院所等资源，形成“研究院+产业平台”架构，推动核心部件国产化。国际上其他大国对核聚变也异常重视，美 国 2024 年发布《聚变能战略》，提出三大支柱计划，分别是缩小商用聚变科技差距、为商业化聚变能源铺平道 路、建立和利用内外部伙伴关系。三大支柱涵盖科研合作、关键领域、商业准备、国内外合作、市场培育等内 容，为美国聚变产业发展提供系统性指导。英国则宣布 4.1 亿英镑投资，支持 STEP 原型聚变工厂建设，目标 2040 年实现净能量输出。这些政策为产业划定发展路径，降低技术商业化不确定性。 资本层面，随着技术突破与政策利好的双重驱动，可控核聚变领域吸引的大量资本正推动聚变技术从实验 室向工程验证迈进。根据核聚变行业协会（FIA）发布的 2024 年聚变能产业报告，核聚变行业累计融资规模 71 亿美元，新资金达 9 亿美元，显示该领域收到资金高度关注。中国形成“国家队+民企”互补格局，中核集团和中 科院等国家队主导核心系统环节，正在投资超百亿建设大科学装置环流三号、紧凑型聚变能实验装置 BEST、 聚变堆主机关键系统综合研究设施 CRAFT 等攻克前沿技术难题。民营企业和商业公司如新奥集团、能量奇点、 星环聚能、瀚海聚能等投资数十亿探索新型聚变商业化路线，这种互补格局既保障战略安全，又通过市场化机 制加速技术迭代。美国同样也是国家项目和私营企业并进的模式，美国国家点火装置率先验证激光聚变科学可 行性，私营公司 Helion Energy、CFS 和 TAE 等备受资本追捧，Helion Energy 更是与微软签订核聚变商业化发 电“首单”，获得了来自 OpenAI CEO Sam Altman 等投资者的大力支持。

产业链投资机会：聚焦中上游高价值量环节

核聚变产业链分为上游原材料供应、中游设备制造与工程建设、下游运营与应用三个主要环节，核心目标 是实现聚变能商业化发电或利用聚变副产品进行商业化变现等。我国在核聚变领域技术积累深厚，通过参与国 际合作项目 ITER 及自主建设环流三号、EAST、BEST、CRAFT 等大科学装置，核聚变产业链完整，相关技术 位居国际第一方阵，预计 2050 年前后实现商业化发电目标。当前阶段任务主要是探索聚变技术路线工程化实践 方案及其商业可行性，大科学装置及商业聚变试验堆为中上游环节带来大额订单，因此目前核聚变方向高价值 量投资机会主要集中在中上游环节。 上游原材料与关键零部件：上游主要聚焦于提供反应堆建造所需的关键零部件和相关原材料，包括目前正 在大规模应用的低温超导磁材（铌锡合金 Nb₃Sn、铌钛合金 NbTi），尚未规模应用但未来具有较大潜力的高温 超导带材（稀土钡铜氧 ReBCO）、聚变反应所需的核燃料（如氘、氚、氦-3）与增殖元素锂、第一壁和偏滤器 核心材料（如金属钨、铜基合金）、做中子倍增剂铍（Be）等。这些材料是装置运行的基础，决定中游设备性 能上限。例如，超导材料需在超低温环境中维持超导状态，以实现强磁场约束等离子体，材料性能往往决定磁场强弱进而影响聚变反应。 中游设备制造与工程建设：中游是聚变产业链的核心，涉及反应堆关键组件研发与制造，包括超导磁体、 真空室、偏滤器、第一壁、包层等核心主机设备，冷却系统、加热系统、电源系统等辅机设备，以及系统集成 和总装。根据《Superconductors for fusion: a roadmap》对于 ITER 项目及后续 DEMO 项目成本拆分来看，实验 堆阶段超导磁体占项目总成本的 28%，为价值量占比最高环节，真空室及真空室内部件价值量占比分别为 8%、 17%，也相对较高。示范堆阶段外部发电系统、冷却系统等辅机系统价值量占比提升。

下游核电站运营与聚变副产品商业化：下游包括核电站运营、能源输出以及聚变反应副产品氚、中子源等 商业化，主要应用场景为发电、科研和医疗等。当前核聚变研究处于工程验证阶段，国内聚变堆主机关键系统 综合研究设施 CRAFT 今年年底验收，星火一号、BEST 加速推进，预计 2027 年实现氘氚聚变演示发电，同步 推进中国聚变工程实验堆 CFEDR 项目，预计 2035 年建成并开展大规模科学实验，如果顺利，我国有望在 2050 年前实现聚变能商业化发电。

低估值高股息方向呈现结构性机会

利率呈下降趋势，红利资产具备长期吸引力

2019 年以来，我国长期利率一路震荡下行，10 年期、30 年期国债收益率从 2019 年底的 3.1%、3.7%分别下 行 140bp、180bp 至 2025 年 3 月 4 日的 1.7%、1.9%。在利率下行背景下，红利资产关注度逐步提升，自 2019 年以来，我国中证红利指数呈上升趋势；对比日本来看，日本已较早进入零利率甚至负利率时期，在此情况下 红利资产配置相对充足，对比 MSCI 日本高股息指数与日本 10 年期国债收益率能够明显看出，在利率下行背景下，红利资产吸引力较强。展望来看，在低利率背景下，尽管当前我国红利资产价格存在一定波动，但长期吸 引力仍较强。

从分红角度来看，机械上市公司 2020-2024 年度平均分红比例及分红“普及率”逐年提升趋势明显。2024 年度机械上市公司合计分红 874.37 亿元，分红比例达到 53.80%，比例提升 9.58pct。2024 年 4 月新“国九条” 出炉，强调要强化上市公司现金分红监管，2024 年年度分红公司占比保持高位，分红“普及率”达到 73.78%， 未来将进一步提升。 展望未来分红 3 大趋势：1）分红将更加普遍；2）现金流及账面现金充裕的公司存在分红率提升预期；3） 增加分红频次，在年末分红的基础上增加年中分红，提升股东回报。

低估值高股息个股呈现结构性机会

2022-2024 年多数机械上市公司均提升自身分红比例，具不完全统计，2024 年分红比例大于 40%的机械公 司超过 20 家；若按照 2025 年预计股息率排序来看，2025 年预期股息率超过 5%的机械公司达 17 家，但不同公 司年初至今涨跌幅存在分化，郑煤机、三一国际、纽威股份涨幅相对较好，但广日股份、奥特维跌幅相对明显。

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