2023年度建筑行业投资策略报告 看好低估值央国企

核心观点：

1、复盘&业绩综述&展望。行情复盘：年内建筑一级行业跑赢大盘4.3pct（截至12.23收盘），估值分位处10年历史底部。板块回顾：行业集中度提升，业绩指标分化，建筑全行业（统计局口径）： 22Q1-3，新签合同额同比+6.8%，放缓1.0pct；总营收同比+7.8%，放缓6.1pct；建筑(SW)：22Q3基建市政、化学工程板块业绩增速放缓，园林、装修板块景气度待修复；行业集中度提升，22Q1-3，建筑业新 签CR8指数（八大建筑央企）增至41.4，营收CR8指数增至23.7。 未来展望：内外共振，迎接复苏，积极布局三主线。 2、主线1：内外需有望共振，看多低估值央国企&高成长“小而美” 。内需：稳增长、扩内需、发挥投资关键作用，看好低估值央国企；外需： “一带一路”大有可为，看好高成长“小而美”；

3、主线2：建设制造强国，看好高弹性专业工程，发展实体经济、打造制造强国，专业工程步入景气区间；掘金细分赛道β:工业模块设计和制造、高端洁净室系统工程、化学工程、钢结构、粮油冷链工程、汽车产线工程。

4、主线3：“双碳”先立后破，看好能源电力工程建筑央企。“双碳”目标叠加“一带一路”国别需求，能源电力投资高景气有望延续； “风火光储”齐头并进，能源电力工程服务渐入佳境：1）海上风电工程：“十四五”末投运装机或达57GW，23年招标有望上量；2） 火电工程： 22M1-11，全国火电投资高增38%。22Q4，全国火电核准/新开工装机32.0/13.6GW，23Q1新开工或加速；3）光伏工程： 22Q1-3，全国户用光伏（BIPV&BAPV）新增装机16.6GW、同比高增42.6%，发展势头强劲；4）抽水蓄能工程：高景气持续，能源、 工程建设企业“跑马圈地”，截至22年10月21日，全国“十四五”已核准抽蓄项目35个，装机合计45.1GW，投资金额合计约3451亿元， 其中，2022年已核准电站24个，装机规模合计31.3GW，投资金额约2553亿元。

1、复盘&展望

1.1、行情复盘：Q1/Q4行情回暖、全年跑赢大盘4.3pct，估值10年底部

年内建筑装饰一级行业指数下跌11.8%，房屋建设板块涨幅最大（截至2022年12月23日） 上证指数/建筑装饰行业：年内累计总涨幅-16.1%/-11.8%，建筑装饰一级行业跑赢大盘4.3pct。 基建链：基建年内累计涨幅-9.6%。 地产链：房屋建设：年内累计涨幅+6.1%，装饰：年内累计涨幅-22.3% ，园林工程：年内累计涨幅-21.2%。 工业链：钢结构：年内累计涨幅-25.8%，国际工程：年内累计涨幅-18.1%，化学工程：年内累计涨幅-29.4%。

1.2、业绩回顾：行业集中度提升，业绩指标分化

订单/营收：22Q1-3，建筑业新签同比+6.8%，建筑业总营收同比+7.8%。22Q1-3，建筑业（国家统计局口径）实现新签合同额23.4万亿元，同比+6.8%，较2021年同期增速7.8%放缓1.0pct。 22Q1-3，实现总营收20.6万亿元，同比+7.8%，较2021年同期增速13.9%放缓6.1pct，较22H1增速7.6%提升0.2pct，其中 22Q3实现总营收7.7万亿元，同比+8.2%，环比持平。

建筑细分板块新签：22Q1-3，钢结构板块同比高增22.3%，22Q3，化学工程板块同比高增78.0%。22Q1-3累计看：钢结构、基建市政工程累计新签同比高增，装修装饰板块新签承压。钢结构、基建市政工程、房屋建 设 、 其 他 专 业 工 程 、 化学工程 、 园 林 工 程 累 计 新 签 分 别 644/64407/31883/9679/2454/522 亿 元 ， yoy 分 别 +22.3%/17.5%/10.0%/6.2%/5.6%/2.8%。22Q3单季看：化学工程、钢结构、工程咨询服务、基建市政工程、房屋建设五大板块同比高增，园林工程、装修装饰、 国际工程三大板块单季度新签承压。具体看，化学工程、钢结构、工程咨询服务、基建市政工程、房屋建设、其他专业 工程单季度新签总额分别745/261/35/19895/8485/2971亿元，yoy分别+78.0%/34.0%/30.1%/29.0%/21.4%/10.0%。

行业集中度提升，22Q1-3，建筑业新签CR8增至41.4%，营收CR8增至23.7%。新签订单：19Q1-3至22Q1-3，CAGR+17.3%，集中度持续提升。22Q1-3，8大建筑央企新签合同额合计10万亿元，新 签CR8指数41.4，较19Q1-3提升9.3；22Q3，8大建筑央企新签合同额合计3万亿元，yoy+22.3%，远高于建筑全行业新 签增速（8万亿元，yoy+12.3%）。 营收/归母净利：业绩表现优异，营收集中度增加。22Q1-3，8大建筑央企实现营收5万亿元，yoy+12.9%，建筑行业营 收CR8指数23.7，22Q1-3实现归母净利1243亿元，yoy+12.9%；22Q3，8大建筑央企实现营收2万亿元，yoy+11.3%， 实现归母净利387亿，yoy+9.0%。

营收/归母净利：分化延续，房建景气度提升、基建市政韧性强，钢结构景气度阶段向下，园林、装修持续承压 基建市政板块： 22Q1-3，营收/归母净利同比分别+8.3%/+11.6%，22Q3，营收/归母净利同比分别+4.7%/+7.2%，增速稳健。资金端，截 至22Q3末政策性开发性金融工具已累计投放3000亿元，各商业银行进一步加大基建融资力度；项目端，22Q1-3全国新开 工项目计划总投资同比增长20.8%，投资项目（不含房地产开发投资）到位资金增长21.3%。基础设施投资同比增长8.6%， 增速较22M1-8加快0.3pct，连续5个月回升。

房建工程板块: 22Q1-3，营收/归母净利同比分别+9.4%/+6.1%，22Q3，营收/归母净利增速分别+14.5%/+15.7%，较22Q2（+2.8%/-7.1%） 显著提升。22M8，国务院提出支持刚性和改善性住房需求，地方 “一城一策”用好政策工具箱，灵活运用阶段性信贷 政策和保交楼专项借款；SW房建板块下上海建工等企业22Q3生产经营情况环比显著改善。

2、主线1：内外需共振，看多低估值央国企&高成长“小而美”

2.1、内需：稳增长、扩内需、发挥投资关键作用，看好低估值央国企

政策端：政策支持国有资本和国有企业做强做优做大、助力建筑央企估值回归合理水平。二十大报告提出深化国资国企改革：加快国有经济布局优化和结构调整，推动国有资本和国有企业做强做优做大，提升 企业核心竞争力。证监会倡导建立具有中国特色的估值体系。上市公司尤其是国有上市公司，要“练好内功”，也要进一步强化公众 公司意识，主动加强投资者关系管理，让市场更好地认识企业内在价值。国务院国资委强调和部署国资央企工作方向。2022年12月19日，国务院国资委党委扩大会议指出，实施新一轮深化国 有企业改革行动，加快国有经济布局优化和结构调整，健全以管资本为主的国资监管体系，从整体上发挥和放大国有资 本功能。

需求端：“十四五”中西部基建投资空间广阔，多省“十四五”交通计划投资额超5000亿。投资规模：已公布“十四五”交通计划投资额的13省份中，浙江、广东计划投资额超2万亿元，江苏、广西、四川超1万 亿元，安徽、河南、陕西、重庆、福建计划投资额均在5000亿元以上。 增速：浙江、安徽同比增速超过50%，广东、河南、重庆同比增速在20%以上。 多省“十四五”高速公路投资额超2000亿， “十四五”计划投资额较“十三五”实际完成额高增。投资规模：安徽、浙江、山东、江苏、河南、贵州高速公路计划投资额均在2000亿元以上，其中浙江、山东投资规模高 达4800、5200亿元，重庆、福建投资额分别1800、1350亿元。 增速：安徽、浙江、山东、河南省“十四五”高速公路计划投资额较“十三五”实际完成额同比高175%、56%、161%、 236%。

2.2、外需：“一带一路”大有可为，看好高成长“小而美”

“一带一路”倡议有望降低地缘政治摩擦带来不确定性，维护我国能源、矿产、粮食等资源供给安全。“一带一路”战略对弥补我国油气资源短板起到重要作用：2021年，从“一带一路”协议国家进口原油，天然气 36331/1848万吨，占总进口量比例分别71%/44%。2017-2021年，从“一带一路”协议国家进口油气资源量占全部进 口油气资源量的比例逐年提高。 “一带一路”战略在我国矿产、粮食资源存在巨大拓展空间：我国所需镍矿资源的90%以上来源于印度尼西亚和菲律 宾。小麦、玉米除美国、加拿大、澳大利亚外，剩余主要从哈萨克斯坦、俄罗斯等国进口。2017-2021年，“一带一路” 协议国家玉米进口占比均高于50%。

国内“一带一路”国别投资稳增，助力“一带一路”国别产业升级。我国对“一带一路”协议国家投资连续三年增长。2021年，中国对外投资1788.2亿美元，同比+16.34%。其中对亚洲 投资1281亿美元，占比71.6%；对“一带一路”国家投资241.5亿美元，同比+7.1%，连续3年增长。从国别看，主要流 向新加坡、印度尼西亚、越南等国家。2013-2021年，中国对“一带一路”沿线国家累计直接投资1640亿美元。

制造业占对外投资总额15%，其中汽车制造业占比最高。按行业来看，制造业对外投资额269亿美元，同比+4%，占比 15%；其中，汽车制造业占比最高，投资金额42.7亿美元。对“一带一路”协议国家投资中，流向制造业投资达94.3亿 美元，同比+22.8%，占比达39%。国内劳动密集型产业如纺织业向越南等地区迁移，进而实现产业升级；根据海关数 据，2021年中国对东盟十国出口纺织品491.2亿美元，其中纺织织物、纱线等服装中间品和原材料占比超8成。

3、主线2：建设制造强国，看好高弹性专业工程

3.1、发展实体经济、打造制造强国，专业工程步入景气区间

多政策提振实体经济，专业工程板块迎发展机遇。22Q4，中央高频次、多维度提及建设现代化产业体系、发展实体经济。二十大报告指出，坚持把发展经济的着力点放在 实体经济上；《扩大内需战略规划纲要（2022—2035年）》提出加大传统制造业优化升级投资力度；中央经济工作会议 强调，狠抓传统产业改造升级 ；国务院常务会议指出，推动重大项目建设和设备更新改造形成更多实物作量。建设现代化产业体系叠加打造制造强国，专业工程步入景气区间。制造业优化升级背景下，涉及汽车产线、工业模块、 钢结构、高端洁净室和化学新材料等多板块，有望支持装备制造、消费品、原材料等行业工程发展。我们认为：在发展实体经济和制造业改造升级大背景下，面向制造业的专业工程板块有望受益。

年内制造业投资总体呈现强韧性，部分赛道高景气贯穿全年。高技术制造业增加值稳健增长。根据国家统计局数据，11月份单月口径下，规模以上工业增加值同比增长2.2%，其中 制造业增长2.0%。22M1-11，全国规模以上工业增加值同比增长3.8%，制造业增长3.3%，其中高技术制造业增加值同 比增长8.0%。制造业固定资产投资持续稳增，生产/新订单指数承压。22M1-11，制造业固定资产投资累计同比增长9.3%，单月同比 增长6.2%，其中电气/计算机通信电子/化工/汽车行业单月固投增速41%/20%/20%/12%；22M11，国内PMI指数48.0%， 环比下降1.2pct，其中生产指数环比下降1.8pct至47.8%，新订单指数环比下降1.7pct至46.4%。

3.2、掘金细分赛道β

工业模块设计与制造：受益海外需求高增叠加高效降本，迎蓝海市场。工业模块市场空间广阔。模块化制造广泛应用于陆地油气开采、储运与炼化工程、海洋油气开采、处理、输送工程、火 电风电核电的电力工程，矿业、水处理等各细分工业行业。工业模块具备三大优势：1）压缩项目建设周期、降低建造成本。以中国石油承建的新疆独山子石化分公司8台15万吨乙 烯裂解炉为例，较现场安装模式，模块化平均单台裂解炉建造施工成本减少约260万元；2）方便拆卸，在生产线升级改 造、检查维修、回收利用等方面具有优势；3）符合国际化分工产业格局，使得项目的主要建设过程能够从施工现场转 移至异地工厂，能够发挥劳动力的成本优势，在国际化分工产业格局下，我国有望成为全球最主要的工业模块生产基地。

我国企业已成为全球最大的化工产品消费国、生产国，工业模块头部企业有望受益。1999-2019年，全球化学品销售额 在中国占比持续提升，至2019年已达40.6%，利柏特、博迈科等作为市场主要参与主体占有一定市场份额。2017-2021年， 利柏特工业模块业务营收CAGR+34.1%，实现稳步扩张。

高端洁净室系统工程：下游细分高景气，行业需求迎扩容。下游高景气、驱动洁净室需求高增。高端洁净室下游主要为半导体、新型显示、食品、药品大健康、航空航天等高科技 产业，洁净室行业主要依据下游产业对洁净程度与功能的要求从上游采购并提供专业服务，下游行业需求变化直接决定 本行业发展状况。

政策聚焦高科技产业，有望带动洁净室市场规模高速增长。“十四五”规划聚焦战略性新兴产业，下游高科技产业快速 发展，推动相关产业投资，带动洁净室需求增长。根据中国电子学会数据，2021年我国洁净室市场规模超2000亿元。 2026年，我国洁净室市场规模有望达3587亿元，21-26年CAGR预计+10.8％。 柏诚股份行业领先，电子业务占比7成。公司作为国内洁净室系统集成行业先行者，在下游高科技领域打造多项标杆项 目，截至2021年，累计实施500余项中高端洁净室系统集成项目，应用BIM技术100余个。半导体及泛半导体、新型显示 业务占比较高，2019-2021年，电子业务合计占比分别77.0%、 75.2%和69.1% 。

化学工程：“双碳”驱动行业转型提速，煤化工/基础化工/高端医药/石油化工仍有新机遇 。煤炭工业“十四五”规划锚定转型总部表，煤化工发展空间广阔。《煤炭工业“十四五”现代煤化工发展指导意见》 提出，至“十四五”末，煤制油/煤制烯烃/煤制乙二醇建成产能分别1200/1500/800万t，煤制气建成产能150亿m³， 2020-2025年，CAGR分别5.2%/24.1%/-1.1%/10.4%，增量空间较大。 基础化工资本开支处高景气区间。2021年，基础化工（SW）板块各上市公司在建工程0.19万亿，同比高增28.2%，在建 工程占资产比重7.3%，同比提升0.5pct，自2017年起连续5年处上升通道。

碳达峰叠加政策驱动，高端医药/石油化工迎机遇。《关于推动原料药产业高质量发展实施方案的通知》提出，推动原 料药产业提高国际分工地位，创新、高附加值医药迎机遇。11月防疫新规颁布，经济活动逐步复苏，原油需求有望改善。

化学工程：国产替代突破卡脖子瓶颈，新材料资本开支势头强劲。政策驱动，新材料产业前景广阔。2021年1月，《石油和化学工业“十四五”发展指南》提出，“十四五”末，化工新 材料消费量要从2020年0.38亿吨增至0.57亿吨，CAGR+8.6%，自给率达到75%；2022年7月，工信部《新材料产业发展指 南》对新材料发展方向作出指引：先进基础材料/关键战略材料/前沿新材料三大方向齐头并进。 化工新材料行业产量、业绩高增，资本开支高位。2021年，我国化工新材料产量超0.3亿吨，较2015年提高76%， CAGR+10%；实现营收1.0万亿，较2015年增长270%，CAGR+24%；2021年以来，化工新材料在建项目个数达233个，投资近 0.47万亿元，下游新能源和可降解材料需求旺盛。

钢结构：下游场景向高端制造业集中，智能制造加持有望提质增效。钢结构产量稳增，建筑需求占主导。2016-2021年，全国钢结构产量CAGR+11.6%。下游需求市场及占比：建筑67.0%， 桥梁（路桥基建）14.0%，塔桅（工业工程）6.0%，非标钢结构（停车设施等）13.0%。建筑钢结构需求占主导，占比近 7成。需求端，22年下游客户或向高端制造业集中。22Q1-3，鸿路钢构下游需求约70%来自制造业，新能源制造业建设需求明 显增加。 供给端，智能制造有望赋能钢结构行业。鸿路钢构与柏楚电子达成合作，通过提高柔性生产能力、设备智能自动化程度、 车间管理信息化水平，缩短非生产时间30%以上，优化提升20-30mm碳钢切割效率，预计节省材料费用每年或超450万元。

4、主线3：“双碳”先立后破，看好能源电力工程央企

4.1、“双碳”目标叠加“一带一路”，能源电力投资高景气有望延续

国内“双碳”目标叠加“一带一路” ，内外驱动下、能源电力投资有望高增。“双碳”先立后破，火电、新能源投资或齐头并进。10月9日，国家能源局印发《能源碳达峰碳中和标准化提升行动计 划》，突出能源绿色低碳转型、新兴技术产业发展、能效提升和产业链碳减排等重点方向。10月16日，二十大报告指 出，坚持先立后破，有计划分步骤实施碳达峰行动，深入推进能源革命。 “一带一路”倡议再升温，出海加力能源电力建设。

4.2、“风火光储”齐头并进，能源电力工程服务渐入佳境

风电：海上风电招标放量，累计装机量高增长；分散式风电成长空间广。海风招标进入大年，增长空间广阔。2012-2021年，我国海上风电累计装机由0.4GW增至26.4GW，CAGR高达59.3%； “十四五”期间，我国规划新增海风装机容量近57GW。根据各省能源发展规划，广东省“十四五”规划新增海风装机 16.6GW，绝对数位列全国第一，山东、江苏、浙江三省紧随其后。双碳战略下分散式风电潜力大。2021年国内分散式风电新增装机容量8.0GW，同比大增702%；据中国风能协会测算， 全国69万个行政村，假如有10万个村庄在零散土地找出200平方米用于安装2台5MW风电机组，全国可实现1000GW风 电装机，分散式风电或将打开风电成长新空间。

火电：投资上行、新核准/装机提速，上游主辅机制造商、中游承包商有望受益。火电投资上行、核准/开工提速。核准装机：22M1-11，全国核准火电装机累计82GW，22M10单月23.5GW，接近 22Q3装机量；开工装机：截至12月24日，年内火电核准装机容量达32GW，较21Q4大增191%，其中22Q4新开工 13.6GW；投资进度：22M1-11，国内火电电源基本建设投资达736亿，同比高增38%。火电投资上行，上游主辅机制造商、中游承包商有望受益。中国能建、中国电建为国内火电工程建设市场主要参与主 体。在火电厂辅机装备制造方面，华电重工占有较高市场份额。 火电企业加大灵活性改造招标力度。 2022年7月，国电电力表示火电机组完成灵活性改造容量比例超过65%； 2022年 8月份，国家能源集团表示将规划高质量灵活性改造目标，机组调峰能力在“十三五”末基础上增加7.7GW。

光伏：光伏新增装机存预期差，BIPV发展方兴未艾 。光伏新增装机与预期仍有差距，成长空间大。2019/2020/2021/中国新增光伏装机分别30.1/48.2/54.9GW，22Q1-3为 52.6GW，与21年全年几乎持平。据中国光伏行业协会预计，2022-2025年我国年均新增光伏装机将达83-99GW。

硅料价格下跌，上游的供应紧张情况开始转变。截至12月5日，多晶硅致密料市场均价由上周302元/kg下跌至295元/kg， 环比-2.3%，创硅料年内最大跌幅。 政策端频发力，驱动BIPV发展。政策层面，2022年3月，《十四五绿色建筑节能规划》明确在十四五期间同时实现新 增住宅及公共建筑光伏装机超50GW；2022年6月，国税局给予分布式光伏、风电等行业税费优惠政策。分布式光伏装 机方面，户用光伏年度新增装机规模继2020年首次超过10GW后，2021年首超20GW，达21.6GW，2016-2021年 CAGR高达87.6%，22Q1-3户用光伏新增装机16.6GW、同比高增42.6%，发展势头强劲。

抽水蓄能：政策端强力驱动，电力投资、工程承包企业“跑马圈地”、抽水蓄能投资快速发展 。政策端发力驱动，：2021-2022年，中央相继出台促进抽蓄发展指导性文件，电力投资、工程承包企业 “跑马圈地”。 地方层面，广东、甘肃、山西等多省于年初政府工作报告中明确提出抽蓄建设目标。核准加速，投资上行：2022年，全国核准抽蓄装机超31GW，投资超2500亿元。据水电水利规划设计总院统计，截至2022 年10月21日，“十四五”期间已核准抽水蓄能电站共计35个项目，装机规模合计45.1GW，项目投资金额合计约3451亿元。 其中，2022年已核准电站24个，装机规模合计31.3GW，投资金额约2553亿元。

编辑：JACK