2024年金力永磁研究报告：磁材领军者，磁组件开启第二成长曲线

1. 投资分析

磁材行业领军者，凭借技术优势不断实现低成本扩张。2017-2022 年公 司钕铁硼磁钢产量从 3452 吨快速增长至 12786 吨，复合增速达 30%， 主要得益于公司在新能源汽车、风电、变频空调领域的低成本扩张战略， 快速获得市场份额。公司规划到 2025 年实现 4 万吨毛坯产能，较 2022 年底增幅达74%，目前公司已经与下游各终端的龙头客户形成深度合作， 订单保障力强，未来产销有望继续高增。

磁材行业：新能源需求高增，机器人需求“期权”助力。风电、电动车 等新能源需求领域有望维持高景气，叠加人形机器人需求助力，我们预 计 2023-2025 年高性能钕铁硼需求分别有望达到 13.1/14.7/17.1 万吨， 2022-2025 年复合增速达 16%。①风电：22 年以来半直驱风机占比提升 导致磁材单耗下降，风电领域需求受损较多，但目前单耗已降至低位， 且随着风电装机量提升，风电需求回暖可期；②电动车：多电机趋势正 在强化，23 年继续有仰望等四电机车型推出，未来单车磁材用量有望提 升；③人形机器人：在国内多项政策支持下，24-25 年人形机器人有望进 入快速放量期。按照单台 4KG 磁材计算，500 万台人形机器人对应 2 万 吨磁材需求，为远期带来重要需求增量。 磁组件业务有望开启公司第二成长曲线。2023 年 10 月公司公告将原“墨 西哥废旧磁钢综合利用项目”变更为“墨西哥新建年产 100 万台/套磁组 件项目”，通过向下游组件的延伸，公司磁材业务有望提升附加值，并持 续受益未来海外新能源汽车、人形机器人等需求爆发。

催化剂：新能源汽车、风电、人形机器人等终端需求增速提升，公司产 能扩张进度超预期，墨西哥磁组件项目进度超预期。

2. 乘新能源浪潮，磁材龙头快速成长

2.1. 乘新能源浪潮，磁材产能持续扩张

公司顺应新能源浪潮，磁材产能持续扩张。江西金力永磁科技股份有限 公司于 2008 年注册成立，并于 2018 年登陆深交所创业板上市，IPO 募 集资金用于建设年产 1300 吨高性能磁钢等项目。上市以来，公司通过可 转债、非公开发行等多种途径募集资金，提升产能。2019 年 11 月公司 成功发行可转债，建设智能制造工厂升级改造项目；2020 年 5 月，公司 董事会审议通过定增预案，建设年产 3000 吨新能源汽车及 3c 领域高端 磁材项目；2020 年 10 月，公司向包头子公司增资，用于建设 8000 吨高 性能稀土永磁材料项目。随着各个扩产项目落地，2018-2022 公司毛坯产 能从 7000 吨快速扩张至 23000 吨，预计到 2025 年形成 40000 吨毛坯产 能。2022 年 1 月，公司登陆港交所，成为第一家高性能稀土永磁材料行 业“A+H”上市公司。

股权相对集中，深度绑定上游原材料供应商和下游重要客户。截至 2023 年三季报，公司董事长蔡报贵先生及两位董事胡志滨、李忻农先生通过 瑞德创投、赣州欣盛、赣州格硕共持有金力永磁 31.22%股权，为公司的 实际控制人。另外，公司在股权结构中引入赣州工业投资控股集团（原 材料供应商）、金风投资（下游客户），实现深度绑定，共同优化公司治 理结构。

公司主要产品为高性能钕铁硼，产品种类齐全，覆盖下游多个应用领域。 高性能钕铁硼广泛用于新能源汽车及汽车零部件、节能变频空调、风力 发电、3C、机器人及工业伺服电机、节能电梯、轨道交通等领域。公司 凭借自身多年的技术积累，已经覆盖了大部分性能范围的产品牌号，可 根据客户具体需求生产特殊性能产品。

钕铁硼磁钢业务贡献公司主要营收及利润。2018-2022 年，公司钕铁硼 磁钢产品营收从 12.82 亿元快速增长至 60.83 亿元，毛利从 2.93 亿元增 长至 11.59 亿元，带动公司整体营收及毛利快速增长。2022 年公司钕铁 硼磁钢业务营收占比达 84.9%，毛利占比达 79.2%。（其他业务主要为钕 铁硼生产过程中产生的磁泥废料的销售等）

分应用领域来看，新能源汽车及汽车零部件、节能变频空调、风电增长 最快。2018-2022 年，公司新能源汽车及汽车零部件磁钢产品营收从 3.2 亿元增长至 28.9 亿元，CAGR 达 74%，目前已成为公司产品最大应用领 域。另外，节能变频空调、风电营收增长亦较快，分别从 2018 年的 3.7/3.9 亿元增长至 2022 年的 18.3/7.2 亿元，CAGR 分别为 49%/17%。2023 年 前三季度，公司新能源汽车及汽车零部件领域营收 24.1 亿元，同比增长 26.19%，继续保持较快增速。

2.2. 业绩持续高增，盈利能力亮眼

近年来公司营收、利润均保持快速增长。2018-2022 年，公司营收从 12.89 亿元增长至 71.65 亿元，5 年间 CAGR 达 54%，归母净利由 1.47 亿元增 长至 7.03 亿元，归母净利由 1.06 亿元增长至 6.82 亿元，CAGR 分别为 48%、59%。2023 年前三季度由于钕铁硼价格下跌，公司业绩受到一定 影响，分别实现营收/归母净利 50.50 亿元、4.94 亿元，同比减少 3%/28%。

期间费用呈下降趋势，盈利能力表现稳健。2018-2023 年前三季度，销售 费 用 / 管理费用 /财 务费 用占 营收 比 由 1.93%/4.10%/2.37% 下降至 0.42%/1.83%/-0.83%，均有较大下降幅度，而研发投入有所扩大，占比从 4.32%提升至 5.08%。同时，公司毛利率/净利率分别由 2018 年的 22.70%/11.36%小幅下降至 2023 年 Q3 的 16.59%/9.84%，主要由于原材 料稀土及产品钕铁硼价格波动较大，但整体盈利能力仍保持稳健。

ROE 小幅回落，资产负债率下降。2018-2020 年公司盈利能力显著增强 带动 ROE 上行，但由于 2021-2023 年稀土价格大幅波动影响公司盈利， ROE 有所回落。2018-2023 年前三季度，公司资产负债率由 46.49%下降 至 37.85%，目前处于较低水平。

2018-2022 年公司存货周转、回款效率均高增，但 2023 前三季度受产品 价格下跌影响有所下降。2023 年由于稀土及钕铁硼产品跌价、下游拿货 积极性有所下降，公司存货周转率、应收账款回款率有所下降。预计随 着产品价格企稳回暖，公司存货周转和回款效率有望回升。

3. 磁材：新能源需求高增，机器人需求“期权”助力

3.1. 需求端：新能源需求高增，机器人需求“期权”助力

稀土永磁广泛应用于下游节能高效领域。几乎所有需要电能-机械能转换 的领域均需要电机，稀土永磁电机凭借其高性能、低损耗以及体积等方 面的诸多优势应用于中高端的中小电机领域，对应下游终端包括传统汽 车、新能源汽车、消费电子、清洁能源、移动通信、节能家电、航空航 天等众多领域。

稀土永磁下游需求不断演变，新能源汽车将成为最大应用领域。作为当 前稀土永磁的主要技术路线，钕铁硼永磁体随着产品技术进步、性能提 升以及下游能效标准提升不断向更多领域渗透。2020 年，风力发电机为 全球高性能钕铁硼最大应用终端，占比达 19.8%，新能源汽车占比约 15.0%；据弗若斯特沙利文预测，随着全球新能源汽车渗透率提高，预计 到 2025 年新能源汽车需求占比将达到 29.1%，成为高性能钕铁硼永磁材 料的最大应用领域。另外，机器人、工业电机等在政策助力下需求亦有 望快速增长。

3.1.1. 新能源汽车：多电机趋势下，单车磁材用量有望提升

新能源汽车销量增速有所放缓，但增速绝对值仍可观。2023 年 11 月， 中国新能源汽车产销分别为100.6/102.6万辆，同比分别增长33%和30%， 渗透率约 39%。1-11 月，新能源汽车产销分别完成 631.3 万辆和 627.8 万 辆，同比分别增长 26%和 336%。从总体渗透率来看，当前新能源汽车 渗透率已经接近 40%，产销量增速均有所放缓，但增速绝对值仍可观。

多驱动电机或为高端车型选用方向，单车磁材用量有望提升。新能源双 电机四驱车的前后电机独立驱动，动力性强、稳定性高。双电机布局拉 大了对传统燃油车的性能优势，成为高端电动车的必备。2021 年国内双 电机车型渗透率约 27%，目前特斯拉 ModelY、Model3、蔚来 ES8、比 亚迪汉、奔驰 EQC、奥迪 e-tron、小鹏 P7 等高端车型均配置双电机，近 期的 U8 仰望直接采用了四台独立的驱动电机。未来随着双电机甚至四 电机车型配套比例提升，即使新能源汽车增速有所放缓，单车磁材用量 有望继续提升，新能源汽车对磁材需求仍有超预期可能。

3.1.2. 风电：装机旺季到来，需求有望回暖

风电装机旺季到来，需求环比抬升。2023 年以来风电装机实现较快增长， 1-11 月风电累计装机 41.39GW，同比增长 84%。11 月国内风电新增装 机 4.08GW，同比+196%，环比+7%，均保持较快增长。根据 GWEC 数据，2022 年全球风电新增装机量 78GW，预计 2023 年同比增长 47%达 到 115GW，其中国内新增装机量预计达到 60-70GW。

半直驱渗透率提升或导致单机磁材用量下降，但装机量增长背景下，风 电需求仍有望提升。在大型化、平价降本需求下，半直驱机型受到市场 进一步青睐。与直驱路线相比，半直驱优势较明显：轻量化、发电效率 更高、成本更具竞争优势。据 WoodMac 预测，到 2029 年半直驱（中速 传动）机组在全球海陆风电市场的占有率将分别达到 34%、45%。半直 驱对钕铁硼的用量较小（200 吨/GW），但在整体装机量增长背景下，风 电对磁材需求仍有望提升。

3.1.3. 人形机器人：需求蓄势待发，远期增量可观

人形机器人驱动精确性要求高，对钕铁硼需求单耗可达 4KG。人形机器 人相对于传统的工业机器人，在交互能力、导航能力、精控运动能力方 面显著提升，应用场景可扩展至服务、家用、特种作业等多个领域。特斯拉机器人全身搭载共 40 台永磁同步电机（其中身体部分 28 个，手指 部分 12 个），假设平均单台电机的钕铁硼用量在 100g 左右（躯干电机 单耗较大假设为 0.4KG、手指电机单耗较小假设为 0.05KG），单台人形 机器人钕铁硼磁材需求量约 4KG。人形机器人用途广泛，未来发展空间 广阔。按每台人形机器人单耗 4KG 钕铁硼计算，500 万台机器人对钕铁 硼的需求量即可达到 2.0 万吨，有望成为钕铁硼远期的需求爆点。

2024 年人形机器人需求或开始放量。目前包括磁材在内的人形机器人核 心零部件正在研发过程中，预计 2024 年随着人形机器人开始放量，对磁 材需求有望开启增长。若 2024/2025 年人形机器人出货量达到 10/50 万 台，对应磁材需求分别为 400 吨/2000 吨。

综合预计到 2025 年全球高性能钕铁硼需求有望达到 17.1 万吨，2022- 2025 年 CAGR 约 16%。我们预计新能源汽车、风电、变频空调等领域 将继续拉动全球高性能钕铁硼需求高增，预计 2023/2024/2025 年全球高 性能钕铁硼需求量分别为 13.1/14.7/17.1 万吨，2022-2025 年 CAGR 达 16%。

3.2. 供给端：需求激发供给，头部效应强化

在需求爆发增长的拉动下，国内钕铁硼产量快速增长。在下游新能源汽 车、风电、变频空调等终端需求快速增长下，国内钕铁硼供给随之增加。 2018 年我国烧结钕铁硼产量约 15.5 万吨，到 2022 年，国内烧结钕铁硼 产量已达 19.4 万吨，5 年间增幅约 61%。

龙头厂商持续扩产，推动行业集中度提升。由于下游客户对产品性能、 产能、专利等多方面的认证要求，国内高性能钕铁硼产能主要集中在上 市的龙头厂商，2018-2020 年，国内高性能钕铁硼产量从 2.3 万吨增长至 4.6 万吨，增幅约 101%，远超过行业总产量增幅。据我们统计，2022 年 7 家国内主要磁材上市公司钕铁硼毛坯总产量约 8.1 万吨，占国内烧结 钕铁硼产量的 32%。同时各家公司仍有规划、建设产能在陆续落地，以 抓住本轮新能源汽车高速发展机遇。2022-2025 年我们预计主要上市公 司钕铁硼总产能将从 12.3 万吨增长至 19.9 万吨，实际产量预计增长至 14.9 万吨，行业集中度进一步提高。

3.3. 供需平衡：需求拉动下，行业有望维持紧平衡

预计在终端需求拉动下，磁材供需有望维持紧平衡。2021 年受稀土价格 大幅上涨和需求预期向好影响，下游备货意愿较强，因此尽管实际产量 小幅超出终端需求，钕铁硼价格仍有较好表现。但 2022 年开始稀土价格 高位回落，整体产业链去库，因此即使终端需求仍维持高增（新能源汽 车、风电等）、产量增幅不大的情况下，钕铁硼价格仍跟随稀土价格回落。 目前稀土价格已经逐渐企稳，而此前库存大量消化后整体库存预计已至 低位，我们认为随着稀土价格回暖，终端需求维持快速增长有望带动下 游补库，磁材行业有望维持紧平衡。

4. 磁材行业领军者，磁组件开启第二成长曲线

4.1. 磁材主业：技术、成本、产能构筑核心竞争力

4.1.1. 多渠道发力，获取稳定原料来源

磁材生产过程中，原材料成本占比较高。2018-2022 年公司原材料成本 占营业成本比重分别达到 78%/78%/82%/84%/86%，而且由于稀土价格 上涨和波动加剧，原材料成本占比呈上升趋势。因此稳定的原料供应对公司盈利能力有较大影响。

公司目前稀土原材料主要来自中国稀土集团和北方稀土两大稀土集团。 稀土为磁材生产的主要原料，对应的采购金额占比较大。2018-2022 年， 公司前两大供应商采购金额合计占比分别为 55%、36%、46%、46%、 53%，均占较大份额。 （1）通过股权关系，绑定中国稀土集团。截至 2023 年三季报，公司第 三大股东为赣州工业投资控股集团有限公司（持股 5.15%），赣州工业投 资控股集团实控人为赣州市国资委，由原赣州稀土集团更名而来，目前 为中国稀土集团有限公司的发起人股东之一（持股 20.33%）。公司通过 与其的股权关系，享有就近、稳定可靠的原材料供应便利。 （2）公司与北方稀土建立稳定的战略合作关系，连续两年获得其“优质 客户”奖项。为提高原材料保障能力，公司于包头建设一期 8000 吨和二 期 12000 吨高性能稀土永磁材料项目，一期项目已于 2022 年底前投产， 二期预计 2024 年投产。公司的包头生产基地靠近原材料核心供应商，有 力保障原料供给。

4.1.2. 依托技术优势，快速实现低成本扩张

高度重视研发，研发投入持续提升。钕铁硼磁材属于技术密集型行业， 下游客户对产品性能往往有差异化需求，需要密切配合下游客户进行产 品设计与更新。2018-2022 年，随着公司营收规模增长，研发投入从 0.56 亿元增长至 3.37 亿元，亦保持快速增长，2022 年研发费用占营收比重达 4.7%，研发人员占比达 13%，较 2021 年分别提升 0.8/1.3 个百分点。

晶界渗透技术业内领先，高牌号产品比重大增。公司目前已形成以晶界 渗透为核心的自主核心技术及专利体系，包括晶界渗透技术、配方体系、 晶粒细化技术、一次成型技术、生产工艺自动化技术及耐高温耐高腐蚀 性新型涂层技术。在技术优势加持下，公司目前可批量生产 N58、58M、 58H、56SH、54UH、50EH、45AH、40VH 等新牌号的高性能钕铁硼永 磁材料，并正在研发更高性能的 58SH、56UH、52EH、48AH、42 VH 牌 号产品。2023 年上半年公司生产晶界渗透产品 5775 吨，同比增长 38%， 占总产量比重达到 86%，同比提升 19 个百分点，其中超高牌号产品产 量为 3170 吨，占比达 47%，亦有较大幅度增长。

技术优势加持下，公司成本具备较明显优势。据弗若斯特沙利文数据， 晶界渗透技术一般克减少 50%-70%的中重稀土用量，由于中重稀土价格 较高，可大幅节约成本。一方面，公司通过配方优化降低乃至消除高性 能钕铁硼永磁材料生产过程中的中重稀土的添加，帮助风电行业的客户 降低其生产成本。另一方面，在新能源汽车及节能变频空调等领域，公 司采用晶界渗透技术不断开发出高牌号产品，并根据客户需求实现大规 模生产交付，在大幅减少中重稀土用量的同时而维持磁材产品的高性能。 从磁材成品的单吨成本来看，公司成本低于同行，具备较明显成本优势。

依托低成本优势，公司产能扩张计划明确，成长性十足。凭借多年积累 的技术优势，公司抓住新能源汽车浪潮积极扩充产能，低成本扩张继续 加码。公司在包头投资建设的“高性能稀土永磁材料基地项目”在 2021 年底竣工，该项目已于 2022 年 6 月达产，形成 8,000 吨/年的高性能 稀土永磁材料生产能力。公司也由生产基地单一工厂向多地工厂的集团 化迈进。目前公司具备 2.3 万吨/年的毛坯生产能力，公司规划到 2025 年，国内将建成高性能钕铁硼永磁材料年产能 40000 吨，2018-2025 年 公司产能 CAGR 达 34%，成长性十足。

4.1.3. 深度绑定下游核心客户，订单保障力强

公司深度绑定下游核心客户，订单保障力强。公司在与各领域龙头企业 紧密合作过程中形成了较为成熟的经营模式。这些大型知名企业对产品 品质要求十分严格，产品评鉴及认证周期比较长，为满足其品质、技术 及管理体系要求，公司在研发、制造、供应链管理、客户服务及企业文 化等方面不断优化，形成了与客户需求相适应的较为成熟的经营模式。 （1）新能源汽车领域，公司产品已被包括比亚迪、特斯拉在内的全球前 十大新能源汽车生产商采用，公司也是博世集团多年的汽车零部件磁钢 供应商。2022 年，公司新能源汽车驱动电机磁钢产品销售量可装配新能 源乘用车约 286 万辆，全球市场占有率约 28%。（2）节能变频空调领 域，全球变频空调压缩机前十大生产商中的八家均为公司的客户，公司 是美的、格力等知名品牌的重要磁钢供应商。2022 年公司节能变频空调 磁钢产品销售量可装配变频空调压缩机约 5028 万台，国内市占率达 34%。 （3）风电领域，全球前五大风电整机厂商中的四家是公司的客户，2022 年公司该领域产品销售量可装配风力发电机的装机容量约 8.29GW，按 照全球总装机量计算，公司市占率约 11%。

4.2. 磁组件或开启第二成长曲线

布局墨西哥磁组件业务，或开启公司第二成长曲线。2023年10月25日， 公司披露《关于变更 H 股募集资金使用用途的公告》，拟将原“墨西哥 废旧磁钢综合利用项目”变更为“墨西哥新建年产 100 万台/套磁组件生产线项目”。此次项目变更有助于公司深度扩展海外客户，进军下游磁组 件业务亦将有利于未来在新能源汽车、人形机器人等新兴领域充分发挥 公司优势，我们认为墨西哥磁组件项目将为公司带来新的成长看点。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）