2024年川环科技研究报告：液冷管路市场前景可期，公司强自研、成本控制力将获超额增长

1. 公司专注于橡塑管路

1.1 提供多类型汽车管路，被誉为汽车软管超市

公司前身为四川川环科技有限公司，成立于 2002 年 6 月 21 日。2005 年 4 月 19 日，川环有限整体变 更为四川川环科技股份有限公司。2016 年 9 月 30 日，公司在深圳证券交易所挂牌上市。公司自设立以来一 直专注于研发、生产和销售车用橡胶管路（简称胶管）系列产品，产品范围涵盖燃油系统胶管、冷却系统胶 管、制动系统胶管、动力转向胶管、车身附件系统胶管、进排气系统胶管。同时，公司也是国内摩托车胶管 产品的主流供应商。除胶管以外，公司还具备尼龙管路、尼龙与橡胶相结合管路及总成化供货能力，且能够 对各类连接件、三通、快装接头等自主化生产。因产品类型众多，被客户形象比喻为“车用软管超市”。随 着整车厂以及新应用领域对流体管路系统的“打包式”供应模式的应用，公司体现出较强的竞争优势。

公司是国内胶管龙头企业。据 2023 年报，公司连续 10 多年获得中国橡胶工业协会评选的“中国胶管十 强企业”。据中国橡胶工业协会 2023 年评选，公司规模在国内胶管企业排名第三位。公司产品配套了国内大 多数整车制造企业，目前拥有 50 多家汽车主机厂、50 多家摩托车厂以上百家二次配套厂商的客户群体。公 司与比亚迪、广汽埃安、五菱、北汽新能源、长安新能源、赛力斯、吉利新能源、东风新能源、理想智造等 新能源汽车厂家建立了长期稳定的合作关系。同时，公司还出口到美国、日本、欧盟、东南亚等国家和地区。

控股股东为文氏家族，股权结构稳定。公司原控股股东为文谟统，文谟统先生因病逝世后股权由文建树、 文琦超、文秀琼、文秀兰等人继承。目前公司实际控制人为文建树、文琦超（父子关系），以一致行动人的 方式对公司实施共同控制，合计持有公司 19.53%的股份。

1.2 营收持续增长，盈利能力稳定

营收持续增长。公司 2023 年实现营收 11.09 亿元，同比+22.3%。24H1 受益于汽车行业需求增长，公 司市占率提升，营收同比+39.1%。公司营收主要有五大业务构成，分别为汽车冷却系统胶管及总成、汽车燃 油系统胶管及总成、摩托车胶管及总成、汽车附件制动系统胶管及总成和其他。公司汽车冷却系统胶管及总 成营收增长态势良好，2023 年同比+19.7%，24H1 同比+28.6%，占公司总营收比例 55.9%。公司汽车燃油 系统胶管及总成营收大幅提升，2023 年同比+28.3%，24H1 同比+73.3%。占公司总营收比例 29.3%。

毛利率稳定、费用率不断减低，净利润率持续提升。公司期间费用率呈现下降趋势，销售费用率自 2021 年下降后维持低位；公司对技术研发持续投入，研发费用近年来保持稳定增长。公司归母净利润自 2021 年 后快速增长，2023 年录得归母净利 1.62 亿元，同比+32.3%。24H1 主营业务收入增长 39.09%，主营业务 成本增长 35.25%，主营业务收入增长速度大于主营业务成本、期间费用增长速度。得益于上述原因，公司 24H1 归母净利 0.98 亿元，同比+60.3%，增速大幅提升。公司净利率从 2021 年 13.5%低点持续提升，2023 年为 14.6%，24H1 为 15.4%。毛利率保持稳定，2023 年综合毛利率 25.83%，24H1 综合毛利率 25.13%。

2. 受益排放升级车用管路持续增长，储能、数据中心等提供管路中远期增长

2.1 排放升级、电动化带来汽车软管新机遇

汽车管路在汽车系统中负责流体介质的传输，起着关键的作用。按照管路材质分类，目前汽车管路主要 由三大材料构成，尼龙管路、橡胶管路和金属管路。其中以尼龙和橡胶为材质的软管柔性更好，易于布局， 且随着橡塑性能的提升正逐步替代金属管路（硬管）成为汽车主要管路。按照在汽车的应用领域分类，汽车 管路可以分为燃油系统管路、热管路系统管路、进排气系统管路、动力转向系统管路、刹车系统管路和其他 车身附件系统管路。

燃油系统管路：据天普股份招股书，燃油管路是汽车（传统燃油车）用胶管价值最高的管路。燃油 管路在汽车燃油系统中通过连接油箱、碳罐、油泵和曲轴箱等零部件，一方面传递燃油至发动机燃 烧做功，另一方面传递蒸发的油气、未参与燃烧的燃油、燃油废气至燃油净化系统燃烧或排放。由 于发动机前舱空间狭小，且温度较高。据公司招股书，燃油管路的耐温性能为-40℃~125℃，爆破 压力≥5Mpa。随着环保要求提升，小排量高效发动机的运用使得前机舱温度、压力不断提升，橡 胶管路的耐高温性能优于尼龙管路，橡胶管路成为燃油管路的主角。

热管理系统管路：传统燃油车热管理管路主要包括空调系统管路、变速箱冷却系统管路和发动机冷 却管路，主要介质是防冻液、空调冷媒和变速箱润滑油等。新能源汽车大幅提升了对热管理管路的 需求，动力电池、电机和电控等三电系统对温度的控制要求较高。据公司公告，仅车用热管理管路 系统的单车价值量来看，传统燃油车一般在 200~400 左右，纯电动车一般在 400~800 元左右，混 动系统一般在 800~1,000 元左右，部分车型最大用量可达 1,000~1,200 左右。我们认为，随着电动 化、智能化的持续推进，三电系统及电子元器件的温度控制逐步增多，智能电动车的热管路系统管 路明显多于传统燃油车。由于混动车型仍然存在燃油系统管路，混动车企管路价值量更高。尼龙管 路在轻量化上较橡胶管路更具备优势，热管理系统管路采用尼龙管路的情况日趋增多。

进排气系统管路：主要包括涡轮增压进出气管路、空滤进出气管路和曲轴箱通风管等，传输介质为 气体。随着节能环保要求的提高，小排量涡轮增压发动机逐渐普及。涡轮增压管路应用于汽车发动 机进气系统，连接增压器、中冷器、进气歧管等主要零部件，将经过涡轮增压器增压的热空气传递 至中冷器降温后传递至进气歧管，为发动机燃烧提供充足的空气，增加燃烧效率。由于涡轮增压管 路需要传输高温高压燃烧气体，因此对材料的耐高温性能要求较高。据公司招股书，进排气管路耐 温性能为-40℃~210℃，我们认为随着近年来小排量高效发动机的技术发展，其高温要求逐步提升。

制动、转向及其他车身附件管路：制动管路连接刹车系统的主要部件，传输介质为制动液，通过传 递制动力至汽车制动蹄或制动钳，保障制动力连续做功。转向管路连接转向油壶、转向器、转向油 泵等零部件，通过传输不同压力的助力转向油，实现对助力转向器的控制，从而提高来自方向盘的 转向力。随着线控制动及线控转向等电控系统取代靠液压传递的机械转向与制动系统，该领域的管 路未来将被电控系统取代。其他车身附件管路还包括天窗排水管、大灯清洗管和底盘滴水管路等。 排放法规提升带来的管路升级-材料和工艺的升级。全球汽车排放法规日趋加严推动着橡塑管路材质和工 艺的不断更新。以我国排放法规为例，自 2023 年 7 月 1 日起，全国范围全面实施国六排放标准 6b 阶段，禁 止生产、进口、销售不符合国六排放标准 6b 阶段的汽车。其中，Ⅰ型试验（常温下冷起动后排气污染物排 放试验）主要排放物限值从国五、国六 a 到国六 b 均呈现较大幅度提升。如国五第一类车型 CO 排放限值为 1.0g/km,国六 a 降至 700mg/km，下降 30%，国六 b 降至 500mg/km，下降 28.6%。国六对蒸发物排放较国五给 予了更为严苛的限值要求，如第六阶段Ⅳ型试验（蒸发污染物排放试验）第一类车排放限值为 0.7g/test。 国五阶段该值为 2g/test，大幅下降 65%。

汽车管路的性能事关汽车排放表现：燃油管路负责运输燃油至发动机，同时还关系到蒸发气体的传输。 因此，为了应对更加严苛排放要求，管路企业需要开发更加耐油、低渗透性能的管路材料，以及多层管路加 工工艺。据天普股份招股书，燃油管路传统的三层结构不断被新的材料替代，如对低渗透率要求较高的内层 胶正从丁腈橡胶（NBR）逐步过渡到氟橡胶（FKM）、氟树脂（THV）等特种橡胶的复合胶层转变；具有耐 臭氧、耐油性与耐磨性的外层胶，也由氯丁橡胶（CR）或氯磺化聚乙烯橡胶（CSM）转变为乙烯丙烯酸酯 橡胶（AEM）、氯磺化聚乙烯（CSM）、氯醚橡胶（ECO）。多层复合胶管的创新，如 4 层、5 层乃至更多层 结构的复合胶管的也不断涌现。

管路总成化供应是汽车零部件模块化采购趋势体系：模块化供货逐渐成为汽车零部件制造行业的一大发 展趋势，整车制造商逐步由向多个汽车配件厂商采购转为向少数系统模块供应商采购。这种趋势的形成来源 于主机厂通过规模效应降本的目的。模块化采购通过减少供应商数量保障每个供应商足够的规模，以达到产 业链降本的目的。主机厂更加专注于开发环节，将一部分模块的研发设计交给供应商。我们认为，汽车管路 行业未来将更加倾向于采用模块化供应模式，首先，汽车管路材料类型多样，尼龙管路与橡胶管路生产工艺 差别较大。汽车热管理系统管路更倾向于多种材料管路共存的模式，可以利用多类型管路的优势。据公司公 告，比亚迪采用以橡胶+尼龙管路的集成方式供货，有效利用各自的优势互补，综合性能更优。因此，主机 厂更希望集成采购整体管路解决方案。其次，新能源汽车热管理系统的集成化设计趋势，新能源汽车三电系 统、空调系统以及智能电子系统的冷却系统的集成化趋势也为管路总成模式提供支撑。 因此，基于排放法规带来管路材质及工艺提升，模块化采购趋势都对管路供应商提出了更高的要求，我 们认为，只有在新材料、新工艺有研发优势，且具备与主机厂同步研发能力的管路企业有望胜出。

新能源汽车发展提升汽车软管行业空间：如上所述，电动化带来汽车管路单车价值量的大幅提升，随着 全球电动化浪潮的演进，尤其是混动车型渗透率的快速提升，汽车管路市场空间有望打开。以我国市场为例， 2024 年 1-9 月，我国汽车销量为 2157.1 万辆，累计同比增长 2.4%，其中新能源汽车销售 831.6 万辆，累 计同比增长32.5%，纯电动汽车销量498.8万辆，同比11.6%，插电混动汽车销量332.8万辆，同比增长84.2%。 2024 年我们假设国内汽车全年销量增速为 2%，纯电动汽车增长 12%，插电混动汽车销量增长 85%；传统 燃油车、纯电动汽车和插电混动汽车中热管理系统环节管路的单车价值量取上文价格范围的中值，分别为 300 元/车、600 元/车和 1,000 元/车，测算出 2024 年我国汽车仅热管理环节的橡塑管路市场规模可达 151 亿元， 若考虑燃油管路、进排气管路、空调管路等管理系统，我国汽车整车用橡塑管路市场规模有望超过 300 亿元。 目前我国插电混动车型销量仍然处于高速增长阶段，我们在《汽车行业 2024 年投资展望：新能源的分 化趋势与零部件发展的 2.0 时代》报告中，深入分析了纯电、PHEV 和 EREV 动力模式的优劣势和适用范围。 我们认为，PHEV 将在电动化进程中充当重要角色，其在成本、综合续航里程、补能方式等较 BEV 更具有优 势，具有占据更多市场份额的机会，我们认为在中短期内混动车型在全球汽车终端销售中的份额占比有望持 续提升。由于插电混动车型单车价值量最高，因此伴随着插电混动车型占比的持续提升，有望带动我国汽车 管路市场规模的不断增长。

2.2 锂电储能主导新型储能装机，液冷方案带来软管新赛道

为满足风电光伏等可再生能源发电占比逐年走高背景下的电网调峰调频需求，储能装机规模不断提升， 锂电池高温易产生热失控自燃的特性也使得其散热能力对系统安全性至关重要。传统散热方式的风冷技术在 面对储能集装箱内高热密度散热场景以及储能电站大规模、高安全要求散热场景时随应用端技术持续迭代升 级逐渐呈现瓶颈，液冷技术有望凭借高能效、高散热效率等特点将成为新兴领域解决散热压力并提高能效的 最优解决路径。 储能集装箱体内通常排列有数量较多的锂电池包，现阶段储能液冷系统普遍采用冷板式液冷，在箱体内 一般通过三级管路将液冷工质分配至各电池包，并统一通过外部液冷机组进行热交换散热，主要设备包括： 冷却机组、多级管路、热交换器以及循环泵等。

橡塑管路将是储能液冷系统管路主材。液冷管路为液冷系统中冷却工质传输与循环的通道，管体材料通 常需要具备良好的隔热性能以减少冷量损失，并且能够承受低温条件下的应力变化。根据所处系统位置不同， 液冷管道所采用的材料亦有所区分，其中主管路/一级管路通常采用铜、铝、不锈钢等具有较好导热性的金属 材料，二级/三级等末端管路起到连接冷却液循环通道的作用，通常采用抗腐蚀能力较强的橡塑材质材料，包 括聚四氟乙烯（PTFE）、氟橡胶（FKM）、硅胶（SIL）、聚氨酯（PU）以及尼龙等塑料材料。 据公司公告，储能领域的管路系统根据客户的不同需求，再确定相应的技术标准和管路系统的总成化/ 集成化的规模，管路的价值量与技术标准和总成规模成正比，价格低的有上千元，高的在几万元，站房式的 可高达 10 万元以上。 风光装机占比提升与政策加持推动表前储能需求增长。2023 年我国新增光伏/风电装机功率 216.3/75.7GW，同比+147.5%/+101.1%，累计光伏/风电装机功率达 608.9/441.3GW，占全国累计装机容量 36.0%，同比+6.5pct。随着风光等可再生能源发电装机占比持续走高，催生电网峰谷差扩大、调峰调频资源 不足及弃光弃风率高等问题，进而带动发电侧与电网侧等表前储能需求的不断增长。此外从政策维度，近年 来多个省市陆续出台强制配储政策，未来新增与存量风光发电配储需求有望持续释放。

锂电储能主导新型储能装机，新增装机规模快速攀升。截至 2023 年底，中国已投运电力储能项目累计 装机功率规模达 86.5GW，同比+45%，新型储能累计装机功率规模达 34.5GW，同比+163.9%，其中锂离子 电池装机功率占 97%，累计装机占整体电力储能的 39%，同比+18pct，已成为最主要的装机类型，且装机 功率增量逐年攀升，23 年新增锂电储能装机功率 21.3GW，同比+198%，较 21 年已实现超 8 倍增长。

锂电储能热管理重要性高，大容量发展趋势下持续向液冷方案演进。高温会导致锂电池内阻增加与容量 衰减，同时高温下电芯材料分解会引起短路导致热失控起火等安全问题，此外储能系统内多个电池包之间温 差会影响系统一致性与稳定性，因此锂电池储能的热管理至关重要。2023 年各主流企业电芯单体容量已提升 至 300Ah+正向 500Ah+迭代，同时储能系统单舱容量也由 3.44MWh 升级为 5MWh+标配迭代，24 年已有单 舱 6MWh 产品推出，大容量电芯自身散热性能下降也进一步提升了储能热管理难度。液冷储能热管理方案冷 却效果更好且可与储能集装箱实现更高的集成度，达到节省占地面积降低土建成本的目的，目前国内包括宁 德时代、比亚迪等主流厂家纷纷推出液冷方案新品，也验证了液冷方案的逐步成为主流产品演进发展的趋势。

伴随液冷储能系统产品的陆续推出，储能液冷系统的冷却管路需求有望持续释放。基于对风光新增装机 配储、电网侧调峰调频配储需求的预测，以及液冷冷却管路价值量情况，我们测算预计到 2028 年我国储能 液冷系统用冷却管路的市场规模有望接近 45 亿元。

2.3 人工智能、云计算的发展打开数据中心液冷管路市场

人工智能、云计算等技术的创新发展以及下游 AI 大模型等应用对于算力需求的不断增长，推动数据中心 设备性能与功耗持续攀升，进而对散热效率提出了较高的要求。 服务器液冷系统通用架构通常由一次侧（室外）与二次侧（室内）两部分组成，其中二次侧从服务器带 走热量并在一次侧进行散热，一次侧则将二次侧的热量排至室外环境或其他热回收单元的环路，两个部分通 过 CDU（冷量分配单元）中的板式换热器发生间壁式换热，工质不做混合同时提升了整个系统的热交换效率。 主要设备包括：一次侧冷却塔（用于热交换）、一次侧管网、CDU、二次侧管网、液冷机柜。

数据中心的液冷系统管体材料与储能系统接近，主管路/一级管路通常采用铜、铝、不锈钢等具有较好导 热性的金属材料，二级/三级等末端管路起到连接冷却液循环通道的作用，通常采用抗腐蚀能力较强的橡塑材 质材料，包括聚四氟乙烯（PTFE）、氟橡胶（FKM）、硅胶（SIL）、聚氨酯（PU）以及尼龙等塑料材料。 受益算力需求爆发，液冷系统市场空间可期。算力需求爆发带动数据中心建设提速，服务器功率密度持 续增长。人工智能、云计算、工业互联网等技术快速发展，催生算力需求的爆发式增长，2023 年我国智能算 力规模达 414.1 每秒百亿亿次浮点运算（EFLOPS），同比+59.3%，预计 2027 年将达 1,117.4EFLOPS，4 年复合增长率 28.2%。 算力需求攀升带动数据中心等基础设施建设提速，2023 年我国数据中心在用机架数量达 810 万架,同比 +24.6%，同时算力增加亦促进数据中心功率密度增长，据 Uptime Institute，2017 年全球数据中心单机柜的 平均功率密度约 5.6kW，最常见的功率区间为 5-9kW，2024 年将投建的数据中心单机柜平均功率达 8kW， 其中功率高于 10kW 的占比提升至 21%，总体服务器功率密度上升趋势明显。

数据中心能效要求趋严，液冷技术将成为提效发展的必然趋势。PUE（Power Usage Effectiveness, 电 能利用效率）为数据中心内所有用电设备总耗能与 IT 设备耗能之比。“双碳”政策背景下数据中心 PUE 指标要求不断提升，近期发改委等四部门发布《数据中心绿色低碳发展专项行动计划》提出“到 2025 年底，新 建及改扩建大型和超大型数据中心 PUE 降至 1.25 以内，国家枢纽节点数据中心项目 PUE 不得高于 1.2”的 要求，并积极推动对已有 PUE 超 1.5 的数据中心升级改造。制冷系统在典型数据中心能耗占比 24%，降低 制冷系统能耗是降低PUE的有效方法。采用风冷技术的数据中心通常PUE值大于1.4，而风冷仅可解决12kW 以内的机柜制冷，在当前数据中心功率密度提升带动设备能耗持续走高的趋势下，液冷系统低于 1.25 的 PUE 值可最大程度满足当前政策能效要求，实现极佳节能效果，液冷技术未来将成为数据中心提效发展的必然趋 势。

基于行业需求和政策推动，中国液冷服务器市场规模保持快速增长，2023 全年中国液冷服务器市场规模 达到 15.5 亿美元，同比+52.6%，IDC 预测 2028 年中国液冷服务器市场规模有望提升至 102 亿美元，5 年 复合增长率达 45.8%。根据 IDC、前瞻产业研究院与中商产业研究院，服务器 IT 设备占数据中心成本约 70%， 另根据曙光数创招股书，其余基础设施建设中冷却系统占比约 50%-70%，我们测算预计到 2028 年中国液冷 服务器冷却系统市场规模有望达 22-31 亿美元。

3. 投资亮点

3.1 管路集成供应商与强自研能力

具备多种类型软管研发和生产能力，国内少数同时生产橡胶和尼龙管路的企业。公司产品类型多样，产 品包括汽车燃油系统胶管及总成、汽车冷却系统胶管及总成、汽车附件、制动系统胶管及总成、汽车涡轮增 压管路总成、汽车真空制动管路总成、汽车天窗排水管路、汽车模压管路总成等，几乎涵盖了传统燃油车所 有管路类型。其中，作为传统燃油车管路中价值较高的燃油管路也是公司主打产品，据公司 2024 年中报， 公司燃油系统胶管及总成业务实现营收 18,698.95 万元，占营收比重为 29.25%，同比增长 73.29%。新能源 汽车浪潮已至，新能源汽车“三电”冷却系统管路需求增加，尼龙管路凭借更为轻量化性能优势，逐渐进入 新能源汽车三电冷却系统。 公司积极布局尼龙管路，据公司 2023 年报，公司新征土地 200 亩投资建设“传统汽车与新能源汽车零 部件增量（制造）扩能”项目。项目分两期建设，一期主要生产新能源汽车胶管及配套产品，101 车间、102 车间及公用工程车间于 2022 年投入生产，二期厂房 103、104 车间已经修建完成，设备已经安装，2023 年 末已经投入使用。其中 104 车间即是为应对公司老厂区尼龙产能不足而新建的工厂。公司规划将老厂的尼龙 管生产场地整体搬迁至 104 车间，并适当扩大尼龙管的生产规模。据国家知识产权局专利检索网站，2015 年公司就发布了一种尼龙复合燃料管专利，该管路内层采用尼龙材料制成，保护层采用橡胶材料制成。因此， 公司具备多层复合尼龙软管等生产技术。据公司 2022 年公告，公司尼龙管路以单独或采用橡胶+尼龙管路相 结合的集成化、总成化产品供货。配套公司尼龙管路的客户包括比亚迪、赛力斯和埃安等。

公司具备较强模块化供应能力。公司是国内少有同时具备橡胶和尼龙管路研发、生产能力，且具备各种 应用领域管路的研/产能力。随着汽车零部件模块化采购趋势发展，公司作为“汽车软管超市”有望受益该趋 势，2019 年以来，公司营收实现较高增速增长也是该趋势的体现。（见图 5） 公司具备新材料和工艺的开发优势。如前文所述，排放法规升级推动着橡塑管路不断升级。开发新材料、 新工艺以满足严苛的排放法规成为胶管企业核心竞争力的体现。 与尼龙管路相比，橡胶管路具备更高材料和工艺的技术壁垒。胶管企业根据主机厂对产品的性能要求开 发新产品配方，使用新材料及工艺调整，研制出符合主机厂要求的胶管样品，然后进入量产阶段。这意味着 不同的胶管企业同时配套某主机厂时，会因为配方和工艺的不同导致各自成本、效率及产品性能的差异。而 尼龙管路企业则不存在二次开发材料的环节，尼龙管路总成的核心技术更多在于管路连接件、阀、快速接头 等领域。生产环节上，橡胶管路也更为复杂，涵盖配料、炼胶、理化测试、多层管材挤出、硫化等多个环节。 这些环节均涉及大量专有技术和关键诀窍，尤其是在材料配方、管路结构设计、复合技术、先进工艺和试验 检测等领域。因此，只有长期专注于该领域，并持续创新的企业才能不断积累在该领域的技术优势。

公司从上世纪 90 年代进入汽车胶管领域，目前仍然以橡塑软管为主业。研发投入除了在新产品开发外， 较多项目集中在新材料开发与工艺创新。据 2023 年报，公司 2023 年研发投入即包括大量的新材料及工艺创 新等研发项目，如： 三元乙丙橡胶耐油改性材料研究与运用项目：研发材料配方新的技术，满足特种橡胶制品新的工艺 和相关性能指标要求； 改性输油管路材料升级研究与运用项目：材料配方升级，满足特种橡胶制品新的工艺和相关性能指 标要求； 玄武岩纤维增强橡胶复合材料关键技术研究应用：突破玄武岩纤维增强橡胶的关键和共性技术，实 现产品应用； 液冷管路 TPV 材料研发：开发新的配方及材料，满足新能源车工况要求； 碳纳米管材料在 FKM、NBR 应用研究：研究碳纳米管在 NBR 和 FKM 中，对胶料的电阻影响，以 及对应产生的硬度变化和生产工艺。实现独特配方的应用。 自动化炼胶加工系统及炼胶方法专利实施应用：研究出一种硫化方法，提高了生产效率，降低了劳 动强度。

专利布局上也体现公司在材料和工艺创新的投入。截止 2023 年 12 月，公司累计获得授权专利 125 项， 其中发明专利 16 项，PCT1 项；计算机软件著作权 1 项。我们通过国家知识产权局专利搜索，以 2023 年为 例，公司（不包括子公司）共申请专利 14 项，其中包括工装、设备类专利 5 项目，该类专利以提升生产效 率、提升产品质量为目的。 自制尼龙管路总成核心零部件彰显强自研能力。尼龙管路总成的核心技术在于管路连接件、阀、快速接 头等。除了部分外资企业及国内领先企业如溯联股份具备自制能力外，部分尼龙管路企业需对外采购连接件。 据公司 2022 年报，公司成立注塑分厂、加工中心，将原来外购外协件、模具、工装改为自制，注塑分厂生 产塑料接头、O 型圈、密封圈等。从公司申请的专利看，公司也发布较多管路连接头等专利，如 2023 年共 发布接头相关专利 8 个（共 14 个）。尼龙管路总成核心零部件自制率的提升一方面有利于降低成本，另一方 面有利于公司提供模块化总成类产品。

3.2 成本费用控制能力优秀，利润与造血能力表现稳健且优于同业

我们选取主要同行业企业进行对比研究，其中选取的公司基本情况如下：

鹏翎股份：主业为汽车流体管路和汽车密封部件的设计、研发、生产和销售，2023 年实 现营收 195,163.02 万元，同比增长 14.95%，其中汽车流体管路及总成业务营收为 129,331.39 万 元，同比增长 6.53%，占比 66.27%。鹏翎股份是国内胶管营收规模最大的公司。

峻和股份：产品包括涡轮增压系统管路总成、热管理系统管路总成、其 他系统管路总成和塑料件等。2021 年实现营收 89,171.81 万元，同比增长 15.6%，其中涡轮增压 管路营收 37,496.04 万元，同比增长 12.6%，占比 42.05%。

天普股份：产品为汽车用高分子流体管路系统及密封系统零件及总成，橡胶管路产品包 括发动机附件系统软管及总成、燃油系统胶管及总成、空调系统软管及总成、动力转向系统软管及总成等。2023 年实现营收 34,838.47 万元，同比增长 5.76%，其中汽车发动机附件系统软管及总 成营收为 29,496.43 万元，占比 84.67%。

丰茂股份：产品包括传动系统部件、流体管路系统部件和密封系统部件等非轮胎橡胶件， 其中流体管路包括进气系统管路、冷却系统管路等。2023 年公司实现营收 80,157.52 万元，同比增 长 31.83%。其中，流体管路系统业务收入为 19,495.09 万元，同比增长 12.78%，占比 24.32%。

美晨科技：公司业务一是以各种流体输送系统产品、悬架减振系统产品，二是园林绿化 板块。流体输送系统产品主要包括进气系统管路总成、排气系统管路总成、冷却系统管路总成、燃 油系统管路总成、空调系统管路总成。2023 年第一大板块营收为 13.38 亿元，同比增长 48.4%， 该收入包括管路及橡胶减震系统产品，未单独披露管路业务规模。 公司更加专注于管路业务。与可比公司相比，公司一直专注于橡胶及尼龙管路业务，目前未涉及其他橡 胶零件业务。近年来，公司收入规模增长较快，2023-2024H1 管路营收规模分别为 110,932.99 万元、63,919.00 万元，已经与国内排名第一的鹏翎股份管路业务规模相当（为 129,331.39 万元、66,310.89 万元）。

优秀的成本控制能力带来稳健的毛利率水平。公司主营业务汽车胶管及总成毛利率维持稳健，2018 年 至今基本维持在 25%以上，相比同业公司维持一定领先水平，2020 年后下滑主要受制于原材料橡胶成本涨 价所致。天普股份毛利率明显较高的原因与其规模偏小，且客户集中在日产等外资客户有关。 公司较高的毛利率表现是公司对配方材料、工艺创新多年积累的综合表现，同时公司主要工厂地处四川 达州县，具备人员成本优势。我们以营业成本中直接人工除以公司平均生产工人数量大致估算生产人员基本 工资。从可获取的数据的公司表现看，公司生产人员成本优势相对明显。另外，公司在工艺、装备领域不断 创新，在炼胶/挤出等生产环节，公司采用国内外先进的自动化生产设备，大幅提高了自动化程度并节省了人 工成本。

强费用控制能力，营利润/人均创利领跑行业，造血能力表现出色。公司费用端管控能力强，期间费用率 逐年持续走低，24H1 期间费用合计 8.5%，同业普遍在 10%以上，期间费用低位推动公司经营利润率领跑行 业，相较包含日本住友理工（SUMITOMO RIKO）、美国库博标准（Cooper Standard）等海外同业公司在内 的竞对，公司经营利润率连续多年均具备 5-10pct 的优势。同时公司通过引进精益生产模式持续提高自身效 能，公司 2018-2023 年人均创利均维持在 6-8 万元，大幅领先鹏翎股份、天普股份等友商，较高的人效水准 为公司利润贡献增量。 公司主营业务亦具备出色的造血能力，经营性现金流净额自 2020 年起年均净流入 1.2 亿元，相较同业 公司稳定性更强。

3.3 传统赛道充分覆盖优质客户，储能/数据中心等新市场开拓顺利

传统赛道业务扎实，充分覆盖头部主机厂与主流车型。在传统业务方面，公司与国内 50 多家主机厂、 50 多家摩托车厂商及 200 多家二次配套厂商建立了长期稳定的合作关系，产品广泛供应比亚迪、吉利、长 安、上汽、广汽、长城等头部主机厂，配套车型涵盖当前市场销量领先的主流车型，如比亚迪王朝/海洋/腾 势系列纯电与插混车型、华为智选问界 M5 与 M7（独供管路系统）、广汽埃安全系列（独供胶管）、理想、 吉利极氪/领克等，此外公司还参与了智界 S7 的管路开发工作。相较同业友商，公司客户覆盖更为全面，且 当前主要客户的销量表现均呈现良好的增长势能。

储能与数据中心市场开拓顺利，有望成为公司第二增长曲线。公司积极拓展储能电气、数据中心等领域 使用的液冷管路以及轨道交通、油气勘探、船舶、航空器、军品等新领域业务增长点，目前储能与超算数据 中心服务器等液冷管路系统产品布局已初见成效，已实现批量供货：

储能领域：在储能领域公司同样具备与汽车领域相同的综合产品供应优势，可充分满足储能客户对 于橡胶/尼龙等管路材料的综合方案选择。目前公司成立了针对储能产品的市场开发和技术保障团队， 并与多家储能客户建立了合作关系，储能液冷管路系统已批量供货国轩高科、弗迪等头部储能客户。

超算中心服务器领域：公司已与国内多个知名公司签订了供货协议并开始送样合作。公司自主研发 的高性能液冷管路在耐温、耐腐蚀和耐老化等维度性能均优于传统液冷管材料特氟龙，公司凭借该 产品已成为国内 1 号客户（H 客户）的重点供应商，成功协助其开发液冷服务器冷却系统管路产品， 目前初代产品经客户验证合格已形成批量供货，同时公司正积极配合客户对新一代液冷管路产品开 发，持续助力客户实现国产替代目标。 此外公司产品也进入飞行器领域，公司产品已实现供货中航成飞，与西飞民机开发的机燃油管路系统和 通气管路系统已应用至商用无人运输机领域，目前该商用无人运输机已成功完成首次飞行试验，公司后续将 持续推进项目流程。 我们认为，伴随储能头部客户订单以及超算中心需求的持续放量，储能与数据中心服务器液冷管路系统 产品有望成为公司业绩的第二增长曲线，同时公司也将凭借自身较强的产品研发能力与丰富的产品矩阵，充 分受益于服务器等领域的国产化替代趋势，实现快速增长。

编辑：火腿肠