2024年现制饮品行业深度研究：下沉出海空间广阔，供应链筑核心壁垒

1. 现制饮品生意特征：大空间高复购、低壁垒强竞争

1.1. 商业模式：加盟为主，开店驱动

现制饮品经营模式可分为直营和加盟两种，门店数量增长是驱动现制饮品 收入公司成长的关键。①直营模式：现制饮品公司收入=门店数量×单店营 收=门店数量×订单量×单均价；②加盟模式：现制饮品公司收入=门店数量 ×单店营收=门店数量×（单店初始加盟费+单店批发货品收入+单店运营服 务费）=门店数量×（单店初始加盟费+单店终端零售额×加盟商成本率+单 店终端零售额×服务费率） 直营模式公司盈利能力对单店收入更敏感，加盟模式转嫁风险、现金流更稳 定。从收入端看，无论是直营还是加盟模式，单店收入贡献均存在上限，因 此门店数量增长是公司收入增长的核心驱动力。从利润端看，直营和加盟模 式差异较大，主要体现在费用层面，直营模式下公司需承担人工、租金、折 摊等固定门店经营开支，经营杠杆较高，盈利能力受单店收入影响弹性大； 而加盟模式则将该部分费用均转嫁给加盟商承担，轻资产模式下经营灵活性 更强、公司经营风险更小。

现制茶饮产业链包括上游原材料供应、中游生产加工、仓储物流以及下游零 售环节。现制饮品上游主要前端原材料包括水果、乳制品、咖啡豆等大宗农 副产品及部分包装材料，关联的上游行业包括农业、食品制造业、包装材料制造业等。采购成本会受到市场供求变化而波动。而国内现制饮品及现制冰 淇淋的包装材料制造业配套完善，基本不存在供应限制，而大宗农副产品的 种植、生产准入门槛较低，进口乳制品等一些高品质原材料原产地多元，整 体市场供应充裕。中游为原材料的加工生产和仓储物流等环节，通常由茶饮 品牌自营或第三方服务商承担；下游为 2C 渠道，包括直营和加盟门店、品 牌小程序、第三方外卖平台等，完成产品销售。 从价值量分布看，上游价值量最低，下游附加值最高。现制茶饮公司主要承 担产业链下游销售环节，部分品牌会在中游供应链环节采取自营模式，保障 原材料供应和交付的稳定性。

现磨咖啡产业链与茶饮类似。现磨咖啡产业链上游包括咖啡豆、奶制品、糖、 包材、咖啡机等原材料供应商，由于历史和气候等原因，全球咖啡豆生产集 中在巴西、越南、哥伦比亚和印度尼西亚四个地区，由于咖啡豆对地理环境 的要求限制较多，我国种植条件有限，咖啡豆的种植产地主要集中在云南、 海南、广东、广西地区。根据企业经营范围可分为种植、农业活动和生豆三 类，其中大部分的咖啡上游企业从事种植类经营活动，其次是企业营业范围 包含生豆类的。中游为咖啡豆烘焙加工环节，通常由第三方加工厂承担，部 分品牌自营。下游渠道包括咖啡店、便利店和线上平台等。从价值量分布看， 上游价值量最低，下游附加值最高。

1.2. 需求特点：低客单、情绪价值、场景多元

现制茶饮消费者画像以女性、中青年为主，覆盖人群逐步扩大。根据艾媒咨 询数据，2023 年国内新式茶饮消费者主要以女性占比为 68.5%，男性占比为 31.5%。从年龄结构看，22-40 岁消费者占比达 86%，22-30 岁和 31-40 岁消 费者占比均在 35%以上。从收入结构看，新式茶饮消费者 5000 元以上人群 占比为 74.2%，其中 44.3%的消费者在 5001-10000 元之间。从未来购买意愿 看，59.1%的新式茶饮消费者未来购买频次不变，有 26.2%的消费者的未来 购买新式茶饮的频次增多，增多人群的年龄段主要集中在 22-40 岁之间，22- 30 岁的比例为 38.4%，31-40 岁比例为 49.2%。

现制茶饮消费场景丰富，属于情绪价值消费，消费频次及复购率高。现制茶 饮具备社交属性，根据 CBNData2020 新式茶饮白皮书，下午茶、闺蜜聚会 和情侣约会是新式茶饮的主要消费场景，个人消遣娱乐场景的占比最高，达 到 80%。根据美团外卖数据显示，新式茶饮外卖订单主要集中在午餐、下午 茶和晚餐时间段，2023 上半年的比例分别为 29.3%，26.1%和 30.8%，其中 午餐和晚餐时间段比例已经超过了下午茶时间段，可见新式茶饮逐渐成为佐 餐选择。

现磨咖啡消费者画像以高线城市、中高收入群体为主。根据艾媒咨询数据， 2022 年中国咖啡消费者女性占比 62%，超过六成的咖啡消费者年龄在 27-40 岁之间，并且以中高收入群体居多，超六成的咖啡消费者收入在 5000-15000 元，七成以上咖啡消费者居住在二线及以上城市，他们工作压力较大，对咖 啡具有较高粘性。此外德勤咨询调研发现中国咖啡消费者教育背景较高，大 多为本科以上学历，且有海外背景的人群咖啡渗透率也会更高，统计数据显 示咖啡的摄入频次跟收入和饮用年限呈正相关。

兼具功能性、成瘾性和社交属性，咖啡消费易形成高复购。咖啡中富含咖啡 因，具有提神效果，能够暂时驱走睡意、兴奋神经、恢复精力，具备较强的 成瘾性。咖啡因普遍存在于咖啡及茶饮中，且相较于茶饮，咖啡的成瘾性更 强。商业洽谈等社交场景提高人群渗透率，咖啡的成瘾性则能进一步强化消 费者的复购，提高消费频次。

现磨咖啡消费场景可分为快咖啡和慢咖啡两种。根据德勤咨询数据，提神醒 脑、心理上依赖和作为佐餐已经成为中国咖啡消费者者摄入现磨咖啡的前三 大原因，而商务社交和朋友聚会占比则较低。在快咖啡场景下，便利性、口 味和价格是消费者的前三大考虑因素；在慢咖啡场景下，门店环境、口味和 品牌调性是消费者的前三大考虑因素，对于价格的考量则比较低。

不同品牌通过差异化定位聚焦不同消费场景，满足消费者多元化需求。现制 茶饮中，喜茶和奈雪的茶定位高端茶饮市场，以社交场景为主；茶百道、古 茗、沪上阿姨和霸王茶姬等定位中端茶饮市场，满足日常休闲需求；蜜雪冰 城则是国内平价现制饮品龙头，受到更低收入水平的小镇青年的青睐。现磨 咖啡中，星巴克定位“第三空间”社交场景，瑞幸咖啡聚焦工作场景，幸运 咖和 K 咖啡则定位平价便利。

1.3. 市场容量：现制饮品千亿规模，下沉市场高增

中国现制饮品市场空间广阔。随着消费者需求的多样化、个性化，中国饮品 行业市场规模呈上升趋势，由 2018 年的 1360 亿元增至 2023 年的 3839 亿 元，年复合增长率为 23.1%。其中现制茶饮店行业的市场规模由 2018 年的 805 亿元增至 2023 年的 2473 亿元，年复合增长率为 25.2%；现制咖啡店 2018-2023 年复合增长率为 24.0%。据沙利文预测，2028 年新式茶饮店行业 规模将增至 5385 亿元。 中国人均现制饮品消费量提升空间巨大。根据灼识咨询，2022 年美国、欧 盟及英国、日本的人均年现制饮品消费量分别为 322 杯、202 杯和 167 杯， 而中国人均年现制饮品年消费量为 18 杯，与上述发达国家差距较大，其中 现制茶饮和现磨咖啡的人均年消费量分别为 9 杯和 4 杯。随着中国城镇化的 持续推进以及居民可支配收入的提高，灼识咨询预计 2028 年中国人均现制 饮品消费量将达到 52 杯，现制茶饮和现磨咖啡的人均年消费量将分别达到 26 杯和 13 杯，中国现磨咖啡消费人群渗透率预计将从 2022 年的 7.4%增长 到 2028 年的 14.1%。

茶饮咖啡每年新增企业数量在万店级别，近年来咖啡加速扩张。从供给端看， 茶饮新成立企业数量在 2015-2020 年逐年攀升，单独年份最多成立企业超 7 万；2022-2023 年开店有所放缓。而咖啡 2015-2020 年新成立企业数量相对 平稳，2020 年以来快速提升，2023 年新成立企业数量接近 4 万家。

低线城市是现制茶饮行业规模增长的重要驱动。2017-2022 年,一线城市、新 一线城市、二线城市和三线及以下城市的现制茶饮行业规模 CAGR 分别为 18.9%、20.6%、24.7%和 30.2%，其中三线及以下城市的增速最快，三线及 以下城市的销售收入占比从 2017 年的 35%提高到 2022 年的 44%。由于三 线及以下城市茶饮门店密度仍远低于一线城市，预计未来低线城市茶饮门店 收入占比将进一步提升。根据灼识咨询预测，2022-2026 年一线城市、新一 线城市、二线城市和三线及以下城市茶饮终端销售额的 CAGR 将分别达到 16.9%、18.7%、21.9%和 26.2%，2026 年三线及以下城市的销售收入占比将 达到 49%。

现磨咖啡市场规模快速增长。咖啡饮品包括速溶咖啡、即饮咖啡和现磨咖啡， 我国咖啡消费初期以速溶咖啡为主，而现磨咖啡增长势头强劲。随着现磨咖 啡品牌的不断涌现，并推出奶咖等更适合中国消费者口味的咖啡产品，消费 者对于现磨咖啡的需求增加，2021 年中国现磨咖啡市场规模达到 876 亿元， 占咖啡饮品市场总规模的 40%，并呈现出逐年提升的趋势。

中国人均咖啡消费量远低于世界平均水平，仍具备较大发展潜力。根据灼识 咨询，2020 年中国人均咖啡消费量为 9.1 杯/年，2022 年提升至 11.3 杯/年， 而 2022 年全球人均咖啡消费量为 75.2 杯/年，中国咖啡消费水平与全球平 均水平相比仍有较大差距。 咖啡平价化与多元化趋势加快渗透率提高。随着咖啡供给丰富，产品 SKU 和价格带多元化强化消费者心智。根据艾媒咨询 2022 年 5 月调研数据，咖 啡消费者中每天消费咖啡的人群占比达 21.5%，接近六成的受访消费者会每 周购买咖啡；而根据 CBNData 2023 年 4 月的饮咖人群调研，每天消费咖啡 的顾客占比已进一步提升至 25.5%，每周消费咖啡的顾客占比则更是大幅提 升至 88.8%。

高线城市咖啡消费更成熟，低线城市发展潜力更大。根据 CBNData，2023 年中国大陆咖啡馆数量已超过 13 万家。根据德勤数据，受消费水平和消费 环境影响，高线城市人均咖啡消费量已接近成熟咖啡市场水平，一线城市和 二线城市分别为 326 和 261 杯/年，尤其上海咖啡消费领先；2022 年一线城 市每百万人咖啡馆保有量为 228 个，咖啡门店密度最高，但仍不及美国旧金 山的 1/2。下沉市场成为主要增长引擎，MAT2023 三到五线城市咖啡门店数 同比增长超过 70%，店均交易额同样处于高增长阶段。

1.4. 竞争格局：定位分化，高速汰换

现制茶饮行业参与者众多，定位差异化。喜茶和奈雪的茶定位高端茶饮市场， 以社交场景为主；茶百道、古茗、沪上阿姨和霸王茶姬等定位中端茶饮市场， 满足日常休闲需求；蜜雪冰城则是国内平价现制饮品龙头，受到更低收入水 平的小镇青年的青睐。

性价比消费趋势下大众现制茶饮占比提升。分价格带，大众现制茶饮目前已 经占据过半市场份额。2020 年以来大众现制茶饮市场在各价格带中占比持 续提升，2022 年达到 52%，灼识咨询预计 2027 年大众现制茶饮占比将进一 步提高至 54%。

部分高端茶饮向下拓展价格带，中端茶饮市场竞争加剧。性价比消费趋势下 高端茶饮占比有所下滑。高端茶饮下探价格带，喜茶、乐乐茶、奈雪等高端 茶饮品牌相继降价，近三年客单价下降超过 10 元，大量产品进入中端价格 带。理性消费趋势倒逼全行业价格竞争，其他品牌也有不同程度降价，预计 未来大众和平价茶饮市场份额将进一步提高。

独立茶饮店加速出清，连锁化率持续提升。由于投资门槛低、标准化程度高、 可复制性强，连锁茶饮企业相比单体茶饮企业更具规模优势，现制茶饮行业 连锁化率从 2020 年的 41%提高至 2022 年的 55%。近年来茶饮行业供给增 加，竞争加剧，独立茶饮店由于缺乏品牌优势和供应链优势，生存空间将被 进一步压缩。沙利文预计，现制茶饮连锁化率将从 2023 年的 64.7%提高至 2028 年的 73.5%。

头部现制茶饮品牌市场份额持续提高。2024 年 5 月中国现制茶饮按门店计 算的 CR5 为 14.8%，按照零售额计算的 CR5 从 2022 年的 36.3%提高至 2023 年的 40.2%。

现磨咖啡市场根据价格带可划分为高性价比连锁咖啡、综合连锁咖啡和精 品咖啡。 高性价比连锁咖啡品牌：高性价比咖啡主打便利性与功能性，通常门店 没有太多社交空间，在实现“快”的同时维持较低的价格水平，消费者价 格接受度高，客群覆盖面更广。代表包括瑞幸咖啡、挪瓦咖啡、Manner、 库迪等；以及相对更低端的便利店咖啡和快餐子品牌麦咖啡、K 咖啡等。 综合连锁咖啡品牌：传统的第三空间型咖啡通过打造场景式体验来吸引 咖啡爱好者和商务办公人士，代表包括星巴克、Costa、太平洋咖啡等。 精品咖啡：精品咖啡主打高端小众社交场景，注重消费者对品质的追求， 是各类现磨咖啡中平均价位最高的，代表包括 Peet’s coffee、%Arabica 等。

现磨咖啡头部品牌集中度略高于现制茶饮。根据窄门餐眼，2024 年 5 月现 磨咖啡按门店计算 CR5 为 19.7%；根据灼识咨询数据，2023 前三季度按零 售额计算的 CR5 为 42%，其中瑞幸和星巴克的市占率分别为 20%和 16%。总体来看现磨咖啡头部品牌集中度略高于现制茶饮，主要考虑咖啡的成瘾性 更强带来更高的消费者粘性，以及咖啡头部品牌（瑞幸、星巴克）相较于中 端茶饮头部品牌更具差异化竞争力和对消费者心智的占领。未来随着头部咖 啡连锁品牌未来对下沉市场的渗透，市场集中度或将进一步提高。

现磨咖啡市场价格竞争仍在持续，尾部品牌加速出清。2023 年 2 月，库迪 为抢占市场，推出 “百城千店咖啡狂欢节活动”，产品最低售价 9.9 元/杯， 并推出邀请新用户 0 元免费喝咖啡等活动，打响价格战；在库迪低价竞争 下，瑞幸 4 月开始推出每周 9.9 喝咖啡活动；5 月库迪再次开启“夏日冰饮 季、天天 9.9”的营销活动，还在抖音推出了“8.8 元任意购”。咖啡市场卷入 低价竞争，加速尾部品牌出清。

1.5. 赛道比较：咖啡＞奶茶＞果茶＞餐饮及食品

从生意特征的角度，茶饮咖啡在需求端具备成瘾性强、高消费频次的特征， 在供给端具备标准化程度高、可复制性强的特征。需求端的特征决定了茶饮 咖啡市场空间广阔，供给端的特征则决定了茶饮咖啡全国化、连锁化的大趋 势。

①需求端：茶饮休闲属性强，咖啡功能属性强，两者均属于情绪价值消费， 兼具成瘾性和社交属性，带来高消费频次。茶饮的情绪价值首先来自于甜味， 而糖具备一定的成瘾性；新式茶饮在风靡之初亦是时尚的标签，适用于下午 茶、逛街、约会等多元消费场景，展现社交属性。咖啡则具有刺激神经兴奋、 镇痛、解除疲劳、提高身体机能等功能，多适用于学习、工作、会议等消费 场景，且咖啡因具备较强成瘾性。

②供给端：茶饮及咖啡在生产及运营端的标准化程度均远高于餐饮，而咖啡 标准化程度高于茶饮。中国餐饮地域化特征明显，形成多元化菜系，上游原 材料复杂，且烹饪过程中火候的大小、调味料的数量大多数时候都需要人为 把控，对人的依赖度高。现制饮品以牛奶、茶、水果、糖浆、咖啡豆等为基 础原料，原材料品类相对精简，且制作流程简单、自动化程度高，对员工的 依赖度低。相比于茶饮，咖啡的上游工业化程度更高，原材料更易运输和保 存。供给端的标准化决定了饮品的规模效应和可复制性都强于餐饮，因此饮 品的全国化扩张更易推进。

茶饮及咖啡市场空间广阔，咖啡表现出更强增长潜力。2022 年美国、欧盟 及英国、日本的人均年现制饮品消费量分别为 322 杯、202 杯和 167 杯，而 中国人均年现制饮品年消费量 18 杯，与上述发达国家差距较大，其中现制 茶饮和现磨咖啡的人均年消费量分别为 9 杯和 4 杯。中国人均年现制饮品年 消费量相比海外国家有较大提升空间，尤其随着中国人咖啡消费习惯的培育， 咖啡消费量存在更大增长强力。

咖啡市场规模直追茶饮，而门店数远低于茶饮，低线市场尚待培育。根据 NCBD 及红餐网数据，2023 年全国餐饮门店数 770 万家，茶饮 43 万家，咖 啡 19 万家。2023 年茶饮市场规模 1933 亿元，同比增长 16%；咖啡市场规 模 1624 亿元，同比增长 33%。我们判断咖啡与茶饮市场规模差距小于门店 数量差距的原因在于咖啡目前在高线城市渗透率高，低线城市消费者培育尚 未完成，而茶饮已在低线铺开，高线城市单店收入高于低线。

现制饮品由于标准化特征，连锁化率高于食品及餐饮。连锁化率的提升本质 上对应着单体夫妻老婆店的出清，当连锁消费业态相比夫妻老婆店在“多、 快、好、省”以及消费者体验等方面的优势越明显时，尾部出清加速。理论 上来说，规模效应越强、运营效率越高的业态更易实现高连锁化率。餐饮及 食品行业由于供给多元分散、区域割据，存在大量的独立夫妻老婆店。茶饮 由于投资门槛低、标准化程度高、可复制性强，是餐饮品类中连锁化程度最 高的行业。2023 年，饮品行业连锁化率达到 49%，远高于烘焙 30%、火锅 24%等，餐饮行业平均连锁化率仅 21%。 当前茶饮连锁化率领先咖啡，预计未来咖啡连锁化率仍有较大提升空间。我 们认为当前茶饮连锁化率高于咖啡的原因主要来自于发展阶段差异，咖啡为 舶来品，进入中国初期定位高端，在高线城市渗透率高，而低线城市咖啡消费习惯尚待培育，因此咖啡连锁品牌开店聚焦高线，低线城市进入相对较少， 给低线城市独立咖啡店留下更多生存空间；茶饮发展阶段相对咖啡更成熟， 在低线城市渗透率高于咖啡，从而茶饮品牌在下沉市场获得更高品牌认知度， 加速尾部出清。考虑到咖啡标准化的品类特征，未来咖啡连锁化率仍有较大 提升空间。

茶饮咖啡 CR5 远高于其他餐饮及食品品类，咖啡 CR5 略高于茶饮。2023 年 现制茶饮 CR5 为 40%，现磨咖啡 CR5 为 42%，而烘焙食品、佐餐卤制品及 餐饮的 CR5 分别仅为 11%、5%和 3%。茶饮及咖啡品牌集中度高于餐饮及 食品，与连锁化逻辑一致，即源于茶饮咖啡的标准化带来的规模效应。而咖 啡在连锁化率低于茶饮的情况下，CR5 略高于茶饮，一方面是由于咖啡的成 瘾性更强带来更高的消费者粘性，另一方面也体现出咖啡头部品牌的差异化 竞争力和对消费者心智的占领。

加盟模式为主的茶饮咖啡盈利能力强，ROE 高于餐饮和卤制品。2023 年茶 饮咖啡公司净利率普遍高于卤制品和餐饮。加盟占比高的业态 ROE 较高， 主要由于高净利率、高周转、轻资产。从净利率看，加盟业态主要赚取加盟 费和供应产品的差价，因此整体净利率较高。从资产周转率看，加盟业态的 资产周转率高于直营业态，主要由于加盟模式扩张速度更快。从权益乘数看， 加盟业态的权益乘数低于直营业态，主要由于加盟模式借助加盟商杠杆，资 产更轻。

茶饮单店投资低，回本周期普遍短于餐饮。从单店模型看，中端及平价茶饮 的单店初始投资额大多低于 50 万元，而餐饮的单店投资额均在 100 万元以 上。从回本周期看，茶饮单店平均回本周期为 17 个月，餐饮单店平均回本 周期为 22 个月，茶饮回本期普遍较短。 加盟模式茶饮公司经营杠杆低，抗风险能力强。目前国内茶饮品牌主要采用 加盟模式，而头部餐饮品牌仍以直营模式为主。从公司层面利润看，直营和 加盟模式差异较大，主要体现在费用层面，直营模式下公司需承担人工、租 金、折摊等固定门店经营开支，经营杠杆较高，盈利能力受单店收入影响弹 性大；而加盟模式则将该部分费用均转嫁给加盟商承担，轻资产模式下经营 灵活性更强、公司经营风险更小。

2. 空间测算：下沉与出海空间广阔

2.1. 国内空间展望：以价换量，人均杯量提升

茶饮下沉市场占比过半，南方地区茶饮门店密度高。根据窄门餐眼，截止到 2024 年 6 月，中国拥有 42.7 万现制茶饮门店。从城市等级分布看，下沉市 场占比高，三线及以下市场门店占比合计已经达到 54.3%。从门店省份分布 看，广东、江苏和广西拥有门店数量最多，分别为 8.12 万家、2.88 万家和 2.37 万家；海南、广西和广东门店密度（即单店覆盖居民收入）最高。

现制茶饮未来在浙江、江苏和山东开店空间最大。广东具有深厚的饮茶氛围， 且经济实力领先，目前茶饮门店数量和门店密度均处于全国前列，我们认为 广东茶饮门店饱和程度较高，将其单店覆盖居民收入作为参照，同时考虑到 南方城市对茶饮偏好度高于北方城市，加入消费习惯调节系数（北方省份 0.82，南方城市为 1），计算各省份的开店空间。我们测算得如果各省茶饮门 店密度达到与广东省当前水平相近时，全国茶饮开店空间为 67 万家。其中 江苏、浙江和山东未来可新开店空间最大，分别为 2.9 万家、3.2 万家和 2 万 家。考虑到当前广东省茶饮门店数量仍有一定加密空间，我们在下文进一步 测算中长期维度开店空间。

我们测算得 2027 年和 2030 年全国茶饮开店空间将分别达到 66 万家和 84 万家，其中蜜雪冰城 2027 年和 2030 年国内开店空间分别为 5.6 万家和 8.5 万家，大众茶饮 TOP5 在 2027 年和 2030 年国内开店空间分别为 5.3 万家和 7.7 万家。核心假设： 市场规模：主要驱动来自人均杯量的增长，假设 2022-2030 年 CAGR=15%；预计平价和大众茶饮市场占比提升，高端市场占比下降， 因此平均客单价下滑，假设 2022-2030 年 CAGR=-5%；综上预计 2027 年茶饮市场规模 3163 亿元，2030 年规模 4002 亿元。 市场结构：现制茶饮向下沉市场渗透，考虑加密后的门店分流影响，预 计单店收入年均小幅下滑，且连锁化率持续提升，预计 2030 年连锁化 率达到 80%，单体门店生存空间进一步压缩，单体门店收入下滑幅度也 大于连锁门店。  头部品牌集中度：①预计蜜雪冰城凭借前期重资产投入、供应链规模效应在平价市场维持绝对优势，市占率进一步提升，且没有更强竞争对手， 预计 2030 年蜜雪冰城在平价茶饮市场市占率达到 75%；②大众茶饮市 场 CR5 有望进一步提升，预计 2023 年达到 62%，且大众茶饮市场竞争 较平价茶饮市场更加激烈，假设单店 2022-2030 年收入 CAGR=-2%。

我们测算得 2027 年和 2030 年全国现磨咖啡开店空间将分别达到 28 万家和 45 万家。核心假设：

市场规模：主要驱动来自人均杯量的增长，假设 2022-2030 年 CAGR=18% 高于茶饮，且现磨咖啡在咖啡总量中占比提升；平均客单价下滑，假设 2022-2030 年 CAGR=-5%；综上预计 2027 年现磨咖啡市场规模 2590 亿 元，2030 年规模 3978 亿元。

市场结构：现磨向下沉市场渗透，考虑加密后的门店分流影响，预计单 店收入年均小幅下滑，且连锁化率持续提升，预计 2030 年连锁化率达 到 35%，单体门店生存空间进一步压缩，单体门店收入下滑幅度也大于 连锁门店。

2.2. 出海空间展望：东南亚为首选，本土化制胜

全球现制饮品市场规模庞大，未来有望加速增长。根据灼识咨询数据，以终 端零售额计的市场规模从 2017 年的 5620 亿美元增长到 2022 年的 7218 亿 美元，过去五年的 CAGR 达到 5.1%，灼识咨询预计 2028 年全球现制饮品 规模将达到 1.1 万亿美元，占全球饮料市场接近一半的份额，增速也将进一 步提高，2022-2028 年 CAGR 达到 7.5%。

以中国和东南亚为代表的现制饮品新兴市场快速增长。根据灼识咨询，在 2022 年至 2028 年间，中国和东南亚市场预计在全球主要市场中增速最快， 复合年增长率分别达到 18.7%和 20.3%，合计贡献同期全球现制饮品市场规 模增量的近 40%；预计中国和东南亚市场合计占全球现制饮品市场的比重 将从 2022 年的 10.9%提升到 2028 年的 20.2%。 东南亚人均现制饮品年消费量低，增长潜力大。2022 年，中国和东南亚的 现制饮品消费量在饮用水分摄入总量中的占比及人均现制饮品年消费量均 显著低于发达市场。根据灼识咨询，预计到 2028 年，中国和东南亚的人均 现制饮品年消费量将分别达到 52 杯和 36 杯提升至 2022 年的近三倍水平， 行业增长空间巨大。 东南亚是茶饮品牌出海的首选目的地。东南亚全年炎热，饮品市场无明显季 节性波动，气候条件为茶饮品牌带来较长的经营周期。此外，东南亚地区华 人众多，当地饮食文化也与中国居民饮食习惯相近，对茶饮接受度较高，品 牌更容易实现落地。

相比中国市场，东南亚现制饮品市场高度分散，连锁化率相对较低，头部品 牌的发展空间更为广阔。2022 年东南亚现制茶饮店市场连锁化率约 20%， 显著低于中国市场的 52%。蜜雪冰城在东南亚市场有将近 4,000 家门店，以 截至 2023 年 9 月 30 日的门店数和饮品出杯量计，蜜雪冰城是东南亚地区 最大的现制茶饮品牌。

东南亚是咖啡重要出口地，咖啡消费习惯与中国相似。根据 Euromonitor 数 据，2014-2019 年印尼、马来西亚、菲律宾、新加坡、泰国和越南等东南亚 六的咖啡销售额年均复合增长率为 6%，高于同期 5%的全球平均水平。2022 年东南亚现磨咖啡市场规模 328 亿美元，高于中国。2022 年东南亚奶咖市 场规模 229 亿美元，奶咖占主体，占比约 70%，且东南亚偏好加糖咖啡，咖 啡消费习惯与中国相似。

新加坡是中国咖啡出海的首选地。新加坡国际化程度高，且具备成熟的咖啡 消费文化。1）新加坡经济发达，拥有深厚的南洋咖啡文化，咖啡店密度及 人均咖啡消费频次均位于亚洲前列；2）新加坡是自由贸易港，与多个不同 的国家和地区签订了自由贸易协定，是连接亚洲和世界主要咖啡生产市场和 咖啡消费市场的理想纽带；3）新加坡华人占比超七成，对中国咖啡品牌的 接受程度更高。

东南亚咖啡市场竞争激烈，星巴克在新加坡咖啡市场份额领先。东南亚国际 咖啡品牌与本土品牌并存。国际品牌星巴克于 1996 年进入东南亚市场，首 家门店开在新加坡，目前星巴克在印尼、马来西亚、菲律宾、新加坡、泰国 和越南等国家均有布局。在新加坡市场，星巴克市场份额遥遥领先。麦当劳 旗下的麦咖啡在东南亚市场也占据一席之地。东南亚本地品牌同样强势，例 如印尼有 Kopi Kenangan、Fore Coffee 等，越南的 Trung Nguyen Coffee、 Highlands Coffee 市场份额及受欢迎程度均高于星巴克。

国内茶饮咖啡品牌出海首选东南亚。近年来国内茶饮咖啡品牌纷纷出海寻求 新增长曲线，东南亚成为首选目的地，主要原因包括：1）东南亚人口基数 大，且年轻人群占比高，消费市场潜力大且消费层次多元；2）东南亚居民 偏爱甜食，茶饮消费需求高；3）东南亚华人占比高，饮食习惯与中国接近； 4）东南亚与中国距离更近，便于供应链建设。

茶饮品牌出海注重本地化策略。

产品：由于国外消费者的消费偏好与国内消费者存在差异，例如在东南 亚市场奶茶比水果茶更受欢迎，消费者普遍喜欢高糖饮品，茶饮品牌海 外并没有完全照搬国内产品线，而是进行产品本土化，结合当地时令水果推出新品，例如蜜雪冰城提高产品甜度，喜茶根据新加坡人对榴莲和 咸蛋黄的喜爱推出榴莲冰淇淋、咸蛋黄冰淇淋两款限定产品等。

定价：蜜雪冰城和甜啦啦依旧维持平价策略，在海外价格比国内偏高， 但在当地仍然非常平价；霸王茶姬、喜茶和奈雪选择高端路线，门店多 开与城市的核心商圈，其中霸王茶姬选择对标星巴克，门店设立在靠近 星巴克，门店多为 100 平米以上的大店，喜茶的海外定价高于国内，多 肉葡萄冻标准杯在国内售价 18 元，而新加坡、伦敦、墨尔本店价格分 别约为 31 元、57 元、45 元人民币，奈雪的茶招牌产品霸气芝士草莓中 杯在国内价格 21 元，店铺营业时日本价格约为 44 元、新加坡约为 43 元人民币；茶百道在韩国的平均客单价为 30 元左右，定位为高端精品 茶饮。

渠道：蜜雪冰城选择加盟模式，负责原材料的供应，初期采用较为激进 的加盟政策，例如在印尼市场利用 OV 系深厚的经销商体系和本地资源 快速打开市场，门店数高速增长；霸王茶姬海外选择合营模式，寻找所 在地的合作伙伴，利用本土合作伙伴的资源和背景适应和融入当地市 场；喜茶、奈雪、茶百道和甜啦啦选择直营模式切入当地市场，海外门 店数较少，2023 年 8 月喜茶开放海外事业合伙人模式。

营销：蜜雪冰城围绕 IP 运营，在泰国门店的雪王仿照本土服饰风格， 戴上皇冠与金银珠宝，进行本土化营销，主题曲改成当地语言版本；霸 王别姬主打国风，门店采用古建筑结构、室内大面积采用木质纹理设计 等新中式风格，提高自身辨识度，并与本土品牌进行联名、请名人代言 人等提高自身知名度；喜茶结合当地文化元素，推出城市限定冰箱贴， 吸引用户拍照打卡。

供应链：大部分茶饮品牌目前尚未在海外建厂，对国内供应链依赖程度 较高，包材等原料需要从国内运输，海外供应链仍在建设中。例如，印 尼蜜雪冰城约 90%的原料包括茶叶、奶茶粉、冰激凌粉、小料塑料杯、 粗细吸管等从国内发货，而短保质期的水果为本地采购。物流体系方面， 蜜雪冰城建立本地化的物流体系；茶百道计划将 5%的 IPO 募集资金用 于支持海外市场的供应链能力，拟在 2024 年开始建立覆盖泰国、越南 及马来西亚等东南亚市场的供应链体系，在 2025 年开始设立配送中心 以支持在东南亚市场的扩张。

蜜雪冰城出海路径：从东南亚到日韩，逐步扩大海外版图。2018 年 9 月， 蜜雪冰城海外首店在越南河内开业，名为 “MIXUE”，开启国际化之路。2020 年 3 月，蜜雪冰城进入印尼，之后又先后布局了泰国、马来西亚、老挝、新 加坡等东南亚国家。截至 2022Q1，蜜雪冰城在越南和印尼分别有门店 249 家和 317 家。2022 年 11 月，蜜雪冰城在首尔中央大学附近开出第一家韩国 门店，从东南亚市场向日韩进军。2023 年，蜜雪冰城进一步将触角延伸至大 洋洲、美洲等地，不断扩大海外布局。

蜜雪冰城进军海外依赖高性价比与强供应链：

价格：每个国家定价不同，但均坚持平价策略。印尼的蛋筒冰淇淋定价 为 8 千盾（约 3.8 元人民币），珍珠奶茶 2 万盾（约 10 元人民币）；越 南蜜雪冰城主打产品奶茶和果汁饮料的价格在 2-3 万越南盾/杯之间（约 合人民币 6 到 9 元/杯）；澳大利亚的蜜雪冰城产品定价大多在 1.5-3 澳 元，蛋筒冰淇淋定价 1.5 澳元（约合人民币 7 元）、柠檬水 2 澳元（约 合人民币 9.5 元）；韩国手打柠檬茶 8 元人民币，定价最高的芝士奶盖 茶 16 元人民币。虽然蜜雪冰城在海外价格比国内偏高，但在当地仍然 非常平价。

营销：1）社交媒体推广：开通 INS 等平台的官方账号，在节假日推出 促销活动；2）IP 运营：雪王 IP 出海，与海外消费者互动；3）红人联 动：与本地知名博主合作，扩大影响力。

供应链和加盟商管理：2021 年在成都启动智能生产加工和出口基地以 及亚洲总部项目；2022 年旗下子公司“大咖创投”与福建喜多多食品合 作，在菲律宾投资椰果、椰浆加工生产基地。设立两岸香港、雪王国际、 越南雪王及印尼智晟四家公司从事海外经营业务，分别位于中国香港 地区、印尼、越南，主要从事采购食材、包装材料、设备设施、营运物 资等内容的出口，以及部分进口水果和当地加盟经营业务。同时建立本 地化的物流体系，包括共计约 6.6 万平方米的 11 个自主运营的仓库， 配送网络覆盖海外四个国家的约 300 个城市。

茶百道：拟拓展海外新兴市场，尤其是东南亚市场，将韩国、泰国、澳大利 亚作为出海首站。茶百道海外首店于 2024 年 1 月落地韩国首尔江南核心商 圈，该门店根据与第三方合作伙伴签订的特定品牌授权协议经营。2024 年 4 月，茶百道在韩国的第二家门店狎鸥亭 Galleria 百货店正式开业。此外，茶 百道东南亚首店落地泰国曼谷。 搭建海外供应链和运营体系。①本土化运营团队：在海外市场，茶百道选择 搭建本土运营团队。以韩国为例，茶百道韩国市场负责人王欢就在韩国生活 了十几年，在加入茶百道之前从事文旅行业，对当地文化和消费习惯有着深 入了解。②本地化菜单：调整产品以适应当地市场，例如根据当地原材料重 新调整产品配方和操作程序，根据季节性水果的供应情况推出应季水果茶。 ③社交媒体营销：鼓励用户加入 KakaoTalk 社群，通过设立公众号吸引用户 关注，与用户进行互动，发放优惠券，并在 3 月份的白色情人节举办活动， 如邀请粉丝看电影等。④供应链建设：公司计划将 5%的 IPO 募集资金用于 支持海外市场的供应链能力拟在 2024 年开始建立覆盖泰国、越南及马来西 亚等东南亚市场的供应链体系，在 2025 年开始设立配送中心以支持在东南 亚市场的扩张。 瑞幸咖啡：2023 年 3 月 31 日，瑞幸咖啡新加坡门店两店齐开，进入试营业 阶段。两家门店分别位于乌节路义安城和临海购物中心滨海广场，均为新加 坡繁华商圈地段。截至 2024Q1，公司海外门店数量达到 32 家，均为自营门 店。

3. 格局推演：核心是供应链与运营能力的比拼

现制茶饮核心竞争力包括品牌力和运营能力。根据现制饮品的产业链构成， 在下游，现制饮品企业的核心竞争力体现为品牌力，在中上游则体现为供应 链能力和运营管理能力。品牌力来自于产品力、渠道力和营销能力，决定了 单店收入体量、稳定性和持续性；供应链能力和运营管理能力决定了成本控 制和公司能管理的门店上限。

通过复盘近年兴起的霸王茶姬和库迪，以及曾经流行一时而如今有所式微 的一点点和 CoCo，我们得出以下结论： 大单品与营销是前期引流、建立品牌的制胜因素，但在高速迭代的现制 饮品市场（尤其是中端市场，产品同质化、品牌粘性低），唯有紧跟时 代，通过持续的产品创新和出圈营销才能保持品牌活力。供应链是产品的根基，是茶饮品牌的护城河。稳定可控的供应链是保证 产品质量和性价比的关键。 管理能力是长期经营的支柱。企业在扩张过程中如果对加盟商管理不 严，将损害品牌口碑；如果过于挤压加盟商利润，则不能持续扩张。 对于未来的行业格局，我们得出以下判断： 蜜雪冰城定位平价市场，规模、供应链、品牌心智壁垒高企，在一级市 场融资收紧的大背景下，蜜雪冰城拥有卓越的先发优势，后来者难以超 越。中高端现制饮品市场，竞争激烈，品牌心智较弱。消费者偏好日新月异， 及时感知消费者需求并适应市场变化是维持品牌生命力的关键。新品 牌能够通过单品爆款、流量营销、以价换量等方式后来居上，但最终仍 要落到供应链与运营能力的比拼。能长期“留在牌桌上”的品牌需具备 战略灵活性、较强的研发推新能力和供应链稳定性。而融资收紧会对后 来者的能力建设形成约束，因此现有的头部品牌更具胜算。

3.1. 黑马的诞生：霸王茶姬专注单品爆款，库迪价格战突围

霸王茶姬：大单品战略，后来居上

霸王茶姬 2017 年成立于云南昆明，是目前头部茶饮品牌中成立最晚的一家， 在短短几年内完成了现象级的崛起。霸王茶姬在 2023 年狂飙突进，开店超 2000 家。据晚点 LatePost，截至 2024 年 5 月底，霸王茶姬总门店数 4500 家； 2023 年 GMV108 亿（位列行业第四），新增门店 2300 家，月均单店销售 2.4 万杯；2023 年营收突破 40 亿元，净利润 8-10 亿元。预计 2024 年 GMV 突 破 200 亿。 霸王茶姬依托极致工业化、标准化的商业模式，打造大单品成功突围。霸王 茶姬用标准化程度高的“原叶茶+鲜奶”来打造产品体系，定位 15-20 元价 格带。专注单品爆款，根据 Foodaily 每日食品，霸王茶姬整个产品线中的 3- 4 款产品占据了所有销售的 70%；明星单品“伯牙绝弦”占到整体的 25%- 30%。

霸王茶姬定位健康东方茶，引领消费风潮。①健康营销：近年来健康茶饮兴 起，霸王茶姬抢占风口，在业内首创产品身份证、热量计算器，率先试行“营 养选择标识”和“低 GI 标识”，成为行业首家公开展示产品热量值和营养成 分的品牌，极大推进了现制茶饮的产品信息公开与健康可视化进程。②国潮 营销：立足“以东方茶，会世界友”，将产品与国风文化结合，满足了消费 者的情绪和社交价值。③奢品视觉元素应用：包装融合 CHANEL、GUCCI、 LV、Valentino、DIOR 相关元素，吸引消费者。 抓住线下商业地产短暂的房租红利，卡位购物中心高流量渠道。2020-2022 年，由于线下商业经营承压，商场空置率上升，也让商场门店房租跌至低谷。 霸王茶姬抓住商业地产短暂的房租红利，在核心商圈的核心点位开大店，通 过集中度较高的人流量打开知名度。 资本加持，积蓄品牌势能。霸王茶姬前期共经历了两轮融资：2021 年 3 月 的 A 轮融资，投资方为复星集团和 XVC，融资金额 1.6 亿元；2021 年 10 月 的 B 轮融资，由琮碧秋实领投，XVC 跟投，融资金额 3.2 亿元。2023 年霸 王茶姬再获得 Coatue 投资，估值约 30 亿人民币。资本加持为霸王茶姬品牌 势能扩张提供杠杆。

库迪咖啡：价格战突围，舍命狂奔

库迪通过价格战抢占市场份额。库迪咖啡由瑞幸咖啡原创始人钱治亚、陆正 耀打造，由原瑞幸咖啡团队参与运营。2023 年 2 月，库迪为抢占市场，推出 “百城千店咖啡狂欢节活动”，产品最低售价 9.9 元/杯，并推出邀请新用户 0 元免费喝咖啡等活动，打响价格战；在库迪低价竞争下，瑞幸 4 月开始推出 每周 9.9 喝咖啡活动；5 月库迪再次开启“夏日冰饮季、天天 9.9”的营销活 动，还在抖音推出了“8.8 元任意购”。

库迪与瑞幸竞速门店增长，选址高度重合。瑞幸直营和加盟模式并存，直营 模式以高线城市为主，同时通过加盟模式覆盖下沉市场。库迪为全联营模式， 不做直营。库迪自 2022 年 10 月开设第一家门店，截至 2023 年 11 月已快速 增长至超过 7000 家门店，且相比瑞幸选址更下沉。2023 年前 11 个月瑞幸 新开店 6438 家，库迪新开店 7004 家。库迪与瑞幸开店选址高度重合，形成 竞争压力，促使瑞幸扩大加盟规模。

库迪加盟开店投资额略低于瑞幸。库迪前期开店的费用主要包括门店本身设 备、柜体、装修、店租、人力等花费，在装修和设备投资方面均要低于瑞幸。 门店选择上，库迪店模型分为店中店、快取店、标准店、品牌店四种。四个 店型根据面积不同，前期总投入成本也不同，预估在 30 万-40 万之间，略低 于瑞幸单店投资 40-50 万左右的水平。

库迪加盟毛利抽成低于瑞幸。瑞幸和库迪均不收取加盟费，而是从每月的毛 利中收取一定比例的服务费。瑞幸的月毛利抽成比例高于库迪。超出 3 万元 的部分，瑞幸总部阶梯式抽成 20%、30%、40%，库迪总部则抽成自管模式 门店 15%、20%和 25%，托管模式门店仅在自管门店的抽成基础上增加 1%。

3.2. 初代网红的式微：产品老化和品牌老化危机

CoCo 都可和一点点均是发源于中国台湾的奶茶品牌，曾红极一时，而今逐 渐式微。当茶饮市场陷入激烈内卷，产品老化和品牌老化是二者落后的共同 原因。 CoCo 都可于 1997 年成立于中国台湾，曾推出诸如奶茶三兄弟、鲜百香双响 炮等爆品。但随着消费者的偏好变迁，其经典产品已不再能满足消费者的需 求。相比于其他头部茶饮品牌已开始强调产品热量、试点营养分级，CoCo 都可仍有产品停留在 “粉末调制阶段”。此外，在营销方面，2023 年 CoCo 都可共做了 5 次联名，但并未出现火爆出圈的案例，未能重新唤起消费者的 热情。窄门餐眼数据显示，2023 年 CoCo 都可全国门店相较 2022 年初关店 550 家。 一点点奶茶源自中国台湾的原 50 岚奶茶，2010 年进入上海，凭借多款经典 产品、免费小料、高性价比以及“隐藏菜单”的玩法，成为红极一时的奶茶顶 流。但近年来产品老化趋势明显，上新速度慢，营销上也不再有大动作，逐 渐被消费者淡忘，门店总数与新增门店数持续下降。

3.3. 大浪潮沙，谁主沉浮

现制茶饮最终的比拼还是要归结到供应链和管理能力。中国现制茶饮市场 趋于大众化，相对弱化品牌、重视性价比。决胜性价比，规模效应铸就护城 河，战略灵活性、研发推新能力维持品牌生命力。 现制茶饮对供应链管理要求较高，奶茶供应链标准化程度高于果茶，奶茶规 模效应强于果茶。奶茶的原材料构成简单，通常由茶叶、奶、糖构成，配方 标准化程度高，偏工业化，品质稳定性强；果茶的核心原材料是水果，水果 纯农业化，SKU 众多，且水果的熟度、新鲜程度、大小等基本品质难以统 一，且保质期短、损耗率高，配方和供应链复杂程度远高于奶茶，容易导致 出品较慢且口味偏差率较高。随着新式茶饮的兴起，消费者对于产品原料的 品质、新鲜、天然、健康等提出了更高的要求，《现制茶饮料制作规范》规 定切分后的蔬菜和水果宜在 6h 内使用完，已制备茶汤宜在 4h 内使用完，制 作 12h 后未销售的现制茶饮料必须销毁，因此现制茶饮尤其是果茶对品质控 制、冷链运输、存货管理等供应链管理体系要求较高。

现磨咖啡供应链标准化程度高于果茶，接近奶茶。现磨咖啡的原材料相比现 制茶饮更加简单，主要为咖啡豆和奶制品，原材料更易运输和保存。咖啡豆 的加工环节工业化程度高于鲜果，效率更高，也更节省人工成本。 现制茶饮咖啡品牌通过供应链建设和数字化提高供应链效率。现制茶饮上 游供应商竞争格局分散，普遍规模较小，品质不够稳定，中游部分鲜果等产 品存在冷链运输成本高、效率低等问题。为保障上游原材料的品质稳定性和 供给及时性，部分现制茶饮和咖啡品牌通过自建生产基地、自建加工厂的方 式，向产业链上游延伸，实现对供应链的有力把控；在中游环节通过自营与 第三方服务商结合的方式，强化仓储物流体系；并在全供应链流程中使用数 字化手段提高供应链效率并降低成本。

门店运营管理体系是保障产品质量、维持现制茶饮和现磨咖啡品牌力的关 键。加盟模式下，现制茶饮和咖啡品牌通常会对加盟商制定统一的经营标准， 包括统一采购设备和原材料、统一定价等，保障产品的标准化和品质稳定性， 维护品牌形象；并通过数字化方式提高门店运营管理效率，优化加盟商盈利 能力。直营模式的现制茶饮和咖啡品牌更需要通过优化运营管理，在门店端 降本增效。 供应链建设与品牌建设需要资金加持，现制茶饮一级市场融资收紧，新品牌 弯道超车困难，利好已完成资本原始积累的头部品牌。据新浪财经上市公司 研究院数据，2023 年国内新式茶饮赛道共完成 16 笔融资，披露金额约 14.44 亿元，而在 2021 年为 30 笔、140 亿元。与 2021 年相比，2023 年披露的融 资金额大幅下滑。2023 年茶饮企业成立数量为 5.2 万家，注吊销 3.2 万家， 新进入者盈利难度较大。现制茶饮企业供应链建设和扩张需要大量资金支持， 随着一级市场融资收紧，潜在进入者进入难度加大。

头部连锁茶饮发力加盟扩张。2024 年以来，头部连锁茶饮品牌通过调整加 盟政策，进一步降低加盟门槛，开启“抢人大战”。头部品牌发力争夺市场份 额，有望凭借规模优势、供应链能力以及运营能力加速尾部独立茶饮店出清。

头部现制茶饮品牌市场份额有望进一步提高，看好战略灵活、推新能力强、 供应链能力、运营能力领先的龙头公司。考虑到头部品牌拥有领先的品牌知 名度、供应链优势、运营能力及资金实力，未来头部品牌市场份额有望进一 步提高。同时，由于茶饮市场同样受到产业周期、品牌生命周期的影响，也 不排除会有新品牌通过爆款产品、流量营销、以价换量等方式后来居上，但 最终仍要落到供应链与运营能力的比拼。

4. 头部茶饮公司比较

4.1. 管理团队：多为家族控股，股权集中度高

茶百道：创始人王霄锟、刘洧宏夫妇为实际控制人，合计共持有公司股权 73%， 高管团队供应链相关经验丰富，汪红学为集团为执行董事及公司总经理（总 裁），2016 年加入集团之前在从其在餐饮行业的工作经历中积累了丰富的门 店营运及管理经验，王峰先生为公司供应链中心副总经理，主要负责供应链 中心的整体管理，曾任担任中国蒙牛乳业有限公司供应链总监，供应链相关 经验丰富。 蜜雪冰城：张红超和张红甫两兄弟为公司创始人及实际控制人，均直接持有 公司 42.78%的股份。公司形成了以张红超和张红甫先生为首的团队，主要 核心人员具有多年现制饮品及现制冰淇淋行业的生产、研发和品牌运营经验， 对行业有着深刻的理解。

古茗：王云安为公司创始人、董事长、CEO，2010 年开办了第一家古茗门 店，此后十多年来一直负责制定古茗品牌的战略、发展方向及目标，持有公 司 43.21%的股份。核心高管团队经验丰富，大多跟随公司从起步阶段至今， 对公司品牌的发展和成长至关重要，戚侠先生为总裁，负责业务发展及加盟 商管理，联合创始人阮修迪先生负责产品研发。 沪上阿姨：单卫钧、周蓉蓉夫妇为公司创始人，一致行动人及控股股东，实 际控制人持股 75.43%，在现制茶饮行业拥有超过 10 年工作经验，并拥有超 过 20 年销售管理经验，单卫钧先生为董事会主席、行政总裁，负责本集团 的品牌战略、重大发展规划及企业文化价值观落地；周蓉蓉执行董事兼副行 政总裁，协助公司重大业务及发展规划以及产品供应链管理，此外公司设有 两个员工持股平台。 霸王茶姬：张俊杰为公司创始人、CEO，此前在大维奶茶从店员做到云南地 区的运营负责人，2017 年创建霸王茶姬，采用原叶茶+鲜奶的方式来打造产 品体系，核心管理团队来自喜茶华为等公司，胡维仁为产品负责人，曾担任 贡茶和喜茶的产品部总监，付熙为供应链负责人，曾担任华为德国和俄罗斯 供应链负责人，以及大疆和喜茶的供应链总监。

奈雪的茶：公司联合创始人兼 CEO 赵林先生在食品及饮料行业拥有多年的管理经验，领导才能较强并具有深厚的行业专业知识。联合创始人兼总经理 彭心女士拥有丰富的产品研发、品牌推广和营销经验，负责公司的产品研发、 门店设计和整体营销策略。管理团队具有丰富的行业经验、专业资格和对茶 文化的浓厚热情，平均从业时间超过 10 年。 瑞幸咖啡：瑞幸咖啡目前管理层构包括董事长兼首席执行官郭谨一、首席财 务官安静、首席战略官 Reinout Hendrik Schakel、董事兼高级副总裁曹文宝、 高级副总裁吴刚、首席增长官杨飞、高级副总裁姜山、高级副总裁周伟明。 安静曾任 58 到家首席财务官，杨飞为公司联合创始人之一，姜山曾任 Airbnb 副总法律顾问，周伟明于餐饮及食品行业拥有逾 20 年工作经验。

从人员结构看公司战略：茶百道重管理，蜜雪冰城重供应链，古茗重研发。 从人员结构上看，茶百道的门店运营人员占比最高，为 56%，茶百道和蜜雪 冰城行政人员占比较高，分别为 12%和 17%，蜜雪冰城供应链人员占比最 高，达到 41%，古茗、沪上阿姨和茶百道供应链人员占比分别为 28%、20% 和 19%，古茗研发人员占比最高，达到 8%。

4.2. 产品策略：大单品引流提效，快研发维持品牌力

茶百道：大单品占比高。茶百道产品矩阵包括经典茶饮和季节性、区域性茶 饮。2023 年，每家茶百道门店的月均 SKU 为 68 款饮品，其中经典产品 SKU 占比将近 40%。经典茶饮畅销款包括杨枝甘露、豆乳玉麒麟、招牌芋圆奶茶、 茉莉奶绿和西瓜啵啵等，2023 年前五大畅销款零售额占比 32%。2023 年， 杨枝甘露销量约 9240 万杯，实现零售额约 17.95 亿元（占总零售额 10.6%）； 同年售出约 6870 万杯招牌芋圆奶茶及 11090 万杯茉莉奶绿，分别带来约 10.10 亿元（占总零售额 6%）及 13.45 亿元（占总零售额 8%）的零售额； 豆乳玉麒麟销量 4280 万杯，零售额约 6.85 亿元（占总零售额 4%），西瓜啵 啵售出约 3960 万杯，零售额 5.94 亿元（占总零售额 3.5%）。

古茗：高品质、短保质期食材的果茶占比高。古茗门店菜单通常保持在 30 种饮品左右，产品包括果茶饮品、 奶茶饮品、咖啡饮品及其他。其中果茶 饮品由茶及各种新鲜水果制成，包括各类短保质期的水果，2023 前三季度 果茶饮品合计占售出总杯数的 51%；奶茶饮品可选配珍珠及其他小料；咖啡 饮品包括传统咖啡饮品、将咖啡与茶或新鲜水果结合的创新饮品；其他产品， 如酸奶奶昔、纯茶、烘焙产品及品牌衍生产品。公司研发能力强，2023 年前 三季度一共推出了 107 款新品 沪上阿姨：产品线从“现煮五谷茶”转型为“新式鲜果茶”。沪上阿姨创立时推 出原创的“现煮五谷茶”，将血糯米、红豆、燕麦等底料加进奶茶里，别具特 色，2021 年向鲜果茶转型，根据时令，沪上阿姨鲜果茶推出草莓、青提、蜜 柚、龙眼、西瓜、百香果等鲜果茶单品，还开拓了很多小众水果如柿子、山 楂、桑椹等，2021 年-2023 年各年均推出超过 100 款新品，2023 年推出轻乳 茶，新品暗夜玫瑰和恋桃樱樱饮出圈，其中暗夜玫瑰 3 天就卖出 100 多万 杯，此外沪上阿姨 2022 年推出子品牌沪咖，定位水果咖啡、特调咖啡，拓 宽产品矩阵，进入咖啡市场，实现品牌的跨品类发展。

霸王茶姬：主打新中式国风茶饮和原叶鲜奶茶，大单品策略，精简 SKU。 霸王茶姬产品线相对集中，SKU 合计 22 款数量较少，其中奶茶 15 款，果 茶 4 款，奶茶以“茶+奶”的简单组合为主，以原茶作为基底，果茶以柠檬这 种没有季节性、极度容易标准化的产品为主。霸王茶姬走基本款大单品策略， 整个产品线中的 3-4 款产品占据了所有销售的 70%，经典产品伯牙绝弦一年 销售超过 2.3 亿杯，占到整体销售额的 25%～30%，对品牌销售额的贡献显 著。 蜜雪冰城：大单品策略，叠加季节性和区域性产品创新。1）平价大单品策 略，冰鲜柠檬水和冰淇淋为标杆。2023 年前九个月，公司前五大畅销常青款 产品占中国总出杯量的约 42.3%。根据灼识咨询，按出杯量计，冰鲜柠檬水、 新鲜冰淇淋和珍珠奶茶是中国现制饮品行业销量最高的三个单品。2）结合 季节性及区域性饮品创新：在常青款产品的基础上，公司根据对消费者喜好 的洞察及市场趋势的分析定期推出符合时令和地域特色的季节性及区域性 饮品，以满足当地消费者的特有口味。例如莓果三姐妹、桑葚莓莓等上市首 月销量破千万杯，成为应季爆款。

喜茶：经典产品依然热销，年度产品新趋势“回归茶”。喜茶产品主要分为果 茶、轻乳茶、真乳茶和茗茶，目前果茶和奶茶的 SKU 分别为 26 款和 28 款， 2023 年喜茶有 8 款爆款产品，其中多肉葡萄家族、烤黑糖波波牛乳、酷黑 莓桑等经典产品依然热销，喜茶经典销冠，多肉葡萄自面世以来连续畅销 6 年，累计卖出超 1.5 亿杯，轻乳茶新品芭比粉水仙上新首月售出 500 万杯， 刷新喜茶轻乳茶系列销售纪录。喜茶发布年度产品新趋势“回归茶”，深入 5 个省份 12 个茶叶核心产区，创新推出包括水云间、素馨茉莉、夏栀白茶在 内的近 20 款茶叶，并推出新业态“喜茶·茶坊”，推出茗茶新品类，招牌产品 宋云涧单日单店最高售出超 1200 杯，推出全新空茶系列瓶装产品登上天猫 618 和双 11 纯茶饮料品类 TOP1。此外喜茶公布产品配方和热量，推动现制 茶饮配方原料透明化、健康化。

奈雪的茶：主打“茶饮+软欧包”双品类模式。奈雪的菜单注重优质、健康的 现制茶饮及手工烘焙产品，致力于提供“一杯好茶，一口软欧包”的美好生活 体验，饮品包括果茶、奶茶、纯茶和精品咖啡，烘焙产品包括面包、蛋糕和 点心，此外还提供茶礼盒、瓶装饮料、杯子等零售产品，目前菜单包括 40 款 茶饮，36 款烘焙产品，22 款零售产品，2023 年奈雪现制茶饮和烘焙产品的 销售收入占比为 73.1%和 13.7%。奈雪不断完善配方来迎合最新的顾客偏好， 2023 年现制茶饮推新近百款，相当于平均每 0.6 周推新一次，其中果茶占比 为 42%，奶茶和咖啡占比为 29%和 8%。此外奈雪在产品策略上聚焦好茶， 使用了业内少见的福建茗茶、国家地理标识产品“五年福鼎老白茶”，推出非 遗大师监制的龙井春茶，根据《2023 年用户爱茶报告》奈雪的年度茶底 top3 分别是“茉莉初雪”、“金色山脉”以及“龙井春茶”。

瑞幸咖啡：系统化研发体系，赛马机制打造爆品。瑞幸致力于推出更适合中 国消费者口味的“奶咖”饮品，产品矩阵贯彻“大拿铁”战略，由厚乳拿铁、生 椰拿铁、丝绒拿铁和生酪拿铁四大爆款延展出四大产品系列，饮品 SKU 约 60 个，还有部分甜品小点和烘焙轻食。价格方面，瑞幸的价格带集中在 15- 20 元左右，目标客群为上班族和大学生等城市青年。产品推新方面，瑞幸对 研发部门采用赛马机制，2021 年和 2022 年，公司分别推出新品 113 和 108 款，远高于同业水平。

4.3. 供应链：重资产与规模化筑壁垒

雪冰城生产能力最强，采购成本低于同行。蜜雪冰城拥有国内现制饮品行 业最大和最完整的端到端供应链体系，覆盖采购、生产、物流、研发和品质 控制等核心组成部分，实现了加盟商的饮品食材、包材和设备 100%从品牌 方采购，公司提供给加盟商的饮品食材约 60%为自产，其中核心饮品食材为 100%自产。公司通过直达产地的全球采购网络以及行业领先的采购规模， 使得能够以低于行业平均水平的价格采购众多核心原材料，根据灼识咨询数 据，就同类型、同品质的奶粉和柠檬而言，蜜雪冰城 2022 年的采购成本较 同行业平均分别低约 10%与 20%以上。生产基地高度数字化智能化，2023 年前三季度饮品食材生产损耗率为 0.86%，远低于行业平均水平。

茶百道供应链主要采取与上游供应商合作的模式。采购方面针对部分核心水 果与全国优质水果产区签署采购协议，生产方面上游供应商合作并让他们严 格按照公司产品要求实施生产流程，物流调度由约 300 辆来自第三方移动服 务提供商的多温运输车辆组成的车队，冷链及仓储采用自营加第三方的模式。 古茗冷链仓储及物流能力最强。古茗在供应链管理上投入了大量资源，运营 的冷链仓储及物流基础设施在中国现制茶饮店品牌中规模最大，能够向 97% 以上的门店提供两日一配的冷链配送服务，有助于维持产品的新鲜度和质量。 古茗仓到店的平均配送成本仅占 GMV 的约 0.9%，远低于行业 2%的平均水 平，因此古茗在供应链管理上具有成本优势，能够有效控制物流成本，有助 于提高整体毛利率。 瑞幸供应链垂直整合，引入的智能化和自动化技术。建立了全球五大咖啡豆 产区的供应网络，投产的智慧型咖啡烘焙生产基地，从生豆仓储、预处理、 再分拨到咖啡烘焙、包装、码垛、仓储，全流程自动化生产，2024 年云南保 山的首个咖啡鲜果加工处理厂进入试运营阶段。瑞幸目前已形成年产能超过 4.5 万吨的自加工烘焙供应网络，再加上供应链中引入的智能化和自动化技术，深度整合鲜果到咖啡的高品质垂直供应链，极大提升了供应链的运行效 率和稳定性，为产品质量提供保障，降低人工成本，进而提升毛利率。

茶百道供应商集中度最高。2023 年蜜雪冰城、古茗、沪上阿姨和奈雪的前 五大供应商集中度在 17%左右，而茶百道供应商集中度均为 36.6%，集中度 相对较高，其中最大供应商2021 -2023年采购额占比为10%、11.6%和11.1%。 这主要由于茶百道依赖与上游供应商合作进行原料的加工，其他几家拥有自 己的原料加工厂，此外为保障水果品质及供应，茶百道与全国优质水果产区 直接签署采购协议，从源头批量锁定长期供应，同时不断加强与拥有源头牧 场和先进生产工艺的头部供应商合作，锁定上游原材料优质产区及供货量， 确保原材料的质量和供应稳定性。

4.4. 盈利模式：加盟模式核心是公司与加盟商的利益分配

加盟模式现制茶饮收入以卖货为主，蜜雪货品销售占比最高，古茗和沪上阿 姨加盟费占比最高。喜茶、奈雪的茶等高端茶饮前期以直营为主，陆续开放 加盟。 茶百道的收入包括：1）销售货品及设备，即向加盟店销售乳制品、茶叶及 水果等制作茶饮的材料及配料、以及包材及门店设备，2023 年占比 95.0%。 2）特许权使用费及加盟费收入，包括不可退还的前期初始费用、特许权使 用费收入及开业前培训服务费，2023 年占比 4.1%。3）其他收入，包括门店设计服务、外卖平台的线上运营及管理服务、直营店收入，2023 年占比 0.9%。

蜜雪冰城的收入包括：1）销售商品：向加盟商销售各类制作现制饮品和现 制冰淇淋所需食材、包装材料、营运物资等产品，公司主要产品中的固体饮 料、风味饮料浓浆等核心食材主要为公司自主生产。2023 前三季度销售商 品占比 94.3%，毛利率 29%； 2）销售设备：2023 前三季度占比 3.9%，毛 利率 22.7%； 3）加盟费管理服务收入，2023 前三季度占比 1.8%，毛利率 80.7%. 古茗的收入包括：1）销售商品及设备，2023 前三季度占比 80.4%（商品 75%， 设备 5.4%），毛利率 18.8%；2）加盟费管理服务收入，包括初始加盟费、持 续支持服务费和提供培训及其他服务收入，2023 前三季度占比 19.5%，毛利 率 81.5%；3）直营门店销售，2023 前三季度占比 19.8%. 沪上阿姨的收入包括：1）向加盟商销售货品：主要包括食材和其他原材料 及设备。2023 前三季度销售货物占比 79.7%，毛利率 32.5%；2）加盟服务： 2023 前三季度占比 16.4%，毛利率 76.8%；3）自营店收入，2023 前三季度 占比 3.8%，毛利率 25.8%.

瑞幸咖啡：总部从加盟店收取原材料成本差价以及毛利分成。瑞幸发展前期 主要通过重资产的直营模式拓店，需要大量资本投入，在扩大品牌影响力后， 加盟模式更有利于其进行轻资产低风险扩张。瑞幸近年加盟店收入占比不断 提升，2023 年收入占比达到 25%。公司加盟收入主要来源于原材料和设备 销售及加盟商毛利分成。区别于普通加盟模式，瑞幸咖啡的加盟门店采取其 独特的联营模式。瑞幸采取分级抽成的方式：月毛利低于 2 万不抽成，月毛 利 2 万-3 万元抽成 10%，3 万-4 万元抽取 20%，4 万-8 万元抽取 30%，8 万 元以上抽取 40%。

4.5. 开店策略：头部品牌门店高增长，差异化区域选址

蜜雪冰城门店数最多，瑞幸咖啡增速最高。现制茶饮行业目前总门店数最多 的品牌是蜜雪冰城，2023 年末门店数达 36153 家，其次是古茗、茶百道、沪 上阿姨，分别为 9001 家、7801 家和 7297 家，奈雪的茶和瑞幸咖啡 2023 年 末门店数为 1574 家和 16248 家。从门店增速上看，2023 年瑞幸咖啡的增速 最高为 98%，其次是沪上阿姨和奈雪的茶，分别为 50%和 47%，古茗、蜜雪 冰城和茶百道门店基数较大，增速相对较低，分别为 35%、33%和 23%。

根据窄门参眼的新开门店数和壹览商业的净增门店数测算，2024H1 霸王茶 姬门店净增维持高增速，古茗、茶百道、库迪门店净增长放缓，预计茶百道 闭店率有所提高。

蜜雪冰城、茶百道和沪上阿姨覆盖城市数量最多，茶百道和喜茶高线城市占 比高，蜜雪冰城和古茗主攻下沉市场。从城市覆盖率看，截止到 2024 年 5 月底，蜜雪冰城覆盖城市数量最多，达到 363 城，茶百道和沪上阿姨其次， 均覆盖 346 城，古茗则区域属性更强。从线级分布看，2023 年，蜜雪冰城三 线及以下城市门店数量占比过半，古茗三线及以下城市占比也高达 49%。相比之下，茶百道、喜茶在高线城市的门店数量占比更高，一线及新一线城市 门店数量占比均达到 38%。

广东、浙江、江苏是头部茶饮品牌门店最多的区域，奈雪、古茗、喜茶的省 份集中度最高。①蜜雪冰城：截至 2023Q3，蜜雪冰城覆盖了中国内地 31 个 省份、自治区、直辖市，约 300 个地级市、1700 个县城和 3100 个乡镇，此 外还在海外 11 个国家开设了 4000 家门店。②茶百道：四川、华东、华南门 店数较多，海外首店与 2024 年 1 月落户首尔。③古茗：采用地域加密的布 店策略，从区域深耕到全国扩张。截至 2023 年底，古茗已经在广东、湖北、 江苏、湖南及安徽等八个省份达到关键规模，这八个省份合计贡献 2023 年 87%的 GMV，并在浙江、福建和江西这些最早达到关键规模的省份及其地 级市，实现了按 GMV 计排名第一的市场份额，并且在 15 个省份建立布局 并持续加强门店网络的密度。④沪上阿姨：从北方门店占比高到南北方分布 均衡，2021 年北方门店占比为 57.9%，截止到 2023 年三季度末，北方门店 占比下降到 51.4%。

奈雪、喜茶、霸王茶姬的商场店最多，蜜雪冰城、古茗的乡镇店最多。高端 茶饮品牌通常选址在商圈等客流及消费力聚集区域，奈雪、喜茶、霸王茶姬 的商场店占比最高，分别为 63%/43%/35%；大众和平价茶饮下沉至乡镇，古 茗、蜜雪冰城、沪上阿姨的乡镇店占比最高，分别为 34%/27%/22%。

4.6. 单店模型：品牌与运营赋能，单店盈利能力吸引加盟

蜜雪冰城：蜜雪冰城有多种门店店型，面积通常在 15 至 60 平方米之间。公 司根据当地社区、商业环境及消费场景开发了不同的店型，主要包括标准档 口店、标准堂食店、旗舰店、集装箱店、主题店及特装店。单店初始投资额 21 万元起步，不同等级城市收费标准不同，包括加盟费、日常管理费、培训 服务费、设备费、原材料费用、装修费等。 古茗：古茗门店主要包括建筑面积约为 30-50 平方米的标店和建筑面积约为 70-80 平方米的大店。单店初始投资额约 35 万元，包括品牌合作费、运营服 务费、培训服务费、开店服务费、装修、设备、原料费用等。

茶百道：茶百道门店以小店为主，截至 2023 年底，44.3%的门店面积处于 30~49 平米区间，42.8%的门店面积处于 50~100 平米区间。小店模式投资成 本轻，茶百道初次加盟投资额合计约 40-45 万元，包括品牌授权费、开业综 合服务费、培训费用、综合运营服务费、运营管理保证金、外卖平台管理服 务费、设备费、装修费、首次配货费用等。 沪上阿姨：沪上阿姨门店面积在 30-50 平米左右，初始投入为 27 万元起， 低于主流的中价现制茶饮店，包括品牌授权费、保证金、设备费、装修费、 首次配货费用等。 瑞幸咖啡：瑞幸偏重于自提和外送为主的“快咖啡模式”，以门店面积在 20- 60 平米之间的快取店为主要店型。截至 2022 年底，快取店占公司自营店总 数的 97.6%。瑞幸加盟单店初投资约 40-50 万。

我们测算并比较了各品牌 2023 年单店模型：①单店收入：奈雪的茶（直营） ＞古茗＞茶百道＞瑞幸咖啡（直营）＞瑞幸咖啡（加盟）＞蜜雪冰城＞沪上 阿姨；②毛利率：奈雪的茶（直营）＞瑞幸咖啡（直营）＞茶百道＞沪上阿 姨≈奈雪的茶（加盟）＞古茗≈蜜雪冰城＞瑞幸咖啡（加盟），主要差异来自 产品品类和经营模式；③人工&租金费用率：奈雪的茶（直营）＞沪上阿姨 ＞茶百道≈蜜雪冰城＞瑞幸咖啡（直营）＞古茗≈瑞幸咖啡（加盟），主要差 异来自单店收入差异和不同等级城市分布；④利润分成：瑞幸咖啡加盟店采 取阶梯毛利分成的形式，古茗和沪上阿姨向加盟商收取持续支持服务费即供 应链收入；其他品牌均收取运营管理费，多为 GMV 抽成的形式；⑤经营利 润率：瑞幸咖啡（直营）＞蜜雪冰城＞奈雪的茶（直营）＞茶百道＞古茗≈ 瑞幸咖啡（加盟店）＞沪上阿姨；⑥回本周期：各品牌回本周期都在随着门 店加密而拉长，平均在 1.5 年左右，瑞幸咖啡（加盟）≈沪上阿姨＞奈雪的 茶（直营）＞古茗＞茶百道＞蜜雪冰城＞瑞幸咖啡（直营）。

4.7. 加盟管理：闭店率是监测茶饮品牌生命周期的关键指标

蜜雪和古茗加盟商带店率高，古茗加盟条件最高，加盟商粘性最强。截至 2023 年底，古茗共有 4614 个加盟商，平均每个加盟商经营 1.95 家加盟店。 截至 2023Q3，在开设古茗门店超过两年的加盟商中，平均每个加盟商经营 3.1 家门店，75%的加盟商经营两家或以上加盟店。截至 2023Q3，蜜雪冰城 有超过 16000 个加盟商，每个加盟商平均经营 2.2 家加盟店。截至 2023 年 底茶百道平均每个加盟商经营 1.41 家加盟店。 为减少同业竞争，品牌通常会设置开店保护范围。当规划加盟商时，公司通 常会保证在同一商圈内的两个加盟商的外卖范围不会交叉，以避免客源冲突， 确保加盟商能够获得稳定的客流量和业务发展。例如茶百道基于对商圈热度、 人流量、消费能力和客群情况的系统分析，前期将保护范围设定为 500 米， 后调整为 50 米到 400 米的范围。在产品和服务有较高需求的部分地区，可 能会在现有茶百道门店附近开设更多门店；在若干条件下，如当地营商环境 改善或消费者流量有所增加，可在保护距离内开设茶百道新门店。 多店加盟是门店加密后兼顾加盟商整体盈利水平的必然趋势。除了本身多 店加盟比例较高的古茗，茶百道、蜜雪冰城、沪上阿姨平均单个加盟商经营 的门店数均在持续增加。各大茶饮品牌通过向老加盟商推出优惠政策，鼓励 老加盟商开新店，以减少同业竞争，维持加盟商整体盈利水平。

茶百道采用区域督导、总部稽查及第三方巡检结合的加盟管理方式。茶百道 2023 年末已在全国范围内建立了 16 个区域营运中心，并通过数字化运营系 统为加盟商提供全面的门店选址、装修开业、员工培训、门店运营、市场营 销等支持。公司设立了营运稽查部、督导部等职能部门，确保加盟模式的有 效运作。同时，实施了门店巡查制度，通过区域督导、总部稽查及第三方巡 检，保障门店运营标准和产品品质的统一。茶百道拥有 567 人的区域督导团 队，以每月 3~4 次的频率对门店进行巡检，同时引入第三方机构进行定期食 品安全专项巡检，并采取严格措施对违规门店进行闭店处理。此外，加盟商 自发成立加盟商委员会，由区域营运中心负责人及加盟商代表组成，进一步 促进了加盟商之间的经验分享和策略推广，共同推动品牌持续发展。

蜜雪冰城在选址、店型、操作和营销方面实行了标准化管理。蜜雪冰城通过 标准的产品制作和操作规范，确保加盟商提供优质的产品和满意的消费者体 验，通过开店后的指导、巡店措施规范加盟商的标准化运营，并为加盟商提 供持续经营的顾问。截止 2023Q3，蜜雪冰城拥有门店经营顾问团队 1373 人。 通过线上与线下的方式为加盟商及其门店员工进行培训，通过智慧门店解决 方案赋能加盟商并提升其运营效率，建立系统化的巡店机制，以指导及监督 门店运营，并为门店表现的评估提供反馈，涵盖了产品质量、客户服务、食 品安全及合规等各个方面的评估。 古茗通过智慧门店系统推进标准化。古茗的智慧门店系统将操作流程标准化， 采用集中的供应链管理，并向加盟商提供全面培训及督导，确保门店提供质 量一致的产品，并且重视食品质量和安全，组建质量控制团队和督导稽核团 队，将质量控制措施贯穿整个运营流程，包括产品开发、采购、仓储及物流 以及门店运营。截至 2023Q3，古茗门店运营管理督导团队超过 360 人，质 量控制团队超过 100 人。

沪上阿姨采取线上线下结合的监督模式。通过结合线上线下的监督模式，沪 上阿姨实施对加盟商的即时指导和支持，有效解决了门店运营中的问题。公司采用数字化督导系统，对门店运营数据进行实时收集与分析，并通过系统 对督导员的行动进行数字监控和调度，确保了管理的科学性和效率，线上与 线下监督的结合也能最大限度发挥对加盟商的全方位监督与支援效果，并且 根据线上及线下监督模式各自的优势分配监督任务。此外，沪上阿姨正不断 升级其督导系统，计划通过智能化任务分配进一步提高对加盟商的个性化支 持，从而为品牌的发展和市场竞争力提供坚实的管理基础。

茶百道每百家门店督导数量最多，闭店率低。2023 年，茶百道每百家门店 督导数量为 7.27 人，古茗为 4.20 人，蜜雪冰城为 3.80 人，茶百道每百家门 店督导数量远超同行。茶百道 2023 年的闭店率为 2.3%，蜜雪冰城、古茗和 沪上阿姨分别为 3.9%、4.0%、7.8%，茶百道闭店率远低于行业平均水平。

4.8. 数字化贯穿供应链、门店运营、营销获客全链路

茶百道：数字化基础设施提高经营效率、管理能力与实现可持续发展。茶百 道数字化运营系统，在门店选址、装修开业、员工培训、门店运营、统一外 卖业务与到店业务赋能和市场营销等多方面给予加盟商支持，在供应链管理 方面，采用智慧仓储物流系统、供应链中台系统、食品安全溯源系统、研发 数字化系统等关键数字化系统，提升整体供应链运营效率并降低综合运营成 本，茶百道在产品开发过程、企业内部管理系统、财务管理系统等数字化系 统进行投入，从而实现更高水准的管理运营水平。2023 年外卖订单销售额 占比达到 59%，四季度的会员复购率达 35.0%，高于行业平均水平。

古茗：推进数字化建设，提高门店运营效率。（1）研发团队：公司自 2018 年 起一直积极建设信息技术团队，截至 2023Q3，公司信息技术团队包括超过 300 名工程师，是中国现制茶饮行业规模最大的信息技术团队。（2）研发投 资：开发了一套针对特定业务需求的专有 IT 模块，将门店运营的多个环节 数字化，如消费者下单、饮品制备、加盟商培训及监督、库存管理及履约需 求下达，通过自有技术将业务模块数字化、自动化并无缝整合，提高了内部 各部门之间、公司与供应商之间以及公司与加盟商之间的信息传递效率，（3） 截止到 2023 年末注册会员人数达 9400 万人，全年的平均季度复购率达到 53%，根据灼识咨询报告，远超大众现制茶饮店品牌平均低于 30%的复购率。 沪上阿姨：启动数字化监督系统，未来计划采用人工智能技术推进数字化。 沪上阿姨目前建立了一套数字化 WMS，协助即时监控及分析库存，并启动 数字化监督系统，记录线上及线下督导员行动及收到的指令，截止到 2023 年三季度，微信小程序的注册会员数量达 7190 万人，季度平均活跃用户超 过 1630 万人，季度平均复购率为 41.3%，通过微信小程序直接下单比例约 60.9%。未来计划利用人工智能及算法实时分析会员的消费信息推进会员管 理，计划利用人工智能物联网技术收集消费者反馈、设备运行状况等信息， 优化及提升门店的营运及服务质量，计划建立产品管理系统。

蜜雪冰城：数字化程度高，深入供应链及公司运营全方面。蜜雪冰城基于数字化工具打造了稳定高效的供应链，涉及采购、生产、物流和质量控制，整 合优质资源并采用数字化的工具，保证原材料的质量和稳定供应，智能工厂 拥有 50 多条智能化生产线，均使用先进的自动化设备和数字化的工具，打 造了从工厂到门店的高效数字化物流体系，通过数字化手段精准控制末端货 物送达，是行业内极少数能做到商流、信息流、资金流、物流四流合一的企 业。此外通过高度数字化的运营体系对加盟商进行标准化的管理以及持续不 断的支持与赋能，并构建各种数字化系统以优化内部管理。

4.9. 全渠道营销，自有 IP+明星代言+跨界联名

蜜雪冰城雪王 IP 深入人心，瑞幸跨界联名频频出圈。各大茶饮咖啡品牌均 在小红书、抖音、快手、微信等主流社交平台建立账号，并通过短视频直播 等渠道进行营销，此外不断与知名品牌、文化作品、游戏、博物馆等进行跨 界联名，吸引多元化受众，推出联名产品并取得较好成绩。蜜雪冰城则更注 重 IP 营销，2018 年推出品牌终身代言人雪王，在六大社交平台共拥有约 4,300 万粉丝，并围绕其推出了蜜雪冰城主题曲、《雪王驾到》动画、雪王二 创、雪王文创、雪王公仔等产品，此外也注重线下营销，定期开展雪王巡游 及围绕雪王开展的音乐节等活动，邀请消费者参观作为国家 4A 级工业旅游 景区的河南生产基地。

4.10. 财务分析：瑞幸成长性最强，茶百道 ROE 最优

瑞幸咖啡和沪上阿姨收入增速最高。瑞幸咖啡 2023 年同店开店匹配释放， 收入增速达到 87%；其次是沪上阿姨和蜜雪冰城，2023 年前三季度收入增 速分别达到 54%和 46%。 加盟模式品牌中茶百道毛利率和净利率均为领先水平。从毛利率看，奈雪由 于直营模式，毛利率保持在较高水平，2023 年达到 67%，加盟模式品牌中 毛利率较高的是瑞幸咖啡和茶百道，毛利率分别达到 36%和 34%，其他三家 2023 年前三季度毛利率均在 30%左右。 从归母净利率看，茶百道的盈利能力最强，2023 年归母净利率达到 20%， 且近三年均保持在 20%以上，古茗销售净利率不断上升，从 2021 年的 0.4% 上升到 2023 年前三季度的 17.8%，蜜雪冰城归母净利率近三年保持在 16% 左右，奈雪 2023 年归母净利率经历前两年亏损后回正。

沪上阿姨销售费用率最高，茶百道管理费用率较高，古茗研发费率较高。沪 上阿姨的销售费用率最高，近三年均超过 10%，2023 年前三季度销售费用 率达到 10%。茶百道 2023 年管理费用率达到 7.4%，处在较高水平，但相比 于 2021 年的 9.8%有所下降，主要由于聘请第三方服务提供商来支持区域营 运中心，指定为营运督导，随着业务不断发展和成熟，逐渐过渡到集中管理 模式并聘请相关员工为营运总监，2021 年起，营运支持服务费普遍呈下降 趋势，目前区域服务提供商合作减少至两家。古茗近三年研发费用率均高于 2%，且呈现上升趋势，2023 年前三季度达到 2.3%，主要由于研发人员的雇 员薪酬增加，及采购更多服务器以增强技术效能而导致信息技术费用增加。

茶百道的存货周转速度最快，蜜雪冰城资产负债率低。茶百道货周转天数由 2022 年的 20.1 天下降至 19.2 天，主要由于公司仓储及配送网络的发展，周 转率及存货管理能力有所提升，以及存货中鲜奶及新鲜水果等保质期较短的 商品占比相对较高。沪上阿姨存货周转天数为 24 天，存货周转能力强，存 货周转天数远低于古茗、蜜雪冰城和瑞幸咖啡。蜜雪冰城盈利能力较强，自 有资金较为充足，因此整体负债水平较低，2023 年第三季度末为 30%，古 茗由于可转换可赎回优先股需列作流动负债，2023 年资产负债率达 95%， 同比-32pct。

茶百道 ROE 最高，2023 年达到 155%，主要由于其归母净利率、周转能力 和资产负债率均位于可比公司前列，其次是沪上阿姨 2023 年前三季度 ROE 为 54%，蜜雪冰城 2023 年前三季度 ROE 为 28%，主要由于其资产负债率 较低，瑞幸咖啡 2023 年的 ROE 为 35%，古茗由于可转换可赎回优先股公允 价值变动计入流动负债，净资产为负值，ROE 为负。

5. 海外对标：从星巴克看市场份额提升与国际化路径

5.1. 星巴克复盘：品牌力、供应链、全球化催生咖啡龙头

星巴克依靠品牌价值和供应链建设打造竞争壁垒。①星巴克在门店设计和服 务上注重提供舒适的“第三空间”体验，满足消费者社交体验，增强顾客的 归属感和满意度，在全球范围内打造出极高的品牌认知度，此外通过星享俱 乐部等会员计划培养了一批忠实顾客，提高了复购率和顾客粘性。②注重供 应链建设，按照规划、采购、生产和配送整合部门，采购环节在咖啡原产地 与农民建立合作，创立了 10 个种植者中心，生产环节采取区域化集中加工， 并自建烘焙工厂，在中国建立中国咖啡创新产业园，最终实现从种植、采购、 拼配、烘焙的垂直产业链规模化整合，配送环节由仓库、配送中心和中央配 送中心组成，烘培厂负责周边店面减少配送距离，并采用智能化供应链管理 降低供应链成本。③2016 年提出数字化战略，涉及星巴克会员体系、移动支 付、个性化体验和移动端购买体验。

星巴克全球化经营驱动高增长。星巴克将全球经营作为支柱战略，自上市至 今经历了两轮全球扩张期，1996 年星巴克进入日本，1998 年进入英国，1999 年正式进入中国大陆，2002 年进入拉美市场和欧洲大陆市场，金融危机冲 击后星巴克降低门店扩张速度转向优化内功，待业绩逐渐恢复后重新聚焦海 外，2012 年进入印度市场，2017 年在意大利米兰开店，收购上海统一剩余 50%股份，开启中国内地市场全面自营。全球化经营使得星巴克突破了北美 地区渗透率提升天花板以及激烈的市场竞争，向全球连锁烘焙咖啡渗透率更 低的国家和区域发展，由此支撑了其持续多年的高增长。

星巴克海外门店和海外收入占比不断提升。星巴克初期门店高速扩张，1999 年-2008 年北美与海外门店的 CAGR 为 22%和 29%，总门店的 CAGR 为 23%，金融危机冲击后公司调整战略降低门店增速，待业绩逐渐修复后，再 次开启海外扩张，2012 年-2023 年全球和海外门店的 CAGR 分别为 7%和 13%，而在疫情影响下，2020 年后北美的门店数有所下滑，星巴克海外门店 的占比也不断提高，从 1999 年的 21%提高到 2023 年的 53%，海外收入也 从 2011 年的 15%提高到 2023 年的 22%。

星巴克门店扩张自营与加盟并重，加盟占比总体上升。星巴克早期为保证门 店服务的质量，所有门店采取直营模式，开启海外扩张后更多采用加盟模式， 并根据海外市场的情况采取独资直营、合资公司、许可协议和授权经营的模 式，在与美国相似的市场以及部分重要地区市场采取独资或大比例控股直营 的模式，而在尚需要摸索的市场选择少数股权或授权经营的模式，例如中国 最初采取授权经营和许可经营方式，随后逐渐收回股权，到 2017 年大陆正 式开启全直营，目前星巴克特许经营门店占比已经从 2003 年的 37%提高到 2023 年的 48%，特许经营门店收入占比达到 13%。

星巴克高速扩展期高成长高估值，战略失误与金融危机下估值回落。1992 年 后，星巴克门店进入高速扩张期，在美国市场渗透率不断提高，同时开启全 球化战略，1996 年到 1999 年星巴克分别进入日本、新加坡、英国和中国等， 全球门店高速增加，1999 年-2006 年北美和海外的门店 CAGR 分别为 24% 和 32%，且同店销售增速均值在 7%，公司的收入和业绩稳步提升，期间 PE （TTM）均值为 52.7x。2006 年后星巴克经营及战略方向上出现失误，过于 追求增长忽略经营，用自动咖啡机、取消部分店内咖啡豆研磨等压低成本的 举动而导致顾客体验下降，门店经营效率降低，此外汉堡王、麦当劳等快餐 品牌布局咖啡赛道，主打高性价比，又受到金融危机的冲击，同店销售增速 不断下滑，估值回落至最低仅 10.6xPE（TTM）。

舒尔茨改革，精细化运营，迎来估值修复。2008 年之后，星巴克降低门店扩 张速度，2008 年-2012 年全球门店 CAGR 为 1.9%，此外分三阶段改革了供 应链体系，按照规划、采购、生产、配送整合各个部门，优化物流升级设备， 2010 年同店收入增速回正，2012 年后开启海外扩张，至 2019 年七年的海外 门店 CAGR 为 14%，同店收入也稳定保持增长，业绩不断改善，2009 年2019 年星巴克收入和归母净利润的 CAGR 分别为 10%和 25%，归母净利率 也提高到 13.6%/+9.6pct，估值提高 162%，修复到 27.9x，股价提高到 81 美 元。2020 年疫情影响门店关停，业绩遭受冲击，而流动性宽松带来股价上 升，估值拉升，随着店重新开业，公司业绩逐渐恢复，北美门店收入增速回 正，估值逐渐恢复至疫情前水平，PE（TTM）均值为 28.4x。

5.2. 中美市场对比：国内咖啡龙头市占率有望提升，但或难以超 越美国

美国咖啡市场规模大，市场集中度高。根据美国国家咖啡协会数据，截至 2022 年 3 月 66%的美国人每天喝咖啡，美国人平均每天的咖啡消费量为人 均 1.9 杯，大量的咖啡需求带动了美国咖啡市场的发展。根据世界咖啡门户 网站的报告统计，美国品牌咖啡店市场规模约为 495 亿美元，按门店数计算， 2023 年星巴克在美国的市场份额达到 40%，Dunkin 和 Panera Bread 的份额 分别为 24%和 5%，CR3 接近 70%，市场集中度高。其中 Dunkin 定位中低 端市场，主打咖啡+甜甜圈；JDE Peet’s 定位精品咖啡；Panera Bread 定位高 端和健康食材，是全球最大面包连锁公司。

中国头部咖啡品牌集中度低于美国。截止到 2024 年 5 月按门店数统计中国 现磨咖啡 CR5 为 19.7%，2023 年前三季度按零售额计算 CR5 为 42%，与美国差距较大的原因主要为市场成熟度和消费环境。 中国咖啡市场成熟度较低，龙头布局时间较短。美国咖啡市场经过多次咖啡 浪潮和长时间的发展，已经较为成熟，其中龙头企业星巴克和 Dunkin 分别 成立于 1971 年和 1950 年，经过多年布局和夸张形成了美国集中的竞争格 局，而中国咖啡市场发展时间较短，1980s 咖啡才开始普及，头部企业瑞幸 和库迪分别成立于 2017 年和 2022 年，扩张和布局时间较短，且初期布局更 偏好高线市场，而下沉市场独立咖啡馆较多，2022 年现磨咖啡行业连锁化 率仅为 27%，连锁品牌有望通过下沉扩张，进一步发挥规模优势，带动连锁 化率提升，实现竞争格局的优化。

中国咖啡消费心智仍待培育，品牌认知度低。根据灼识咨询数据，2022 年 中国人均年咖啡用量仅为 11 杯，其中现磨咖啡 4 杯，而美国人均年咖啡用 量则达到 289 杯，差距较大。性价比消费趋势下，中端价格带的咖啡品牌受 益，但价格竞争激烈，尽管瑞幸在产品研发、数字化运营等方面优势显著， 库迪等新品牌仍能通过低价策略快速扩张抢占市场。 我们认为现阶段国内咖啡更多比拼的是效率而非品牌，但品牌是比效率更 高的壁垒。随着中国咖啡市场的发展、龙头公司维持高速拓店，其规模优势、 效率优势、品牌优势将进一步显现，瑞幸咖啡的市场份额未来有望继续提升。 但相比美国消费市场环境下星巴克独特的品牌定位和极强的消费者心智， 国内咖啡品牌的品牌力难以超越，因此集中度预计低于美国。

奈雪等高端茶饮品牌未能复刻星巴克的成功路径，主要有以下原因： 茶饮定位休闲，可选属性强；咖啡定位商务，场景相对刚需。星巴克通过将 高端的生活方式与自身品牌形象相连接，打造高端的品牌价值，从而获得中 高端的定价区间，并凭借品牌力提高对物业的议价能力、降低租金，保障自 身的利润率。与星巴克主打商务场景的第三空间不同，高端茶饮品牌的第三 空间仍以休闲为主，相比于其他休闲场所并无太多优势，第三空间的可替代 性较强，依靠网红营销拍照打卡也无法建立长期的品牌形象。同时，茶饮外 卖渗透率提升，对线下消费场景产生挤压。

高端茶饮标准化程度相对较低，不利于发挥规模效应。星巴克产品标准化程 度高、易于复制，依靠自动咖啡机等设备完成，供应链上下游工业化程度也 较高，而新式茶饮强调原料新鲜和手作，制作过程需要添加水果、奶盖和甜 品等配料，制作过程相对标准化低，需要大量人工参与，此外原料保质期较 短，仓储和冷链运输带来的成本也更高。此外若在产品线中加入烘焙，生产 加工制作等供应链和门店运营流程则更为繁琐，不利于发挥规模效应。 性价比消费趋势下消费者价格敏感度高，品牌忠诚度低。咖啡受众多为白领 上班族，满足其商务社交和功能性需求，并且咖啡具备成瘾性，用户饮用年 限越久频次越高，容易形成产品粘性。而茶饮针对年轻用户，其对价格敏感 度更高，消费需求更多元，茶饮行业目前的产品同质化高，用户也更容易受 到价格、排队时间等因素影响，品牌忠诚度低。高端茶饮品牌的品牌力尚未 建立，竞争加剧导致高价产品逐渐难以支撑溢价，茶饮品牌只能通过不断上 新、开发小众产品、联名营销等保持用户对其产品的新奇度和粘性。

5.3. 国际扩张启示：文化输出，本土化运营

星巴克根据海外市场熟悉程度采取直营或加盟模式，中国成为其除北美以 外的第二大市场。星巴克 1990s 开始全球化战略，整体呈现先亚后欧的扩张 节奏，初期选择了日本、新加坡、中国和韩国等在亚洲具备一定消费能力且 咖啡渗透率较低的国家，在竞争压力较小的情况下快速扩张。同时星巴克会 根据海外市场的情况采取不同的经营模式，对于与美国相似的市场主要采取 直营模式，对于文化差异较大的市场采取特许经营或者与本土代理商合作的 模式，待业务发展起来后再出资回购股份，进而降低学习成本快速打开市场。

文化输出是星巴克打开海外市场的关键，星巴克在中国的扩张是公司战略 定力与外部环境的共同成果。①公司战略：星巴克在中国定位高端，将品牌 形象与白领、商务人士等挂钩，在消费者心中成为商务会谈的重要场所，并 通过门店提供的消费环境、产品质量不断强化消费者心智。②宏观层面：星 巴克于 1990 年代进入中国，正好是中国经济起步发展的时期，人民消费水 平不断提升。在改革开放的浪潮下，西方文化及西方生活方式被引入中国， 星巴克正是其代表。③行业层面：星巴克进入中国时，咖啡品类在中国的渗 透才刚刚起步，星巴克在中国扮演了咖啡文化教育者的角色，其在中国的销 售规模也伴随着咖啡渗透率的提升而扩大。相比中国，在英国、加拿大、意 大利等咖啡文化强势的地区，本土品牌依然占优。 本土化运营，不断推出本土化新品。星巴克海外市场与本土代理商合作时， 利用其供应链、零售渠道、门店运营、本土化等方面的优势，并注重产品本土化，推出符合本地消费者口味的咖啡饮品，例如 2024 财年一季度在中国 推出 12 款全新饮品，二季度推出 27 款新品，与本土 IP《大闹天宫》联名， 与饮品制作、外卖配送以及产品周边等方面进行结合，在日本推出了抹茶饮 料，在法国推出了维也纳咖啡、鹅肝酱和 brioche 三明治，在印度加入印度 茶和当地烘焙食品。此外注重与当地文化结合，如在中国开设苏州非遗概念 店，在日本的星巴克员工向顾客鞠躬致意，在韩国商店采用韩式座位安排和 传统艺术品。

供应链全球化布局，并与本土供应商合作。星巴克在各地建设供应链并进行 垂直整合，从全球多个咖啡生产国直接采购咖啡豆，在全球运营 10 个咖啡 豆种植支持中心，与当地的农民和合作社建立长期合作关系，保证咖啡豆的 质量和风味，并承诺为供应商提供培训项目，与供应商的密切交流使供应链 更容易抵御事件冲击。采购完成后将咖啡豆运到美国和欧洲等存储仓库，并 集中烘焙并包装，运往中央配送中心和区域配送中心，并使用数字化技术监 控需求、库存、产能和调度，而其竞争对手 Dunkin' Donuts 则将其生产流程 外包，并采用第三方机构进行供应链运营。此外星巴克会与当地的烘焙厂和 食品供应商合作，生产和供应烘焙食品和其他食品产品，保证食品的新鲜度， 同时使产品具有独特口味和当地风味。 采取差异化定价策略。星巴克在美国被视为较为亲民的品牌，定位为休闲、 便捷且高品质的咖啡品牌，引入了“分区定价”制度，根据人工费、房租、营 销及原材料等多种因素来定价。而海外市场定价则有差异，部分海外国家定 位为高端消费品牌，强调产品的高品质和咖啡文化体验，例如 2001 年中国 一杯星巴克拿铁的价格等于 101%的当年城镇居民日均可支配收入，而美国 仅为 3.09%，定价相对较高，而在印度星巴克产品定价较低，并推出较小尺 寸、更便宜的产品来吸引用户。

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