2024年主要经济体特征与大类资产展望：拐点信号出现，风险偏好下降

1 7月大类资产表现回顾

股票：欧美股市上涨，其他股指保持稳定

7月欧美主要股指大多上涨，其他股指大致保持稳定。7月道琼斯指数上涨超过4%，但纳指下跌 0.75%，同时伦敦富时指数、德国DAX指数都有上涨，其他指数变动较小。 上述原因主要有三：一是欧元区GDP、失业率等宏观指标有所改善；二是受美国考虑收紧对向中国 出口半导体设备的限制、前期涨幅过大等因素，阿斯麦、英伟达等美国科技股大幅下跌，受此影 响纳斯达克指数下跌；二是受欧洲、美国通胀回落、降息预期增强，道琼斯指数大幅上涨。

债券：中、美债收益率大幅下行

7月国债收益率大幅下行。上半月国债收益率保持稳定。7月22日，央行宣布降低7天期逆回购操 作利率、1年期和5年LPR，此后国债收益率持续下行，各期限国债收益率下行7至12个基点。  7月美债收益率继续下行。受美国通胀回落影响、降息预期增强影响，各期限美债收益率均下行 超过25基点，其中3年期达到42基点。

大宗：黄金价格上涨，其他大宗商品价格下跌

除黄金上涨外，大宗商品价格普遍下跌。 7月黄金价格均下跌。受美国6月通胀回落、美联储降息预期下降；美国大选局势和国际地缘政治的 不确定性增加影响，黄金价格上升。 海外经济衰退预期增强，7月美国Markit PMI为49.5，低于预期值51.6。上述现象导致“衰退交易” 增强，铜、铝、钢等工业金属价格下跌。  受全球经济增长下滑、原油需求疲弱；欧佩克国家计划四季度开始增加供应影响，布伦特原油价格 大幅下降。

外汇市场：美元指数下行

7月美元指数整体下行。7月30日收于104.057，较上月末下降1.69%。在此背景下，除澳元、加元 相对美元贬值外，其他各币种均相对美元升值。 6月美国通胀继续回落，CPI同比录得3%，低于预期3.1%及前值3.3%，在此情景下，美国降息预期 增强，美元指数下行。受此影响，全球主要货币相对美元升值。 7月日元加息预期增强，并最终于31日宣布将政策利率上调至0.25%，日元汇率走强。加拿大央行 宣布降息25bp。此外，铜、铁矿石等大宗商品价格大幅下滑，上述原因促使加元、澳元贬值。

2 海外经济基本面情况

海外经济要点：

美国经济动能边际有所放缓：美国居民超额储蓄转负，且负值逐步扩大；消费和房地产市场的 支撑力量转弱。经济滑入衰退概率不大：财政扩张带动产能投资扩张，主动补库迹象显现。 伴随美国经济动能放缓，工资涨幅有望继续回落，通胀压力缓解，美联储将于9月启动降息。日本：全球通胀的滞后传导，工资-通胀相互助推，通胀中枢上移；贸易持续顺差和消费支出增加， 经济动能转强。日本央行继续小幅加息，并安排缩减扩表节奏。但是日本央行对各类资产介入程度高， 货币紧缩预期将带来各类资产价格调整。 欧洲经济较为疲弱，德法工业产值持续收缩，通胀相应也回落得快，所以欧央行和英国央行较早落实 降息政策。

美国经济基本特征

截止2024年二季度，美国经济保持较高热度， GDP同比增速在3%附近。内需较强，消费稳健 ，特别是服务消费；产能投资持续扩张，补库 带来新支持。 但美国居民超额储蓄转负，且负值逐步扩大； 经济动能边际有所放缓。消费和房地产市场的 支撑力量转弱。

美国财政保持扩张

从美国中期财政支出看，支出强度较疫情前显著 上升，提高约4个百分点。  从短期财政扩张看，2024年以来美国财政赤字率 均值水平约6.0%。

补库迹象显现

无论是生产商、批发商，还是零售 商库存增速水平，从周期特征看， 均处于底部。 2024年5月以来，补库迹象开始显 现。

通胀压力缓解：工资涨幅回落将带动核心CPI下降

工资上涨是驱动美国通胀的重要力量，伴随经 济动能放缓，美国工资涨幅有望继续回落。 疫情前，工资涨幅在2%-3%，目前在3.5%附近（ 7月为3.6%）。

美联储有望于9月启动降息

7.31美联储政策会议简析: 1）本次会议维持基准利率在5.25%至5.5%之间不变，符合市场预期；政策声明相对温和。声明中删除“高度关 注通胀风险” ，代之以 “关注其双重使命构成的风险” ，兼顾通胀与就业。指出“失业率有所上升，但仍保 持在低位” ， “通胀在过去一年有所缓解，但仍处于相对较高的水平” 。 2）发布会上，鲍威尔表示“如果得到我们所期望的数据，在9月会议上讨论降低政策利率的可能性是存在的” 。 如若7-8月数据显示美国就业市场放缓，通胀继续缓解，美联储将于9月开启降息。 3）市场普遍预期9月美联储降息，各主要资产已在对此进行交易定价。

日元长期持续贬值，对日本经常账户带来支撑

“安倍经济学”推行以来，日本超 级量宽带来日元持续贬值，在J曲线 效应下，日元贬值带来日本贸易顺 差提升。

通胀中枢上移，日本开启加息、缩表

2024年7月31日，日本央行将政策利率从0%-0.1% 上调至0.25%左右。同时表示到2026年第一季度 将把月度购债速度降至约3万亿日元（约为196亿 美元，相当于近期购债规模的一半）。 日本经济的较快恢复、全球发达经济体的通胀共 振上行，共同导致日本通胀显著回升。通胀率在 6月份达到2.8%，工资和物价的持续上涨是日本 央行加息的基础。 3月日本央行首次加息后，日元的贬值的趋势并 未扭转，此次加息将进一步缩小美日利差，防止 日本过度贬值，缓解输入性通胀的影响。

3 国内经济与政策逻辑

经济特征与展望

一季度经济增速5.3%，重要特征： 1）春节错位、工作日因素导致1-2月经济增速较高，3月边际有所放缓； 2）全球商品贸易景气回升，中国进出口相应改善； 3）名义增长不如实际增长（GDP平减指数为-1.3%）； 4）消费恢复不如生产； 5）商品消费不如服务消费； 6）中小微企业恢复不如大企业； 7）房地产不如非房地产。

二季度经济增速4.7%，重要特征： 二季度经济动能较一季度较显著放缓，供给端有所转弱、而需求端走弱更明显；外需相对稳定，内 需放缓幅度较大；居民消费动力较弱，房地产投资持续显著拖累、基建投资对冲力度低于预期、制 造业投资相对稳定。设备更新改造政策对制造业投资带来支持，政府债券发行和使用节奏偏慢导致 基建投资增速转弱。

三季度，新的稳增长“组合拳”集中推出，同时加大督促已有政策落实，将从消费和投资两方面 促进内需改善。

经济增速预测（名义）：同比约4.3%，平减指数逐步收敛

与2023年名义GDP增速逐季放缓相反，预计2024年名义GDP增速将逐季回升。 预计2024年一季度至四季度名义GDP增速分别为4.0%、4.1%、4.5%和4.8%，全年增速同比4.3%。 预计2024年一季度至四季度GDP平减指数分别为-1.3%、-0.6%、-0.2%和0.2%，全年为-0.5%。

固定资产投资：设备更新拉动投资增长

1-6月，全国固定资产投资同比增长3.9%（前值4.0%）。从环比看，6月份固定资产投资（不含农户）增长 0.21%。其中，制造业固定资产投资增速录得9.5%，继续保持高增；基础设施投资（不含电力、热力、燃气 及水生产和供应业）同比增长5.4%，较1-5月回落0.3个百分点；全口径基建投资同比增速为7.7%，较1-5月 回升1.02个百分点，广义基建增速明显回升。

近日，国家发展改革委、财政部联合印发《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》 统筹安排 3000 亿元左右超长期特别国债资金，加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新。其中，1480 资金被安排用于支持设备更新，支持范围扩大到能源电力、老旧电梯等领域以及重点行业节能降碳和安全 改造，同时降低申报门槛，不再设置“项目总投资不低于1亿元”要求，将设备更新贷款财政贴息比例从1 个百分点提高1.5个百分点。政策支持下，预计制造业投资将继续保持较快增长。

4 大类资产展望

美债利率：长端先显著下行，降息后短端跟上

伴随美国经济由热转温，叠加短期股债跷跷板，美债长端利率将率先显著下行。利率倒挂幅度扩大。中期看，9月后美国步入降息周期，利率曲线将整体逐步下移，且短端降幅将快于长端。

大宗商品：经济放缓叠加“套息交易”逆转，商品面临压力黄金：尽管美债实际利率下行，但黄金与其已脱钩。前期黄金涨幅较大， 在日元升值下，“套息交易”逆转，美元定价资产均承受压力，包括黄金。 基本有色金属：以美国为主的主要经济体增长放缓，普通金属需求受压， 加上日元升值影响，同样面临价格继续调整压力。 原油：需求情况与基本金属类似，同时，供给端面临美国增产原油的预期 压力（川普当选），价格中枢将继续下移。

报告节选：

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