2025年债基、货基Q1季报解读：“长债风险”管理下的基金行为变化

一、债券基金：资金收紧导致债市调整，债基规模收缩、业绩转负

（一）资产规模：一季度规模减少 4958 亿，纯债基金缩量、“固收+”债基扩容

2025 年一季度，债市受资金收紧、权益风险偏好提振影响向上调整，债基规模整体 环比减少 4958 亿。2025 年一季度，央行通过收紧资金的方式打断收益率快速下行的趋 势，市场对“适度宽松”预期有所修正。与此同时，权益科技主题催化叠加经济“开门 红”提振风险偏好，债市出现显著调整，并引发债基的赎回潮。根据 Wind 统计，截至 2025 年一季度末，共有债券基金 3808 支，占全部基金数量的 30.22%。一季度债基净发 行 41 支，资产净值减少 4958 亿至 10.07 万亿元（不含未披露净值数据基金），资产净值 环比增速较 2024 年四季度下行 7.52 个百分点至-4.69%，同比增速下行 12.69 个百分点至 11.36%；债基存量总份额减少 4516 亿份（不含未披露份额数据基金），环比增速下行 6.42 个百分点至-4.76%，同比增速下行 8.03 个百分点至 5.34%。

分类型来看，份额方面，债基份额环比下降 4.76%，主要受纯债基金拖累，中长期 纯债基金（-2960 亿份）、短期纯债基金（-1543 亿份）和被动指数债基（-1140 亿份）份 额均下降，“固收”+基金份额有所增加。具体看，中长期纯债基金、短期纯债基金和被 动指数债基环比份额分别下行 4.81%、14.90%和 10.66%；一级债基、二级债基和可转债 基金份额上升幅度分别为 5.11%、13.99%和 5.12%。

规模方面，债基规模总体下降，主要系纯债基金规模下降所致，中长期纯债基金下 降规模最为显著，“固收+”基金尤其是混合二级债基在风险偏好回升支撑下规模增速较 快。 （1）中长期纯债基金：资产净值下降最为显著，环比增速下行至-5.57%。资产净值 约为 6.23 万亿，2025 年一季度净值变动从 2024 年四季度的增加 1659 亿变为减少 3672 亿，环比增速下行 8.15 个百分点至-5.57%。 （2）短期纯债基金：资产净值连续三个季度下降，环比增速下行至-15.13%。资产 净值约为 9715 亿，降幅由 2024 年四季度的-1372 亿扩大至-1732 亿，规模环比增速下行 4.43 个百分点至-15.13%。 （3）一级债基：资产净值上升，环比增速上行至 5.22%附近。资产净值约为 7871 亿，2025 年一季度净值变动从 2024 年四季度的减少 329 亿转为增加 391 亿，规模环比 增速由-4.21%上行 9.43 个百分点至 5.22%。 （4）二级债基：资产净值上升幅度最大，环比增速上行至 13.60%附近。资产净值 约为 7878 亿，2025 年一季度净值变动从 2024 年四季度的减少 233 亿变为增加 943 亿， 规模环比增速大幅上行 16.85 个百分点至 13.60%。 （5）被动指数债基：资产净值下降，环比增速大幅下行至-6.99%附近。资产净值约 为 12382 亿，2025 年一季度净值变动从 2024 年四季度的增加 3132 亿变为减少 930 亿， 规模环比增速大幅下行 37.75 个百分点至-6.99%。

（二）申购赎回：负 carry 环境下短债基金赎回压力最大

2025 年一季度，各类债基均以净赎回为主（净申购数量占比小于 50%、净申赎率中 位数为负），短债基金赎回压力最为明显，“固收+”债基申赎情况有所改善。

（1）纯债基金赎回压力进一步放大，短债基金最为显著。2025 年一季度债市整体处于逆风期，资金紧势超预期，短端利率率先调整，负 carry 环境下短债基金净值面临较大 回撤压力，净申购占比在所有债基中最低。从出现净申购的基金数量占比来看，短债基 金（19.59%）＜被动指数债基（27.80%）＜中长债基金（33.70%）＜二级债基（41.87%） ＜一级债基（48.36%）；从净申赎率中位数来看，短债基金（-13.15%）＜被动指数债基 （-12.99%）＜二级债基（-2.08%）＜中长债基金（0 附近）≈一级债基（0 附近）。 （2）风险偏好提振下，“固收+”债基申赎情况好于纯债基金。2025 年一季度在政 策呵护和 AI 主题驱动下，权益市场风险偏好持续提升，“固收+”债基由于配置了一定 比例的权益资产，受益于权益市场的上涨，基金净值表现较好，从而减少了投资者的赎 回行为。混合一级、二级债基净申购占比分别环比上升 8.68 个百分点、11.13 个百分点至 48.36%、41.87%，大于所有纯债基金，净申赎率中位数分别由-0.42%、-8.17%收敛至 0 和 -2.08%附近。

（三）业绩表现：债基回报下行至-0.03%，“固收+”债基表现好于纯债债基

根据 Wind 债券基金指数，2025 年一季度债券基金年化回报较 2024 年四季度下行 6.73 个百分点至-0.03%，业绩表现排序为二级债基（3.28%）>一级债基（0.94%）>短期 纯债基金（0.32%）>中长期纯债基金（-1.67%）>被动指数债基（-2.02%）。 （1）纯债基金：收益率在-3%-1%区间，短债好于长债，主动好于被动。中长期纯 债基金和被动指数债基因投资久期相较于短债基金更长，对利率变动更为敏感，净值受 到的冲击更大。中长期纯债基金、被动指数债基年化回报环比分别下行 9.69 个百分点、 10.7 个百分点至-1.67%、-2.02%，短期纯债基金年化回报环比下行 3.94 个百分点至 0.32%。 （2）“固收+”基金：整体取得正收益，含权比例更高的混合二级债基表现更 好。2025 年一季度混合债基凭借其股债混合的资产配置特点，在债市调整、权益市场 向好的环境中，获得了较好的收益表现，优于纯债类基金。2025 年一季度一级债基年 化回报下行 6.90 个百分点至 0.94%，二级债基年化回报下行 0.3 个百分点至 3.28%，绝 对水平位列各类债基靠前位置。 从业绩分位数来看，2025 年一季度混合债基和纯债债基的业绩分布均相对集中，3/4 与 1/4 分位数的年化收益率差值在 4%以内。其中，二级债基 3/4 与 1/4 分位数的年化收 益率差值最高，为 3.92%；短期纯债基金 3/4 与 1/4 分位数的年化收益率差值最低，为 0.84%。

（四）杠杆率：负 carry 环境下机构加杠杆意愿弱化，杠杆率下行至 118.65%

2025 年一季度大行缺负债、央行投放偏谨慎导致资金中枢明显抬升，加剧债市负 carry 环境，弱化机构加杠杆意愿，债基总体杠杆率下行 0.54 个百分点至 118.65%附近。 分类型来看，中长期纯债基金加权平均杠杆率约为 122.12%，环比基本持平；短期纯 债基金加权平均杠杆率为 111.81%，环比下行 2.11 个百分点；被动指数债基加权平均杠 杆率为 112.88%，环比上行 1.7 个百分点；一级债基加权平均杠杆率为 113.03%，环比下 行 5.24 个百分点；二级债基加权平均杠杆率为 114.32%，环比下行 2.19 个百分点。

（五）重仓债加权平均久期：下行至 2.75 年，大部分债基久期收缩

基金定期报告会对前 5 大重仓券做出公示，分析债基的前 5 大重仓债券的加权平均 久期基本上可以描述整个债基的久期状况。分析发现，2025 年一季度末债市整体走弱， 叠加央行关注长债风险，基金普遍缩久期应对市场波动，存续债基的前 5 大重仓券加权 平均久期下行 0.23 年至 2.75 年。 分类型来看，除被动指数债基久期拉长 0.2 年至 3.37 年之外，其他基金久期均呈缩 短。中长期纯债基金和短期纯债基金平均久期分别下行 0.21 年、0.34 年至 2.85 年、0.96年；混合债基中一级债基加权平均久期下行 0.28 年至 3.23 年，二级债基加权平均久期下 行 1.38 年至 2.87 年；被动指数债基加权平均久期上行 0.2 年至 3.37 年。

（六）资产配置：风险偏好上升，减持信用债和政金债

1、大类资产配置：增持股票，减持其他各类资产

2025 年一季度债基总资产减少 5646 亿至 11.79 万亿，其中主要减持债券 4886 亿、 银行存款 417 亿以及其他资产 539 亿，增持 196 亿股票。2025 年一季度债基持有债券占 比上升 0.44 个百分点至 96.26%，股票占比上升 0.2 个百分点至 0.95%，银行存款占比下 降 0.29 个百分点至 1.01%，其他资产占比下降 0.35 个百分点至 1.78%。

中长期纯债基金减持各类资产，以债券为主。中长期纯债基金总资产减少 4072 亿至 7.57 万亿，其中减持债券 3318 亿元至 7.38 万亿，占比上升 0.82 个百分点至 97.49%；减 持银行存款 358 亿元至 802 亿，占比下降 0.4 个百分点至 1.06%；减持其他资产 396 亿元 至 1097 亿，占比下降 0.42 个百分点至 1.45%。

短债基金主要减持债券，其次是其他资产和银行存款。短期纯债基金总资产减少 2090亿至10861亿，其中减持债券1949亿至10558亿，占比上升0.63个百分点至97.21%； 减持其他资产 104 亿至 218 亿，占比下降 0.48 个百分点至 2.01%；减持银行存款 37 亿至 86 亿，占比下行 0.16 个百分点至 0.79%。

一级债基主要减持债券和银行存款，小幅增持股票和其他资产。一级债基总资产减 少 31 亿至 8811 亿，其中减持债券 45 亿至 8487 亿元，占比下行 0.18 个百分点至 96.32%； 小幅减持银行存款 9 亿至 89 亿，占比下行 0.10 个百分点至 1.00%；增持股票 13 亿至 53 亿，占比上行 0.15 个百分点至 0.60%；增持其他资产 11 亿至 183 亿，占比上行 0.13 个 百分点至 2.08%。

二级债基主要增持债券和股票，小幅减持银行存款和其他资产。二级债基总资产增 加 846 亿至 8793 亿，其中大幅增持债券 699 亿至 7416 亿，占比下行 0.19 个百分点至 84.34%；大幅增持股票 182 亿至 1065 亿，占比上升 1 个百分点至 12.11%；减持银行存 款 15 亿至 126 亿元，占比下降 0.34 个百分点至 1.43%；减持其他资产 19 亿至 186 亿， 占比下降 0.47 个百分点至 2.12%。

被动指数债基主要减持债券，其次是其他资产，小幅增持银行存款。被动指数债基 总资减少 300 亿至 13793 亿，其中减持债券 272 亿至 13288 亿元，占比上升 0.12 个百分 点至 96.34%；减持其他资产 31 亿，占比下行 0.15 个百分点至 3.03%；小幅增持银行存 款 3 亿，占比上升 0.04 个百分点至 0.63%。

2、债券类别资产配置：大幅减持信用债和政金债，小幅增持国债

2025 年一季度债基持有债券资产大幅下降 4886 亿至 11.4 万亿，主要减持信用债和 政金债，仅小幅增持国债。一季度债基减持政金债 2037 亿元、其他金融债 977 亿、同业 存单 892 亿、中期票据 850 亿、企业债 158 亿、其他债券 151 亿、短期融资券 133 亿、 资产支持证券 35 亿、可转债 20 亿，存续占比分别为 39.73%（-0.08pct）、19.77%（- 0.01pct）、2.8%（-0.64pct）、16.61%（-0.03pct）、7.5%（+0.18pct）、2.12%（-0.04pct）、 4.28%（+0.06pct）、0.23%（-0.02pct）、1.8%（+0.06pct），小幅增持国债 367 亿，存续 占比为 5.15%（+0.52pct）。

中长期纯债基金主要减持金融债，小幅增持国债和短融。一季度中长期纯债基金持 有债券资产减少 3318 亿至 7.38 万亿，其中增持国债 149 亿、短期融资券 131 亿，存续 占比分别为 5.40%（+0.43pct）、1.93%（+0.25pct）；减持政金债 1572 亿、其他金融债 1076 亿、同业存单 362 亿、中期票据 227 亿、企业债 206 亿、其他债券 135 亿和资产支 持证券 20 亿，存续占比分别为 44.32%（-0.13pct）、22.07%（-0.45pct）、2.01%（-0.38pct）、 14.92%（+0.35pct）、6.41%（+0.01pct）、2.73%（-0.06pct）和 0.2%（-0.02pct）。

短期纯债基金减持各类券种，以中期票据和其他金融债为主。一季度短期纯债基金 持有债券资产减少 1949 亿至 10558 亿，主要减持中期票据 735 亿、其他金融债 408 亿， 存续占比分别为 34.32%（-0.53pct）、15.24%（-0.89pct）；小幅减持政金债 229 亿、短 期融资券 221 亿、企业债 196 亿、同业存单 127 亿、国债 14 亿、其他债券 14 亿和资产 支持证券 5 亿，存续占比为 11.53%（-0.04pct）、25.47%（+2.2pct）、7.72%（-0.37pct）、 3.57%（-0.46pct）、1.39%（+0.11pct）、0.46%（-0.04pct）和 0.3%（+0.01pct）。

一级债基主要减持中期票据，增持其他金融债。一季度一级债基持有债券资减少 45 亿元至 8487 亿元，主要减持中期票据 119 亿、企业债 83 亿，存续占比分别为 29.31%（- 1.24pct）、 14.93%（-0.89pct）；小幅减持同业存单 38 亿、短期融资券 31 亿、资产支持 证券 8 亿和政金债 6 亿，存续占比为 1.55%（-0.44pct）、3.69%（-0.34pct）、0.56%（- 0.09pct）和 12.07%（-0.01pct）；主要增持其他金融债 193 亿，存续占比为 23.31%（+2.38pct）； 小幅增持可转债 26 亿、国债 15 亿，存续占比分别为 7.84%（+0.34pct）、5.12%（+0.21pct）。

二级债基主要增持其他金融债，其次是中期票据和政金债。一季度二级债基持有债 券资产增加 699 亿至 7416 亿，其中主要增持其他金融债 330 亿、中期票据 189 亿、政金 债 118 亿，存续占比为 30.1%（+1.78pct）、19.85%（+0.75pct）和 10.86%（+0.63pct）； 小幅增持企业债 71 亿、短期融资券 47 亿、同业存单 3 亿，存续占比分别为 14.88%（- 0.49pct）、2.09%（+0.49pct）和 0.72%（-0.03pct）；小幅减持可转债 47 亿、国债 10 亿、 资产支持证券和其他债券各 2 亿，存续占比分别为 12.68%（-2.02pct）、7.26%（-0.90pct）、 0.38%（-0.07pct）和 1.18%（-0.15pct）。

被动指数债基持仓依据跟踪指数类型而定，信用债 ETF 落地推动企业债成为第一大 增持债券资产，减持同业存单和政金债。一季度被动指数债基持有债券资产减少 272 亿 至 13288 亿，伴随基准做市公司债 ETF 的落地，一季度指数债基主要增持企业债 256 亿， 其次是国债 226 亿，存续占比分别为 4.55%（+1.98pct）和 5.61%（+1.78pct）；主要减持 同业存单 367 亿、政金债 349 亿，存续占比分别为 8.54%（-2.54pct）、70.43%（-1.16pct）。

3、重仓债评级变化：城投债向 AAA 级集中，产业债向 AA+集中

基金定期报告中会对前 5 大重仓券做出披露，分析债基的前 5 大重仓债券的信用等 级状况，以反映基金底层资产的信用评级状况，从而描述各类债券基金持仓等级的变化。 从债基总体来看，（1）城投债持仓评级分布相对均衡，产业债重仓债券以高等级为 主的态势并未改变；（2）城投债向 AAA 级集中的特征明显；（3）产业债 AAA 级和 AA及以下占比下降，AA+级和 AA 级占比上升。 分基金类型来看，各类债基的行为趋于一致，负 carry 环境下更加注重票息收益， 赎回过程中优先抛售低票息资产，持有高票息的 AA+产业债占比有所提高。 （1）中长期纯债基金：城投债向 AAA 级品种集中，产业债向 AA+及以上品种集中。 （2）短期纯债基金：城投债向 AAA 级品种集中，AAA 级产业债占比有所回落。 （3）一级债基：城投债向 AAA 级品种集中，AAA 级产业债占比有所下降。 （4）二级债基：城投债向 AAA 级品种集中，产业债向 AA+级品种集中。 （5）被动指数债基：城投债大幅向 AAA 级品种集中，AAA 级产业债占比有所回 落。

二、货币基金：规模缩量受银行缺负债影响，存款配置需求转向存单

（一）传统货币基金：货基规模收缩，银行缺负债是主要因素

1、资产规模：支数不变，规模小幅下行 2878 亿

2025 年一季度末货币基金存续支数保持在 364 支，规模小幅下行至 13.31 万亿。截 至 2025 年一季度末，传统货币基金（不包括短期理财型基金，下同）存续 364 支，数量 持平 2024 年四季度；2025 年一季度大行受同业存款整改影响缺负债较为明显，存在赎 回货币基金的压力，货币基金资产净值减少 2878 亿至 13.31 万亿，环比降低 2.12%。

2、申购赎回：投资者申赎意愿分化，零售端保持净申购，渠道端转为净赎回

从净申购占比来看，2025 年一季度货币基金中有 47.25%出现净申购，较 2024 年四 季度大幅下行 15.93 个百分点。 从净申购率的统计分布来看，2025 年一季度 1/4 分位数为-8.81%，较 2024 年四季度 下行 5.39 个百分点；中位数为-0.8%，较 2024 年四季度下行 6.49 个百分点；3/4 分位数 为 9.52%，较 2024 年四季度下行 21.65 个百分点。

分类型来看，2025 年一季度货币基金的零售端保持净申购，渠道端转为净赎回。2025 年一季度以个人投资者为主的货币基金零售端份额（主要是 A、C、D、E、不分份额等） 净申购规模为 3955 亿，尽管风险偏好有所提升，但中小银行降低存款利率对个人投资者 申购货基形成支撑；申购起点高、机构持有比例较多的货币基金渠道端份额（主要是 B 份额）从 2024 年四季度的净申购 930 亿转为净赎回 6616 亿，大行缺负债或是主要驱动 因素。

3、业绩表现：短端品种大幅调整，7 日年化收益率均值下降

2025 年一季度资金收紧驱动短端品种大幅调整，货币基金 7 日年化收益率均值为 1.36%，较 2024 年四季度的 1.43%继续下行 0.07 个百分点，仍处于偏低水平。一季度余 额宝和微信理财通的 7 日年化收益率中枢在 1.3-1.5%低位震荡。

4、杠杆率和久期：去杠杆、缩久期

杠杆率方面，2025 年一季度 DR007 高偏政策利率 40-50bp 运行，货币基金套息空间 有限，加杠杆意愿下降，2025 年一季度货币基金的平均杠杆率为 103.96%，较 2024 年四 季度下行 1.45 个百分点，创 2019 年四季度以来新低；剩余期限方面，2025 年一季度货 币基金的平均剩余期限下行至 75.67 天，较 2024 年四季度大幅减少 11.19 天。

5、偏离度：绝对值均值大体持平，负偏离度数量大幅增加

2025 年一季度货基负偏离风险明显回升。2025 年一季度货基偏离度绝对值均值水平 为 0.02%，与 2024 年四季度大体持平，偏离度最高值为 0.19%，较 2024 年四季度下行 0.04 个百分点，最低值为-0.1%，较 2024 年四季度下行 0.04 个百分点。一季度有 343 支 货币基金的最小偏离度为负值，数量较去年四季度的 189 支大幅增加 154 支，货基负偏 离风险明显回升。

6、资产配置：受同业存款整改影响明显，减持银行存款，增持同业存单

（1）大类资产配置：大幅减持银行存款、买入返售，增持债券

2025 年一季度末，货币基金资产总值减少 5702 亿至 13.87 万亿，受同业存款整改影 响继续大幅减持存款，转为增持债券。其中主要增持 13252 亿债券，减持 13146 亿银行 存款、5490亿买入返售（资金融出）和318亿其他资产，四类资产的配置占比分别为56.56% （+11.41pct）、21.35%（-8.26pct）、21.76%（-2.94pct）和 0.32%（-0.21pct）。

（2）债券类别资产配置：主要增持同业存单

2025 年一季度末，货币基金增持债券资产规模 13252 亿至 7.85 万亿，以同业存单为 主。2025 年一季度大行通过“提价换量”的方式发行同业存单来补充负债端压力，1y 国 股行存单发行价升至 2%上方，同业存单相较于其他短端品种性价比凸显。货币基金减持 存款后主要增持 13860 亿同业存单，占比上升 4.03 个百分点至 84.75%；小幅增持国债 593 亿元，占比上升 0.74 个百分点至 0.86%；小幅减持短融 377 亿元，占比下降 1.67 个 百分点至 5.35%；小幅减持 288 亿政金债，占比下降 1.61 个百分点至 5.75%；小幅减持 267 亿中期票据，占比下降 0.58 个百分点至 0.85%；小幅减持其他金融债 243 亿，占比 下降 0.71 个百分点至 1.67%。

（二）浮动净值型货币基金：规模大幅上行，增持存单、减持存款

2025 年一季度浮动净值型基金资产净值大幅上升。截至 2025 年一季度末，浮动净 值型货币基金存续 6 支，均为 2019 年三季度发行，2025 年一季度无新发行；6 支浮动净 值型货币基金的资产净值为 175.04 亿，环比大幅上升 52.36%，资产总值为 190.61 亿， 环比大幅上升 46.46%。

杠杆方面，杠杆率总体水平下降，低于传统货币基金。2025 年一季度浮动净值型货 币基金平均杠杆率下行 0.84 个百分点至 101.56%，低于传统货币基金的 103.96%。 久期方面，剩余期限下行，大幅低于传统货币基金。2025 年一季度浮动净值型货币 基金平均剩余期限为 41 天，较 2024 年四季度下降 13.33 天，低于传统货币基金的 75.67 天。 大类资产配置方面，主要增持债券和买入返售，减持银行存款。2025 年一季度末， 浮动净值型货币基金总资产大幅增加 60.46 亿至 190.61 亿，其中主要增持债券 43.72 亿， 占比上行 9.46 个百分点至 51.94%；增持买入返售 23.96 亿，占比上升 1.47 个百分点至 36.47%；减持银行存款 6.22 亿，占比下降 9.92 个百分点至 11.06%。 债券资产配置方面，主要增持同业存单。2025 年一季度末，浮动净值型货币基金的 债券资产增加 43.72 亿至 99.01 亿。其中主要增持同业存单 42.82 亿至 97.51 亿，占比下 行 0.43 个百分点至 98.49%，仍为主要持仓品种。 业绩表现方面，一季度债市调整推动浮动净值型货基收益率下降幅度高于“影子定 价”的传统货基。因债券资产收益率调整带来的净值下跌，2025 年一季度浮动净值型货 基年化收益率均值较去年四季度下行 0.37 个百分点至 1.39%，下降幅度高于使用“影子 定价”的货币基金。

三、主要结论：债基去杠杆、缩久期，纯债基金与“固收+”基金业绩分化

近期央行在一季度货政报告专栏指出“债券市场利率关系到整个金融市场的稳定发 展，2023 年硅谷银行事件是利率风险的典型案例”，“当前机构债券投资交易和风险管理 能力仍有待提升，长期国债容易引发羊群效应和市场单边波动，例如公募基金和理财资 管产品交易价差有税收减免优势，短期交易意愿更强，加大债券市场收益率的短期波动”， 是对一季度长期国债收益率创历史新低后央行流动性偏紧操作行为较好的注解。 2025 年 1-2 月央行通过收紧资金的方式打断收益率下行趋势，叠加权益“春季躁动 行情”启动提振风险偏好，债市收益率上行调整，纯债基金业绩不及“固收+”基金，赎 回压力明显增加。至 3 月中下旬，伴随着资金转松、权益持稳，债市转向修复。但受制 于央行对长债风险的关注，资金价格维持“贵但平稳”的状态。整体来看，一季度受资 金收紧影响，短端品种大幅调整并传导至长端，债基面临较大赎回压力，负 carry 环境 下债基加杠杆意愿较弱，缩久期减少净值回撤压力；货基负偏离度风险增加，规模下降 主要系大行缺负债、机构端赎回所致，资产端受同业存款整改影响需求明显向同业存单 转移。

1、规模方面，2025 年一季度债券基金资产净值减少 4958 亿至 10.07 万亿元，其中 债券占比较高的纯债基金规模下降较为明显，短端基金赎回压力居所有债基之首（份额 下降比例最大），而投资权益比例更高的“固收+”基金规模转增。受大行缺负债带来的 赎回压力影响，货基资产净值减少 2878 亿至 13.31 万亿。

2、收益方面，债弱股强行情下纯债基金业绩表现不及“固收+”基金，货币基金负 偏离风险明显增加。2025 年一季度债券基金年化回报较 2024 年四季度下行 6.73 个百分点至-0.03%，业绩表现排序为二级债基（3.28%）>一级债基（0.94%）>短期纯债基金 （0.32%）>中长期纯债基金（-1.67%）>被动指数债基（-2.02%）。受短端品种大幅调整 影响，一季度货币基金 7 日年化收益率均值为 1.36%，较四季度下行 0.07 个百分点，94% 的货币基金出现负偏离风险。

3、投资策略方面，一季度债基总体缩久期、去杠杆、抛售低票息资产。 （1）资产配置方面，“赎回潮”影响下，一季度债券基金大幅减持信用债和政金债， “固收+”基金对股票持仓有所提高。 （2）杠杆策略方面，资金大幅收紧加剧负 carry 环境，机构加杠杆意愿趋弱，债基 杠杆率下行 0.54 个百分点至 118.65%附近。 （3）久期策略方面，央行管理长债风险的基调下市场对“适度宽松”预期逐步修正， 市场调整过程下机构降低久期来减少净值回撤，2025 年一季度债基重仓券组合久期下行 0.23 年至 2.75 年。 （4）信用持仓方面，负 carry 环境下更加注重票息收益，赎回过程中优先抛售低票 息资产，持有高票息的 AA+产业债占比有所提高。 一季度货币基金降杠杆（下行 0.54 个百分点至 118.65%）、缩久期（减少 11.19 天 至 75.67 天），同业存款整改影响下资产配置偏好从存款（减持 1.31 万亿）向同业存单 （增持 1.39 万亿）转移。 往后看，（1）低利率环境下债基更加追逐资本利得，导致偏低的期限利差和市场波 动的放大，需要保持灵活的久期策略应对市场；负 carry 环境下杠杆策略仍受限，但可 关注资金价格中枢下移后重新成为正 carry 品种的配置机会。（2）一季度债市大幅调整， 银行理财安全垫加速释放、净值回撤可控，在年初机构对票息有较强诉求的情况下赎回 潮尚未明显波及低等级品种；但监管已关注银行理财净值管理手段，整改过程中信用债 利差压缩难度加大，需警惕理财安全垫耗尽后的净值波动放大风险，以及对基金的赎回 压力。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）