2024年土地财政向股权财政转型之路：政府引导基金的抉与择

研究背景：财政与科技创新的双重使命

研究背景|财政视角：土地财政式微，股权财政大有可为

土地财政在地产下行之下日渐式微，股权财政的转型有助于缓解地方政府的财政压力。 土地财政日渐式微，财政收支缺口扩大。2023年我国财政收支缺口进一步扩大至5.8万亿元，地方财政压力与日俱增。收入端， 一般公共预算收入在“四本账”中占比53.2%；政府性基金收入占比17.4%，自2022年起连续2年下滑，主要系地产降温影响。 2023年地方政府土地出让金收入占政府性基金收入比重达82%，近年来伴随城镇化步伐放缓以及房地产市场景气下行，土地出 让金收入由2021年的8.7万亿元降至2023年的5.8万亿元，土地财政对政府收入的支撑能力下降。 财政转型势在必行，股权财政大有可为。房地产下行致使土地财政难以为继，也是导致地方政府当前面临收支缺口的重要因素。 在这样的背景下，政府通过基金投资提升国有资产回报率以提升财政收入，同时发挥杠杆效应撬动社会资本招商引资、重塑税基、 优化产业结构，可能是解决当前地方财政困难的途径之一。

研究背景|产业视角：发展新质生产力需要“有为政府”

站在经济转型与产业发展角度，政府投资基金的发展也同时有望成为支持新质生产力发展的重要力量。 2024年政府工作明确将“加快发展新质生产力”列为首要任务。与传统生产力相比，新质生产力更加强调科技创新的主导作 用，以战略性新兴产业和未来产业为主要载体，包括巩固扩大智能网联新能源汽车等产业领先优势，加快前沿新兴氢能、新材 料、创新药等产业发展，积极打造生物制造、商业航天、低空经济等新增长引擎。发展新质生产力需要“有为政府”。科技创新活动研发投入大、周期长、风险高，需要“有为政府”引导和干预，克服市场失 灵。4/30政治局会议首提“壮大耐心资本”；二十届三中全会再次强调“更好发挥政府投资基金作用，发展耐心资本”。 2022/07中山市高质量发展母基金存续期由10年延长至15年，到期后根据实际情况可以延期；2024/06浦东科创投资基金的存 续期限由10年延长至12年，投资期限由5年延长至7年，都是引导基金对耐心资本的积极探索。

发展现状：引导基金的区域与行业偏好

基金概况|基金定位：政府引导基金是政府投资的重要工具

中央和地方政府通常通过政府引导基金进行股权投资。政府引导基金的定位是政策性基金，目标在于缓解市场失灵及 引导产业发展，这区别于商业性基金；其模式是市场化运作，这区别于传统的拨款补贴、贴息贷款等方式。在诞生初 期，其主要通过引导社会资金进入创新创业、产业发展、公共服务等特定政策目标领域，而非直接从事创业投资。 我国政府引导基金在发展中演变出多种类型。与政府引导基金性质相同的概念包括创业投资引导基金、政府投资基金、 政府出资产业投资基金等，各类基金在投资方式与投向上有所差异。创业投资引导基金主要投向各类创业投资企业； 政府投资基金主要投向创新创业、中小企业发展、产业转型升级和发展、基础设施和公共服务领域；政府出资产业投 资基金除此之外还可投向非基本公共服务、住房保障、生态环境、区域发展等领域。

基金概况|组织形式：多数引导基金以有限合伙制形式为主

根据组织形式的差异，可将政府引导基金划分为有限合伙制基金、公司制基金、信托制（契约制）基金三类。有限合 伙制基金由政府出资并引入其他社会资本作为LP，由专业化基金管理公司作为GP；公司制基金由政府与社会资本作为 股东出资设立，依据公司章程经营；信托制基金则主要由信托公司凭借委托契约代理投资管理。 多数引导基金以有限合伙制形式为主。2013年以来新成立的政府引导基金中7成以上是有限合伙制基金，2023年成立 有限合伙制基金93只，占比85.3%，公司制引导基金16只，占比14.7%；信托制基金仅2017年成立1只。

发展历程|2002-2007年：初步探索期，引导基金初具雏形

政府引导基金从2002年诞生以来，经历了初步探索、快速增长、存量优化三个阶段的发展。 2002-2007年是初步探索期，政府引导基金初具雏形。我国第一支政府引导基金缘起于“中关村创业投资引导资金”。2002年 1月中关村科技园区管委会设立“中关村创业投资引导资金”，初次进化出引导基金概念，但此时投资方式仍为跟进投资，投 资方向为中关村科技园区高科技企业。 政府引导基金概念在政策文件层面首次出现于2005年11月《创业投资企业管理暂行办法》。其中首次提出国家与地方政府可 以设立创业投资引导基金。2006/02《国家中长期科学和技术发展规划纲要》提出探索以政府财政资金为引导，政策性金融、 商业性金融资金投入为主的方式，促进更多资本进入创业风险投资市场。2007/07首只国家级引导基金——“科技型中小企业 创业投资引导基金”成立。2002-2007年共成立政府引导基金9只，平均规模不到10亿元。

发展现状|规模特征：多数引导基金规模在10-100亿

从规模上看，多数政府引导基金单只体量相对较小，在10-100亿元左右；千亿级以上的政府引导基金数量相对较少。 一是政府引导基金单只体量以10-100亿为主。2023年成立政府引导基金125只，其中10-100亿规模的基金59只，占比47.2%； 1-10亿规模的基金31只，占比24.8%；100-500亿规模的基金27只，占比21.6%；1亿元以下、500-1000亿元、1000亿元以上 的基金数量分别为2、2、4只，数量相对较少。 二是千亿级以上引导基金数量虽少但体量较大，影响力强。2023年成立政府引导基金目标规模合计1.2万亿元，其中1000亿以 上体量的基金规模合计4500.0亿元，占比39.0%；100-500亿体量的基金规模合计4015.0亿元，占比34.8%；10-100亿体量的 基金规模合计1591.9亿元，占比13.8%；500-1000亿体量的基金规模合计1300.0亿元，占比11.3%；1-10亿体量的基金规模合 计125.0亿元，占比1.1%；1亿以下体量的基金规模合计0.9亿元，占比不到1%。

典型案例：合肥与苏州模式的可循经验

典型案例|合肥模式：精准狙击的“政府投行”

合肥模式的主要看点在于顺应产业发展规律精准挖掘重点项目打造“链主”企业，以投促引，进而带动产业集群。90年代以来，合肥依托中部区位优势承接上海等地转移的家电产业，2005-2010年密集引进美的、格力、海尔、TCL等品牌并 形成家电产业集聚。顺应家电产业链发展逻辑，电视机面板供应高度依赖进口，缺“屏”困境成为产业链主要短板，由此合肥 在2008年引入京东方并投建6代产线，同时快速吸引住友化学、康宁玻璃等基板玻璃、偏光片、模组等显示产业上下游企业集 聚。同理，顺应新型显示产业发展逻辑，有“屏”无“芯”成为产业主要痛点之下，合肥在2015年引进晶合集成，将芯片产 业导入合肥，并从上游半导体材料与设备、中游芯片设计与制造、下游消费电子、计算机、物联网等完成全产业链布局。又如， 合肥引进蔚来、欧菲光等代表企业，进一步完备新能源汽车产业链。

典型案例|合肥模式：精准狙击的“政府投行”——引进京东方

产业背景：全球液晶工业在2006-2007年加速扩张。日韩液晶产业激烈竞争下，6代及以上高世代液晶产线加速扩张，液晶电 视机也同步加速普及，在全球电视机出货量中的占比由2006Q1的不及20%升至2007Q4的47%，赶超CRT电视。

国内格局：面临行业周期起伏与海外技术“卡脖子”两座大山。一方面，根据Mathews 2005年提出的“液晶周期”，液晶行 业存在“技术变革-需求增长-新增投资-产能过剩-价格下降-需求增长-新增投资”的周期循环。2005/10京东方5代产线开始量产， 但液晶周期正处下行区间，同时国外领先者通过建设更高世代产线选择性定价，2005/11-2006/02国内5代线主产的17英寸液晶 屏价格下跌13.5%，设备开工率不足70%，2006年京东方归母净利润亏损17.7亿元。另一方面，大陆液晶工业受“卡脖子”问 题严重。伴随对CRT的取代，中国彩电工业价值链的80%转移至国外，2006/04大陆生产的液晶电视数量占国内市场份额的 70%，但由于液晶面板进口依赖，大陆彩电工业的附加值比CRT时代更低。

典型案例|合肥模式：实现国资良性循环

合肥通过“募投管退”实现国资保值增值的同时，也顺应产业发展逻辑和趋势，完成了产业链循环布局。 一方面，合肥市国资通过“募投管退”良性循环，实现国资保值增值。在京东方投资案例中，2013/03合肥蓝科减持获利600 万元，2013/04合肥鑫城减持获利555万元；2017/12、2018/01合肥建翔先后减持获利合计13.3亿元；2015/04合肥建投通过两 只结构化产品退出获利合计41.8亿元。 另一方面，通过“国资引领→项目落地→股权退出→循环发展”滚动投资完成产业链循环布局。合肥国资在确保国有资本在投 资完成既定产业目标后，通过二级市场减持等方式获益，并形成可持续发展的循环投资。据中国经济周刊统计，合肥建投先后 主导京东方、晶合集成、康宁玻璃、蔚来总部、欧菲光等重大战新产业项目的投资建设，向各类产业项目完成现金出资约 1000亿元，参与项目累计完成投资3193亿元，项目退出资金约667亿元，实现收益328亿元。

典型案例|苏州模式：织精织密的“基金网络”——以苏创投为例

苏创投是“耐心资本”护航“新质生产力”的另一面镜子。2022/06苏创投由苏州国发创投、苏州产投集团、苏州科创投等整 合成立，注册资本180亿元，跻身国内创投第一方阵。2023年苏创投完成直投项目69个，2024上半年完成项目50个，直投金 额超10亿元，投资节奏进一步加快。根据《苏创投发展愿景》，力争到2025年底，累计合作基金规模突破3000亿元，新增管 理基金规模超500亿元，产业直投规模超80亿元，投资苏州金额超300亿元。 苏创投聚焦《苏州市制造业“1030”产业链体系》，发力“补链、强链”。以半导体与集成电路产业链为例，苏创投瞄准产业 上中下游共投资16个项目，合计融资额超11亿元。在上游重点布局材料、设备两大领域6个项目；在中游布局6个项目专注于 芯片设计及制造；在下游围绕工控、通信、显示、汽车等IC主要应用领域，完善对半导体与集成电路产业链的布局。另外，苏 创投还布局新能源“万亿级”新赛道，聚焦产业链上中下游共投资9个行业重点项目，合计融资需求超过34亿元，覆盖材料、 设备、电芯、系统、整车等多个领域。

报告节选：

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