2023年星帅尔研究报告 家电业务稳健扎实，电机+光伏+储能多元化布局稳步推进

一、星帅尔：压缩机配件龙头，跨界新能源高景气赛道

1、家电业务稳健扎实，电机+光伏+储能多元化布局稳步推进

栉风沐雨二十余载，数次并购构筑多元化业务布局。杭州星帅尔电器股份有限公司（以下简称“星帅尔”）是家电制 冷压缩机起动器、热保护器的龙头企业，2017 年于深交所主板上市。公司以冰箱、冷柜等制冷家电的压缩机两器的 研产销起家，从 2013 年开始通过陆续收购、增资华锦电子（2013）、常熟新都安电器（2019）、浙特电机（2019-2020）、 富乐新能源（2021-2022）等公司，在丰富家电业务的同时切入电机、光伏等高景气赛道，多元化业务布局稳步推进。

公司以家电业务为基础，加快布局电机+光伏+储能等高景气赛道，打造新的业绩增长点。公司主营业务为研发、生 产和销售各种类型的制冷压缩机用热保护器、起动器、密封接线柱，小家电用温度控制器，中小型、微型电机产品以 及光伏组件产品，覆盖白色家电、小家电、通信、新能源等多个领域。2021年公司提出“以家电板块为基础、以新能源板块为先导”的一体两翼发展战略，将重点转向光伏、储能等领域。按照行业，公司主营业务可以分为三类：

白电业务：压缩机配件细分赛道龙头地位稳固，业务基本盘扎实。压缩机两器是公司的起家业务，主要用于冰箱、 冷柜、空调及制冷饮水机的压缩机启动和过流、过温保护。公司压缩机两器销量和市场占有率位居全国同行业前列， 下游客户涵盖华意系、东贝系、美的系等压缩机龙头，客户资源丰富。2013 年公司全资收购华锦电子，进入压缩 机两器配套产品密封接线柱领域，与主业产生较强协同效应，并于 2018 年开始发展光通信组件、光传感器组件等 业务；2017 年，公司收购常熟新都安电器进入温度控制器领域，产品方向集中在小家电用温控器等细分领域。

电机业务：收购浙特电机，依托白电电机向新能源电机快速转型。浙特电机主要生产中小型、微型电动机，产品应 用领域涵盖冰箱、空调、电梯、清洗机、新能源汽车、厨余粉碎机、水泵等。2020 年，公司实现对浙特电机的全 资控股，一方面，依托底层技术相通和生产规模优势，同时发挥协同效应，在客户资源、产品、技术、管理等多方 面整合，进一步夯实公司以压缩机两器起家的家电业务；另一方面，相较于家电电机，浙特电机近年重视电梯、清 洗机、新能源汽车领域的拓展，2021 年白电电机比例下降到 30%，别墅电梯和新能源电机占比上升到 70%。

光伏业务：积极推进产能扩张，把握全球光伏行业发展浪潮。2021 年 3 月，公司以 3060 万元现金收购黄山富乐 新能源科技有限公司 51%的股权，正式进军光伏领域，并于 2022 年进一步提升持股比例至 90.2%。富乐新能源主 营光伏组件业务，产品终端应用于集中式发电站、分布式发电站等，并以此为切入点积极开拓太阳能电池片、光伏 电站建设、光伏电站运维等清洁能源相关业务。 此外，公司还与长风智能建立战略合作关系，积极布局储能领域，有望与光伏组件业务发挥协同效应。

2、收入规模稳定增长，光伏业务有望进一步打开成长空间

营收保持稳定增长，净利润表现有所波动。收入端，公司营收从 2017 年的 3.6 亿元提升至 2021 年的 13.7 亿元，4 年 CAGR 达到 40.1%；2022 年前三季度实现营收 12.5 亿元，同比+18.2%。利润端则表现出一定程度波动，主要受 2020 年以来新冠疫情冲击导致白电需求下滑、物流运输不畅、原材料价格大幅上涨等影响，特别是 2022 年以来全国 多地疫情散发，对公司经营造成一定不利影响，前三季度实现净利润 1.1 亿元，同比-19.4%。

光伏营收占比快速提升，未来增长动力充足。2021 年公司收购富乐新能源后，光伏成为公司营收占比第二的业务。 2022H1 公司白色家电和电机业务承压，营收分别为 3.6 亿元、0.7 亿元，同比-35.5%、-18.5%，光伏业务营收为2.3亿元，同比增长 303.4%。由于毛利率相对较低的光伏业务营收占比大幅上升导致产品结构变化，2022H1在主营业 务毛利率较去年同期都有所提升的情况下，公司综合毛利率同比-12.2PCTS。目前富乐新能源正积极建设扩大现有产 能，同时以点带面逐步开展光伏电站业务，有望持续为公司营收高增做出贡献。

3、股权结构稳定清晰，股权激励绑定核心高管

公司股权结构稳定，实际控制人持股比例较高。截至 2022 年 9 月，星帅尔实际控制人楼月根、楼勇伟父子分别直接 持有公司 28.25%、2.34%的股份，并通过杭州富阳星帅尔投资分别间接持有 4.97%、2.56%的股份，二人合计持股 比例达到 38.12%，实控人持股比例较高。此外，公司近年陆续通过收购的方式延伸产业链，促进自身业务多元化， 参控股子公司涉及电机、光伏、通信等多个领域。

推出股权激励计划，提高核心高管与公司利益一致性，降低代理成本。根据 2022 年中报，除实际控制人之外，公司 共有 12 名高管持有公司股份，持股比例达到 5%。公司重视员工激励，制定的薪酬管理制度规定高级管理人员的薪 酬与业绩及公司年度目标挂钩，根据工作指标完成情况对其进行绩效考评。此外，公司实施股权激励计划，2022 年 5 月 20 日发布 2022 年限制性股票激励计划，向 93 名对象授予 610 万股股票，占公司总股本 2.78%，授予价格 7.68 元/股；业绩考核目标方面，针对首次授予部分，在三个解除限售期内，需分别满足以 2021 年为基数，2022-2024 年 净利润增长分别不低于 10%/20%/30%，或营业收入增长不低于 20%/40%/60%，针对预留授予股份，要求以 2021 年为基数，2023-2024 年净利润增长分别不低于 20%/30%，或营业收入增长不低于 40%/60%。

二、深耕制冷压缩机部件，产业链延伸助力协同增长

1、家电压缩机零部件：细分赛道龙头地位稳固，竞争优势凸显

压缩机产业持续向中国转移，带动上游压缩机配件行业发展。压缩机配件产品销售与下游压缩机销量高度相关，如单 台压缩机需配备 1 套分离式保护器+起动器，或 1 套组合式两器，因此全封压缩机两器销量基本等同于全封压缩机销 量。近年我国全封压缩机销量稳步增长，2016-2020 年内销量、外销量 CAGR 分别为 6.7%、9.4%，外销高增主要得 益于全球压缩机产能持续向中国市场转移。全封压缩机 2018-2020 年总销量增速为 5.6%、8.3%、15.2%，保持较高 增长，公司压缩机两器销量增速与全封压缩机增速步调高度一致，增速在 2019-2020 年显著跑赢行业。

公司深耕热保护器、起动器、密封接线柱和组合式继电器研产销，在压缩机配件细分领域具有显著的技术和市场优势， 龙头地位稳固，业绩增长稳健。2017~2020 年，公司保护器、起动器+密封接线柱产品营收 CAGR 为 11.1%，由于 受并购其它公司影响，营收占比虽已从 2017 年的 89.6%降至 2020 年的 47.0%，但仍是当前公司营收占比最大的业 务；细分品类来看，2020 年起动器、热保护器、组合式继电器和密封接线柱分别占比 16%/14%/10%/8%。

（1）压缩机两器：创新能力突出，收入规模与盈利能力优于同行。热保护器：用于制冷压缩机中电机的过流、过温保护，一般被串联在压缩机回路中。当回路中运行的电流/温度超过 规定值时，热保护器中的双金属片变形翻转，使电路断开，从而起到防止电机因温度过高或电流过大而烧毁的作用。公司自主研发扁形热保护器，性能更好，盈利能力更强。相较传统的圆形热保护器，公司自主研发的扁形热保护器体 积更小、稳定性和灵敏性更强，具有更优的性能，并且由于价格更高，成本更低，因此扁型保护器的盈利能力也明显 强于圆形保护器，目前已经成为公司最主要的热保护器产品。

起动器：用于辅助压缩机完成起动动作。压缩机起动时需要较大的电流和转矩，启动完成后在正常工作时需要的电流 和转矩则大幅下降，因此，为达到节能效果，通过给压缩机的电动机加上一组辅助线圈，并利用起动器的工作原理在 压缩机起动或运行时连通或切断辅助线圈，即可有效控制不同状态下的电流和转矩。

公司自主研发超低功耗 PTC 起动器，比普通 PTC 起动器节能、寿命更长、性能更好。普通 PTC 起动器在压缩机运 行时消耗功率 3-4W，公司自主研发的超低功耗 PTC 起动器功耗低于 0.4W，并且在正常工作时起动芯片不发热，使 用寿命大幅延长；此外，超低功耗 PTC 起动器电路设计简单，安全性好、可靠性高、防短路、抗电磁干扰性强。 组合式起动热保护器：起动器+热保护器的组合产品，不仅有效地缩小了产品的占用空间，还可在组合式两器上增加 多个接线端，连接压缩机内外部不同功能部件电路，保证压缩机的工作安全、可靠。

公司压缩机两器销量增长稳健，盈利能力稳定。2016-2020 年，公司热保护器、起动器、组合式两器销量均实现稳步 增长，年复合增速分别为 11%/6%/19%，其中，组合式两器对分离式两器有一定替代效应。产品单价上，组合式两器 价格稳定，分离式两器价格略有下滑，但在规模效应叠加公司技术创新降本的推动下，毛利率依然展现出较强稳定性。

压缩机两器行业市场集中度高，公司市占率稳居前列，盈利能力优于同行。目前，少数骨干企业凭借产品和规模优势 占据了国内压缩机两器行业大部分市场份额，主要参与者包括星帅尔、天银机电、森萨塔科技、森宝电器等，其中星 帅尔在压缩机两器产销量和市场占有率位居全国同行业前列，2020 年公司两器营收规模分别为天银机电、森宝电器 的 1.7 倍、3.3 倍，销量为天银机电的 3.2 倍，稳定的竞争格局与坚实的经营壁垒助力公司压缩机两器业务稳健前行。

（2）密封接线柱：与压缩机两器形成良好协同，高端领域有望放量。密封接线柱：实现压缩机内外电源线的连接、绝缘和密封，同时连接压缩机和热保护器、起动器，保证压缩机在内外 气压差较大的环境中工作的稳定性和可靠性，星帅尔子公司华锦电子主要从事密封接线柱业务。

密封接线柱业务与压缩机两器形成良好协同，近年来实现快速放量。目前国内密封接线柱主要生产厂商包括华锦电子、 三环集团、艾默生富塞，其中，艾默生富塞在冰箱领域已逐步退出中国市场。公司主要竞争对手三环集团 2016-2020 年的密封接线柱营收一直在 1.2 亿元左右波动，同期星帅尔密封接线柱营收则由 0.5 亿元增长至 0.9 亿元左右，四年 CAGR 为 16%。拆分量价来看，公司密封接线柱四年间均价基本稳定在 0.85 元/只左右，依托密封接线柱与压缩机两 器主业的强协同效应，接线柱销量快速扩张，推动营收高速增长。

高端商用与精密领域国产替代空间广阔，华锦电子蓄势待发。2000 年以前，国内密封接线柱市场主要由美资企业艾 默生富塞长期垄断；2000 年之后，中国本土企业逐渐掌握生产技术，凭借价格优势和近似的产品水平，目前在家用 冰箱、空调领域已占领了市场大部分份额。但是，在商用领域和精密领域，国内产品仍与国外产品仍有较大差距，国 产化替代空间广阔。2020 年，华锦电子生产的电动汽车空调压缩机密封接线柱系列产品实现了向新能源汽车供货， 未来随新能源汽车行业快速发展，有望成为华锦电子新的业绩增长来源。

（3）客户资源成熟稳定，中长期有望保持稳定发展。制冷压缩机市场集中度高，竞争格局较为稳定。根据产业在线数据，2021 年我国制冷压缩机生产商主要有华意系、 东贝系、美芝系和钱江系四大集团，CR4 市占率达到 66%，产品发展阶段较为成熟，竞争格局稳定。公司作为压缩机两器和接线柱细分龙头，与四大龙头压缩机厂商保持深度合作。目前公司压缩机配件产品已覆盖国内 外主要压缩机生产厂商，包括华意系、东贝系、美芝系、钱江系、江苏白雪、四川丹甫、LG 电子、尼得科电机、恩 布拉科等知名厂商。公司与下游主要客户保持稳定的合作关系，其中多数合作时间超过十年。

客户合作粘性强，制冷压缩机部件业务有望长期稳定发展。压缩机零部件标品属性不强，对定制要求较高，同时两器 和密封接线柱作为关键零部件对质量要求也较高，所以压缩机厂商对供应商的选择较为谨慎，认证也较为严格，对供 应商的选定程序平均花费 1-2 年，转换成本较大，因此一旦选定供应商则不会轻易更换。此外，公司从事两器和密封 接线柱生产多年，技术、质量和成本控制均在行业前列，在压缩机行业不发生重大变化的情况下有望保持稳定发展。

2、光通信&传感器组件：华锦电子布局新兴领域，市场开拓进展顺利

光通信&传感器部件种类繁多，应用领域广泛。光通信&传感器组件通过与专用芯片封装，通过光电转换，起到信号 放大与滤波作用。该系列产品市场上多达 100 种以上，各个厂家生产的产品不同，经过各个工序的封接装配基本分为 低端、中端、高端及军工系列，主要应用于儿童玩具车、电极启动、消磁电路、汽车全球定位系统、移动通信等。

客户开拓顺利，未来有望放量增长。2018 年以来，华锦电子在原有密封接线柱业务基础上，开始对光通信、传感器 组件这一新兴领域进行研发投入与市场布局。目前华锦电子已与福州中科光芯科技有限公司、武汉斯优光电技术有限 公司、广东瑞谷光网通信股份有限公司、湖北安一辰光电科技有限公司等客户建立了良好的沟通、供货等关系。2021 年、2022年上半年公司光通信、光传感器组件业务营收分别为1553.7万元、852.8万元，占星帅尔整体营收比重1.1%、 1.2%，虽然现对整体营收贡献较小，但规模增长速度迅猛，2021 年、2022 年上半年营收同比增长 37.2%、7.9%。 光通信、光传感器组件终端市场空间广阔，未来该部分业务有望加速放量成为公司营收稳定贡献点。

3、温控器：收购常熟新都安，主打中高端小家电领域

公司通过收购常熟新都安布局温控器，产品方向集中在小家电领域。公司控股子公司新都安专业从事温度控制器研发、 生产和销售，主营产品为 KSD 系列双金属片突跳式温控器，将定温后的双金属片作为热敏感反应组件，起到控制电 路的作用。公司温度控制器产品主要应用于变压器、微波炉、饮水机、咖啡机、热水器、吸尘器等小家电领域。

温控器收入稳步增长，主打差异化产品，致力于开发中高端客户。2017-2020 年，公司温度控制器收入由 3019.2 万 元提升至 8563.1 万元，3 年 CAGR 为 41.6%。常熟新都安温控器领域的客户主要包括美的、格兰仕、苏泊尔、利仁、 科沃斯、方太、松下、夏普、惠而浦、三星、LG 等公司。近年来，小家电行业在政策支持、宏观经济发展、居民对 生活品质高要求的背景下，国内及国际市场需求均出现明显增长，特别是微波炉、各类厨房用小家电、具有高温杀毒 功能的蒸汽类家电产品等等。新都安一直致力于中高端客户（包括海外市场）的开发，力争为客户提供差异化的产品 来满足不同应用环境下对温控器的特殊需求。

小家电中长期仍有较大渗透率提升空间，温控器有望持续受益。温控器市场景气度与终端小家电市场高度共振，与发 达国家相比，目前我国长尾小家电保有量仍处于较低水平。以温控器应用产品之一的咖啡机为例，2021 年我国咖啡 机销量约 232 万台，假设咖啡机使用生命周期为 3~5 年，以城镇家庭户数为基数，测算得到我国咖啡机保有量不足 3 台/百户，远低于日本（中枢约 14 台/百户）和美国市场（中枢约 96 台/百户）水平，欧睿国际预测 2022-2023 年我 国咖啡机销量将保持 10%以上的增速继续扩张。其他终端小家电如清洁电器市场规模同样在稳步提升中。基于此，我 们认为随着国内小家电渗透率逐步提升，温控器市场规模亦有望保持稳定增长，新都安的温控器业务有望持续成长。

4、电机：获比亚迪供应链定点，新能源领域竞争力持续提升

浙特电机主要产品包括中小型和微型电动机，在市场和技术研发方面具有竞争优势。公司全资子公司浙特电机为国家级 高新技术企业，拥有国家级电机实验室、省级高新技术企业研究开发中心、国际先进的电机生产专用设备和检测设备 等，深耕电机行业二十余年，在行业内积累了较高的品牌知名度。公司产品主要包括中小型和微型电动机，应用于冰 箱、空调、电梯、清洗机、新能源汽车、厨余粉碎机、水泵等领域，主要客户包括上海海立电器有限公司、上海海立 新能源技术有限公司、上海江菱机电有限公司、绿田机械股份有限公司、艾纶锐祈清洁设备(上海)有限公司等。

拓宽产品应用场景、销售渠道，非家电领域业务增厚营收。根据浙特电机收购公告，2018 年公司前五大客户以空调 压缩机厂商为主。在原有应用领域的基础上，公司于 2016 年开始逐步开拓新能源汽车用电机客户，电梯领域也从 2019 年起新增了威特电梯部件（苏州）、永大（电梯）中国等优质客户。2021 年，公司电机行业营收达到 1.8 亿元，同 比增长 52.8%，其中，电梯业务（尤其是别墅电梯业务）、商用压缩机业务和新能源汽车业务的营收有较大幅度的增 长，盈利能力也有所改善，毛利率同比提升 3.8 PCT 至 10.5%。

浙特电机获比亚迪定点切入新能源汽车领域，打开长期成长空间。在国家及地方政府配套政策的支持下，目前我国新 能源汽车已实现产业化和规模化的飞跃式发展，整体产业由“培育期”进入“成长期”。新能源市场的蓬勃发展，大幅提 升了新能源汽车驱动电机、空调压缩机电机等电机产品的需求空间。2022 年 9 月，浙特电机与比亚迪供应链公司签 订《生产性物料采购通则》，正式进入比亚迪供应链体系，比亚迪供应链公司将长期向浙特电机采购定子铁芯、转子 铁芯、电机等产品，新能源车电机业务有望持续加速放量。

三、组件代工切入光伏领域，牵手长风积极布局储能

1、政策驱动下光伏行业方兴未艾，组件环节有望迎来放量增长

多国出台政策支持光伏行业发展，预计 2023 年新增装机量同比增长超 50%。由于太阳能具备资源量大、清洁安全、 易于获得等优点，因此近年来全球各国密集出台多项产业支持政策，积极推动光伏产业发展。据 TrendForce 集邦咨 询数据，2022 年全球光伏新增装机量达到 228.5GW，预计 2023 年将达到 350.6GW，同比+53.4%。

光伏组件是承上启下的产业链中游环节，是最小不可分割的光伏电池组合装置。光伏产业链上游包括单/多晶硅的冶 炼、铸锭/拉棒、切片等环节，中游包括太阳能电池生产、光伏发电组件封装等环节，下游包括光伏应用系统的安装 及服务等。其中，光伏组件是基于电池整合的具有封装及内部联结的，能够单独提供直流电输出的装置。作为光伏行 业的终端产品，组件产品与市场结合紧密，产品更新迭代迅速，对市场应变机制、设计开发能力要求较高。

中国享受全球光伏发展红利，市场前景广阔。在光伏中上游的核心部件多晶硅、硅片、电池片和组件环节中，2021 年中国产量全球占比分别达到 80%、97%、88%、82%，均居全球首位。近年来，我国也出台了一系列相关政策以 支持和引导光伏产业的健康发展，倒逼光伏“平价上网”提速，有助于太阳能电池市场份额进一步向具有技术、规模、 供应链管理等核心优势的企业集中，淘汰劣质和高成本产能，加速行业整合。

2、并购富乐新能源布局光伏组件，产能进入快速爬坡阶段

公司收购富乐新能源切入光伏赛道，开展光伏组件业务。2021 年 3 月，公司以 3060 万元现金收购黄山富乐新能源 科技有限公司 51%的股权，进军光伏领域。2022 年 4 月，为加快在光伏领域的进军步伐，公司增资 2.4 亿元收购富 乐新能源 39.2%股权。目前，公司共持有富乐新能源 90.2%的股权。富乐新能源的主要产品为光伏组件，产品终端应 用为集中式发电站、分布式电站等，并以集中式发电站为主。

核心高管经验丰富，研发团队成熟，并购业绩承诺兜底表现。富乐新能源技术&品质&研发副总张伟、销售副总万峰 均有超过 10 年的光伏行业从业经历，头部公司任职经验丰富。公司现有高级工程师和技术人员 10 余人，研发体系和 研发团队成熟，能够快速响应并满足下游客户需求。此外，公司在收购富乐新能源时，与富乐新能源达成对赌协议， 即富乐新能源在 2021-2023 年的业绩需达到 800 万、960 万、1120 万，为并购之后的业务表现形成兜底承诺。富乐新能源具备完善的质量检测体系和专业技术优势，行业认可度高。公司确立了超过 30 道步骤的质量控制和检验 过程，拥有一支超过 300 人的专业质量管控团队，成品率目标 99.9%，功率公差 0-3%。在高标准、严要求之下，公 司产品也获得了多项国际质量认证，进一步为公司产品背书，有助于公司在海内外的业务拓展。

星帅尔收购富乐新能源后，持续推进产能扩张。自 2021 年 3 月收购富乐新能源后，公司 6 月发布公告拟以自有资金 向黄山市购买不动产，用于建设“1GW 光伏组件项目”，11 月取得光伏建设项目用地，于 2022 年 1 月建成投产。 截至目前，富乐新能源光伏组件产品产能已实现 1.5GW/年，日产量约 5000 片。此外，公司拟通过公开发行可转债 方式筹集 5.5 亿用于“年产 2GW 高效太阳能光伏组件建设项目”，其中，单玻太阳能光伏组件 0.8GW，双玻太阳能 光伏组件 1.2GW，并预计 2023 年底建成投产，投产后有望达到 3.5GW/年的产能，实现 30 亿产值。公司未来计划 在最短时间内，尽快实现 5GW/年的产能。

客户资源丰富，光伏组件业务订单火爆。基于稳定的生产能力和卓越的产品品质，富乐新能源与温州翔泰、泰恒新能 源、巨力新能源、嘉科新能源等多家国内知名企业建立了稳定的供货关系。2021 年 5 月，公司与浙江泰恒新能源签 订年度采购框架战略合作协议，规定未来 3 年内泰恒新能源须向富乐新能源采购不少于 5GW 单晶硅 182 太阳能组件。 2022 年 6 月，富乐新能源入选成为国家电力投资集团有限公司单晶光伏电池组件的合格供应商之一，正式进入国电 投的配件供应体系。同时，富乐新能源积极拓宽海外渠道，面向全球化发展。富乐新能源的光伏产品直接或间接销售 至美国、加拿大、德国、韩国、日本等多国，光伏组件产品的海外销量占富乐新能源总销量的 50%左右。随着海运恢 复以及国外需求不断增加，出口订单也在逐步增加。

3、以光伏组件为切入点，积极布局储能&电池片&电站行业

战略携手长风智能，布局万亿储能赛道。在富乐新能源部分产品的销售渠道以及海外市场的储能需求拉动下，公司进 入储能赛道。2022 年 11 月，富乐新能源与长风智能签署《储能业务战略合作协议》，协议规定在 2022 年 11 月 30 日至 2023 年 12 月 31 日期间，富乐新能源向长风智能采购储能设备，长风智能优先向富乐新能源提供储能设备产品、 储能设备技术培训、技术支持及对应采购产品的相关售后服务，标志着公司正式跨入储能这一万亿级别的新赛道。 长风智能母公司系长风动力，为锂离子动力电池和储能电池系统供应商。从发展历程来看，长风动力核心团队自 2001 年开始从事光伏研发和制造，至今已有 20 余年；截至 2020 年，公司产能达到 12GWh，累计出货达到 3GWh，并于 2021 年成立美国公司，进军国外储能市场。目前，公司客户已经覆盖包括 CNBM、德业股份等 20 余家知名企业。

长风智能是一流的储能及微电网供应商，主要从事锂电池储能及微电网系统研发和生产业务，产品广泛应用于发电侧 储能、工商业侧储能、户用储能、便携式储能等领域，产品已通过 UL、IEC、TUV、UN 等国际严格认证，销往意大 利、英国、法国、希腊、德国、克罗地亚、澳大利亚、南非、美国、新西兰多个国家及地区。

储能行业之外，星帅尔积极开拓太阳能电池片、光伏电站建设。组件生产单环节利润率不高，通过产业链一体化则能 够留存更多利润，向组件上下游延伸布局是大势所趋。因此，公司将以光伏组件为切入点，积极开拓太阳能电池片、 光伏电站建设、光伏电站运营运维等清洁能源相关业务。具体来看，公司于 2021 下半年起积极推进终端光伏电站建 设，目前富乐新能源厂区厂房屋顶安装的 1.2MW 光伏电站已完工并网发电，经济效益显著，其他子公司厂区厂房屋 顶光伏电站也正在施工安装中；2022 年 1 月，富乐新能源根据订单要求以及公司投资建设光伏电站相关业务发展需 要，以自有资金设立全资子公司黄山富恒电力科技有限公司，进一步完善了公司光伏产业链。

四、盈利预测

我们基于以下假设对公司各项业务进行预测： 1）白色家电行业目前渗透率已经达到较高水平，未来增速预计较为稳定，假设公司 2022-2024 年白电业务收入分别 同比-5%/+0%/+0%，毛利率预计随原材料价格下降和产品结构优化而有所提升，假设 2022-2024 年分别为 31%/33%/34%； 2）电机行业获得比亚迪定点之后，预计后续将在新能源汽车领域取得一定进展，假设 2022-2024 年收入分别同比 +5%/+10%/+20%，毛利率也随产品结构优化而有所提升，假设 2022-2024 年分别为 13%/15%/15%；

3）光伏行业随新建产能落地，预计收入将进入快速增长阶段，假设 2022-2024 年收入分别同比+340%/+55%/+180%， 毛利率假设保持在 10%左右； 4）储能板块与长风智能战略合作之后将逐渐贡献部分收入，毛利率假设在 20%左右。 基于上述假设，我们预计 2022-2024 年公司分别实现收入 21.9/32.1/67.7 亿元，分别同比+60%/+47%/+111%；预计 毛利率分别为 18%/18%/14%。

随光伏、储能等新业务开展，公司销售费用将有所增长，但光伏业务收入规模的快速扩张将对销售费用、管理费用以 及研发费用起到一定的稀释作用，假设 2022-2024 年销售费用率分别为 1.1%/0.9%/0.8%，管理费用率分别为 4.6%/3.9%/3.6%，研发费用率分别为 4.2%/3.8%/3.6%；财务费用方面，2022 年受益于人民币贬值，预计财务费用 率为-0.2%，自 2022Q4 以来人民币逐步升值，假设 2023-2024 年财务费用率在 0.5%左右。我们预计公司 2022-2024 年分别实现归母净利润 1.59/2.41/3.56 亿元，分别同比+10%/+52%/+48%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）