2024年建筑材料行业投资策略：经济政策发力，建材预期反转

1、 行情回顾：2024 表现整体承压，9 月底政策助力回暖

1.1、 行情回顾：2024 年以来建材整体较弱，但 9 月底开始大幅跑赢沪深300

2024 年初至 12 月 3 日建材板块上涨 0.86%，跑输沪深 300 指数 14.31pct。9 月 24 日以来建材板块上涨 33.75%，跑赢沪深 300 指数 10.74pct，这一阶段以政策驱动 的 beta 行情为主，9 月 24 日以来，央行公布了一系列政策，包括：降准 50bp，政策 利率调降 20bp，并引导 LPR、存款利率同步调降，保持净息差稳定；降低存量房贷 利率，平均降幅 50bp 左右；首套房与二套房首付比例统一，对应二套房首付比例由 15%下调 10%；3000 亿保障住房再贷款，支持比例从 60%提升至 100%；经营性物业 贷款、金融 16 条政策，延期到 2026 年底；规模 5000 亿的创设证券基金保险公司互 换便利工具；创设股票回购增持专项再贷款，规模 3000 亿。多项货币政策及房地产 政策利好房地产市场，建材作为地产后周期板块受益明显，板块大幅跑赢沪深 300。

2024 年初至 12 月 3 日除管材和玻璃制造外，其他建材细分行业均上涨：耐火 材料（+16.03%）、碳纤维（+5.82%）、水泥制造（+5.77%）、玻纤制造（+1.85%）、改性塑料（+0.78%）、管材（-1.99%）、玻璃制造（-12.00%）。2024 年 9 月底以来建 材细分行业均上涨（截至 2024/12/3）：耐火材料（+49.72%）、管材（+40.04%）、碳 纤维（+37.68%）、改性塑料（+36.90%）、水泥制造（+32.40%）、玻璃制造（+29.59%）、 玻纤制造（26.50%）。

1.2、 业绩回顾：： 2024Q3 整体盈利水平下降，药玻盈利稳健

2024Q3 整体盈利水平下降，玻纤营收增速率先回暖，药用玻璃盈利稳健。分板 块来看，2024Q3 大部分细分板块营收及利润负增长。营收方面，玻纤营收增速率先 回暖，2024Q3 营收同比+6.50%；药用玻璃营收增速保持稳健，2024Q3 营收同比 +1.91%。2024Q3 整体盈利水平下降，药用玻璃盈利较为稳健，2024Q3 同比+9.18%。

2、 政策支持：经济政策发力且持续，建材基本面望扭转

2.1、 地产政策已使基本面预期改善，大中城市销售面积环比跌幅明显收 窄

政策层面持续出台稳地产政策，包括取消限购、降低贷款利率、提升地方债务 限额等。2024 年 9 月 26 日政治局会议强调“要促进房地产市场止跌回稳”，实施“四 个取消、四个降低、两个增加”，包括取消限购、取消限售、取消限价、取消普通住 宅和非普通住宅标准；降低住房贷款的首付比例、降低住房公积金贷款利率、降低 存量贷款利率、降低换旧换新换购住房的税费；新增实施 100 万套城中村改造和危 旧房改造、年底前将“白名单”信贷规模增加至 4 万亿。数据来看，2024 年 10 月 30 大中城市销售面积同比-3.79%，降幅环比 9 月收窄 28.64pct，一二三线城市成交 均出现反弹。

2.2、 地产竣工、施工、投资均处于筑底阶段

当前地产政策已开始转向，基本面正处于筑底阶段。2023 年保交楼政策驱动地 产竣工端回暖，2024 年 1-10 月在较高基数下竣工端大幅下滑，同比-23.9%。受房企 资金承压、2024 年拿地大幅下降的影响，地产施工、投资增速仍承压。2024 年 1-10 月房屋施工面积同比-12.4%；房地产开发投资完成额同比-10.02%。当前地产政策已 开始转向，基本面正处于筑底阶段。

2.3、 基建托底发力，投资延续快速增长态势

2024 年 1-10 月基建固定资产投资累计完成额同比增长+9.35%；2024 年 1-10 月 新增专项债券发行额为 3.9 万亿，主要应用于基建领域。2024 年 10 月 8 日，国家发 展改革委在国新办新闻发布会上要求，用足用好今年各类资金。目前 7000 亿元中央 预算内投资已全部下达；新增地方政府专项债券于 10 月底基本发行完毕；年内超长 期特别国债已发行 9200 亿元，最后两期将在 11 月内发完。年内各地共有 2 万亿待 使用的专项债资金有望对基建投资构成支撑。

2.4、 多项政策出台，建材板块有望迎估值修复

近期，政府连续出台多项政策，加大逆周期调节力度。9 月 24 日国务院发布政 策，降低存款准备金率和政策利率，并带动市场基准利率下行，降低存量房贷利率， 并统一房贷的最低首付比例；9 月 27 日，央行下调金融机构存款准备金率 0.5 个百 分点（不含已执行 5%存款准备金率的金融机构），公开市场 7 天期逆回购操作利率 由此前的 1.70%调整为 1.50%；11 月 8 日人大常委会批准 6 万亿债务限额，以及连 续五年每年从新增地方政府专项债券中安排 8000 亿元，专门用于化债，累计可置换 隐性债务 4 万亿元，共计直接增加地方化债资源 10 万亿元。政府主要通过刺激消费 与撬动社会投资来增强有效需求。我们预计，在此背景下，地产链有望迎来估值修 复。

3、 消费建材：受地产影响仍较为明显，业绩仍处于筑底阶段

3.1、 消费建材：受地产影响仍较为明显，Q2Q3 利润大幅下降

消费建材受地产影响仍较为明显，Q2Q3 利润大幅下降。消费建材大部分板块 受地产影响较大，其需求与地产的新开工、竣工数据有较大关联性，受地产新开工、 竣工持续下滑，Q2Q3 消费建材各板块利润大幅下降，业绩仍处于筑底阶段。

3.2、 防水：新开工仍处于底部区间，政策有望扭转基本面

新开工面积仍处于底部区间。新开工面积自 2021 年以来持续下滑，2023 年全 年新开工面积仅 9.5 亿平，同比下滑 20.4%，较 2022 年降幅收窄 19.0pct。2024 年 1-10 月全国新开工面积 6.1 亿平，同比下滑 22.6%，降幅较 2023 年末扩大 2.2pct。 2024 年 11 月，全国人大常委会批准的 6 万亿元债务限额，直接增加地方化债资 源 10 万亿元，其中包括 2029 年及以后到期的棚户区改造隐性债务 2 万亿元、6 万亿 元债务限额置换地方政府存量隐性债务、连续五年从新增地方政府专项债券中安排 8000 亿元用于化债。随着相关政策持续推动棚户区改造、房地产、基础设施建设等 领域，防水行业需求有望维持刚性。

3.2.1、 东方雨虹：防水行业龙头，多元化扩张驱动成长

防水行业龙头，长期保持市占率第一。东方雨虹 2023 年在防水行业市占率 19.29%，为行业龙头，连续三年位于地产首选率第一。 零售优先，多品类扩张驱动长期成长。2024H1 公司防水卷材/涂料/砂浆粉料/工 程施工业务分别实现收入60.5/47.6/21.3/12.6亿元，同比-15.8%/-8.2%/+11.8%/-8.2%。 分渠道看，2024H1 公司零售/工程/直销渠道收入分别为 54.4/67.0/28.3 亿元，同比 +7.7%/+9.1%/ -46%，公司实现工程渠道及零售渠道收入共 121.4 亿元，占 2024H1 营收的 79.76%，渠道销售目前已成为公司主要的销售模式。2024H1 民建集团实现营 业收入 49.64 亿元，同比+13.23%。2024H1 毛利率 29.22%，同比+0.32pct。截至 2023 年年末，民建集团实现经销商数量近 5000 家，分销网点超 22 万家。公司加速以“虹 哥汇”为核心的会员运营体系建设，截至 2023 年年末，“虹哥汇”会员数量已突破 270 万人。

3.3、 涂料：重涂需求有望带来增长动力，内资龙头加速渠道变革

地产步入存量时代，重涂需求有望带来持续增长动力。地产市场已步入存量房 时代：从中短期来看，融资政策和施工面积处于高位支撑竣工需求修复，但从长期 来看，竣工面积中枢将逐步下移；受人口老龄化、出生率降低等宏观因素影响，需 求动能减弱。存量房高基数催化重涂需求，重涂有望为行业提供新的增长动能。 积极开展渠道变革的内资龙头有望实现弯道超车。随着地产步入存量时代，小 B 市场和零售市场为行业提供新增长动力。近几年，三棵树、东方雨虹等内资龙头 加速布局零售和工程业务，扩产提速拓展服务半径，同时加大渠道布局力度，品牌 影响力持续扩大，驱动零售和工程业务进入快速成长通道，内资龙头企业有望实现 弯道超车。

3.3.1、 三棵树：渠道扩展、零售高端化、品类扩张，保持收入稳健增长

品类扩张贡献新增张。2024Q1-Q3 公司家装墙面漆/工程墙面漆/胶黏剂/基材与 辅材/防水卷材，分别实现收入 22.28/29.79/6.51/18.79/10.02 亿元，分别同比 +14.14%/-12.51%/+16.17%/+4.18%/+13.02%；平均单价分别同比+0.34%/-10.03%/ -0.89%/-21.09%/-5.87%，单 Q3 家装墙面漆/工程墙面漆/胶黏剂/基材与辅材/防水卷材 均价分别环比+10.62%/-3.32%/+11.10%/-8.57%/ -3.80%，其中家装墙面漆和胶黏剂销 售均价环比提升较高，两类别收入共占营收 31.49%，对稳定毛利率有较高贡献。家 装木器漆/工业木器漆分别实现收入 0.06/0.23 亿元，分别同比-11.55%/-4.23%。 渠道变革加速强化竞争优势。公司拓展新渠道、加大推广投入和促销、加强分 销渠道管理，在渠道和品牌建设方面持续发力。小 B 端运营高效且加速完善渠道布 局，扩大一二线城市份额，在三四线整合下探；C 端则通过冬奥会合作等形式树立 民族品牌形象，马上住服务有效解决消费者痛点；大 B 端加强央国企地产合作。

3.4、 管材：零售市场增速维持较强韧性，旧改有望成为行业增长亮点

塑料管材零售市场增速有望维持较强韧性。（1）精装修对零售渠道的冲击或将减弱；（2）地产或将步入存量时代，重修有望对需求形成一定支撑。 老旧小区改造有望成为行业增长亮点。2021 年底住建部发布《“十四五”公共 服务规划》，2021-2025 年计划完成对在 2000 年建成的 21.9 万个城镇老旧小区的 改造任务，2021-2022 年已开工改造城镇老旧小区 16.18 万个，已开工占比为 73.88%。 旧改对管材需求拉动主要来源于两方面：（1）室内给排水系统，2000 年前建筑给排 水管基本使用镀锌管，按照政策规定给水管更换成 PPR 管材，排水管更换成 PVC 管 材；（2）室外雨污排水系统，主要使用双壁波纹管。

3.4.1、 伟星新材：深耕零售，稳步推进国际化

公司 C 端零售占比较高，品牌、服务、渠道竞争力强及“同心圆”战略的加速 推进。深耕零售，拓展“同心圆”产业链：公司狠抓渠道拓展和优化，聚焦核心市 场，创新营销和服务优化并进，快速提升市占率。加快拓展“同心圆”产业链，防 水业务加速市场推广与品牌升级，净水业务立足全屋净水。 稳步推进国际化，海外业务良性发展。泰国工业园内强智造，有效助力市场开 拓；新加坡捷流逐步进入健康快速发展轨道。

4、 传统建材：玻璃、水泥受益政策和成本，盈利或改善

4.1、 玻璃：竣工端再获政策支持，浮法玻璃近期有小幅回升

浮法玻璃现货价格受到政策支撑较为明显，2023 年受益于政策保交楼等政策支 持，竣工端带动玻璃需求价格上行，但 2024 年竣工端边际弱化，2024 年 3 月以来再 次进入下行通道，且库存也出现被动累库，表明中下游补货热情不高，多以刚需拿 货为主。9 月底以来，随着稳增长政策的发力，竣工端边际改善，玻璃现货价格有小 幅回升，库存由 6000 万箱左右下降至 5000 万箱。

竣工端再获政策支持，浮法玻璃近期有小幅回升。随着检修产能逐步复产，2024 年 10 月重质纯碱开工率回升至历史高位，价格大幅下降。随着重质纯碱价格或将回 落至联氨碱成本线附近，玻璃盈利有望显著修复。

4.1.1、 旗滨集团：浮法玻璃盈利稳健，光伏玻璃贡献成长

浮法玻璃盈利稳健。2024H1，公司浮法玻璃原片产量 5503 万重箱，同比减少 188 万重箱；浮法玻璃原片销量 4882 万重箱，同比减少 487 万重箱，实现浮法玻璃 收入 37.11 亿元。 光伏玻璃贡献成长。光伏终端装机需求持续增加，产销量同比大幅增长，盈利 能力大幅增强，成为新的利润增长点。2024H1，公司光伏玻璃产量约 2.13 亿平方米， 销量约 1.85 亿平方米，实现光伏玻璃收入 29.01 亿元。

4.2、 水泥：基建已成最大应用领域，有望对冲地产需求下滑

基建已成为水泥最大的应用领域。水泥下游应用领域主要为房地产、基建、民 用，主要应用于项目前端，2023 年下游应用占比分别为 35%、40%、25%，基建已 连续三年取代房地产成为水泥下游主要需求领域。 基建有望对冲房地产领域水泥需求量下滑。2024 年 1-9 月，下游房地产需求低 迷，房地产开发投资完成额同比-10.02%，受此影响， 2024 年 1-10 月，全国累计水 泥产量 15.01 亿吨，同比下降 10.3% 。然而基建投资仍保持较快增速，2024 年 1-10 月全国基建投资累计值同+9.35%，考虑基建水泥占比提升，基建作为水泥需求压舱 石，有望对冲地产下滑影响。

煤炭价格下行，成本压力缓解致水泥盈利有所修复。由于房地产新开工降幅较 大，水泥需求较弱，水泥价格位于近七年较低水平。 但是成本压力有所缓解，煤炭 价格从高位持续回落，逐步回归致合理区间，有望维持窄幅波动，近期水泥盈利（价 差）随着煤价的回落已出现反弹。此外在供给端加大错峰生产力度、稳增长政策持 续发力、需求弱复苏稳定向好的背景下，我们认为水泥盈利或继续修复。

5、 药用玻璃：受益一致性评价和集采，中硼硅市场广阔

5.1、 药用玻璃：“一致性评价+集采”将促使中硼硅需求高增

国内中硼硅药用玻璃渗透率较低，一致性评价+集采”促使中硼硅需求高增。2023 年中硼硅药用玻璃渗透率不到 20%，远低于国际 70%的渗透率。“一致性评价+集采” 政策促进中硼硅药用渗透率加速提升：第四批集采起，注射剂采购需求量大幅提升； 第五批集采起，注射剂品规占比均超过 50%；自 2018 年以来药品一致性评价批准量 大幅增长，2021、2022、2023 年注射剂一致性评价批准量达 689、491、626 件，占 比均超 60%。中国玻璃网预计 2030 年前将会有 30%-40%的药用玻璃由低硼硅玻璃、 钠钙玻璃升级为中硼硅玻璃。

5.2、 力诺药包：中硼硅模制瓶及输液瓶转 A 落地，业绩增量可期

公司中硼硅模制瓶及输液瓶顺利转 A。2024 年 4 月公司中硼硅模制注射剂瓶成 功转 A，2024 年 10 月公司中硼硅玻璃输液瓶（规格 50ml-1000ml）转 A 成功，表明 公司生产的中硼硅玻璃模制注射剂瓶和中硼硅玻璃输液瓶均可正式批量化上市销售。 中硼硅模制瓶投产加速，假设中硼硅模制瓶市场价格为 9300 元/吨，目前已投产 5080 吨产能对应产值为 0.47 亿元，在建项目达产后 16322 吨产能对应产值为 1.52 亿元， 长期规划项目达产后 62896 吨产能对应产值为 5.85 亿元。 中硼硅模制瓶生产难度较高且竞争格局优。目前国内仅有 5 家公司中硼硅模制 瓶产品通过 A 状态，市场参与者较少叠加需求旺盛，导致目前行业供需处于偏紧阶 段。山东药玻的模制瓶毛利率基本维持在 40 %左右，显著高于管制瓶盈利水平。公 司中硼硅玻璃模制瓶批量化销售后有望为公司贡献较高业绩增量。

6、 玻璃纤维：基本面指标向好，底部确立且电子纱涨价

供给：新增产能放缓。截至 2024 年 10 月，玻纤行业在产产能达到 842 万吨/年， 自 2021 年以来，受行业周期下行的影响，新增产能增速逐年放缓。 库存：拐点或已显现。2021 年起行业库存低位反弹，突破上轮周期（2020 年） 高点并于 2023 年 8 月达到 92.8 万吨高点，2024 年 3 月受春节需求偏弱影响再度累 库，但至 2024 年 10 月下降至 77.12 万吨。 出口：海外需求更好。2024 年出口相较于 2023 年同比上升，2024 年 10 月玻纤 及其制品出口金额为 25.09 亿元，同比+5.07%，代表海外需求表现更好。

无碱粗纱市场价格弱势运行，走货仍显一般。需求端看，10 月整体订单量虽有 增加，但整体增速依旧有限，中下游观望情绪增加，提货维持刚需节奏后期市场看， 传统市场供需趋弱，但热塑、风电市场走货仍平稳，部分订单稳步增加，然当前价 格水平多数池窑厂维稳意向浓厚，预计无碱粗纱市场价格大概率趋稳运行，局部或 有小幅促量政策。 电子纱市场价格维稳延续，短期以出货降库为主。需求端，存在一定区域差异， 其中华中市场订单量阶段性好转;其余区域市场暂无有明显增量，多为老客户订单提 货;供应端，近期个别产线点火复产，后期下游电子布库存或仍存压，一定程度制约 上游电子纱价格提涨节奏。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）