2023年民士达研究报告 掌握芳纶纸制备先进核心技术

1 民士达：国内芳纶纸行业龙头，国家级专精特新小巨人+制造业 单项冠军企业认定

公司系国内芳纶纸行业龙头企业和国内规模最大的芳纶纸制造企业，主要产品包括间位 芳纶纸、对位芳纶纸。公司自成立以来便深耕芳纶纸行业，突破了纤维分散、湿法成形、高 温整饰等芳纶纸制备过程中的“卡脖子”关键技术，打破国外技术垄断，实现了芳纶纸的国 产规模化制备，成为国内第一家芳纶纸制造商。2021 年 7 月，公司被国家工信部认定为专 精特新“小巨人”企业；2022 年 11 月，公司被国家工信部、中国工业经济联合会共同认定 为国家级“制造业单项冠军”示范企业。 坚持自主研发创新，市占率全球第二。公司成立于 2009 年，主要从事芳纶纸及其衍生 品的研发、生产和销售。自成立以来，公司坚持自主创新，高度重视研发，已形成一整套具 有自主知识产权的芳纶纸制造核心技术，使中国成为全球第二个能够生产芳纶纸的国家。截 至 2022 年 12 月 31 日，公司拥有发明专利 15 项，实用新型专利 13 项。经过多年持续发展， 公司的市场认可度和品牌知名度逐步提升，已成长为全球重要的芳纶纸供应商之一，产品销 售区域覆盖境内市场以及欧洲、美洲、亚洲等境外市场，主要直接客户或终端客户涵盖了中 航集团、中国中车、瑞士 ABB 公司、德国西门子公司、德国迅斐利公司、法国施耐德公司、 松下电器等国内外知名企业。目前，公司芳纶纸产品的全球市场占有率居于第二位，仅次于 美国杜邦公司。

1.1 股权结构稳定集中，研发团队实力强劲

控股股东为泰和新材，实控人为烟台市国资委。截至 2023 年 4 月 10 日，泰和新材直 接持有公司股份 9686.0 万股，占公股本总额的 91.4%，是公司的控股股东。泰和新材的主 营业务为氨纶、芳纶等高性能纤维的研发、生产和销售，其部分芳纶纤维产品是公司生产芳 纶纸的主要原材料，与公司属于产业链上下游合作关系。此外，国丰控股直接持有泰和新材 18.4%的股份，其全资子公司国盛控股持有泰和新材 1.5%的股份，国丰控股及其子公司国盛 控股合计持有泰和新材 20.0%的股份；国丰控股一致行动人裕泰投资持有泰和新材 13.9%的 股份，国丰控股为泰和新材的控股股东。因此，作为国丰控股的控股股东烟台市国资委，为 泰和新材及公司的实际控制人。

研发团队架构稳定，技术人员经验丰富。公司董事长王志新自 1990 年大学毕业即投身 于高性能纤维的研究，具有 30 多年的相关行业经验，带领公司研发团队突破了多个行业关 键技术难题，实现了千吨级芳纶纸的产业化生产。公司核心技术人员还包括孙静、孙岩磊、 江明、张峻华，均在公司任职多年，先后参与了多项核心技术的研发，具备扎实的专业知识 和较强的研发能力。

1.2 芳纶纸性能优应用广，产品结构丰富齐全

公司主营业务为芳纶纸及其衍生品的研发、生产和销售，主要产品芳纶纸是一种高性能 新材料。芳纶纸（又称“聚芳酰胺纤维纸”），是以芳纶短切纤维和芳纶沉析纤维为主要原材 料，经纤维分散，通过湿法成形技术制备成纸，再经高温整饰制得的一种高性能新材料，其 化学结构稳定、机械性能优良，具有高强度、耐高温、本质阻燃、绝缘、抗腐蚀、耐辐射等 诸多特性，可广泛应用于电力电气、航空航天、轨道交通、新能源、电子通信、国防军工等 重要领域。

经过多年积累和发展，公司形成了品种结构相对齐全的芳纶纸产品体系。公司芳纶纸产 品厚度覆盖 0.025mm-0.76mm 不等，涵盖十余个系列上百种细分规格型号，可满足客户的 多样化需求。按照芳纶纸主要原材料的不同，公司主要产品可分为间位芳纶纸系列产品和对 位芳纶纸系列产品。 公司间位芳纶纸系列产品以间位芳纶纸为主，同时包括少量间位芳纶纸衍生品。其中， 间位芳纶纸产品是以间位芳纶短切纤维和间位芳纶沉析纤维制成的一种特种纸，具有高强度、 耐高温、耐腐蚀、本质阻燃和优良的电绝缘性能。间位芳纶纸衍生品系由间位芳纶纸为主要 原材料经初加工而成，如用于油浸式变压器的芳纶纸基菱格点胶纸、芳纶纸板等产品。 公司对位芳纶纸系列产品主要为对位芳纶纸。对位芳纶纸以对位芳纶短切纤维和间位芳 纶沉析纤维为主要原材料制得，与间位芳纶纸相比，对位芳纶纸在强度、耐高温等性能指标 方面具有明显优势。公司对位芳纶纸主要应用在蜂窝芯材上，使用对位芳纶纸制备的蜂窝芯 材综合力学性能相比间位芳纶纸蜂窝芯材显著提高，其强度为同等质量钢铁的 5 倍，但密度 仅为钢铁的五分之一。

1.3 营收规模逐年增长，盈利能力持续提升

营收增长迅速，净利润上升态势迅猛。2019-2022 年，公司营业收入由 1.4 亿元增长至 2.8 亿元，年化复合增长率为 27.3%；归母净利润由 2080.9 万元增长至 6341.2 万元，年化 复合增长率为 45.0%。公司与下游客户建立了长期稳定的合作关系，强化市场推广与品牌建 设，营收规模逐年扩大，同时公司不断增强研发能力，研发成果转化为市场需求和认可的产 品，丰富了产品种类，为公司创造了新的营收增长点。公司的归母净利润主要源于主营业务 利润，由于近些年下游市场的需求增加，公司的产品单价不断增长，平均单价上涨幅度超过 单位成本上涨幅度，带动公司利润迅速提升，2022 年公司归母净利润同比增长 70.1%。

从销售地区和销售方式来看，国内为主要销售地区，直销为主要销售方式。2019-2022 年，公司 60%以上的主营业务收入均来自国内。公司境内外收入呈稳步增长趋势，占比相对 稳定，境外收入主要来自欧洲、亚洲等区域。公司与主要客户建立了长期稳定的合作关系， 将大部分产品直接销售给客户，少部分产品通过经销的方式销售给终端客户。公司超 80%的 主营业务收入来自直销客户，经销商客户收入占比低于 20%。

间位芳纶纸是主要收入来源，对位芳纶纸收入占比不足 10%。近三年，公司的间位芳纶 纸系列产品收入均在 90%以上，是公司营业收入的主要来源。间位芳纶纸作为耐高温绝缘材 料，主要应用于电力电气、轨道交通、新能源汽车、风力发电等领域。公司的对位芳纶纸系 列产品销售收入呈逐年增加趋势，近两年销售占比稳步提升。2019 年以来，公司间位芳纶 纸毛利率逐年提高，主要原因为间位芳纶纸使用原材料采购单价下降叠加下游市场需求增加 致使产品价格上涨。公司对位芳纶纸毛利率较间位芳纶纸更高，每年均保持在 40%以上。

利润率稳步提升，费用管控能力较强。2019-2022 年，公司毛利率和净利率整体保持稳 步增长态势，主要系下游行业需求状况、产品销售结构、销售价格及原材料成本等因素共同 影响所致。2022 年，公司毛利率为 31.4%，较 2021 年提升 2.7 个百分点；净利率为 22.5%， 较 2021 年提升 5.4 个百分点。近年来，公司期间费用率维持在 10%-15%之间，其中销售费 用率略高于同行业可比公司平均水平，管理费用率和财务费用率处于行业较低水平，经营效 率领先同行企业。

2 传统+新兴应用领域两翼齐飞，芳纶纸市场需求五年破 万吨

2.1 芳纶纸主要作为绝缘及减重材料，下游应用场景多样。

芳纶纸行业产业链由上游原材料芳纶纤维供应商、中游芳纶纸生产商和下游各应用领域 构成。公司作为芳纶纸产品生产制造商，位于产业链中游，上游为芳纶纤维行业，下游主要 作为电气绝缘和蜂窝结构材料，应用于电力电气、国防军工、新能源汽车、航空航天、消费 电子、轨道交通等领域。

根据芳纶纸的功能性应用不同，可分别应用于电气绝缘（作为绝缘材料）、蜂窝芯材（作 为结构减重材料）领域。其中，间位芳纶纸主要用于电气绝缘领域，少量用于蜂窝芯材领域； 对位芳纶纸蜂窝芯材强度更高，但其成本较高，主要用于对强度要求较高的蜂窝芯材领域。 在电气绝缘领域，芳纶纸较传统的植物纤维素基绝缘材料性能更好。一方面，芳纶纸耐 温性、耐候性较好，更能保障电力设备稳定、安全运行，更能满足大功率、高电压设备的极 端要求；另一方面，芳纶纸能提高电气设备的安全性能，减小设备尺寸，减轻重量，增强承 受负载的能力，提高设备的可靠性，可用于电力电气、轨道交通、新能源汽车、风力发电等 领域。 在蜂窝芯材领域，芳纶纸是一种轻质高强结构材料。芳纶纸经涂胶、叠合、热压、切边、 拉伸、定型、浸胶、固化等一系列复杂工艺，可制作成具有天然蜂巢的六边形结构特殊材料， 即芳纶纸蜂窝芯材，其轻质、高强、高模、结构稳定性强且具有隔音、隔热、阻燃等优点， 可以作为轻质高强结构材料，应用于航空航天、轨道交通、国防军工等重点领域。此外，芳 纶纸蜂窝芯材也可用于风机叶片、船舶游艇、赛艇、滑雪板、房车等产品的制造。

2.2 国家产业政策助力扶持，新材料产业进入发展快车道

芳纶纸属于关键战略材料，国家政策支持行业发展。近年来，国家制定了多个与公司所 处行业及上下游行业关系密切的产业政策，明确产业技术发展方向及应用方向，推动芳纶纸 行业的高质量发展。工信部发布的《重点新材料首批次应用示范指导目录（2021 年版）》将 芳纶纸列入重点新材料之关键战略材料之高性能纤维及复合材料。国家发改委发布的《产业 结构调整指导目录（2019 年本）》明确提出要提升碳纤维、芳纶、超高分子量聚乙烯纤维等 高性能纤维及其复合材料的发展水平。国务院发布的《中人民共和国经济和社会第十四个五 年规划和 2035 年远景目标纲要》明确提出要加强碳纤维、芳纶等高性能纤维及其复合材料、 生物基和生物医用材料的研发应用。国家高度重视、鼓励和支持芳纶纸行业的发展，并提供 了良好的政策和市场环境，有助于推动行业的健康发展和技术进步。

芳纶蜂窝纸技术落后于全球水平，国产化替代进程不断加快。芳纶纸早期市场应用主要 由美国杜邦公司开发，并引领行业发展。二十一世纪，公司成功研制出间位芳纶纸，打破了 美国杜邦公司的全球独家垄断，使我国成为世界上第二个能够生产芳纶纸的国家。根据《我 国芳纶发展现状及未来趋势》数据显示，2018 年，全球 64%的芳纶纸应用于电气绝缘，34% 应用于蜂窝芯材；根据华经产业研究院数据，2020 年，中国 91%的芳纶纸应用于电气绝缘， 9%应用于蜂窝芯材及其他。由于蜂窝芯材比电气绝缘的技术含量更高，我国在蜂窝芯材等 高端领域的应用方面仍落后于全球水平。未来，随着国内芳纶纸生产企业技术水平的不断提 高，以及对下游应用理解的不断深入，同时叠加价格与供应周期的优势，国产芳纶绝缘纸、 芳纶蜂窝纸将会不断提高整体市场份额，并进一步实现高端领域的进口替代。而具有较强自 主创新能力、先进工艺技术水平、拥有高质量高性能产品的企业将在国内外芳纶纸行业中脱 颖而出，抢先占领市场份额。

全球进入工业化发展阶段，国家加大新材料研发力度，2025 年国内新材料产值规模将 达 10 万亿元。在全球工业发展的大背景下，航空航天、电气电子、医疗器械、汽车等行业 发展进入新阶段，对新材料的需求将不断增长；同时，随着越来越多的国家加大力度对新材 料进行研究与开发，将反向推动全球各行各业对新材料的需求，带动全球新材料产业产值规 模持续增长。根据华经产业研究院数据显示，全球新材料产值规模预计将从 2022 年的 3.8 万亿美元增长至 2026 年的 6.4 万亿美元，年均复合增长率达 14.1%。我国新材料产业起步 较晚，但国家一直高度重视新材料产业的发展，当前我国新材料产业已迈入高速发展快车道。 根据工信部数据，2022 年我国新材料产业总产值约 6.8 万亿元，预计 2025 年将达到 10 万 亿元的规模，年均复合增长率达 13.5%。

2.3 传统领域+新兴领域齐发力，芳纶纸需求维持高增速增长

在传统应用领域中，芳纶纸主要用于变压器、电动机、发电机等使用工况复杂的高端电 气设备中。芳纶纸具有优异的电绝缘性能、良好的热稳定性、阻燃性和耐腐蚀性，是一种高 性能绝缘材料，能够提高电气设备的安全性能，减小设备尺寸，减轻设备重量，增强设备承 受负载的能力，提高设备的可靠性，延长电气设备的使用寿命，防止设备过早损坏以及减少 检修的次数，可实现保障电力设备安全、稳定运行的特殊要求。

变压器市场规模不断扩张，2026 年产量将突破 20亿千伏安。芳纶纸广泛应用于干式变 压器、油浸式变压器等，大大增强了变压器的性能和耐力，并能防止变压器过早损坏，减少 检修次数。近年来，随着国内用电需求的断增加，以及多项电力建设项目（如智能电网）的 大力推进，全球电力变压器市场发展势头良好。根据智研咨询数据，2021 年全球干式变压 器市场规模达 328.5 亿元，预计 2027 年市场规模将达到 515.3 亿元，2021-2027 年 CAGR 为 7.8%。根据中商产业研究院数据，2016-2020 年我国变压器产量由 16.5 亿千伏安增至 17.6 亿千伏安，年均复合增长率为 1.6%。据中商产业研究院预测，未来几年，我国电力变压器 市场将呈现出阶段性新的增长趋势，预计国内变压器产量将保持一定增长趋势，2026 年我 国变压器产量规模有望突破 20 亿千伏安。

芳纶纸主攻水力和火力发电机，市场需求有望持续增长。芳纶纸经常应用于交流、直流 电动机的散嵌和成型线圈等各种转动设备中，除了能满足转动设备的要求外，还能减少槽间 绝缘的损坏，进一步提升电机整体性能。水力发电机、火力发电机等发电机以及高铁牵引电 机、汽车雨刷马达等电动机均会用到芳纶纸。根据国家能源局数据，2017-2022 年，我国火 电发电装机容量由 11.1 亿千瓦增长至 13.3 亿千瓦，年均复合增长率为 3.8%；我国水电发电 装机容量由 3.4 亿千瓦增长至 4.1 亿千瓦，年均复合增长率为 3.8%。预计未来几年，我国水 力、火力发电市场将会继续保持平稳增长趋势。

在新兴应用领域中，芳纶纸需求主要集中在新能源汽车、风力发电及航空航天等领域。 芳纶纸轻质、高强、高模、结构稳定性强且具有隔音、隔热、阻燃等优点，可作为航空客机、 航天飞行器、高铁等关键部位的结构材料，有效减轻设备自身重量，提高载重量和使用寿命， 增强防火、隔热、隔音的效果。 新能源汽车行业保持高景气，带动电动汽车用芳纶纸需求增加。芳纶纸具备优异的机械 性能、电气性能、热稳定性、化学稳定性以及耐候性，能够适应新能源汽车电机运行中可能 遇到的高温、振动、摩擦、潮湿、盐雾等复杂环境。近年来，全球新能源汽车销量持续增长， 同时带动了电机销量的增长。前瞻产业研究院数据显示，全球电动汽车用电机销量从 2017 年的 126 万台增长至 2020 年的 330 万台，年均复合增长率高达 37.8%。同时，根据 IDC 的 预测，2024 年我国新能源汽车销量将突破 1000 万辆，以单台新能源汽车驱动电机平均使用 芳纶纸 100 克，驱动电机与新能源汽车的比例为 1:1 计算，到 2024 年我国电动汽车用电机 使用芳纶纸消费量将超过 1000 吨。

芳纶纸是风力发电首选绝缘材料，未来 10 年该领域将新增需求 3000 吨。芳纶纸具有 耐盐雾、潮湿、高低温等优良特性，对风力发电面临的复杂多变的使用环境具有良好的适应 性，是风力发电尤其是海上风力发电的首选绝缘材料。因此，风电的良好发展将会带动芳纶 纸需求量高增。根据国家能源局数据显示，2017-2022 年，我国风力发电装机量由 1.6 亿千 瓦增长至 3.7 千瓦，CAGR 为 17.5%。同时，2023 年全国能源工作会议上，国家能源局领 导部署 2023 年重点任务加强风电建设，会议提出 2023 年风电装机规模将达到 4.3 亿千瓦。 此外，根据《GlobalOffshoreWindReport2022》的预测，2022-2031 年全球海上风电新增装 机量累计将达到 315GW，2031 年全球新增海上风电装机将是 2021 年（21.1GW）的两倍 多，达到 54.9GW。按照风力发电风机平均使用芳纶纸的量 10kg/MW 计算，2022-2031 年 全球新增海上风力发电对芳纶纸的需求量约 3000 吨。

新机生产叠加旧机替代，国内飞机领域每年消耗芳纶纸 1100-1400 吨。芳纶纸作为轻质 高强结构材料，可用于飞机等航空器的次承力结构和内饰件等，能够降低飞机质量、实现功 能部件透波、降噪、隔热等功能，是飞机制造过程中必不可少的关键材料。根据英国 Flight Global 发布的《world air forces 2022》报告显示，2021 年全球军机数量为 53271 架，其中 中国军机数量为 3285 架，约占全球的 6.2%。根据中国商飞《2021-2040 年民用飞机市场预 测年报》数据，未来 20 年，全球现有机队中约 78.1%（14145 架）的飞机将被新机替代， 预计全球机队市场还将需要 27284 架新增客机，预计 2021-2040 年将有约 41429 架新机交 付。全球客机增长空间巨大，也将为芳纶纸带来更大的市场空间。此外，根据公司对下游市 场销售情况的预估，国产军机领域我国每年消费芳纶纸数量 300-400 吨，民用飞机领域我国 预计每年消耗芳纶纸 800-1000 吨。

下游行业需求拉动国内芳纶纸市场迅速扩张， 2028 年将达 5.9 亿 美元。 根据 QYResearch 数据，我国芳纶纸消费量将从 2021 年的 4215 吨提高到 2028 年的 12357 吨， 年均复合增长率为 16.6%；我国芳纶纸市场规模将从 2022 年的 226.0 百万美元扩大至 2028 年的 584.8 百万美元，年均复合增长率为 17.2%。

2.4 行业市场集中度较高，美国杜邦公司全球领先

芳纶纸行业集中度较高，美国杜邦为行业海外龙头。目前，全球芳纶纸制造商主要有五 家，分别是美国杜邦公司、民士达、超美斯、赣州龙邦、时代华先。其中，美国杜邦公司于 二十世纪六十年代率先完成芳纶纤维及其下游芳纶纸的研发并实现产业化，引领了芳纶纸基 材料的发展方向，是全球最大的芳纶纸制造商，处于行业领先地位。赣州龙邦和超美斯主营 业务为生产、销售过滤用芳纶纤维，芳纶纸销量较少；时代华先亦仅有少量芳纶纸销售。公 司作为我国第一家芳纶纸生产企业和国内规模最大的芳纶纸制造企业，产品技术达到国际先 进水平。当前，芳纶纸行业市场参与者较少，行业集中度较高，竞争格局较好。

从行业产能情况来看，美国杜邦公司垄断了芳纶纸的主要产能。2022 年全球芳纶纸理 论产能约 2 万吨/年，其中杜邦公司理论产能最高，为 1.2 万吨/年；公司与时代华先次之， 为 3000 吨/年；超美斯产能紧随其后，为 2000 吨/年。目前，国内厂商通过技术攻关，实现 了芳纶纸的国产化和规模化，中国芳纶纸产量居于全球第二，但国内芳纶纸仍然供不应求， 行业市场前景可观。

3 打破美国杜邦全球垄断格局，募投扩产抢占新能源、航空航天新兴领域市场

3.1 掌握芳纶纸制备先进核心技术，产品性能对标杜邦

国内规模最大的芳纶纸制造企业，市占率位居全球第二。公司通过自主研发，突破芳纶 纸生产的“卡脖子”关键技术，打破国外技术垄断，是我国第一家芳纶纸生产企业。根据 QYResearch 数据，2021 年美国杜邦公司芳纶纸销量约占全球市场份额的 80%，公司当期 芳纶纸销量为 954.9 吨，市场占有率在 10%左右，位居全球第二位。国内市场芳纶纸销售企 业屈指可数，公司产销量均位居国内芳纶纸生产企业第一，是国内芳纶纸行业的龙头企业， 超美斯、赣州龙邦、时代华先等企业则占据了其余市场份额。 重视技术研发创新，研发费用率远高于同行业可比公司。公司坚持自主创新，高度重视 研发，研发费用从 2019 年的 789.4 万元增长至 2022 年的 1706.3 万元，年均复合增长率高 达 29.3%，同期研发费用率分别为 5.8%、7.6%、6.2%及 6.1%。近三年，随着公司营收规 模的逐步扩大，公司研发费用率呈逐年下降趋势，但远高于同行业可比公司水平，主要原因 系：公司产品技术含量高，研发人员占全体员工比例较高，研发薪酬较高；公司产品价值高， 原材料（短切纤维、沉析纤维）价值较高，研发领用材料耗用金额较高。

率先打破技术垄断，核心技术行业领先。芳纶纸的研发和生产最早起源于美国杜邦公司， 其长期处于垄断地位。公司自成立以来便深耕于芳纶纸行业，突破了芳纶纸制备过程中的关 键技术，打破了国外企业的技术垄断，成为国内首家芳纶纸生产商。芳纶纸是以芳纶短切纤 维、芳纶沉析纤维等为主要原材料制备而成的高性能纸基材料，生产芳纶纸的核心技术主要 包括多重浆料分散技术、多比例分层复合抄造技术、超高温热压增塑技术及表面涂覆等技术。 目前，公司已研发掌握了芳纶纸生产的相关核心技术，在行业内居于领先地位，构筑了技术 壁垒“护城河”。

产品性能指标对标美国杜邦，性价比更优。公司生产的产品性能指标良好、质量稳定， 产品型号齐全，基本覆盖了杜邦现有芳纶纸产品系列，产品技术水平处于较为领先水平。在 产品的技术性能指标上，公司芳纶纸基材料性能可以与国外知名品牌 Nomex 纸（美国杜邦产品品牌）相媲美，在部分技术指标上（如产品浸漆后绝缘性及氯元素低含量）等指标上已 优于国外同类产品。此外，公司产品还具有价格优势，具备足够的市场竞争力。

3.2 背靠泰和新材打破芳纶纤维供应限制，客户矩阵加速铺开

芳纶纤维原材料稀缺，公司背靠国产芳纶纤维龙头泰和新材，筑高原材料壁垒。芳纶纸 的核心原材料是芳纶纤维，目前全球范围内仅有极少数企业能够规模化生产芳纶纤维，大部 分产能仍掌握在美国杜邦公司手中。此外，美国杜邦公司、超美斯、赣州龙邦生产的制纸级 芳纶纤维主要为自产自用生产芳纶纸，大多不对外销售制纸级芳纶纤维，赣州龙邦的少部分 制纸级芳纶纤维对外销售。公司的控股股东泰和新材系国内芳纶纤维制造领域龙头企业，同 时具备间位芳纶纤维、对位芳纶纤维的生产能力，芳纶纤维制造工艺优良、产能充足且产品 品质稳定。

控股股东泰和新能扩产芳纶纤维，保障公司产能扩张的需求。泰和新材作为公司的第一 大供应商，制纸级芳纶纤维产能充足，与公司具有多年合作经验，能有效保证公司稳定、持 续的原材料供应。在芳纶纸制造领域市场参与者较少的情况下，泰和新材生产的制纸级芳纶 纤维全部销售给公司。未来，伴随着泰和新材新产线建成投产，公司原材料更具保障，能够 满足未来扩产后的生产需求。

涵盖境内、境外市场，下游客户资源优渥。目前，公司产品销售区域覆盖境内市场以及 欧洲、美洲、亚洲等境外市场产品，并获得客户的广泛认可。公司主要直接客户或终端客户 涵盖了中航集团、中国中车、瑞士 ABB 公司、德国西门子公司、德国迅斐利公司、法国施 耐德公司、松下电器等国内外知名企业，客户资源优势明显。

绑定老客户，积极开拓新客户。公司在国内市场按照“三纵三横”的规划进行布局，力 求不断细化完善销售网络，同时加速推进国外市场的持续开发，目前已建立了相对成熟的销 售渠道及产业链条。2019-2021 年，公司客户呈净增加状态，其中老客户数量分别为 126 家、 150 家、158 家，呈逐年递增趋势，客户对公司产品依赖性高，粘性较强；新增客户数量分 别为 102 家、79 家、58 家，新增客户主要来源于替代美国杜邦公司的相关客户。根据公司 公告，公司主要大客户销售额呈现出快速增长趋势。其中印度 GANAPATHY 公司是一家总 部位于印度的绝缘材料公司，随着印度相关领域的快速发展和新一轮科技革命的来临，市场 对芳纶纸产品的需求持续显现，公司在印度市场的销售有望实现快速增长。

3.3 募投扩产打开上行空间，布局新兴领域蜂窝芯材+电气绝缘电 用功能性芳纶纸

芳纶纸国产化进程加速，下游应用需求旺盛。目前，美国杜邦公司生产的芳纶纸虽然在 部分性能指标方面处于行业领先水平，但随着国内芳纶纸生产企业生产技术的不断提高，国 产芳纶纸的品质将持续提升，加之价格与供应周期优势，我国芳纶纸需求主要集中于电气设 备、新能源汽车、风力发电及航空航天等领域，预计国产芳纶纸将会逐步替代进口产品的市 场份额。 聚焦新型功能芳纶纸，改善现有产品性能指标。募投项目所生产的新型功能芳纶纸主要 定位于蜂窝芯材用芳纶纸以及新能源汽车电机用芳纶纸，相较于公司现有产品，新型功能芳 纶纸产品在市场定位、产品结构、产品性能及适用性等方面与现有产品均有一定区别。

蜂窝芯材用芳纶纸定位于航空航天领域，产品透气度较现有产品将提升 40%。该产品主 要用于商用飞机、军机、无人机等飞行器的机翼、尾翼、整流罩等结构部件以及地板、天花 板、侧壁、天窗、间隔板等内饰件。相较于公司现有的蜂窝芯材用芳纶纸，新型功能芳纶纸 产品的纵向、横向的抗张强度和撕裂度更高，做成的蜂窝芯材的平面压缩强度、剪切强度、 滚筒剥离强度以及拉拔强度更大，从而使部件的耐受力程度更大，更能够满足飞行器的使用 要求，提高安全性。此外，蜂窝芯材用新型功能芳纶纸产品的透气度和吸水率更小，一方面 可以减少蜂窝芯材在生产过程中遇到的鼓泡等问题，另一方面可以更好的控制树脂的浸渍量， 有利于提高对蜂窝芯材生产工艺的适应性，提高加工的精度。

电气绝缘用芳纶纸定位于新能源汽车领域，产品耐压强度及表面强度将分别提升 25% 和 22%。该产品主要用于新能源汽车电机的槽底绝缘、槽楔绝缘、层间绝缘、相间绝缘、匝 间绝缘等。相较于公司现有的新能源汽车电机用芳纶纸，新型新能源汽车电机用芳纶纸产品 的表面强度大，纤维之间的结合更加致密，更加耐摩擦起毛，可以保证新能源汽车电机系统 的洁净度，减少因纤维毛屑带来的安全隐患。同时产品的挺度更高，在插槽的过程中更不容 易发生折弯等问题，对不同型号的电机的生产工艺适应性更高，在减少不良材料的更换次数 的同时提高生产效率。此外，新型新能源汽车电机用芳纶纸产品的耐压强度也更高，可以满 足因新能源汽车电机电压提升带来的对绝缘材料绝缘性能提高的要求。

公司产能利用率稳步提升，产销率高达 100%。2020-2022 年，公司产能利用率分别为 47.8%、62.4%、66.3%，随着公司业务量逐步增加，公司产品产销量逐步提升，产能利用 率整体呈上升趋势。由于产品结构及柔性化生产模式等因素影响，公司实际有效产能低于理 论产能，对产能利用率产生了一定影响。公司采取“以销定产为主、策略性备货为辅”的生 产模式，产量与销量总体差异较小。2022 年公司产销率较低的主要原因为老厂区搬迁，为 保证交货及时，备货量增加所致。

募投新增产能 1500 吨，巩固行业龙头地位。募投项目“新型功能纸基材料产业化项目” 建设期为 27 个月，项目建成后，公司将可以快速、大规模生产出优质的符合市场需求的功 能化芳纶纸产品，发挥规模经济效应，实现公司整体效益的提升，增强公司的核心竞争力， 并逐渐实现芳纶纸国产替代，巩固公司在国内芳纶纸行业的龙头地位。根据公司项目建设规 划，预计 2025 年实现投产，当年达产 60%，2026 年达到达产年的 80%，2027 年开始产能 完全释放。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）