2023年金力永磁研究报告 公司专注钕铁硼永磁材料，业绩向好发展

1.公司专注钕铁硼永磁材料，业绩向好发展

1.1.公司主要产品为高性能钕铁硼永磁材料

江 西 金 力 永 磁 科 技 股 份 有 限 公 司是集研发、生产和销售高性能钕铁硼永磁材料于一体的 高新技术企业。发展历程重点（1）领导调研。（2）产能迅速扩张：公司在 2020 年定下产能发展目标， 2021 年包头基地建成投产并立下 2025 年年产 4 万吨的战略规划。（3）产品认可 度高：公司成立以来不断发展革新技术推陈出新，近年来获得了特斯拉等企业的 认可，产品下游覆盖行业范围较广。公司分别在 2018 年和 2022 年成功在深交所 和港交所上市，融资能力较强，市场关注度较高。

上游稀土企业和下游风电整机企业参股公司，对公司原材料获取和订单获取 产生有力影响。截止 2022 年三季度报，江西瑞德创业投资有限公司是第一大股 东，持股 28.93%；金风科技控股有限公司作为第三大股东持股 7.02%，公司与 其深度绑定；赣州稀土集团有限公司持股 5.16%，对于公司上游稀土原材料获取 起到保障作用。

公司产品是高性能钕铁硼稀土永磁材料，应用范围广，产品可靠性高。材料 主要应用于（1）新能源汽车中的 ABS、EPS 和驱动电机提高电机功率密度（2） 变频空调电机提高电器效率（3）风力发电的永磁风机（4）节能电梯提高驱动效 率（5）机器人中的伺服电机提高功率密度，减小电机体积（6）3C 行业：提高功 率减小体积。

1.2.公司业绩增长迅速

公司业绩向好，营收和归母净利润加速成长。2021 年营收 40.8 亿元，同比 +68.80%，归母净利 4.53 亿元，同比+84.90%。业绩增长主要由公司高性能钕铁硼磁钢价格迅速提升驱动，基数增长叠加稳 定毛利率和净利率拉高归母净利。公司2021年钕铁硼磁钢单价为35.18万元/吨， 同比+35.52%，虽然销量较 2020 年提升幅度有限，但是价格的提升提供了巨大的 营收基数，由于公司毛利率和净利率较为稳定，基数增长越大利润越高。而产品 价格提升主要是下游需求拉动的影响，未来有较强的可持续性。

近年年度毛利率、净利率较稳定，核心盈利指标 ROE 触底回升。公司 2018-2021 的毛利率都维持在 22%左右，净利率维持在 10%左右，主要由于行业 特性非常稳定。而公司随着 19-21 年钕铁硼产品销量提升，核心盈利指标 ROE 和 ROA 也在 19 年达到谷底后触底反弹，直至 2021 年 ROE 达 23.10%，ROA 达 12.02%。按季度来看，主要原材料氧化镨钕的价格和价格变动会对毛利率和净利率产 生一定的扰动因素，公司库存有消化周期，毛利率和净利率全年相对平稳。

2.高性能钕铁硼需求广阔，金力磁材龙头地位稳固

2.1.高性能钕铁硼永磁材料磁性能优异

永磁材料是指材料在外部磁场中被磁化到饱和，而在去掉外磁场以后仍然能 够保持高剩磁，并且提供稳定磁场的磁性材料。

永磁材料又可以主要分为三类（1）金属永磁材料：最大磁能积仅 3.3-47.7Kj/m， 工艺复杂、造假昂贵，用量会逐渐减少（2）铁氧体永磁材料:综合磁性能低，最 大磁能积仅 7.96-31.8Kj/m 抗氧化性能高，成本也较低，广泛应用于汽车、通讯、 家电、计算机等行业中不需要特别高磁性能的较低端行业（3）稀土永磁材料：性 能非常优秀，最大磁能积仅 31-462Kj/m，制成器件更好更轻薄，其中的钕铁硼永 磁材料是世界上市场空间最大、发展速度最快的永磁材料。按工艺钕铁硼材料可 以分为烧结和粘结，最大的区别是烧结钕铁硼磁钢磁性能远超粘结钕铁硼，相应 的成本、价格及技术要求也比较高，应用领域各有侧重。公司主要产品是烧结钕 铁硼磁钢=高性能钕铁硼磁钢材料。

钕铁硼永磁材料是钕铁硼是由钕、铁、硼（Nd2Fe14B）构成的四方晶系晶 体，其中稀土金属钕 29%-32.5%，金属元素铁 63.95-68.65%，非金属元素硼1.1-1.2%。它是第三代稀土永磁材料，在内禀矫顽力、磁能积和剩磁强度等“磁 性能”系数上都表现优异。

钕铁硼永磁材料可以分为 N、M、H、SH、UH、EH、AH 不同标号，按顺序 产品工作温度范围逐渐提升从最高 80 摄氏度到最高 220 摄氏度、除了 N 系列外 其他系列均有添加金属镝或金属铽等原材料来提高耐温性能。钕铁硼材料的 N、 M、H 系列主要应用于家用的、小型的电磁产品，如音响家电、消费电子、微型 电机等，最高工作温度较低分别为 80/100/120℃；SH、UH、EH、AH 系列应用 于风电发电机、汽车电机、混动汽车等较大型、应用环境较复杂的领域，最高工 作温度较高从 150-220℃。其他性能差别不大的情况来说，相对来说工作温度范 围越广，所需产品工艺要求也越高。公司产品牌号较为齐全，正持续迭代研发 42VH、48AH、52EH、56UH、58SH 等新产品。公司产品牌号较为齐全，正持续迭代研发 42VH、48AH、52EH、56UH、58SH 等新产品。

2.2.高性能钕铁硼永磁材料需求前景广阔

高性能钕铁硼材料产业链上游为轻稀土钕冶炼、重稀土镝、铽冶炼、纯铁冶 炼和能源电力，中游为高端钕铁硼，主要下游领域有新能源汽车（最高工作温度 80-120℃）、变频空调（120-150℃）、永磁风机（60-120℃）、3C 领域、节能电梯（80-120℃）、节能机器人（60-120℃）等。根据我们测算预计到 25 年全球共计高端钕铁硼需求量 19.80 万吨， 2020-2025 年复合增速 24.96%，需求旺盛，增长迅速。其中 25 年国内工业永磁 电机钕铁硼需求量 5.47 万吨，全球变频空调钕铁硼需求量 1.74 万吨，全球风电 钕铁硼需求量 3.32 万吨，全球新能源汽车钕铁硼需求量 6.6 万吨。

新能源汽车领域：预测到 25 年新能源车驱动高性能钕铁硼永磁材料需求量 为 6.57 万吨，2021-2025 年复合增长率为 39.31%。高性能钕铁硼在新能源汽车 领域主要用于驱动电机、ABS、EPS 等零部件，根据 EVtank 预测到 25 年新能源 汽车销量为 2240 万辆，纯电比例逐年上升，假设钕铁硼永磁材料单电机用量 2.5kg/辆，混动单电机 2kg/辆；我们由历史数据推得国内 2021 年电机：汽车比例 在 1.10 左右，由于国内新能源汽车占全球比例较高，全球电机-汽车比差距不会 太大，预计到 25 年由于双电机、三电机比例上升，电机：汽车比例会逐年提升 3%。我们预测到 2025 年新能源汽车高性能钕铁硼需求量保持较快速度增长。

永磁风机领域：风电领域是新能源节能减排的重要组成部分，按照国际可再 生能源署定下的 2030 年风电装机量完成发电量为全球发电量的 1/4 的目标，风 电累计装机量需要达到 3380GW，结合历史增速我们谨慎假设到 2030 年全球风 电累计装机量可以完成目标的 2/3，则预测未来风电新增装机量将保持在 11.63% 的年平均增速增长。实际可能超过现有增速。风电机型可以分为以下三类（1）直驱永磁风机：结构为永磁直驱发电机＋变 流器，性能最佳，但成本过高，重量也很大，无齿轮箱，故障点少，维护量少； （2）中速永磁风机（半直驱）：结构为齿轮箱+永磁直驱发电机＋变流器，性能较 高、成本中等，缺点是技术要求最高、可维护性较差（3）双馈异步式风机：结构 为齿轮箱＋双馈发电机＋变流器，性能一般，成本最低。

其中高性能钕铁硼磁钢是永磁风机的重要零部件。如《风电机组技术现状分析及未来发展趋势预测》文中图可以看出直驱/半直 驱机组的发电效率在低风速明显高于双馈机组发电效率，在较高风速情况下直驱/半直驱机组发电效率也略高于双馈机组，不考虑成本的情况下直驱机组的发电效 率最高。据《海上风电机组机型发展的技术路线对比》，直驱可维护性最强，发电量最 高（海上风电、陆上偏远地区难以维护，大多数采用直驱永磁风机），半直驱度电 成本最低、经济性最佳，直驱、半直驱技术路线渗透率预计将逐渐提升。由于半直驱的经济性良好，2016-2021 年在欧洲海上风电中半直驱占比增速 较直驱占比更快，我国海上风电半直驱占比也得到了较大增长。且半直驱稀土永 磁用量仅 0.1 吨/MW，较直驱的 0.7 吨/MW 大大减少。

公司在风电领域深度绑定金风科技风电龙头的钕铁硼磁钢部件供应。金风科 技 21 年装机量 12.04GW，市占率全球第二 12.1%，国内第一。金风科技作为老 牌风机龙头，技术方面涵盖直驱/半直驱等永磁风机技术，在行业内口碑良好，地 位领先。金风科技作为金力永磁的大股东，二者深度绑定，有望随海上风电快速 扩张趋势共同进步。我们预计到 25 年风电钕铁硼需求量为 3.05 万吨，2021-2025 年复合增速 11.56%。根据 FTI 的数据，我们假设全球直驱永磁风机 2021 年渗透率 29%，半 直驱渗透率 7%，我们认为往后半直驱技术占比迅速提升，直驱技术占比保持相对 稳定。据中国粉体网直驱永磁风机用量 0.7 吨/MW，国际风力发电网数据半直驱 永磁风机用量 0.1 吨/MW。

变频空调领域：我们预测到 25 年变频空调驱动高性能钕铁硼永磁材料需求 量为 2.09 万吨， 2021-2025 年复合增长率为 10%。根据产业在线历史数据和未 来变频空调渗透率将逐步提升的假设，我们预测到 25 年全球变频空调产量为 22702 万台，其中公司披露钕铁硼永磁材料单位用量为 0.92 吨/万台。最终到 2025 年变频空调钕铁硼需求量保持稳健增长。钕铁硼节能电机（含钕铁硼节能电梯、钕铁硼永磁机器人）：2021 年 11 月 22 日，市场监管总局和工信部印发《电机能效提升计划 2021-2023》，提出到 2023 年，高效节能电机年产量达到 1.7 亿千瓦，在役高效节能电机占比达到 20%以 上。高效节能电机指效率值能到达 GB18613-2020 标准二级和一级的电机，对标满 足国际标准 IE4 和 IE5 的电机。

高效节能电机的主要技术路线：（1）三相异步电机：优点是结构简单、制造容易、 价格低廉、运行可靠、坚固耐用、运行效率较高，转子为铸铝，设计难度小、产业链 成熟，以及规格齐全等等。缺点是功率因素较差，总是小于 1；目前尚不能经济地在 较大范围内平滑调速，主要用在定速场景。（2）永磁电机：点是转子无导条但有永磁体，最大的优势是免维护，高效率，设计难度一般，产业链比较成熟，规格齐全，但 由于需要配置控制器，成本比较高，经济性较差。我们预测到 2025 年全国工业电机钕铁硼需求量为 5.47 万吨， 2021-2025 年复 合增速达 76.75%，根据 2023 年节能工业电机要到 170GW 的指引，21 年永磁电机 占比仅 4.5%，按中性假设稀土永磁占永磁电机比例 50%。

2.3.行业内多家企业并行发展

我们认为：是否能把握技术进步趋势，主要依靠企业对研发的重视程度。从 四年内研发费用绝对值来看安泰科技、宁波韵升等企业位居行业前列，大地熊、 中科三环研发费用明显较低，金力永磁较二者较高。从研发费用占营收比来看， 最低的为曾经的龙头中科三环，常年低于 2%，金力永磁位居中科三环之上，21 年研发费用占营收比为 3.93%。中科三环研发费用占比和绝对值有所降低。

国内企业高端钕铁硼竞争格局较集中。2020 年市占率前六分别为中科三环、 金力永磁 20.81%、英洛华 11.56%、宁波韵升 9.91%、正海磁材 8.84%、大地熊 3.29%。总体来说高端钕铁硼主要掌握在大型的上市企业中，其中金力 2020-2021 年稳居前二。国产高性能钕铁硼全球替代已成趋势，钕铁硼出口数量显著增加，2020 年高 性能钕铁硼产量占全球高性能钕铁硼产量比例近 70%。2017-2021 年我国钕铁硼 进口数量基本保持不变，出口数量显著增加，21 年出口数量 5.6 万吨，同比+37.1%， 国产替代全球钕铁硼趋势明显；2020 年全球高性能钕铁硼的产量达 6.63 万吨， 中国高性能钕铁硼产量达4.62万吨，中国高性能钕铁硼产量占全球比达69.68%， 较 2015 年 59.49%上升 10.19%。

头部企业均有扩产计划，金力永磁 25 年规划产能最大到 25 年 40000 吨毛坯 产能。目前看到 25 年已有划定生产基地的产能最高为金力永磁，中科三环、宁波 韵升未来扩产的具体基地、募资计划暂时还未成型。钕铁硼永磁材料扩产主要由 下游定制化产品订单需求拉动，盲目扩产行为较少。头部钕铁硼企业至 25 年末 总规划产能 17.2 万吨。

2.4.稀土供给相对刚性

截止2020年，中国稀土储量占全球38%，2020年中国稀土产量占全球58%。 由于中国稀土资源丰富，国内相关稀土永磁材料企业获取原材料难度相较稀土资 源不够发达的国家更加容易。我国稀土资源总体上呈现出南重北轻的分布格局。内蒙古白云鄂 博主要出产轻稀土，南方地区主要出产中重稀土。

中国稀土供给被国家稀土指标管控，供需呈现明显紧平衡，避免过度开采和 紧缺。中国六大稀土 2021 年开采指标达 168000 吨，相较于 2020 年开采指标 140000 吨同比+20%，冶炼分离产品指标 162000 吨，相较 2020 年指标 135000 吨同比+20%。2022 年第一批稀土开采指标 100800 吨，冶炼分离产品指标 97200 吨，也保持 20%增长，呈现供给刚性。钕铁硼永磁材料直接成本占比超 80%，钕铁硼永磁材料企业通常使用成本加 成法定价稳定毛利率和净利率，且新能源汽车大多每季度调价、永磁风机最近每 半年调价、节能变频空调按月调价，产品价格随上游钕、镝、铽等金属上涨而提 升。2020 年公司直接材料成本占比 81.54%，2021 年公司直接材料占比 84.34%， 占比较高。

公司 2019-2021 年上半年调价频率显著提高，能快速传导成本至下游。公司 每月调价、每季度调价收入占比提升，2021 年上半年分布达 38.3%和 18.1%，相 比 2020 年提升 4.9%和 4.1%。无调整和每年调价的占比迅速下降，2021 年上半 年仅为 14.2%和 0.9%，相比 2020 年下降 1.8%和 31.7%。上游资源优势-金力永磁和安泰科技公开披露与轻重稀土供应商成立合资子 公司，或到供应当地成立子公司：（1）金力永磁：轻稀土资源方面：2020 年在北 方稀土总部包头成立子公司。重稀土资源方面：公司总部位处赣州，且重要股东 是赣州稀土集团有限公司，对于公司原材料稀土供应起到重要的保障作用。（2） 安泰科技：背靠国企，轻稀土资源：与北方稀土集团成立合资子公司；重稀土方 面：与江西稀有稀土金属钨业集团成立子公司。

各公司客户各有侧重，金力与各领域龙头合作密切。从客户构成来看金力在 新能源汽车领域与特斯拉、比亚迪等龙头有销售关系；变频空调领域与美的、格 力等国产空调龙头关系密切；风力发电领域与国产龙头金风科技、海外龙头西门 子歌美飒深度绑定。宁波韵升侧重于新能源汽车领域；正海磁材同金力客户结构 差距不大；大地熊聚焦新能源汽车领域和工业电机领域。

2.5.上游稀土供给刚性，需求拉动下较高价格可持续

稀土供给指标刚性，需求拉动预计稀土高价可持续。自 2020 年稀土价格上 涨以来，稀土价格经历快速上涨后有所回落，至 2023 年高位震荡，由于稀土供 给指标刚性，需求增速较快，预计未来 1 年内稀土价格仍维持高位。

3.公司三大优势助力公司发展

3.1.公司融资渠道丰富，融资能力强

公司 2022 年 1 月 14 日在港股上市，共计融资 42.41 亿港元，融资能力较强。 公司历史公开募资 4 次：第一次 A 股上市募资 2.24 亿元，投入年产 1300 吨高端 磁钢项目和生产性自动化升级改造项目；第二次发型可转债募资 4.35 亿元投入智 能制造工厂升级改造项目；第三次定向增发募集 5.21 亿元投入年产 3000 吨新能 源汽车及 3C 领域高端项目；最后一次港股上市筹集 42.41 亿港元。

3.2.团队领导多为技术出身，技术重视度高

高管多为技术出身，研发、生产经验丰富。其中董事长蔡报贵毕业于南昌大 学精细化工专业，曾任东莞德源塑胶制品有限公司生产经理兼工厂运营委员会秘 书；副总经理黄长远飞行器设计与工程学士专业出身；副总经理吕锋北航金属材 料及热处理专业出身，曾任郑州飞机装备有限责任公司热处理工艺员、德普生物 医学工程集团(惠州)有限公司暨南公司生产主管，现任江西省稀土行业协会副秘书 长；副总经理毛华云西安建筑科技大学金属压力加工专业出身，曾任宁波韵升宁 波韵升磁体工程研究所工程师兼所长助理、高新技术研发部经理；易鹏鹏毕业于 中国科学院宁波材料技术与工程研究所获得材料物理与化学博士学位，主要负责 金力永磁宁波科技 3C 领域技术研发及管理工作。

3.3.布局稀土、磁材回收业务、有望对远期降本和原材料供应安全提供保障

收购国内稀土、磁材回收公司银海新材。公司于 2022 年 8 月 9 日 1.54 亿元 收购巴彦淖尔市银海新材料有限责任公司 51%股权，该公司主业包含再生资源回 收、稀土产品废弃物回收，标志公司正式进入稀土回收行业。 子公司于墨西哥投资稀土回收业务。公司披露，由于全球对稀土永磁材料需 求的不断增长，以及海外达到使用周期的废旧磁钢不断增加，通过对废旧磁钢的 回收再利用，有利于稀土资源的绿色可持续发展。拟通过全资子公司金力永磁绿 色科技（香港）有限公司，在墨西哥新设公司投资建设“废旧磁钢综合利用项目”， 项目计划总投资额约 1 亿美元。

4.盈利预测

公司产能不断扩张，由于公司毛利率和净利率相对稳定，公司业绩将随产能 同步增长。 预计公司钕铁硼 22-24 年销量（按毛坯）分别为 23000/25000/35000 吨，钕 铁硼营收分别为57.76/64.19/90.90亿元，毛利率分别为20.89%/22.22%/22.27%。 其他业务主要包括稀土磁材深加工电感元件及磷酸盐等稀土副产品，22 年上半年 增速较快，我们预计随公司磁材产能扩张，深加工及稀土副产品将保持较快增速。

2022-2024 公司合计营收分别为 66.27/74.41/103.15 亿元，毛利率分别为 22.13%/23.36%/23.24%，归母净利润分别为 7.76/9.90/13.80 亿元，对应 22-24 年 29.94/23.46/16.83 倍 PE。 根据预测业绩随产能释放快速增长，公司 21-24 年归母净利润的年复合增速 为 44.96%，公司作为行业龙头技术领先、扩产速度快，同时布局稀土回收业务有 望为公司降本做出贡献。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）