民士达（833394）新股申购报告：芳纶纸专精特新“小巨人”，市场占有率全球第二.pdf

民士达（833394）新股申购报告：芳纶纸专精特新“小巨人”，市场占有率全球第二。民士达是“国家级制造业单项冠军示范企业”、国家级专精特新“小巨人”企业， 主营业务为芳纶纸及其衍生品的研发、生产和销售，芳纶纸产品的全球市场占有 率居于第二位。主要产品芳纶纸是一种高性能新材料，广泛应用于电力电气、航 空航天、轨道交通、新能源、电子通讯、国防军工等重要领域，是制造业产业升 级过程中的一种关键战略材料。2019 年-2022 前三季度，间位芳纶纸系列产品营 收分别为 1.30 亿元、1.53 亿元、2.06 亿元、1.94 亿元，占主营业务收入比重分 别为 95.61%、96.11%、94.51%和 93.42%，为公司主要收入来源。2022 年实现营 收 2.70 亿元(+23.94%)，归母净利润 6100 万元(+63.63%)，毛利率/净利率分别增 长至 31.97%/21.83%。

电气绝缘+航空航天相关设备性能升级，共促芳纶纸需求上涨

芳纶纸主要应用于电气绝缘与蜂窝材料两大领域，我国电气绝缘领域的应用则占 到芳纶纸总消耗量的 90.76%，其中，变压器是目前我国使用芳纶纸较多的领域。 同时，随着我国的铁路电气化以及城市地铁、轻轨的大规模建设，对包括大功率 牵引变压器在内的高速列车的相关设备也提出了更高的要求；蜂窝结构材料及其 他复合材料的消费占比仅为 9.24%。根据 QYResearch 整理数据，预计 2028 年中 国芳纶纸市场规模将达到 5.85 亿美元，2022-2028 年 CAGR 为 17.18%。

轨道交通+航天航空赛道齐发力，新型芳纶纸解决国产产品痛点问题

在轨道交通领域，研发出芳纶云母纸材料，解决了电力机车运行过程中的牵引电 机和牵引变压器局部过载问题。在航空航天领域，研发出新型阻燃蜂窝芯材用芳 纶纸，解决了国产芳纶蜂窝材料阻燃性能不足的问题。民士达参与制定国家标准 19 项(其中 14 项国家标准为牵头制定单位)，参与制定行业标准 2 项，拥有生产 芳纶纸的包括多重浆料分散技术、多比例分层复合抄造技术、超高温热压增塑技 术及表面涂覆等核心技术，搭配全产业链研发体系，共同构筑了技术壁垒“护城 河”，确保了核心技术的行业领先性。

民士达可比公司 PE 2021 均值为 41X

民士达目前发行底价为 9.22 元/股，对应 2021 年归母净利润静态 PE 为 26.21X（发 行前）。根据已披露的业绩预告，2022 年归母净利润为 6100-6500 万元，则 2022 年 PE（发行后）为 21.31-20.00X。考虑到民士达主营业务为芳纶纸，产品的全 球市场占有率居于第二位，仅次于美国杜邦公司。目前已上市公司均无业务和产 品可直接对比公司，且民士达作为芳纶纸领域的龙头企业，“国家级制造业单项 冠军示范企业”、国家级专精特新“小巨人”企业或应该享有估值溢价，建议关 注。