2025年海信视像研究报告：经营拐点到来

一、收入篇:迎来内外销拐点

以旧换新之下，2024Q4行业迎来销量的拐点

根据洛图科技（RUNTO）数据统计，2024年中国电视市场的品牌整机出货量为3596万台，受益于以旧换新之下10-12月的同比增长， 降幅从上半年的4.2%收窄至全年的1.6%。  奥维云网数据显示，9月开始零售量同比出现双位数增长。

展望2025年，预计内销量将同比增长小个位数

从2016年电视内销销量超越5000万台之后，电视机受制于小屏幕的分流，需求不断下滑。 2024年原本市场预期受益于体育大年将迎来需求回暖，但是受制于整体消费力下行压力，2024年同比仍小幅下滑。 展望2025年，预计行业将迎来小个位数增长，为近年来增速最好水平。 具体测算过程：2024Q4增速为6.4%，若按照此年化2025年的增速（考虑金额预计2025年为2024年2倍，但是时间为4个季度）， 则2025年行业的销量预期为3815万台，2025年潜在增速为4.3%，但是考虑假设Q4没有以旧换新，参考1-9月增速，2024全年为 3472万台，实际多了185万台作为透支需求将其减去，预计2025年国内电视需求将为3630万台。考虑到2025年依然将会继续透支 部分2026年需求，假设按照边际效应递减，后续透支力度按照6成计算，预计将加回94万台左右，预计2025年行业内销量将在3756 万台，同比增长3.6%。

海外市场判断：库存缓解，进入到正常出货阶段

2022年的世界杯赞助非常成功，与美国大经销渠道谈好合作后，2023年进入到了大的海外补库存周期。 但是到2023Q4公司发现库存偏高，开始了去库存的行动，从2023Q4持续到了2024Q2。

二、利润篇:盈利能力改善的三个逻辑

提升利润率的第一原因：1）以旧换新带来结构的快速提升

电视行业原来主要是三四级能效的产品，以旧换新后迅速改为一二级，带来结构提升。 MiniLED渗透率在补贴之下快速提升。

国补贴之下行业均价显著提升。 如何看待Q4的利润率弹性。 预计MiniLED毛利率将高于普通电视机大约5%-8%，根据奥维云网海信视像国内Q4 MiniLED销售额渗透率为50%，同比提升35pct， 则预计该部分带来的毛利率提升弹性为2.3%左右，考虑期间费用率无论产品结构如何变化，相对较为稳定，预计将对2024Q4以及 2025年带来明显的利润弹性。（注：该仅为理论测算，并且没考虑到国外毛利率情况和成本变动，与实际不符合）

行业竞争2025年将较为缓和，能够保留结构提升的利润率成果

产品结构提升固然能提升盈利能力，但是市场担心激烈的行业竞争将使得价格竞争，导致最终产品结构提升的盈利能力并不能保留在 上市公司，而是转化为了消费者红利。我们认为从2025年头部三家黑电公司的诉求看，均价提升将依然是大趋势，抓住国补的机会，提升结构获得更优的利润将是共识。 小米：黑电本身盈利能力低，此前存在电视互联网变现部分，但是考虑到广电重申181号文，导致互联网业务的盈利能力变弱，预 计对黑电硬件本身的盈利诉求增长。 TCL电子：从股权激励的目标设定看，未来几年盈利能力的提升将是其核心的指标。

提升利润率的第二原因：2）大尺寸化增长，海外在复制中国的道路

电视平均尺寸扩大。中国大陆及美国电视市场的大屏化趋势显著，其平均尺寸分别突破60吋、50吋，带动全球面板的大尺寸化加速增 长，根据AVC Revo数据，全球电视平均尺寸将由2015年的39.2吋提升至2024H1的53吋。  中国企业出海竞争，带动了全球电视尺寸的增长。

海外业务：2025年利润率存在改善空间

两个相背离的事实。 1）公司在推动海外的产品结构提升（欧洲杯赞助，公司认为最大的贡献是提升产品结构和品牌影响力）。  2）出厂均价未提升，毛利率下降（Q3毛利率15.09%，其中境内23%，环比改善0.5pct，同比降幅收窄，海外毛利率下滑；整体毛 利率下降2pct）。 合理的解释：2024年特殊情况，产品受到海外的价格竞争，面板价格上涨；并且海运费上涨；营销成本压力大。

提升利润率的第三原因：3）公司治理结构改善

公司员工持股计划的推出，使得管理层和上市公司的利益越来越一致。  海信视像目前国际营销的董事长和副董事长为其董事，并且参与了2024年员工持股计划。

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