2022年食品饮料行业Q3大众品业绩总结 啤酒板块收入实现较快增长，量价齐升趋势向好

核心观点：

1、大众品22Q3收入稳健增长，但利润增速略有下降，主要系受到原材料成本上涨影响所致。 22年前三季度业绩披露完毕，大众品行业相比去年业绩增速略有下降。22年前三季度收入增速为2.83%（-5.29pct），归母净利润增速为-4.22%（-3.48pct）。 22Q3单季度来看，啤酒板块、调味品板块、速冻板块表现较为亮眼；软饮料、卤制品、烘焙板块、乳制品板块22Q3利润下滑较为明显。具体如下：收入增速：啤酒10.16% （+10.45pct）、调味品10.67%（+2.56pct）、饮料1%（-11.06pct）、卤制品3.96%（-5.22oct）、烘焙4.00%（-4.66pct）、速冻17.55%（+2.16pct）、休闲零食-3.52% （-9.70pct）、乳制品板块4.80%（-5.10pct）。

归母净利润来看，由于受到原材料成本上涨影响，部分板块利润出现下滑：Q3啤酒3.28%（-5.83pct）、调味品7.58%（+22.90pct）、饮料-12.93%（-12.84pct）、卤制品62.31%（-117pct）、烘焙-17.35%（-11.56pct）、速冻38.04%（+59.93pct）、休闲零食+1.56%（+9.63pct）、乳制品-32.60%（-42.90pct）。

01、收入端

1.1、啤酒板块：22Q3收入实现较快增长，量价齐升趋势向好

1、啤酒22Q3收入实现较快增长，量价齐升趋势向好，高温天气催化旺季销量高增，高端化升级趋势延续。主要啤酒企业22Q3收入实现较快增长，量价齐升。1）青岛啤酒：2022Q1-3公司收入291.10亿元（+8.73%），2022Q3公司收入98.37亿元（+16.00%）。2）重庆啤酒： 2022Q1-3公司收入121.83亿元（+8.91%），2022Q3公司收入42.47亿元（+4.93%）。3）燕京啤酒： 2022Q1-3公司收入113.22亿元（+9.01%），2022Q3公司收入44.14亿元 （+8.50%）。

1）量：22Q3啤酒行业实现产量1125.1万吨（+9.35%），高温催化下旺季啤酒销量高增，7月、8月啤酒销量同比增长11.80%、11.45%。具体来看：①青岛啤酒：22Q3销量 255.9万千升（+10.64%），22Q3主品牌青岛啤酒实现销量135.3万千升（+7.72%）。②重庆啤酒：22Q3销量为87.81万千升（+1.29%），其中疆外乌苏1-9月销量增长3.4%， 疆内乌苏受疫情影响承压。③华润啤酒：预计Q3销量中单增长，Q3次高端以上销量增速达10%-20%，喜力全年增长预计可达30%+，勇闯今年受疫情影响销量承压，预计明后 年可恢复增长；超勇、纯生Q3动销加速，预计Q1-3单位数增长；马尔斯绿可达双位数增长，黑啤白啤和老雪可达高双位数增长。④百威亚太：22Q3整体销量增长6.30%，其 中22Q3中国地区销量增长3.70%。

1.2、调味品板块：22Q3低基数下实现稳健增长

1、收入端：22Q2低基数下稳健增长，个股收入出现分化。22M9调味品板块实现收入增速11.30%,其中22Q3收入端实现10.67%增长，板块增长主因为低基数效应，21Q3社区团购冲击+渠道高库存+需求不振导致基数较低。拆分结构看， 板块间企业分化明显。

1.3、乳制品板块：不惧疫情压力，22Q3 疫情压力下收入实现增长

Q3疫情压力下板块收入实现增长。22Q1-3乳制品板块收入为1481.1亿元，同比增长8.4%（-8.9pct），收入上涨主要系：城乡居民健康意识提升，国内乳制品消费升级。 22Q1-3增速放缓主要系：消费场景缺失，3月起疫情在多地爆发，冲击终端需求，行业增速较去年同期有所回落。22Q3板块收入为486.7亿元，同比增长4.8%（-5.1pct）， 22Q3增速放缓主要系：Q3疫情压力扩散，多品类销售承压。

龙头乳企聚焦长期策略不变，积极稳定产业链上下游。1）伊利股份：22Q1-3实现收入935.0亿元，同比增长10.4%（-4.8pct），白奶需求保持较好增长，前三季度伊利纯牛 奶和金典有机都取得两位数以上增长，常温酸奶份额继续扩大，新品贡献持续增长；22Q3单季度实现收入302.9亿元，同比增长6.7%（-1.8pct），Q3公司内生奶粉业务实现 20%以上增长,增速继续保持行业第一。短期疫情压力下经营承压，但伊利坚持长期策略不变，积极稳定产业链上下游。

三季度以来，整体经营逐步恢复，目前行业内，伊利 价盘最稳定，上下游积极性高。8、9月液奶实现正增长，10月经销商进货积极性、经营能力有所恢复。2）妙可蓝多： 22Q1-3实现收入38.3亿元，同比增长21.8%（- 45.8pct）；22Q3单季度实现收入12.4亿元，同比增长14.7%（-21.2pct）。公司聚焦奶酪业务，疫情压力下短期奶酪增速放缓，其中餐桌奶酪表现出色。

1.4、休闲零食板块：22Q3收入略降，各公司表现不一

1、收入端：渠道变迁倒逼企业改革成效显著，业内各公司表现不一。 22年前三季度休闲零食板块实现收入增速-2.09%（-1.96pct），收入略有下降；其中22Q3收入端实现-3.52%的增速（-9.70pct）。回顾21年由于社区团购对整个零食渠道造 成的冲击较大，叠加商超客流的下滑，行业的渠道正在发生变化，休闲零食各个企业21年业绩均表现不佳。由此使得整个行业内企业快速进行调整和改革。22年是各公司在 21年改革后效果显现的一年，各公司表现不一。

1.5、卤制品板块：外因影响消退，门店步入修复期

收入端：22年前三季度营收实现正增长，四季度体育赛事有望推动门店收入持续修复 随着重点区域疫情影响逐步消退，卤味连锁22Q1-3/22Q3营收实现增长3.56%/3.96%。板块内公司7月至8月初整体经营情况良好，但进入8月中下旬以 来疫情反复又导致了部分区域门店经营受阻，预计对修复进度有所拖累。个股中休闲卤味龙头绝味食品22Q1-3/22Q3实现营收51.2/17.8亿，同比 +5.6%/4.8%。得益于营销活动开展和新品持续推出，公司三季度鲜货业务相较上一季度呈现“同比降幅收窄，环比增速扩大”的向好趋势；此外，供 应链业务在主业承压背景下再次交出亮眼表现，有效支撑了整体营收规模增长。

1.6、速冻板块：产品渠道齐发力，22Q3收入稳健增长

Q3板块收入稳健增长。22Q1-Q3收入202.7亿元，同比增长16.5%（-1.7pct），其中单季度22Q3收入69.6亿元，同比增长17.6%（+2.2pct），环比增长5.4%。前三季度疫情下 居家消费占比提升，推动C端预制菜渗透率显著提升，C端持续放量。同时，根据国家统计局数据，22Q1-Q3餐饮收入3.1万亿元，其中22Q3餐饮收入1.1万亿元，环比+19.4%， 伴随第三季度餐饮渠道需求逐步恢复，板块B端收入环比边际改善显著。

02、利润端

2.1、啤酒板块：结构升级助力盈利能力提升，22H1利润快速增长

2、啤酒22Q3利润实现较快增长，主要系盈利能力提升+费用管控。主要啤酒企业22Q3利润实现较快增长，主因盈利能力提升。1）青岛啤酒：2022Q1-3归母净利润42.67亿元（+18.17%），2022Q3归母净利润14.15亿元（+18.37%）。2）重庆 啤酒：2022Q1-3归母净利润11.82亿元（+13.27%），2022Q3归母净利润4.55亿元（+7.88%）。3）燕京啤酒：2022Q1-3归母净利润6.73亿元（+19.37%），2022Q3归母净利润 3.22亿元（+17.06%）。

青岛啤酒、重庆啤酒、燕京啤酒等主要酒企利润增速快于收入增速，主因盈利能力提升，包材成本下行有望贡献业绩弹性。1）盈利能力：主要酒企盈利能力持续提升，主 要系结构升级+提价贡献+费用管控。2）成本：22Q3吨成本同比仍处高位但环比持续下行，青岛啤酒22Q3吨成本为2383元/千升，环比22Q2下降0.52%，同比21Q3增加5.25%； 重庆啤酒22Q3吨成本为2340.31元/千升，环比22Q2下降3.33%，同比21Q3增加4.52%；10月下旬玻璃、瓦楞纸、铝锭价格自年初下降16.84%、12.30%、10.65%，自7月初下降 1.62%、4.97%、1.10%，主要酒企均加强多元化原料采购抵御市场风险，目前主要酒企已对全年大麦锁价，包材锁价周期为一个季度，成本下行或贡献盈利弹性。

2.2、调味品板块：22Q3盈利端承压明显

1、利润端：费用投放+成本压力下，调味品盈利承压明显 22M9调味品板块实现业绩增速3.71%,其中22Q3利润端实现7.61%增长，主因为：1） 费用投放：Q3各企业普遍进行了一定程度的费用投放；2）部分调味品企业成本压力处于 高位水平。 2、重点公司： 1）海天味业：22M9公司实现归母净利润46.67亿（-0.87%），22Q3实现实现归母净利润12.74亿（-5.98%），业绩低于预期，主要因为成本上行导致利润承压，但公司多措并 举挖潜降本，亦有成效。 2）中炬高新：22M9公司实现归母净利润4.19亿（+14.17%）；22Q3归母净利润1.06亿元（+21.84%），美味鲜业绩低于预期； 3）涪陵榨菜：22M9公司实现归母净利润6.97亿（+38.29%），22Q3实现归母净利润1.81亿（+41.41%），业绩业绩低于预期。

2.3、乳制品板块：多因素干扰下，Q3板块业绩同比下滑

Q3板块业绩同比下滑。22Q1-3乳制品板块归母净利润为91.8亿元，同比下降6.1%（-37.3pct）,22Q3板块归母净利润为21.6亿元，同比下降32.6%（-42.9pct）。Q3净利润同 比下滑，主因三季度疫情多地发散，物流不畅、消费疲软。 费用抬升和产品结构变动构成龙头乳企Q3业绩压力。1）伊利股份：22Q1-3实现归母净利润80.6亿元（+1.5%），22Q3归母净利润19.3亿元（-26.5%），业绩压力主要来自于 销售费用率升高。2）妙可蓝多：22Q1-3实现归母净利润1.4亿元（+0.2%），22Q3归母净利润0.1亿元（-63.0%），业绩压力核心来自于疫情下产品结构变动：公司高毛利奶 酪棒业务在疫情下占比下降，低毛利餐桌奶酪占比提升。

2.4、休闲零食板块：利润端增速改善明显，但成本压力仍存

1、利润端：原材料成本虽略有回落，但压力仍存,净利润增速同比改善。 22年前三季度休闲零食板块实现归母净利润增速-14.56%（+38.33pct），归母净利润有所下滑，但是增速同比改善明显。其中22Q3归母净利润端实现1.56%的增速 （+9.63pct）。休闲零食板块22年前三季度利润下滑的原因主要系原材料、包材、能源等费用仍在高位，导致利润端受损。回顾21年行业原材料价格持续提升，近期虽部分 原材料成本有所回落，但仍在高位，对企业内利润端仍造成较大影响，但相比去年同期，利润端增速改善明显。

1）盐津铺子：21年盐津铺子由于缩减SKU、原材料成本上升，费用投放效果不及预期，导致费销比较低，基数较低；22年公司布局全渠道，严控费用，同时供应链优势凸显， 抵消一部分成本压力。由此公司22年前三季度利润端实现2.19亿元，同比增长182.85%；22Q3实现0.90亿元，同比213.19%，略超市场预期。

2.5、卤制品板块：成本仍是核心困扰，盈利能力受损明显

利润端：三季度原材料价格仍是盈利能力修复的最核心阻碍 22Q1-3/22Q3卤味连锁板块整体净利润分别为5.3/2.4亿，同比-63.1%/-62.3pct。上半年板块龙头大幅补贴加盟商及集中计提一次性费用对业绩造成 较大扰动后，下半年随着费用管控趋严和补贴收紧，各项费率已逐步回归正常化，判断三季度业绩下滑的主要还是原材料成本上涨所致。个股中， 绝味食品22Q1-3/22Q3净利润分别为2.2/1.2亿，同比下滑77.2%/73.9%，归因为：1）原材料成本上涨；2）毛利率较低的供应链业务占营收比重逐步 提升；3）货折补贴。

2.6、速冻板块：降本增效+部分企业成本压力缓和，推升业绩高增

22Q3板块业绩增速快于收入增速，主因盈利能力提升+费控效果突出。22Q1-Q3归母净利润为15.8亿元，同比增长30.5%（+43.9pct）；22Q3板块归母净利润为4.6亿元，同比 增长38.0%（+59.9pct）。22Q1-Q3业绩增速表现亮眼，主要系各企业持续推动产品结构升级，提升盈利能力。同时精准控费效果突出，有效对冲疫情影响及部分原料成本端 压力。 降本增效+部分企业成本压力缓和，共同推升板块业绩高增。①安井食品：22Q1-Q3实现利润6.9亿元（+39.6%），22Q3实现利润2.4亿元（+61.7%)。在管理提升和降本增效 等措施加持下，叠加定增资金贡献利息收入，公司利润实现加速释放。。②千味央厨：22Q1-Q3实现利润0.7亿元（+23.1%），22Q3实现收入0.2亿元（+18.9%)。业绩稳健增 长主因22Q3公司原料成本压力缓和，推升毛利率逐步改善。

03、盈利能力

3.1、啤酒板块：疫情下费用有效管控，盈利能力持续提升

3、盈利能力持续提升，疫情下费用率得到有效管控。盈利能力持续提升，主因结构升级+费用管控。①青岛啤酒：22Q1-3毛利率、净利率分别为38.06%（+0.06pct）/15.00%（+1.11pct），22Q3毛利率、净利率分别为38.00% （-0.23pct）/14.82%（+0.31pct），Q3毛利率下滑主因低档酒更受益于旺季高温催化，结构升级+提价下毛利率提升趋势不改，费用管控助力净利率提升。②重庆啤酒： 22Q1-3毛利率、净利率分别为49.70%（-0.38pct）/19.71%（+0.39pct），22Q3毛利率、净利率分别为51.62%（-0.43pct）/21.72%（+0.37pct），毛利率略有下滑主因油价 上涨造成运输费用上升。③燕京啤酒：22Q1-3毛利率/净利率同比变动+0.64/+0.69pct至42.96%/7.21%，22Q3毛利率/净利率同比变动+2.34/+1.34pct至47.74/9.13%。

3.2、调味品板块：基本面逐步修复，盈利有望逐季改善

1、盈利端： 基本面筑底，盈利有望逐季改善。在21Q4提价以及21Q2-Q3极低基数的情况下，市场原本预期22Q2-Q3板块将为提价传导至报表端的验证窗口期，利润弹性将逐步开始释放。 但是22Q3需求端持续受到疫情影响&成本上行超预期（提价幅度不足以覆盖成本上行幅度），基本面压力仍存。

3.3、乳制品板块：盈利能力阶段性承压，板块费用率持续走低

Q3产品结构变动方向是决定每家公司毛利率变动方向的关键。1）伊利股份：22Q1-3毛利率32.6%（+1.3pct），归母净利率8.6%（-0.8pct）。22Q3毛利率30.8%（+0.6pct）， 归母净利6.4%（-2.9pct）。公司持续推动产品创新及结构优化；2）妙可蓝多： 22Q1-3毛利率34.4%（-3.4pct），归母净利率3.8%（-0.8pct）。22Q3毛利率30.3%（- 3.8pct），归母净利率0.9%（-2.0pct）。公司毛利率下降主因产品结构受疫情影响：高毛利奶酪棒业务在疫情下占比下降，低毛利餐桌奶酪占比提升。

各乳企费用控制良好，板块费用率持续走低。1）伊利股份：22Q1-3销售/管理/财务费用率18.5%/4.1%/-0.3%，同比+1.7pct/+0.6pct/-0.3pct, 22Q3销售/管理/财务费用率 为18.8%/4.6%/-0.2% ，同比+3.3pct/+1.1pct/-0.3pct 。单三季度销售费用率升高主要系液奶没有实现预期销量以及奶粉奶酪结构占比上升所致。Q4通过品类投入调整预 计费用率下降。未来对奶粉冷饮等投入产出高的品类以及大单品安慕希、金典会持续投放，对受疫情影响明显的液态奶会通过数字化营销或者是新媒体渠道实现精准投放。。 2）妙可蓝多：22Q1-3销售/管理/财务费用率23.8%/6.5%/-0.5%，同比-0.6pct/-0.9pct/0.0pct， 22Q3销售/管理/财务费用率24.6%/6.6%/0.8%，同比+0.1pct/- 1.1pct/+2.6pct，伴随业务规模的进一步扩大，费用率持续走低。

3.4、休闲食品板块：成本压力仍存，费用有效管控

3、成本压力仍存，Q3毛利率略有上升，费用管控有效，净利率Q2环比改善。 毛利率：22年前三季度休闲零食板块毛利率实现30.17%，同比下降1.55pct；其中22Q3毛利率为30.64%，同比上升0.76pct。前三季度毛利率同比略有下降除了口径调整之外， 主要系原材料成本价格仍处在高位，板块整体成本压力较大，使得毛利率略有下降，但Q3同比环比改善。

费用率：从费用率来看，22年前三季度休闲零食板块销售费用率/管理费用率分别为17.54%/+5.97%，同比变动分别为-1.57pct/+0.80pct，销售费用率略有下降；从22Q3来 看，休闲零食板块销售/管理费用率分别为16.66%/6.19%，相比去年同期分别变动-0.93pct/+0.48pct。 净利率：前三季度由于毛利率略有下降，净利率略有下降，其中22Q3同比和环比改善明显。22前三季度板块净利率为5.51%，同比下降0.88pct；其中22Q3为5.62%，同比上 升0.24pct。

3.5、卤制品板块：原材料持续上涨，各项费率回归正常

成本端：高温天气+饲养成本上涨共同推动鸭副成本上涨，板块内公司毛利率承压严重。卤味板块22Q1-3/22Q3毛利率分别为24.3%/22.3%，同比-6.7/-7.4pct，判断下滑归因为原材料成本高企及部分货折补贴所致。

个股来看，绝味食 品22Q1-3/22Q3毛利率分别为26.5%/23.6%，同比大幅下滑7.1/8.0pct，主因为：1）原材料上涨。根据惠农网数据，22Q1-3 鸭脖/鸭舌公斤均价同 比分别上涨 18.5%/17.2%，其中三季度受高温天气影响，鸭苗病死率有所提升；同时，饲养成本持续上涨导致上游养殖产能持续出清，鸭苗供应 低于800万只平衡点，驱动鸭副原材料进一步涨价，其中鸭脖/鸭舌价格同比上行 25.6%/12.2%，环比二季度+12.9%/+8.7%；2）今年以来供应链业 务对主营贡献占比已稳定在 10%以上。根据 21 年年报数据，其他主营毛利率仅6%左右，大幅度低于鸭脖主业毛利水平，预计供应链业务放量对 整体毛利有一定拖累；3）货折补贴。

04、总结与展望

4.1、啤酒板块展望：高端化逻辑持续验证，重视中长期底部配置机会

当前啤酒板块基本面强劲，高端化逻辑持续验证，估值位于近三年底部区域，近期存多重催化利好，22H1低基数下23年快速增长可期，重视中长期 底部配置机会。 22Q3总结：量价齐升，盈利提升。①量：得益于高温旺季催化，22Q3青岛啤酒、珠江啤酒、百威亚太、重庆啤酒销量分别同比增长10.64%、7.01%、6.29%、1.29%，华润啤 酒7月高单位数增长、8月高双位数增长、9月承压。②价：得益于结构升级+提价，22Q3青岛啤酒、珠江啤酒、重庆啤酒、百威亚太吨价提升4.85%、4.56%、3.58%、0.8% （内生）。③成本：得益于包材成本持续下行，22Q3珠江啤酒、重庆啤酒、青岛啤酒吨成本环比下降4.25%、3.33%、0.54%。④盈利：得益于结构升级+费用管控，22Q3燕京 啤酒、重庆啤酒、青岛啤酒销售净利率同比提升1.34、0.37、0.31pct。

4.2、调味品板块：基本面筑底，业绩有望逐季改善

1、板块三季度总结及下半年展望：Q3板块个股经营表现分化，成本变化+渠道结构+库存水位为导致分化的核心因素。在头部企业均已完成提价 的背景下，可分为两类：①短期盈利弹性有望释放（疫情受益）：成本下降+需求爆发/稳定+渠道库存相对良性的标的在本轮疫情中受益明显， 如涪陵榨菜；②盈利改善仍需观察验证（疫情受损）：成本上行+需求疲软（餐饮端渠道占比高）+渠道库存较高的标的在本轮疫情中一定程度受 损，如海天味业、中炬高新等。疫情反复影响需求的情况下，需重点观察行业渠道库存、终端动销与价盘稳定情况，我们认为伴随需求持续改善 &成本拐点显现，后续布局机会仍存。

4.3、乳制品板块：龙头乳企Q4多指标有望环比改善

1、板块三季度总结：板块三季度不惧疫情压力，22Q3 疫情压力下收入实现增长。多因素干扰下，22Q3板块业绩同比下滑。单季度产品结构变动方向 是决定每家公司毛利率变动方向的关键。各乳企费用控制良好，板块费用率持续走低。

4.4、休闲零食板块：继续看好休闲零食投资机会，关注重要标的

1、板块三季度总结：板块Q3收入略有下滑，归母净利润有所提升，22Q3收入端实现-3.52%的增速（-9.70pct），归母净利润+1.56%（+9.63pct）。我们认 为主要系21年由于社区团购对整个零食渠道造成的冲击较大，叠加商超客流的下滑，行业的渠道正在发生变化，休闲零食各个企业21年业绩均表现不佳。 由此使得21年下半年整个行业内企业快速进行调整和改革，22年成效初显，具备阶段性投资机会，需重点关注。

4.5、卤制品板块：四季度体育赛事有望提振收入，成本端拐点仍不明朗

基本面：1）营收方面：进入三季度传统销售旺季，各卤企受益于疫情消退带来的客流回暖以及自身营销活动和新品推出带来引流效果，销售收入较 去年同期有所提升。其中龙头绝味食品三季度实现收入17.8亿，同比增长4.8%; 紫燕食品11.1亿，同比+14.0%；煌上煌4.4亿，同比-17.2%，下滑主 要系疫情及关店所致；2）成本方面：原材料上涨已经成为盈利能力提升的最大阻碍，其中鸭副类原材料维持今年以来持续上涨趋势，三季度鸭脖/ 鸭舌每公斤均价同比去年上涨25.6%/12.2%，环比二季度上涨12.9%/8.7%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）