2025年电力设备与新能源行业Q1总结：需求向好，业绩出现修复

行业表现分化，总体盈利拐点初现

我们分别选取电新产业链板块成分股进行财务数据分析，其中资源 15 家、电池 13 家、电 池材料 44 家、电机 11 家、电控 6 家、设备 8 家、整车 11 家、风电 22 家、光伏 32 家、 储能 12 家、工控 17 家、传统电力设备 51 家、特高压 11 家。电新产业链总体的财务数据 已剔除板块标的重复影响。 25Q1 电新产业链上下游各子板块总营收 0.90 万亿元，同比+9%，其中设备和光伏板块营 业收入同比下降，其他板块实现正增长。储能、电控和风电营业收入同比增速居于前三位， 增速分别为 35.01%、29.51%、27.39%。

25Q1 板块归母净利分化明显。锂电资源、储能、电控归母净利润同比增速靠前，增速分别 为 1823.97%、69.57%、42.29%。光伏、设备板块和特高压板块增速同比下滑幅度靠前， 分别为-7351.37%、-45.29%、-0.15%。

从扣非归母净利润来看， 25Q1 锂电资源、储能和整车扣非归母净利润同比增速居于前三 位，增速分别为 1720.73%、61.46%、58.27%，光伏板块、设备板块和特高压板块增速为 负，分别是-872.38%、-45.99%、-1.26%。

从各板块的盈利能力来看，25Q1 工控、特高压、传统电力设备板块盈利能力突出，毛利率 居于前列，分别为 30.14%、24.20%、22.77%。电控、整车、工控的净资产收益率（年化） 居于行业前列，分别为 9.6%、9.5%、6.8%。

新能源汽车：需求同比增长，盈利能力有望逐步走稳

需求同比高增，多数材料价格企稳或回升

25Q1 国内新能源汽车销量保持快增，欧洲增速转正，美国暂时稳定增长。销量方面，根据 中汽协，25Q1国内新能源汽车销量为307.5万辆（同比+47.1%），其中纯电动汽车销量192.4 万辆（同比+47.43%），插电混动汽车销售 114.9 万辆（同比+46.56%）。以比亚迪为代表的 混动车型兼具电动车的低使用成本以及燃油车的便捷性，强势崛起。根据乘联会，25Q1 欧 洲新能源车销量 79.6 万辆，同比+16.7%，美国新能源车销量 37.2 万辆，同比+11.1%，欧洲 碳排放考核虽给予三年放宽但长期仍有望促进新能源车渗透率提升，美国销量稳定增长，后 续需观察贸易政策及 IRA 补贴变化。渗透率方面，根据乘联会，国内新能源车 25Q1 渗透率 达到 47.3%，国内新能源汽车渗透率仍然处于提升阶段，随着国内各地以旧换新政策持续推 进，新车型优质供给持续推出，国内市场渗透率有望持续提升。 25Q1 国内与全球电池装机数据同比增长。根据中国汽车动力电池产业创新联盟数据，25Q1 国内动力电池装机量 130.2GWh，同比+52.8%。根据 SNE Research，25 年 1-2 月全球动 力电池装机量 129.9GWh，同比+40.3%，动力电池装机量跟随汽车销量保持同比增长。

宁德时代与比亚迪的双寡头地位稳固。25Q1 国内动力电池 CR5 为 82.79%。宁德时代维 持领先地位，25Q1 装机量占比达 44.34%。比亚迪 25Q1 市占率达 23.79%，中创新航 25Q1 位列第三，市占率达 5.39%。

24Q4 以来动力电池价格基本企稳。23 年以来，由于上游碳酸锂以及多数锂电材料供过于 求，传导至电池价格下降。24Q4 新能源车与储能需求向好，25Q1 美国关税抢装+国内大 储抢装导致淡季不淡，需求同比高增，带动电池价格企稳。

25Q1 多数材料价格普遍企稳，部分材料有所涨价。正极环节，随着磷酸铁锂渗透率快速提 高及下游需求向好，磷酸铁锂 25Q1 出现一定程度涨价，三元正极则继续受供需错配而价 格下滑，25 年 3 月受到钴涨价影响价格略有回升。负极环节，受到石油焦涨价及供需边际 收紧影响，人造石墨负极价格企稳，石墨化价格稳定在 9000 元/吨附近。电解液环节，受 六氟磷酸锂涨价+添加剂降价双重影响，电解液价格 25Q1 总体维持稳定，我们认为后续价 格主要随碳酸锂波动，加工环节价格压缩空间有限。隔膜环节，随着新增产能释放以及二 三线企业生产效率提升，湿法隔膜与价格持续下探，干法隔膜则受到厂商联合挺价影响， 25Q1 价格有所回升。

24 年业绩承压，25Q1 收入利润显著回升

24 年收入同比承压，结构件环节相对亮眼，25Q1 锂电行业收入同比增长，磷酸铁锂、铜 箔及结构件增速领先。24 年受到产业价格同比下滑影响，多数企业收入均同比下滑，行业 整体下滑 10.44%，结构件环节相对亮眼。25Q1 多数环节需求同比增长，盈利能力走稳， 25Q1 行业整体收入同比增长 14.49%，其中，磷酸铁锂正极、铜箔和结构件环节表现最为 亮眼，多数企业实现了同比增长，相较而言，三元正极、负极环节内部增速有所分化。

2024 年毛利率承压，电池与结构件龙头韧性强。25Q1 各环节分化显著，铜箔环节表现亮 眼。25Q1 铜箔环节在需求支撑+企业联合挺价等因素驱动下，毛利率实现同比显著改善； 负极材料环节盈利能力呈现出修复迹象，三元正极与隔膜环节的盈利能力则持续承压。

24 年锂电行业企业归母净利润同比下滑，25Q1 归母净利润同比高增。受下游去库存以及终 端销量增速放缓影响，锂电材料企业 24 年归母净利润承压，而 25Q1 归母净利润增速达 31.03%，出现显著好转，其中铜箔、电池环节表现亮眼。

25Q1 营运效率有所提升

25Q1 多数企业存货周转率企业有所提升。24 年受到原材料价格下滑影响，多数企业均对 库存进行精细化管理，总体存货周转率稳中有升。25Q1 需求向好，除三元正极、电池外其 他环节存货周转率基本同比上升，其中亿纬锂能、德福科技提升较为明显。

24 年多数公司应收账款周转率同比下滑，25Q1 多数公司应收账款周转率同比持平。25Q1 产业链企业应收账款周转率普遍同比持平，下游需求向好，企业现金流状况有所改善。

看好供需拐点已现的产业链环节中具备成本/技术优势的企业

24 年所有锂电产业链环节公司资本开支出现同比下滑，25Q1 除电池外其他所有环节资本 开支延续下滑趋势。伴随产业链各环节价格下降，24 年锂电产业链各环节资本开支普遍同 比下滑 ，其中磷酸铁锂 / 电 解 液 / 湿法隔膜 / 三 元 / 负 极 / 电 池 资 本 开 支 同 比 -68/-50/-38/-18/-11/-9%，25Q1 除电池环节资本开支同比+27%外，其余环节资本开支均继 续同比下滑，其中三元/负极/磷酸铁锂/湿法隔膜/电解液分别同比-45/-36/-10/-6/-3%。

看好供需拐点已现的产业链环节中具备成本/技术优势的企业。24 年几乎所有锂电材料环节 企业的资本开支均同比下滑，25Q1 除电池之外的环节资本开支延续下滑趋势，我们认为多 数材料供需拐点已现，看好具备优势的厂商与行业周期实现共振。我们预计铁锂正极、负 极、六氟磷酸锂有望在 25H2 迎来供需偏紧价格提涨，我们预计三元正极、隔膜、箔材环节 25 年供需仍偏宽松，产品仍有价格下行压力，供需拐点晚于铁锂正极等环节。我们看好供 需拐点已现的产业链环节，看好对应环节具备成本或技术优势的企业实现份额与盈利的同 时提升，推荐龙头地位稳固的宁德时代、具备草酸亚铁技术优势的铁锂正极企业富临精工、 具备石墨化成本优势的负极企业尚太科技、具备液态法技术及一体化成本优势的电解液企 业天赐材料、盈利韧性强的结构件龙头科达利。

储能：Q1 存在抢装抢出口，看好后续旺季带动需求

国内储能招标火热，欧洲去库完成，美国抢装现象明显

受建设周期影响，25Q1 国内储能装机同比下滑，招标高增预示未来潜力。根据 CNESA， 25Q1 国内储能新增装机量达 5.03GW/11.79GWh，同比-1.5%/-5.5%，我们认为主要系 23 年底有部分项目延迟到 24Q1 装机，导致 24Q1 基数较大所致。根据储能与电力市场，25Q1 招标规模达到 19.81GW/102.69GWh，同比+93.8%/+298.8%，市场招标热度维持强势， 未来储能装机量存在较强支撑。

25Q1 中标均价继续下行，系统集成厂商竞争加剧。根据储能与电力市场，25 年 3 月储能 2h EPC 中标均价达 1.08 元/Wh，较 24 年 12 月下滑 12.9%，3 月 2h 储能系统中标均价达 0.67 元/Wh，较 24 年 12 月下滑 3.7%。从除电池包外的储能系统价格来看，3 月价格下降 至 0.15 元/Wh，较 24 年 12 月下滑 11.8%，我们认为储能系统竞争存在加剧倾向，储能系 统集成厂商盈利或承压。

25Q1 浙江与江苏工商储备案规模同比高增，为未来装机量形成较强支撑。根据能源电力说 数据，25Q1 浙江省和广东省分别新增备案 1.90/1.39GWh，同比+47.0%/+65.5%。两省的 工商储备案规模都有较明显的同比增幅，未来装机或有较强支撑。

25Q1 美国储能迎来抢装，未来需关注贸易政策及 IRA 政策风险。根据 EIA 统计，25Q1 美 国储能新增装机规模 1.73GW/5.74GWh，同比+38%/+164%，主要系关税预期下抢装影响。 计划装机数据方面，截至3月末，美国储能计划装机规模达65.86GW，较24年底增长8.7%， 其中在建规模达 19.07GW，计划装机规模或支撑未来装机，但需注意若美国贸易政策与 IRA 政策风险。

欧洲户储去库已经完成，但终端需求仍暂时承压。根据企业交流，多数户储企业经销商库 存已降至 2~3 个月，欧洲户储去库已完成，据 ISEA & RWTH Aachen University，德国 25Q1 储能新增装机 1367.9MWh，同比-3.42%，同比仍有下滑，主要系户储终端需求仍较弱，而 德国大储需求表现亮眼。

25Q1 逆变器出口额同比+6.5%，需求向好。25 年 1-3 月我国逆变器出口额累计 122.1 亿， 同比+6.6%，需求同比有所增长，25 年 1-3 月出口数量累计 1090.1 万台，同比+5.9%。电 价上涨+风光装机高增仍为需求的核心驱动，逆变器需求逐步由点及面向新兴市场转移，我 们认为逆变器长期需求可预见性较强。

25Q1 出口至欧洲逆变器金额同比下滑，后续企业发货有望温和好转。我国 25Q1 出口至欧 洲逆变器金额达 42.3 亿元，同比-4.9%，主要系欧洲户储终端需求承压。截至 5 月 3 日， 欧洲荷兰天然气 TTF 价格已下降至 32.62 欧元/MWh，较 25 年 2 月高点下降 44.0%，带动 欧洲电价下行，我们推测户储终端装机或承压，但由于去库进程已结束，企业端发货有望 好转；此外，德国推行动态电价机制，将推动户用和工商业侧储能需求。随着欧洲进一步 降息、户储进入年中旺季、工商储大储装机继续起量，需求有望继续高增。

印度光储扩容提速，有望带动逆变器需求。25Q1 我国逆变器出口至印度金额 10.1 亿元， 同比+72.2%。印度已于 25 年初宣布实施强制配储，此外政府在 3 月宣布将可行性缺口基 金支持的电池储能目标由原 4GWh 提升至 13.2GWh，目标完成时间为 2027 年 6 月。我们 看好印度光储建设带动逆变器需求。

巴基斯坦需求有所回暖，长期政策目标支持需求向好。25Q1 我国逆变器出口至巴基斯坦金 额 6.93 亿元，同比+54.8%，整体需求回升，冬季淡季数据优于往年。巴基斯坦 3 月宣布对 太阳能净计量用户征收 18%消费税并将光伏净计量电价从 27 卢比削减至 10 卢比，居民配 储意愿有望提升。

沙特与阿联酋出口额主要受到大项目发货节奏影响，看好长期需求。25 年 1-3 月出口至沙 特金额 2.4 亿元，同比-17.3%，1-3 月出口至阿联酋金额 2.8 亿元，同比+36.6%。沙特 SEC 于 4 月宣布启动电池储能系统项目建设的第二阶段，总投资超过 67.3 亿沙特里亚尔。我们 预计未来沙特与阿联酋逆变器出口有望较为强劲，但月度数据仍将受到项目节奏影响波动。

24 年业绩稳定增长，25Q1 抢装推动收入利润同比高增

24 年储能板块收入增速有所放缓，25Q1 储能板块营收同比高增。受海外去库影响，24 年 逆变器&PCS 板块营收 1168.7 亿元，同比+7.9%，增速有所放缓。而 25Q1 随着美国储能 抢装+海外市场多点开花，25Q1 逆变器&PCS 板块主要公司实现营业收入 273.9 亿元，同 比增长 42.3%。

25Q1 归母同比大幅增长，体现储能板块量价齐升。24 年逆变器&PCS 板块归母净利润 157.0 亿元，同比+10.8%，25Q1 逆变器&PCS 板块主要公司实现归母净利润 48.5 亿元，同比 +78.6%，主要系国内大储抢装+美国大储抢出口影响。

盈利能力基本保持稳定。24 年销售毛/净利率分别为 30.0%/13.7%。同比-0.8pct/+0.4pct。 25Q1 销售毛/净利率分别为 33.5%/17.6%，相比 24 年全年+3.54/3.95pct，规模效应叠加原 料端价格下降。

应收账款规模下降，存货规模有所提升

应收账款与营收反向变化，存货规模小幅提升。25Q1 行业主要逆变器&PCS 公司应收账款 规模达到 360.85 亿元，相比 24 年底降低 3.92%，存货规模达到 399.63 亿元，相比 24 年 底增长 5.19%，主要系为夏季旺季备货。

美国大储抢装带动需求，后续建议关注欧洲大储工商储及新兴市场需求

国内：招标量支撑未来装机，中标价格仍在下行

量： 25Q1 储能装机 5.03GW/11.79GWh，同比-1.5%/-5.5%，主要系 23 年底有部分项目 延迟到 24Q1 装机，导致 24Q1 基数较大所致。根据储能与电力市场，25Q1 招标规模达到 19.81GW/102.69GWh，同比+93.8%/+298.8%，市场招标热度维持强势。国内强制配储取 消影响储能需求预期，但我们认为目前已招标项目可对未来储能装机量形成较强支撑。 利：国内竞争加剧，价格压力较大，其中系统集成较逆变器企业压力更大，我们认为头部 逆变器企业可凭借产品迭代及成本控制或能够继续维持稳定的毛利率水平，而集成环节及 尾部逆变器企业或面临较大的下游压价压力。

美国：抢装带动装机同比高增，关注贸易政策与 IRA 补贴风险

量：25 年 1-3 月美国储能新增装机规模 1.73GW/5.74GWh，同比+38%/+164%，主要系关 税预期下的抢装。从计划装机角度来看，截至 25 年 3 月底，美国储能计划装机规模达 65.86GW，从数据跟踪上看未来装机仍有较强支撑，但需关注贸易政策及 IRA 补贴的风险。 利：美国 PCS 市场格局当前较好，但随着美国进入新一轮关税周期，未来中国企业在美国 的盈利情况充满不确定性。随着国内部分企业将产能转移至海外，我们预计美国市场的毛 利率将保持稳定。

欧洲：户储去库基本结束，关注工商储与大储起量

量：欧洲户储去库已基本结束，但由于电价下行、补贴退坡等因素，终端需求未见显著回 升，但由于库存已去化完成，我们预计企业端发货将出现温和回升。我们认为欧洲大储与 工商储在今年起量，接力户储需求，建议关注大储集成及 PCS 环节。 利：目前市场去库周期基本结束，但行业竞争加剧叠加需求下降导致一定程度的价格战， 毛利率有所下滑，预计未来毛利率将稳中有降。

新兴市场：户储大储需求起量，为企业带来显著增量

量：户储方面，多国电价调涨、停电现象严重，户储彰显刚需特性快速放量。大储方面， 以中东，印度为代表的地区积极进行能源转型，大型项目相继落地。东南亚等地区工商储 需求表现强劲。 利：新兴市场空间广阔，目前企业毛利率情况维持较高的水平，随着未来国内企业相继出 海，存在竞争加剧毛利率下滑的风险，但大多数市场的渗透率仍处于较低水平，预计新兴 市场规模将持续扩张，看好具备技术优势的龙头企业，有望通过降低成本的方式将毛利率 维持在较高水平。 相对看好对美敞口小，受益于欧洲、亚非拉户储和工商储需求增长的逆变器板块。总体而 言，美国关税预期+国内取消强制配储短期内仍影响市场风险偏好，我们相对看好对美敞口 小，受益于欧洲、亚非拉户储和工商储需求增长的户储逆变器板块。建议关注欧洲大储工 商储的集成及 PCS 环节、新兴市场集成及 PCS 环节。

光伏：25Q1 抢装需求释放，亏损环比收窄

24 年需求高景气，25Q1 抢装驱动需求高增

24 年国内光伏装机高景气，25Q1 抢装驱动分布式装机高增。根据国家能源局，24 年国内 新增光伏装机 277.6GW，同比+28%，其中集中式/分布式新增装机 159.4/118.2GW，同比 +33%/+23%。由于新能源入市驱动抢装需求释放，25Q1 国内光伏新增装机 59.7GW，同 比+31%，其中集中式/分布式新增装机 23.4/36.3GW，同比+7%/+52%。

24 年产业链价格持续下跌，25Q1 抢装驱动部分环节价格回升

24 年产业链价格持续下跌，25Q1 抢装驱动硅片、电池价格回升。24 年光伏产业链供需错 配，价格持续下跌，其中 24Q4 硅料、电池片价格基本持稳，硅片、组件价格仍小幅下跌。 25Q1 受抢装驱动产业链各环节价格有所恢复，其中硅片、电池片由于库存水平较低，价格 涨幅显著。25 年 4 月抢装后需求退坡，产业链价格下行。根据 InfoLink 统计，截至 25 年 4 月 30 日，多晶硅致密料/颗粒硅价格为 40/36 元/kg，P 型 182/N 型 182 硅片价格为 1.15/1.05 元/片，P 型 182/N 型 182 电池片价格为 0.29/0.27 元/W，182*210 TOPCon/210 HJT 组件 价格 0.7/0.85 元/W，整体已下降至 24 年底价格水平。

24 年光伏板块量增利减，24Q4 计提减值规模较大导致亏损幅度扩大，25Q1 亏损收窄。 24 年产业链出货量提升，但由于行业竞争加剧产业链价格下跌，各环节盈利承压。24 年 SW 光伏设备实现营收/归母净利润 9395/-260 亿元，同比-21%/-127%。分季度看，24Q4 SW 光伏设备实现归母净利润-244 亿元，同/环比-3611%/-1107%，主要系产业链价格下降与计 提较大规模减值所致。25Q1 SW 光伏设备实现归母净利润-44 亿元，同/环比-200%/+82%， 环比收窄主要原因为下游抢装驱动产业链价格修复，叠加计提减值较少。

25Q1 产业链盈利能力、现金储备有所分化

25Q1 产业链盈利能力有所分化。分环节来看，硅料环节毛利率环比下降，主要系行业库存 较高导致价格持续处于低位，枯水期开工率下降导致单位折旧摊销提升；硅片、电池片环节 行业库存较低，Q1 价格回升驱动毛利率环比提升幅度较大；组件环节盈利承压，主要系部分 原材料价格上涨，以及美国市场出货下降；对于辅材环节，玻璃、胶膜环节受益于价格与产 能利用率提升，毛利率环比明显提升；金刚线与热场环节依托于产能利用率提升与内部降本 提效，毛利率环比改善。

头部企业现金储备较充足，二三线企业或面临资金短缺风险。对于主链环节，头部企业现 金储备较充足，考虑偿还短期借款后，隆基绿能、晶科能源、晶澳科技、通威股份资金较 充裕，并通过增加长期借款、引入战略投资提升货币资金，同时凭借较强产业链话语权， 上下游占款规模较大；二三线企业由于前期现金储备有限，且持续面临现金流出，已经面 临现金储备难以覆盖短期借款的情况。对于辅材环节，光伏玻璃、胶膜、金刚线龙头企业 现金储备较充足，显著优于二三线企业，但受限于现金流长期被主链企业所占用，若下游 企业出现坏账，或对现金流造成不利影响。

25Q2 需求承压，看好新技术进展

展望 Q2，我们预计抢装排产结束或进入需求真空期，产业链量价或短期承压。需求层面，考 虑到光伏装机需要提前 1-2 个月左右排产，因此抢装需求或已充分释放，由于新能源全面入 市对电站收益率影响尚未确定，我们判断下游业主可能暂缓新增装机安排，或导致产业链价 格持续下跌。供给层面，川滇地区丰水期电价较低，部分产能存在复产预期，但考虑到下游 需求较弱，且库存存在减值风险，我们判断行业排产或下调。 新技术方面，BC 电池产业化进展加速，钨丝金刚线渗透率提速。1）BC 电池：25 年以来 BC 电池技术进步较快，根据《BC 技术行业白皮书》，BC 电池量产效率突破 27%，经济性优 势逐步凸显，25Q1 爱旭股份与隆基绿能 BC 组件销量大幅提升。我们看好 BC 产业化进程加 速，龙头企业或凭借差异化优势实现盈利改善。2）钨丝金刚线：钨丝线经济性逐步改善，渗 透率稳步提升，头部企业美畅股份已实现钨丝母线全流程自制，25Q1 钨丝线出货占比提升至 40%以上，并规划新增 600 万/月钨丝母线产能。考虑到钨丝母线工艺流程厂、技术壁垒高， 我们看好头部企业实现钨丝母线量产有助于降低原材料成本，引领行业技术迭代，优化行业 竞争格局。

风电：25Q1 业绩拐点向上，看好海风+海外高景气

风电需求高景气，投标价格企稳回升

国内陆风装机稳步增长，海风进展较慢，招标需求高景气。装机层面，根据国家能源局， 24 年国内风电新增装机 79.8GW，同比+5.1%，其中陆风新增装机 75.8GW，同比+9.7%， 海风新增装机 4.0GW，同比-40.8%，主要系海风项目审批与开工进展较慢；25Q1 国内风 电新增装机 14.6GW，同比-5.7%，主要系去年同期基数较高。招标层面，根据金风科技业 绩说明会，24 年国内风电新增招标 164.1GW，同比+90.2%，其中陆/海风分别为 152.8/11.3GW，同比+97.4%/+27.0%；25Q1 国内风电新增招标 28.6GW，同比+22.7%。 考虑到陆风从招标至并网周期约为 1 年，24 年招标高基数有望支撑 25 年装机高增。

受益于央国企招标规则调整与风电行业自律，风机价格企稳回升。由于风机大型化与价格 竞争，24 年前三季度风机投标价格处于低位。24 年 10 月，12 家风电整机商签订《中国风 电行业维护市场公平竞争环境自律公约》，联合抵制低价恶性竞争。24 年 11 月，国电投 24 年第二批陆风集采开标，各机型最低价较前批次均有提升，平均涨幅达 13%，主要系评标 基准价不再以最低价作为标准，而是以有效投标人评标价格的算数平均数下浮 5%作为标准， 有助于改善整机价格内卷。根据金风科技业绩说明会，25 年 3 月国内风机月度投标均价为 1590 元/kW，环比持续改善。

受益于产业链价格回暖与新能源抢装驱动出货高景气，25Q1 行业营收高增。我们统计了风 电整机及零部件共 22 家上市公司，24 年风电行业实现营收 2606.5 亿元，同比+7.8%，收 入增速高于新增装机增速，主要系 24Q4 风机价格企稳回升；25 年受益于产业链价格回暖 与新能源抢装驱动出货高增，25Q1 风电行业实现营收 545.9 亿元，同比+27.3%。

24 年风电行业盈利承压，25Q1 业绩拐点向上

24 年风电行业盈利承压，主要系海风开工缓慢与价格下跌。24 年风电行业实现归母净利润 112.3 亿元，同比-12.4%，毛利率 19.1%，同比-2.9pcts，净利率 5.9%，同比-2.7pcts，我 们判断主要系海风项目开工进展缓慢，以及风机价格下跌传导至零部件所致。

25Q1 业绩拐点向上，各环节存在分化。受 24 年招标高基数+新能源入市抢装影响，25Q1 淡季不淡，行业排产高增，部分零部件涨价落地，风电行业实现归母净利润 34.1 亿元，同 比+16.3%。分环节来看：1）塔桩：大金重工欧洲出海领先，Q1 出口海工交付高增，叠加 DAP 模式+原材料价格下降+汇兑收益驱动单吨净利高增，归母净利润同比高增；其余塔桩 企业由于 Q1 海工交付较少，短期经营承压。2）整机：风机出货高增提升费用摊薄效应， 制造端盈利修复，电站转让进度较慢导致整体业绩同比下降，其中金风科技逆势高增主要 系金融资产公允价值收益高增。3）铸锻件及轴承：受益于 Q1 出货高增与涨价落地，零部 件环节业绩高增，其中新强联（TRB 渗透率提升）、广大特材（齿轮箱零部件放量）涨幅领 先。4）海缆：东方电缆海外海缆交付驱动业绩增长，在手订单充沛，截至 25 年 4 月 21 日，公司在手订单约 189 亿元，其中海底电缆与高压电缆约 115 亿元。

下游需求高景气，合同负债大幅增长。24 年国内风电招标规模同比大幅增长，有望 25 年 陆续逐步交付，企业在手订单高增，合同负债水平普遍提升。考虑到 Q2 为装机并网启动， 叠加部分重要海风项目开工，行业合同负债水平有望下降。

国内外海风高景气，建议关注管桩、海缆、风机环节

国内海风项目陆续开工，海外海风需求持续释放。25 年以来广东、江苏等重点海风项目陆 开工，有望支撑 25 年海风装机高增；国家首次将深海科技列为战略性新兴产业，结合上海、 广西、江苏等省市陆续公布深远海规划，或将推动国内深远海风电项目逐步落地。欧洲多 国加大对海风的政策支持力度，或驱动装机高增，根据 WindEurope 预测，2025-2030 年 欧洲海风年均新增装机 CAGR 为 28.9%。由于劳动力不足与审批流程较长，欧洲本土管桩、 海缆产能较紧缺，国内企业有望获得外溢订单。 看好受益于国内外海风高景气，订单或持续放量的管桩、海缆、风机环节。国内外海风需 求共振，订单放量在即，建议关注：1）管桩：Q2 国内海风进入密集开工+招标期，欧洲本 土单桩产能有限且规格较小，管桩龙头有望实现业绩拐点与订单放量。2）海缆：单位价值 量有望跟随深远海海域开发保持增长，且由于技术、产品认证壁垒高，行业竞争格局优， 龙头企业已实现海外订单落地。3）风机：海外龙头由于风机事故赔偿与制造成本上升经营 承压，国内龙头具备欧洲订单交付能力，漂浮式技术领先，有望实现订单放量。

工控：行业景气向上，国内企业加速替代

一季度表现向好，工控市场需求同比增长。根据睿工业统计，25Q1 中国自动化整体市场规 模为 801.83 亿元，同比+2.35%，市场整体需求呈现出回暖、向上态势，受益于宏观政策 利好。其中，OEM 市场表现稍好于项目型市场。25Q1 OEM 市场 292.94 亿元（同比+3.3%）， 主要系国内新能源锂电池等行业需求提升，3C 产业需求稳定，叠加纺织、包装、印刷等少 数传统行业受出口拉动；项目型市场 508.89 亿元（同比+1.8%），主要系市政、石化、电力 等行业需求稳定增长。

工业企业利润同比微增，工业产能利用率季节性波动。公司资本开支意愿受工业企业利润 影响，进而影响到自动化升级的需求和释放节奏。工业企业利润增速在 18-21 年呈现推升 态势；2022 年受宏观经济外部影响同比下降；2023-2024 年受下游去库影响分别同比 -8.5%/-3.3%，利润总额 7.7 万亿元/7.4 万亿元。从产能利用率来看，2023-2024 年产能利 用率整体呈上行趋势，2025 年 Q1 下降至 74.1%，同比+0.5pct。

PMI 波动回升，2024 年设备工业增加值增速同比改善。PMI 与工控行业相关性较高，从 PMI 指标来看，2025 年第一季度 PMI 指数较高，在 49-51%区间内波动，4 月环比有小幅 下降，为 49.0%。从设备增加值来看，增加值增速 2024 年整体同比修复。

25Q1 利润同增，行业呈现量利齐增

营业收入持续提升，25Q1 维持增长。2024 年全年工控行业实现营收 1650.89 亿元（同比 +12.4%）；从季度营收来看，2025 年一季度营收达到 403.65 亿元，同比增速 12.5%，工 控行业呈现逐步复苏的态势。

下游需求增速回暖，25Q1 工控企业利润同比增长。2021 年归母净利同比下滑主要系全球 上游原材料供应较为紧张，价格高涨，给企业成本端带来较大压力，叠加下游需求增速放 缓。随着下游需求回暖，原材料价格回落，工控企业盈利能力得到改善，2023 年工控行业 实现归母净利润 124.69 亿元（同比+8.6%）。2024 年在下游需求增速放缓、市场竞争加剧 的影响下，行业实现归母净利润 108.61 亿元（同比-12.9%）。2025Q1 行业需求回暖，实 现归母净利润 34.98 亿元（同比+25.1%）。

25Q1 毛利率呈现修复态势。24 年整体毛利率 26.42%（同比-1.18pct），整体净利率 7.76% （同比-1.98pct），25Q1 毛/净利率分别为 27.15%/9.99%，均有所提升。随着市场竞争减弱， 价格逐渐回调，企业盈利能力有望逐步修复。

25Q1 应收增加，存货规模同比提升

24 年行业整体应收账款 446.44 亿元（同比+9.2%），低于营收增速（+12.4%）；从季度数 据来看，25 年 Q1 行业整体应收账款 449.57 亿元（同比+3.4%），低于营收增速（+12.5%）。 24 年工控行业存货 672.16 亿元（同比+16.8%），行业存货增长，主要系正泰电器的拟出售 电站增加。25 年 Q1 存货金额 727.98 亿元，同比+28.2%，或开始部分补库。

龙头份额提升，进口替代加速

国产工控龙头有望加速实现进口替代。中国制造业技术升级的方向是精密化、自动化和智 能化，新兴行业和中小企业的自发性升级需求或为增长主力。企业自动化升级节奏加快， 叠加缺芯影响下供应链安全重要性持续提升，国内企业解决方案优势显现，国内厂商替代 进程加速推进。国内工控企业取得快增长，如龙头企业汇川技术在低压变频器、交流伺服 市场国内市占率持续提升，25Q1 年分别为 20.8%/31.4%，同比分别提升 4.4/6.4pct。国产 工控龙头供应链优势凸显，国企客户导入进程加速，凭借技术和解决方案优势加速进口替 代，市占率有望持续提升。

我们预计 2025 年整体市场有望实现改善。25Q1 多个下游行业需求呈现出回暖趋势，二季 度在关税扰动下或受到影响，后续随着技术更新迭代以及设备换新政策的带动，有望继续 释放积极信号。 未来竞争格局来看，我们认为本土企业市场份额会继续提升，龙头企业将带领行业转型升 级。国内企业正在逐步从单一产品供应商向整体解决方案供应商转换，从关键部件进口依 赖向自主可控迈进，我们认为国内品牌在变频、伺服等领域已具备与外资品牌抗衡的实力。 在实力相当的背景之下，国产品牌具备更高的性价比、更快的响应速度以及能够提供更加 定制化的服务，将是未来进口替代的持续动力。我们认为拥有自主知识产权、能提供完整 解决方案的公司能够在未来获得更大的发展空间。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）