2023年平衡型FOF绩效分析：基金优选为先，战术配置贡献有限

平衡型 FOF：稳健、灵活兼具，服务均衡配置需求

平衡型 FOF 以基金产品为配置工具，在权益、固收资产间均衡配置；兼具稳健性和 灵活性，在机构多元化投资、个人养老金配置等场景中颇受关注。我们定义的平衡型 FOF 以基金投资为主，且业绩比较基准中权益指数占比介于 20%-60%之间。这类 FOF 在保留 一定比例固收资产作为“安全垫”的基础上，适度配置权益资产，以丰富底层布局、增厚 组合收益。区别于偏重收益的权益型 FOF、偏重稳健的固收型 FOF，平衡型 FOF 兼具稳 健性、灵活性特征；在机构多元化配置、个人养老金投资等保值、增值需求同时存在的应 用场景，平衡型 FOF 能够提供折中化、定制化的解决方案，广受市场投资者的关注。 以公募 FOF 为例，绝大部分偏债混合型 FOF、平衡混合型 FOF 产品，以及部分目标 日期型 FOF 产品均可归为平衡型 FOF。按照该口径统计，截至 2023Q2，平衡型 FOF 的 规模约在 1200-1300 亿区间，占据 1800 亿公募 FOF 市场的主体。

从选基、配置与交易等多个维度，我们面向平衡型 FOF 构建具备泛用性的投资能力 评估框架，满足市场主体的基金组合分析需求。在多元化配置、委外投资需求不断扩容的 背景下，以基金组合为核心的 FOF 投资形式得到更广范围的应用。但市场上已有的投资 评估大多面向单个产品、基金经理，基金组合层面的投资能力圈构建相对稀缺。 在《资产配置专题系列之二十一—权益型 FOF 的能力圈：选基、配置与交易》(2023 -08-10)中，我们从多维度构建了权益型 FOF 的投资能力评估框架。本篇报告，我们转向 均衡配置的平衡型 FOF，继续从选基、配置与交易等多维度入手，为平衡型 FOF 组合建 立具备泛用性的投资能力评估框架。一方面，该框架能够满足市场对基金组合的绩效分析 的需求，溯源影响基金组合收益的重要因素，进而评估组合收益的可持续性；另一方面，该框架可以辅助总结 FOF 管理人当前能力圈的优势与不足，为后续优化和提升 FOF 投资 能力指引方向。

投资能力评估框架：选基、配置与交易多维度

评估框架构建：从业绩基准、持仓模拟到实际投资

平衡型 FOF 资产配置均衡、收益来源多样，我们基于业绩基准、持仓模拟、实际投 资共三层业绩，从选基、配置与交易多维度构建了平衡型 FOF 投资能力圈。平衡型 FOF 的业绩表现：首先，与基金市场的收益环境相关，体现为由基金指数组成的业绩比较基准； 其次，与 FOF 本身的披露持仓相关，反映半年末、年末等时点管理人的资产配置与基金 筛选结果，外推形成持仓模拟收益；最后，持仓模拟收益向实际投资业绩的转化则受到 FOF 调仓交易效率的约束。 顺应上述思路，我们循序渐进、聚沙成塔，构建了平衡型 FOF 投资能力评估框架， 综合拆解平衡型 FOF 的超额收益获取。一方面，我们依据半年报、年报披露持仓构建持 仓模拟收益，通过量化模型将持仓模拟收益拆解为基准收益、资产配置收益和标的筛选收 益，衡量平衡型 FOF 配置与选基的能力。另一方面，我们比较实际投资收益与持仓模拟 收益的差距，测度平衡型 FOF 及时买入、卖出标的的调仓交易能力。此外，借助 FOF 持 仓信息，我们还从战术配置、海外投资等其他投资者关心的维度进行分析，以形成更完善 的能力评估结果。

贴合平衡型 FOF 的持仓特征，我们将 Wind 偏股混合型基金指数与 Wind 债券型基 金指数加权，作为平衡型 FOF 的统一业绩基准。市场已有的平衡型 FOF 多以股债宽基指 数作为业绩基准，但其披露持仓一般以股债基金为主，占比长期高于 80%；将基金指数加 权作为业绩基准，更贴合 FOF 产品的持仓特征，也利于业绩归因结果的解读。

样本筛选：进取平衡 FOF 业绩、胜率差异更显著

以基金自设的业绩比较基准为依据，结合产品运作因素，筛选平衡型 FOF 样本。具 体而言，我们选择数据可得性更高的公募 FOF 产品；将合同设定的业绩比较基准中权益 指数占比介于 20%-60%（不含 60%）之间的产品归为平衡型 FOF 产品。 在此基础上，根据运作年限、基金规模等条件进一步筛选 FOF 样本： （1）运作年限：基金成立于 2021 年 6 月之前，且在 2021 年 12 月、2022 年 6 月和 2022 年 12 月、2023 年 6 月四个时点均有完整的全持仓披露。 （2）基金规模：截至 2023 年 6 月 30 日，过去四个季度基金规模平均高于 1 亿元。 （3）投资业绩：运作期间净值数据完整，基本符合平衡型 FOF 的风险收益特征。

我们共筛选出 78 只平衡型 FOF 样本，各产品均于 2017 年之后成立，当前规模多在 1-40 亿元不等。考虑到不同样本基准设定的差异仍较为显著，样本间可比性不充分，我们 按照业绩基准中权益指数占比 M，对各样本分两类设定统一基准： （1）稳健平衡 FOF（20%≤M＜40%）：30%×Wind 偏股混合型基金指数+70%× Wind 债券型基金指数； （2）进取平衡 FOF（40%≤M＜60%）：50%×Wind 偏股混合型基金指数+50%× Wind 债券型基金指数。 综合上述条件，我们共筛选出 36 只稳健平衡 FOF 样本，规模共计 310.5 亿元；42 只进取平衡 FOF 样本，规模共计 217.7 亿元。统计产品收益信息，稳健平衡 FOF 年化波 动多介于 4%-10%之间，回撤幅度一般不超过 15%；进取平衡 FOF 年化波动多介于 9%-16% 之间，在 2022 年震荡市场中受影响更加显著。今年以来受权益资产下跌影响，多数平衡 型 FOF 录得负收益。

投资能力评估实践：多元评价，聚沙成塔

BF 模型持仓分解：持仓超额显著，配置、选基并重

根据持仓特征，构建平衡型 FOF 持仓子基金的标签体系；基于标签体系，分解持仓 模拟收益为基准收益、配置收益、选基收益。公募 FOF 持仓以基金为主，通过不同类型 子基金间的资产配置，以及各类子基金内部的基金优选，获取相对基准的超额收益。通过 持仓分解，我们将分析产品从统一基准到持仓模拟收益的超额创造过程。

不同于权益型 FOF 和固收型 FOF 产品，平衡型 FOF 在不同类型、仓位的基金上均 有布局，配置选择灵活，收益构成多样。因此，我们首先统计各样本 FOF 的半年度持仓 数据，将持仓子基金按当期股票仓位划分为五类： （1）权益型基金：当期股票投资比例≥60%； （2）混合型基金：40%≤当期股票投资比例＜60%，当期股票+债券投资比例≥50%； （3）偏债型基金：20%≤当期股票投资比例＜40%，当期股票+债券投资比例≥50%； （4）债券型基金：当期股票投资比例＜20%，当期股票+债券投资比例≥50%； （5）其他子基金：当期股票+债券投资比例＜50%，如货币市场基金、商品型基金等。 将五类基金同直接的股票、债券持仓并列，作为平衡型 FOF 的大类资产配置。2019 年以来，稳健平衡、进取平衡 FOF 持仓均以基金为主，其中：稳健平衡 FOF 的债券型基 金持仓比重除 2020 年 12 月之外均高于 60%，此外也有约 20%的权益型基金配置，且权 益型基金占比有上行趋势；进取平衡 FOF 则主要在债券型和股票型基金间均衡布局，占 比分别约 35%、50%。值得注意的是，平衡型 FOF 管理人对混合型基金和偏债型基金的 配置偏好普遍较低，更愿意通过配置仓位特征鲜明的股票型、债券型产品，贴近业绩基准 所框定的配置中枢。

将贡献平衡型 FOF 主要收益的权益型基金、债券型基金，按底层持仓特征进一步细 分，测度不同属性基金的配置与选基收益。我们基于投资者核心关注的基金持仓特征，将 两类基金做标签化处理，分析样本 FOF 在不同标签基金间的配置行为，这样更加符合管 理人实际的配置思路： 对权益型基金，以 Wind 市值、风格属性作为依据，包括大盘价值、大盘平衡、大盘 成长、中盘平衡等 9 类基金。 对债券型基金，以重仓券种、债券组合久期属性作为依据；若配置利率债（包括政府 债、政策性金融债和央行票据）、信用债（包括企业债、非政策性金融债和同业存单）、 可转债中任意券种比重超过 50%，归为重仓相应券种的基金，否则归为均衡配置基金；组 合久期低于 1 年归为短期债基金，介于 1-3 年归为中期债基金，高于 3 年归为长期债基金；综合划分，包括利率债-短期、信用债-短期、可转债-短期、均衡配置-短期、利率债-中期 等 12 类基金。

权益子基金方面，平衡型 FOF 样本配置权益型子基金多以大盘风格基金为主，其中 大盘平衡、大盘成长基金占比合计超过 70%。不过相对 Wind 偏股混合型基金指数成分， 稳健平衡、进取平衡 FOF 实际超配大盘价值、大盘平衡，且在 2021 年后对中小盘风格基 金的配置比例有一定上升。

债券子基金方面，平衡型 FOF 样本配置债券型子基金以 1-3 年久期的中期基金为主， 相对 Wind 债券型基金指数成分显著超配。其中可转债-中期基金的占比持续上行，当前已 接近 40%。今年以来，平衡型 FOF 对短期债基的偏好有所下降，更加青睐中长期可转债 基金、债券均衡配置基金。

业绩拆解模型方面，与《资产配置专题系列之二十一—权益型 FOF 的能力圈：选基、 配置与交易》(2023-08-10)类似，我们采用改进后的 Brinson 归因模型——BF 模型。BF 模型相比传统 Brinson 模型，更加关注某类资产相比全部资产平均的超额收益，而非这类 资产的绝对收益，从而避免了市场环境对归因结果的影响；将原模型的交叉项并入标的筛 选，增强了模型的可解释性。 利用 BF 模型，我们拆解了 2021 年 12 月、2022 年 6 月、2022 年 12 月和 2023 年 6 月持仓披露时点前后，平衡型 FOF 的持仓模拟收益：（1）依照稳健平衡、进取平衡分类 结果，计算对应业绩基准收益；（2）第一层拆解，计算包括股票、债券、权益型基金、 混合型基金、偏债型基金、债券型基金 6 类资产的配置、标的筛选收益；（3）第二层拆 解，在权益型子基金内部按照市值-风格属性再拆解，计算属性间配置、属性内选基收益； 在债券型子基金内部按照重仓券种-久期属性再拆解，计算属性间配置、属性内选基收益。

2021 年 9 月-2023 年 9 月的拆解结果显示，稳健平衡 FOF 基金配置、权益基金筛选、 债券基金筛选均有正向收益贡献，不同产品超额来源有差异；进取平衡 FOF 权益超配显 著，超额收益主要源于权益型基金内部选基，资产配置、债券基金筛选效果不突出。36 只稳健平衡 FOF 中，有 31 只产品的持仓模拟收益优于同期基准，不同仓位基金配置、权 益基金和债券基金内部选基贡献了主要超额。事实上，大部分稳健平衡 FOF 的实际持仓 相比基准更保守，债券型、偏债型基金占比高，因而在近两年股市震荡中受影响较小，29只产品的基金配置收益为正；而基金筛选方面，主要持仓的权益型、债券型基金均有超额 获取空间；仅考虑截面持仓，超过 80%的 FOF 产品基金持仓相对基准有明显超额。

42 只进取平衡 FOF 样本中，40 只产品持仓模拟收益优于同期基准收益，权益基金内 部选基是最重要的超额来源，部分产品在股票持仓上也有超额收益产生。与稳健平衡 FOF 相反，虽然多数进取平衡 FOF 样本，目前设定的业绩基准中权益指数比重等于、甚至低 于 50%，但其实际持仓呈现更高的风险偏好，权益型、混合型基金占比高，因而在近两年 股市震荡中受影响较大，有 38 只产品的基金仓位配置收益为负。真正主导超额收益的因 素在于权益型基金的内部筛选；仅考虑截面持仓，全部样本的权益基金选基收益均大于 0%， 绝大部分样本兼具属性间配置、属性内选基能力；而债券选基收益多数在 0%附近、乃至 为负，贡献不及稳健平衡 FOF 产品。

调仓交易能力：持仓模拟收益不易兑现，买入持仓成本更难控制

平衡型 FOF 的模拟持仓收益多数显著优于基准，但能否兑现为实际超额，取决于管 理人能否在合适的时点以合理成本买入、卖出持仓组合，即调仓交易成本的控制。公募 FOF 的换手率通常低于其他类型基金，但通过期末频繁交易，优化窗口业绩的可能性依然 存在，并在长期导致实际业绩与持仓模拟收益的显著偏离。 我们在《基金组合专题系列之三十一—权益型 FOF 的能力圈：选基、配置与交易》 (2023-04-21)中提出，持仓模拟收益与实际收益的差值，能够体现基金的调仓交易能力， 包括显性成本控制和隐性成本控制。我们将该思路沿用至平衡型 FOF：全持仓披露前推 3 个月持仓模拟收益，与实际投资收益的差值，作为买入持仓成本，刻画平衡型 FOF 挖掘 标的、及时买入的能力；全持仓披露后推 3 个月持仓模拟收益，与实际投资收益的差值， 作为卖出调仓成本，刻画平衡型 FOF 及时调仓、优化组合业绩的能力。买入、卖出成本 越高，意味着基金的调仓交易能力相对越弱。

统计不同时段平衡型 FOF 的交易成本，持仓模拟收益兑现的难度仍存、边际降低。 买入持仓成本 2020 年以来持续下行，而卖出调仓成本 2022 年以来有所回升；进取平衡 FOF 的整体交易成本和成本波动均更高。从 2019 年 12 月至 2023 年 6 月，8 个半年度持 仓披露前后： 买入持仓成本长期高于 0 意味着平衡型 FOF 管理人买入持仓行为多偏右侧，难以完 全兑现前推的模拟收益；不过交易成本率自 2020 年以来持续下行，至 2023 年中稳健平衡 FOF 均值为 0.77%，进取平衡 FOF 均值为 1.40%，反映管理人对优质标的的挖掘能力正 在稳步提升。 卖出调仓成本在 2020 年和 2021 年部分区间的均值为负，体现管理人及时觉察风格强 弱切换、左侧卖出优化组合的能力；但 2021 年底以来尤其是 2023 年，交易成本率有所回 升，至 2023 年中稳健平衡 FOF 均值为 0.52%，进取平衡 FOF 均值为 0.50%。 考虑到卖出成本的绝对值较低，对整体交易成本影响有限，整体交易成本在时序上仍 呈边际递减趋势。其中，进取平衡 FOF 交易成本的波动显著剧烈于稳健平衡 FOF，当前 买入持仓成本、卖出调仓成本也更高。结合上篇报告对权益型 FOF 的交易成本测度，我 们发现权益型、混合型基金的配置比例与交易成本间存在显著的正相关关系，高权益比例 的基金更难兑现持仓模拟收益。

战术配置能力：整体配置偏好弱，高偏好产品收益分化

部分平衡型 FOF 在均衡配置股债基金的基础上，结合短期市场判断将实际配置阶段 性偏离长期中枢，获取战术配置收益。平衡型 FOF 由于均衡配置的特征，配置偏离度约 束较宽松，且投资业绩受权益、固收配置比重的影响较显著，可以通过主动的权益超配或 低配，在短期捕捉上行机会、规避下行损失。但事前的战术配置不容易成功，需要迅速的 市场判断能力、丰富的基本面投研经验作为支撑，并非所有 FOF 管理人均有意愿执行战 术配置。 因此，我们先依据平衡型 FOF 权益、混合基金+股票占比的时序波动情况，筛选出战 术配置特征较为明显的产品，再研究其战术配置的有效性。战术配置的分析需要基于长期 视角，我们从稳健平衡、进取平衡 FOF 样本中分别筛选 2020 年 3 月之前成立的产品，测 度其近 8 个全持仓披露节点权益、混合基金+股票占净值比，并统计占比波动率。经统计， 稳健平衡 FOF 的权益、混合基金+股票占比均值介于 0%-50%之间，进取平衡 FOF 权益、 混合基金+股票占比介于 30%-80%之间，两类 FOF 平均占比波动率相近。

当期战术配置收益 =（本期权益、混合基金+股票占比-上期权益、混合基金+股票占 比）×本期 885001.WI 指数涨跌幅 ＋（上期权益、混合基金+股票占比-本期权益、混合 基金+股票占比）×本期 885005.WI 指数涨跌幅。 结果显示，高配置偏好产品的配置收益分化，今年以来战术配置效果不理想： 代表性稳健平衡 FOF 的战术配置行为差异显著，例如在 2020 年 12 月权益市场上行 时点，1 只 FOF 样本选择减配权益，4 只选择增配；在 2021 年 12 月下行时点，2 只 FOF样本选择减配权益，3 只选择增配；在 2022 年 6 月下行时点，3 只 FOF 样本选择减配权 益，2 只选择增配。今年以来，4 只产品选择增配权益，配置效果并不理想。5 只代表性产 品中，3 只产品战术配置累计贡献为正，2 只产品贡献为负。

代表性进取平衡 FOF 战术配置行为 2022 年之前同样呈现差异，例如在 2022 年 12 月权益市场上行时点，2 只 FOF 样本选择减配权益，3 只选择增配；在 2021 年 12 月下行 时点，4 只 FOF 样本选择减配权益，1 只选择增配；在 2022 年 6 月下行时点，2 只 FOF 样本选择减配权益，3 只选择增配。但今年以来，5 只产品均增配权益，战术配置收益为 负。5 只代表性产品中，3 只产品战术配置累计贡献为正，2 只产品贡献为负。

海外资产配置能力：收益贡献呈上行趋势

海外资产配置是平衡型 FOF 管理人实现风险分散、适应市场环境的有效途径，为持 仓组合提供了逻辑不同的收益来源。经济周期、投资逻辑的不同，使得海外市场可能表征 和内地不同的行情走势，一方面提供了优质的风险分散工具；另一方面管理人也可通过主 观判断，捕捉不同地域、不同资产的收益机会。 国内公募基金可通过 QDII 渠道或港股通渠道布局海外资产，我们通过平衡型 FOF 样 本对相关子基金的配置情况，衡量其海外资产配置能力。我们在平衡型 FOF 的基金持仓 中，寻找 QDII 子基金和港股通子基金，筛选标准分别如下： （1）QDII 基金：Wind 基金分类属于 QDII 基金的公募产品； （2）港股通基金：具备港股通投资资格，且过去 4 个季度港股投资占基金资产净值 的平均比例超过 60%。

平衡型 FOF 海外资产配置以股票指数基金为主，港/美股宽基 ETF、港股行业 ETF 成首选。截至 2023 年 6 月末，78 只平衡型 FOF 配置海外主题基金共计 152 只（不同 FOF 配置相同基金重复计算），总市值约 8.0 亿元；配置重心仍在权益基金，股票指数基金配 置达到 108 只，占比接近 70%，且大部分为 ETF、LOF 产品；主动权益基金配置 27 只，主动债券基金配置 12 只，主动混合基金配置 2 只。港股、美股相关宽基 ETF、行业 ETF 成首选，其中恒生科技 ETF、恒生互联网 ETF、纳指 ETF、中概互联网 ETF 等基金有超 过 10 只样本 FOF 布局；此外，富国沪港深业绩驱动、富国全球债券人民 币等基金也受到青睐。

进取平衡 FOF 配置海外资产的占比相对更高，2022 年占比上行、今年以来占比回落。 仅考虑截面持仓，从 2021 年至 2023 年，42 只进取平衡 FOF 中共有 36 只投资海外资产，配置比例介于 0%-8%之间。与稳健平衡 FOF 相反，36 只产品配置海外资产的平均比例， 从 2021H2 的 2.18%上行至 2022H2 的 2.49%，2023H1 仍有 2.04%，显著高于稳健平衡 FOF，不过仍低于前期高点。共有 16 只产品通过布局海外资产给持仓组合带来了正收益 贡献，贡献幅度在 0%-0.5%不等。与稳健平衡 FOF 相似，进取平衡 FOF 配置海外的超额 贡献中枢于 2022年末回正，从 2021H1的-0.42%增至 2022H2的 0.33%，2023H1为 0.06%。

代表性平衡型 FOF 分析示例

本部分选择基金 A 作为平衡型 FOF 代表性样本，就业绩表现和持仓组合做进一步分 析。基金 A 属于进取平衡 FOF，Wind 分类归属平衡混合型 FOF，设定基准中权益指数和 债券指数各占 50%；于 2019 年 1 月正式成立，截至 2023 年 6 月产品规模超过 10 亿。运 作期间业绩良好，截至 2023 年 9 月期间收益率 50.3%，相比模型统一基准（50%×Wind偏股混合型基金指数+50%×Wind 债券型基金指数）的累计超额收益为 6.91%，年化超额 收益为 1.13%；相对模型统一基准的月度胜率为 54%，其中顺境胜率 33%，逆境胜率 67%， 防御能力相对突出。

运用投资能力分析框架，首先，基金 A 主要的超额上升期位于 2021 年下半年以来， 期间权益子基金优选、尤其是各市值-风格属性内部的基金优选贡献不断提升，基金 A 在 大盘平衡、大盘成长等板块实现了较好的选基效果；权益基金加仓遭遇权益市场下行，基 金 A 资产配置、债基优选带来的超额收益均有限。其次，基金 A 时序上买入持仓成本下 降、卖出调仓成本上升，整体交易成本控制有所减弱，阻滞持仓模拟收益向实际收益转化。 再次，基金 A 战术配置偏好不高，战术配置收益贡献有限。最后，基金 A 海外资产配置 偏好较高，布局产品以 ETF、LOF 为主，受益于美股回暖，超额贡献边际上行。

具体来看，基金 A 披露持仓中权益基金占比持续提升，同时股票占比持续下降，权益 偏好整体变动不大；权益型基金持仓以大盘平衡、大盘成长基金为主，债券型基金持仓以 中期基金为主。截面持仓显示，权益型基金的配置比例介于 35% -50%之间，2021 年下半 年以来占比提升；债券型基金的配置比例介于 30%-45%之间，近期占比总体稳定。值得 注意的是，基金 A 有超 10%的资金直接投资股票、债券。基金 A 的权益型基金持仓中，大盘平衡、大盘成长属性占比合计超过 80%；债券型基金持仓中，可转债-中期、信用债中期基金占比高，不同属性占比的变动较大。

虽然配置偏均衡，但基金 A 的模拟持仓超额主要源于权益基金内选基，带动模拟持仓 超额整体提升。BF 模型显示，权益基金内选基收益是影响基金 A 模拟持仓超额的最主要 因素，6 个月超额贡献最高至 3.7%，最低为-2.4%，近 4 个统计区间均值为 2.2%；债券 基金内选基收益同样影响模拟持仓超额，但影响幅度一般在 0.5%以内。从 2019 年至 2022 年，基金 A 的子基金属性间配置、属性内选基能力持续增强，带动模拟持仓超额整体由负 转正，近 4 个统计区间的平均模拟持仓超额为 2.4%。此外，由于基金 A 有部分股票投资， 股票的配置和筛选业绩同样不可忽视；不同时段的股票配置、筛选收益呈不确定性，在上 行市场中更易获得超额。

深入拆分基金 A 的选基收益，属性内选基贡献大于属性间配置。2021 年以来，基金 A 持续重仓大盘平衡、大盘成长等权益型基金，信用债-中期、可转债-中期等债券型基金。 重仓行为为基金 A 带来的模拟持仓超额有限，但基金 A 在对应属性内的基金筛选获得了较 好的效果。例如，2022 年 10 月-2023 年 3 月，基金 A 组合中大盘平衡、大盘成长基金的 收益分别为 7.5%、9.0%，而模型统一基准中对应部分的收益为 5.0%、0.6%；2023 年 4 月-2023 年 9 月，基金 A 组合中大盘平衡、大盘成长基金的收益分别为-3.7%、-10.0%， 而模型统一基准中对应部分的收益为-9.4%、-13.6%。

基金 A 的买入持仓成本、卖出调仓成本边际趋同，整体交易成本有所上升。在 2020 年和 2021 年上半年，基金 A 的买入、卖出成本正负分化，卖出调仓行为显著偏左侧，而 买入持仓行为偏右侧，实际投资收益甚至高于持仓模拟收益。但自 2022 年以来，基金 A 在卖出端的优势正在减弱，卖出调仓成本回正；虽然买入持仓成本得到控制，但实际投资 收益略低于持仓模拟收益。近 4 个统计区间，基金 A 实际收益与持仓模拟收益的平均差距 为 0.4%，在全部进取平衡 FOF 样本中仍属较低水平。

基金 A 战术配置偏好不显著，权益、混合基金+股票占比波动的收益贡献为负。从 2020 年以来，基金 A 权益、混合基金+股票占比均值为 51.2%，占比波动率为 3.0%，相对其他 样本的战术配置偏好并不显著。2021 年 6 月以来，基金 A 持续、小幅提升权益配置中枢， 占比从 46.1%调升至 54.6%。但由于权益市场的震荡行情，这部分提升没有带来正的收益 贡献。2020 年至 2023 年，基金 A 的战术配置累计收益为-0.9%，调整胜率为 28%。

基金 A 海外资产配置比例较高，前期重点布局港股 ETF、LOF，2021 年后纳入美股 ETF；超额贡献整体上行。基金 A 海外资产配置仅包括 ETF、LOF 等指数基金，配置比例 从 2020 年末的 3.18%，逐步提升至 2022 年末的 5.59%，在全部样本中居前。配置产品 不断扩容，在布局港股市场的基础上，于 2021 年下半年和 2022 年下半年分别纳入挂钩标 普 500、纳斯达克 100 指数的美股 ETF。受益于加仓后美股、港股市场回暖，近期海外资 产超额贡献整体上行。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）