2024年阿特斯研究报告：海外产能助成长，储能业务正启航

老牌组件龙头企业，成本及费用管控能力突出

老牌组件龙头企业，核心团队经验丰富

光伏老牌龙头企业，市场排名居前。阿特斯成立于2001年，从事光伏产品的研发、生产与销售， 于2006年于美国纳斯达克上市。阿特斯（CSIQ）的子公司阿特斯阳光电力集团股份有限公司（CSI Solar）成立于2009 年，于2023年6月在上海证券交易所科创板成功上市，CSIQ持有CSI Solar 62.24%的股权。CSI Solar的业务涵盖硅片、 电池片及组件的研发、生产与销售，并提供全面的系统解决方案，包括逆变器、太阳能系统和EPC服务。公司近年来 组件出货全球排名第五，截至2023年6月30日累计获得2,134项专利，公司持续专注于提升组件产品性能和可靠性，坚 持自主研发和创新，掌握了具有自主知识产权的核心技术体系。

公司主要业务包括光伏组件、光伏应用解决方案。公司核心业务为晶硅光伏组件的研发、生产与销售，同时以组件业 务为基础，向光伏应用解决方案领域延伸，光伏应用解决方案包括大型储能产品、户用储能产品、光伏系统业务和光 伏电站工程EPC业务。其中，大型储能产品业务是应用于电网侧和电源侧，户用储能产品业务专注于家庭能源场景， 光伏系统业务包括光伏逆变器和储能PCS产品。

公司股权结构较为集中。控股股东CSIQ直接持有公司62.24%股权，实际控制人为瞿晓铧先生，瞿晓铧先生拥有清华 大学学士、University of Manitoba（加拿大曼尼托巴大学）物理学硕士、University of Toronto（加拿大多伦多大学）半 导体材料科学博士学位，具有20余年光伏企业技术研发和管理经历，具备丰富的光伏行业经验、突出的跨文化沟通能 力和广阔的国际化视野。

公司核心管理与研发人员资历深厚。公司核心管理与技术人员均拥有10年以上光伏行业技术研发经验，其中多名核心 骨干担任IEC相关职务、国家重点研发计划项目子课题负责人等。截至2022年12月31日，公司共有研发人员760人，有 力支撑了公司的技术创新和产品研发。

公司收入持续增长，成本及费用管控能力突出

光伏组件产品收入、光伏应用解决方案为公司两大主营业务。公司于2019年起陆续剥离了海外电站开发及运营业务， 目前主要收入来源为光伏组件产品收入、光伏应用解决方案。从收入占比来看，2022年光伏组件产品收入、光伏应用 解决方案分别占营收的82%、17%；从毛利率来看，自2019年起，公司光伏组件产品收入、光伏应用解决方案毛利率 均处于整体下降趋势，主要系上游原材料成本上升等因素所致。

公司收入体量快速增长。2018-2022年，公司营业收入从244.38亿元增长至475.36亿元，复合增速为18.10%；归母净利 润从19.22亿元增长至21.57亿元，复合增速为2.92%。2021年公司归母净利润出现明显下滑，主要系原材料价格高企、 海运成本上升及疫情因素影响，随后负面因素逐步减少，2022年公司盈利能力恢复至正常水平。2023年前三季度公司 实现营业收入391.19亿元，同比增长17.05%；实现归母净利润28.40亿元，同比增长126.02%，业绩亮眼主要系出货量 明显增长及原材料、海运费用等成本下降。

公司成本、费用管控能力突出。2018-2022年，公司销售费用率、管理费用率和财务费用率整体呈现持续下降趋势， 至2022年此三费率分别降至2.39%、2.36%、-0.56%，研发费用率为0.98%，四费率合计5.17%，费用控制能力突出。 2019-2021年，公司毛利率、净利率出现下滑，此后逐步回升，2023年前三季度毛利率、净利率上升至14.78%、7.26%， 主要系公司根据原材料价格波动采用更为灵活的库存管理措施，成本管控能力增强，此外公司费用率控制良好，进一 步提升净利率水平。

组件产能及渠道优势明显，储能增长确定性强

光伏行业空间广阔

地面电站需求显著上升，中国光伏新增装机有望保持较高增长。根据国家能源局统计，2023年中国新增光伏装机量为 216.88GW，同比增长148.12%。由于组件价格大幅下降，电站投资端收益率显著提升，国内地面电站需求快速上升， 2023年上半年，国内集中式光伏新增装机量占比为47.77%，较2022年44.95%占比有所提升。展望2024年，随着光伏新 技术进步，P型产能逐步淘汰，组件价格有望企稳，电站投资端继续保持较高收益率水平，推动光伏装机需求继续增 长。考虑存在一定消纳问题，以及电网压力较大，国内光伏装机需求难以得到充分释放，2024年国内光伏新增装机增 速预计将有所放缓，但未来3年行业仍有较高成长空间。

欧盟光伏仍有较大成长空间。2022年欧盟光伏新增装机41GW，同比增长47%，其中德国安装了最多的7.9GW，其次是 西班牙安装了7.5GW，能源危机推动了欧洲光伏的快速增长。Solar Power Europe预测，由于能源危机导致欧洲电价高 企，虽然欧洲安装工人存在一定瓶颈，但这并不会构成核心制约因素，中性情形下欧盟2023-2026年新增光伏装机有望 达54-85GW。《巴黎协定》的长期目标是将全球平均气温比工业化前水平的上升幅度控制在1.5摄氏度以内，而这一目 标有可能会被突破，欧盟各国或将加速双碳进程，在此乐观情形下欧盟2023-2026年新增光伏装机有望达68-119GW。 悲观假设下，欧盟2023-2026年新增光伏装机有望达43-67GW，这可能发生在供应链问题或贸易壁垒加剧的情形之下， 但以目前中国出口欧洲的光伏组件规模来看，这一情形发生的可能性较小。在经历了2022年的快速增长之后，即便装 机量基数较高，但欧洲光伏市场到2026年仍有翻倍增长的空间，行业有望持续较高增速。

全球光伏新增装机需求端有较强支撑。CPIA预测，2023年全球新增光伏装机约345-390GW，同比增长约50%-70%， 我们预计2024年全球光伏新增装机将继续保持较高增速。美国市场过去由于限制性贸易政策，2022年新增装机量为 20.2GW，同比-14.4%，随着IRA等法案刺激，美国光伏市场回暖，根据Wood Mackenzie及SEIA预测，2023年美国新增 光伏装机量约32GW，2024年有望继续保持较高装机增速。此外，由于组件价格大幅下降，非欧美市场快速发展，巴 西、印度、南非、中东等地区光伏需求高涨，光伏组件需求确定性较强。

全球渠道、产能布局，有望充分受益美国市场高增长

老牌组件龙头企业，全球化渠道布局优势明显。公司长期位列全球组件供应商“第一梯队”，2020-2022年组件出货 量分别为11.1/13.9/21GW，市占率分别为8.06%/7.66%/ 7.91%，持续排名全球第五。公司先后在中国、美国、日本、澳 大利亚、德国组建市场品牌团队，围绕不同业务在细分市场进行品牌营销，在全球市场推动品牌建设。公司重点布局 海外优质市场，利用公司在产品性能和品质、品牌和渠道方面的优势，获得销售溢价并构建竞争壁垒。

高价值、高壁垒铸就高盈利能力。2022年美国推出组件反规避等法案，导致其组件进口量受到影响，当年光伏新增装 机量仅18.4GW，同比下滑23%。随着IRA法案推出，美国市场有望重回高增长，但由于其政策端的限制，美国光伏组 件需求仍较难得到充分满足，因此也铸就了其更高的价格。根据2024年2月Infolink报价，中国光伏组件产品价格约0.12 美元/W ，而美国组件单瓦报价高达0.32美元/W ，溢价约0.20美元/W。根据Wood Mackennize数据显示，2022年东南亚 与中国本土制造组件单瓦成本分别为0.24、0.26美元，主要差距在于原材料成本。受益于东南亚四国关税豁免政策以 及UFLPA政策明晰，当前拥有美国渠道和产能布局的企业有望充分享受溢价。

产能稳步推进，公司美国组件产能已进入爬坡期。光伏产能方面，公司新增电池产能均采用N型TopCon技术，其中宿 迁基地新增规划TopCon电池片产能16GW，其中一期8GW已于2023年4月份投产；扬州基地一期14GW TopCon电池片产 能和泰国基地8GW TopCon电池片产能，预计于2023年下半年投产；预计至2024年底，公司硅棒/硅片/电池片/组件产 能将分别达50/50/60/60GW。根据Solar Power World 2024年1月统计，美国本土光伏组件在产产能为26.02GW，其中隆 基、阿特斯各5GW产能正在爬坡中，美国本土产能无法满足美国组件需求。随着公司的美国产能落地，公司在美国市 场的粘性及拿单能力将进一步增强，有望充分受益美国光伏市场高增长。

控股公司储能项目储备丰富，公司积极扩张产能

推出SolBank大型储能产品，公司积极扩张产能。公司大型储能业务的定位是系统集成商、项目承包商（EPC）、长期 维护服务等增值服务商，公司在盐城大丰建设SolBank大型储能产品生产线，首批产品已成功下线，预计2023年底具备 10GWh以上的量产能力，2024年底产能进一步扩张至20GWh。2022年9月，公司推出了户用储能解决方案EPCube，具 备美观、智能化、模块化、易于安装、占用空间小和灵活性高等优势。公司在扬州基地规划了新能源光+储全产业链 项目，为未来储能系统集成业务的高速增长做准备。

控股股东储能项目储备丰富。截至2023年9月30日，阿特斯集团全球储能项目储备总量约55GWh，其中，在建和处于 项目开发后期的储能项目总量5GWh，处于项目开发早/中期的储能项目总量约50GWh。截至2023年11月14日，公司已 签署合同的在手订单金额26亿美元，其中包括长期服务合同。公司与英国Pulse Clean Energy公司、黑石旗下Aypa Power公司、英国CERO Generation等多个海外知名机构签署了储能系统供应协议。在提升美国和欧洲等成熟市场的销 售和服务能力的同时，公司将销售和服务网络扩展到日本、澳洲、南美等市场，并已获得订单，为未来业绩增长做好 了准备。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）