2022年光伏行业发展现状及未来展望分析 2021年光伏新增装机量稳健增长

1.光伏板块 2021 年&2022 年 Q1 概览

1.1.行情：2021 年 SW 光伏设备指数跑赢沪深 300 指数 53.20 个百分点

2021 年 SW 光伏设备板块大幅跑赢沪深 300 指数。2021 年，SW 光伏 设备指数涨幅为 48.00%，同期沪深 300 指数跌幅为 5.20%，SW 光伏设备 板块跑赢深 300 指数 53.20 个百分点。从个股表现来看（以我们选取的 47 只股票为样本），涨幅位于前 10 名的分别是德业股份、天合光能、奥特维、 金辰股份、锦浪科技、双良节能、高测股份、晶盛机电、协鑫科技、晶澳 科技。2022 年 Q1，SW 光伏设备指数跌幅为 16.05%，同期沪深 300 指数跌 幅为 14.53%，SW 光伏设备板块跑输沪深 300 指数 1.52 个百分点。从个股 表现来看（以我们选取的 47 只股票为样本），股价实现上涨的企业分别是 新特能源、岱勒新材、晶科能源、双良节能、高测股份、三超新材、信义 光能、中环股份。

光伏产业链上游及一体化组件龙头较受公募基金青睐。从基金持仓来 看，2022 年 Q1，公募基金前十大重仓个股为隆基股份、阳光电源、通威股 份、中环股份、天合光能、福斯特、晶澳科技、晶科能源、晶盛机电、迈 为股份。从持股总量环比变化来看，一体化组件龙头晶科能源/硅片龙头中 环股份/硅料龙头通威股份持股总量分别环比增加 2.76 亿股/1.43 亿股/0.77 亿股，整体来看，对光伏产业链上游硅料硅片以及一体化组件龙头布局有 所增加。

1.2.量：国内分布式光伏需求高增长，印度和欧洲装机 需求暴增

1.2.1.国内：2021 年国内新增装机同比+13.86%，2022 年 Q1 国 内新增装机同比+147.84%

2021 年光伏新增装机量稳健增长，分布式光伏表现亮眼。从装机量来 看，2021 年，在上游原材料价格大幅上涨的背景下，光伏新增装机量仍然 实现了稳健增长，实现新增装机量 54.88GW，同比+13.86%，新增装机量创 历史新高。其中，集中式光伏电站/分布式光伏新增装机量分别为 25.60GW/29.28GW，分布式光伏新增装机占比高达 53.35%，新增装机占比 首次超过集中式光伏电站新增装机占比。从发电量来看，2021 年，全国可 再生能源发电量达 24853 亿千瓦时，其中水电发电量 13401 亿千瓦时，同 比-1.11%；风电发电量 6556 亿千瓦时，同比+40.54%；光伏发电量 3259 亿 千瓦时，同比+25.11%。从产业链各环节产量来看，根据 CPIA 统计，2021 年 ， 全 国 多 晶 硅 / 硅 片 / 电 池 片 / 组 件 产 量 分 别 达 50.5 万 吨 /227GW/198GW/182GW，分别同比+27.5%/+40.6%/+46.9%/+46.1%，制造端 规模迅速扩张。

2022 年 Q1 光伏新增装机量同比大幅提升，行业呈现淡季不淡态势。 从装机量来看，2022 年 Q1，中国光伏新增装机量高达 13.21GW，同比 +147.84%，其中，集中式光伏电站/分布式光伏新增装机容量分别为 4.34/8.87GW，分布式光伏新增装机占比高达 67%。截至 2022 年 Q1，全国 光伏发电累计并网容量 317.98GW，其中，集中式光伏电站/分布式光伏发 电累计并网容量分别为 202.37/115.61GW。从发电量来看，2022 年 Q1，全 国可再生能源发电量达 5336 亿千瓦时。其中，水电 2212 亿千瓦时，同比 增长 12.7%；风电 1833 亿千瓦时，同比增长 6.2%；光伏发电 841 亿千瓦时， 同比增长 22.2%，光伏发电量同比增速位于各类可再生能源发电之首。从产 业链各环节产量来看，国家统计局发布工业经济运行数据显示，2022 年 Q1， 全国多晶硅、光伏电池、单晶硅等高技术产品产量分别同比增长 37.6%、24.3%、24.0%，光伏产业链上相关产品产量均实现快速增长。以上数据均 验证了 2022 年一季度光伏行业呈现淡季不淡的态势，行业维持较高景气度。

1.2.2.海外：2021 年组件出口同比+35.37%，2022 年 Q1 组件出 口同比+111.36%

2022 年 Q1 组件出口同比大幅增加 111.36%。根据 PV info Link，2021 年，中国出口组件总量达 88.8GW，同比+35.37%，主要增量来自于欧洲、 巴西和印度等海外主要光伏市场。单季度来看，2021 年 Q4，作为传统的光 伏市场旺季，组件出口量环比小幅下降，主要原因系硅料价格持续上涨和 中国能耗政策影响进一步助涨组件价格，叠加海运运费高昂，海外终端企 业观望情绪较重。根据 PV info Link，2022 年 Q1，中国出口组件总量达 37.2GW，同比+111.36%，主要原因系 1）印度于今年 4 月对光伏电池和组 件分别征收 25%、40%关税，Q1 印度光伏市场掀起抢装潮；2）俄乌冲突影 响之下，欧洲终端电价飙涨，叠加摆脱俄罗斯能源供应的诉求，欧洲光伏 装机需求爆发式增长。

1.3.价：硅料供不应求，推涨产业链价格

2021 年硅料供不应求推涨全产业链价格，2022 年 Q1 涨势延续。从价 格角度来看，2021 年，上游原材料硅料供不应求推涨全产业链价格。根据 硅业分会，2021 年单晶致密料价格+171.29%；根据 PV info Link，同期不 同尺寸单晶硅片/电池片/组件价格分别平均+46.07%/+11.22%/+10.47%。根 据硅业分会，2022 年 Q1，国内多晶硅产量共约 15.9 万吨，同期进口量约 2.2 万吨，国内硅料总供应量约 18.1 万吨，低于预期，与硅片产量 72GW 对 应的硅料需求相比，硅料供给略显不足。在硅料供不应求的格局下，产业 链价格仍延续微涨走势，单晶致密料价格+7.33%；同期不同尺寸单晶硅片/ 电池片/组件价格分别平均+3.91%/+1.79%/+0.53%。在当下时点，根据硅业 分会预计，5 月硅料供应和需求分别将达 6.7-6.8 万吨和 7-7.2 万吨，总体供 应仍小于需求，硅料价格短期内仍将延续微涨走势。

2.光伏板块 2021 年报及 2022 年一季报解

2.1.整体：2021 年&2022 年 Q1 营收、业绩均实现高速 增长，费用管控能力趋好

2.1.1.2021 年板块营收、业绩高增长，盈利能力提升

2021 年光伏板块营收、业绩均实现高增长。我们选取光伏板块共计 47 家公司作为样本，并将样本划分为硅料、硅片、电池片、组件、电站、碳 碳热场、金刚线、银浆、光伏玻璃、胶膜、逆变器、支架、光伏设备等 13 个子板块进行分析。整体来看，2021 年光伏板块实现营收 5962.98 亿元， 同比+44.54%，主要系碳中和背景叠加光伏发电经济性不断提升双轮驱动光 伏装机需求向好，板块整体实现营收高速增长；同期实现归母净利润 696.15 亿元，同比+75.79%，主要原因系产业链供需错配导致上游环节获取超额利 润。

2021 年光伏板块盈利能力提升，费用管控能力趋好。从盈利能力来看，2021 年光伏板块实现毛利率 23.97%，同比+0.59pct；同期板块期间费用率 为 10.63%，同比-1.54pct，其中，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别 为 2.20%/3.33%/2.18%，分别同比-0.33pct/-0.45pct/-1.06pct；研发费用率为 2.93%，同比+0.29pct。在毛利率提升和期间费用率下降的双轮驱动下，2021 年光伏板块实现净利率 12.06%，同比+2.21pct。

2021 年光伏板块资产负债率上升，总资产周转率及应收账款周转率提 升。从资产负债表端来看，2021 年光伏板块所选标的平均资产负债率达 50.35%，同比+0.81pct，行业内企业卡位光伏优质赛道，业务扩展势头良好。 从营运能力来看，1）板块整体总资产周转率自 2018 年来呈现上升趋势， 2021 年提升至 0.64 次，企业资产运营能力增强；2）板块整体应收账款周 转率呈上升趋势，2021 年提升至 5.98 次，整体回款能力增强；3）板块整 体存货周转率维持稳定，2021 年小幅下行至 4.26 次。

2021 年光伏板块经营性活动现金流保持健康。从现金流量表端来看， 2021 年光伏板块经营性活动现金流量净额为 633.77 亿元，同期净现比为 0.88，现金流状况保持相对健康。

2.1.2.2022 年 Q1 板块营收、业绩

2022 年 Q1 光伏板块营收、业绩增速亮眼。单季度来看，2022 年 Q1 光伏板块实现营收 1716.79 亿元，环比+4.40%，同比+73.64%；同期实现归 母净利润 208.96 亿元，环比+69.05%，同比+111.59%。总体来看，一季度 营收、业绩增速亮眼，呈现淡季不淡的态势，主要得益于 1）国内方面：分 布式光伏装机需求超预期；2）海外方面：4 月 1 日起印度对进口光伏产品 加征关税，Q1 印度市场存在抢装需求；在俄乌冲突影响之下，欧洲终端电 价飙涨，叠加摆脱俄罗斯能源供应的诉求，Q1 欧洲市场需求旺盛，在海外 异常旺盛的需求推动下，我国 Q1 组件累计出口规模高达 41.30GW，同比 +108.50%，累计出口金额高达 106.05 亿美元，同比增长 123.39%。

2022 年 Q1 光伏板块盈利能力提升，费用管控能力趋好。从盈利能力 来看，2022 年 Q1 光伏板块实现毛利率 22.52%，环比+2.09pct，同比+0.19pct； 同期板块期间费用率为 8.37%，环比-1.78pct，同比-2.36pct，整体费用管控 能 力 趋 好 ， 其 中 ， 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为 1.85%/2.58%/2.33%/1.60%，分别环比-0.32pct/-0.65pct/-0.52pct/-0.29pct，分 别同比-0.42pct/-0.75pct/-0.66pct/-0.53pct。在毛利率提升和期间费用率下降 的双轮驱动下，2022 年 Q1 光伏板块实现净利率 12.74%，环比+5.12pct，同 比+2.40pct。

2022 年 Q1 末光伏板块存货及应收账款均环比提升。从资产负债表端 来看，2022 年 Q1 末光伏板块存货提升至 1546.38 亿元，环比+19.72%；同 期光伏板块应收账款提升至 1078.28 亿元，环比+8.37%。

2022 年 Q1 光伏板块经营性活动现金流同比大幅改善。从现金流量表 端来看，2022 年 Q1 光伏板块经营性活动现金流量净额为 3.59 亿元，去年 同期为-63.28 亿元，经营性活动现金流同比大幅改善。

2.2.分环节：各环节分化显著，上游硅料表现尤为亮眼

2021 年和 2022 年 Q1 产业链各环节财务表现分化，本节我们将样本划 分为 1）主产业链——硅料、硅片、电池片、组件、电站；2）辅材产业链 ——碳碳热场、金刚线、银浆、光伏玻璃、胶膜、逆变器、支架；3）设备 进行分析。

2.2.1.硅料：营收、业绩增速迅猛，盈利能力大幅提升

硅料板块营收、业绩增速迅猛。硅料板块我们选取通威股份、大全能 源、新特能源、协鑫科技 4 家公司作为样本进行分析。2021 年硅料板块实 现营收 470.91 亿元（仅加总各企业的硅料业务），同比+171.21%，主要得益于下游需求旺盛；同期板块内企业实现归母净利润 239.71 亿元，同比扭 亏为盈，主要原因系硅料环节供不应求，推动价格持续上涨，在量利齐升 的催化下，业绩实现高速增长。值得注意的是，2022 年 Q1，硅料行业延续 高景气度，披露一季报的公司实现总营收 328.14 亿元，环比+69.86%，同比 +167.23%；实现归母净利润 95.06 亿元，环比+170.54%，同比+565.07%， 主要原因系硅料供需紧张仍未在一季度得到缓解，价格持续维持强势，硅 料企业充分受益。

硅料供不应求，硅料企业盈利能力大幅提升。从盈利能力来看，2021 年硅料板块整体毛利率为 64.13%，同比+33.97pct，硅料供应短缺使得全行 业盈利能力大幅提升。从个股层面来看，2021 年通威股份/大全能源/新特能 源 硅 料 业 务 分 别 实 现 毛 利 率 66.69%/65.56%/58.66% ， 分 别 同 比 +31.99pct/+32.38pct/+39.43pct，通威股份盈利能力处于领先地位，主要得益 于公司电耗和蒸汽消耗成本优显著。2022 年 Q1，硅料企业实现综合毛利率 41.52%，环比+4.48pct，同比+17.30pct，硅料行业供不应求态势延续，硅料 价格维持高位，全行业盈利能力持续提升。

硅料板块经营性活动现金流量净额大幅提升。从现金流量表端来看， 2021 年硅料板块内企业经营性活动现金流量净额为 164.55 亿元，同比 +125.12%；2022 年 Q1 硅料板块内企业经营性活动现金流量净额为 45.65 亿元，同比+130.71%，板块内企业经营性活动现金流量净额大幅提升。

2.2.2.硅片：营收、业绩均实现高增长，盈利能力整体保持平稳

硅片板块营收、业绩均实现高增长。硅片板块我们选取隆基股份、中 环股份、上机数控、京运通 4 家公司作为样本进行分析。2021 年硅片板块 实现营收 622.83 亿元（仅加总各企业的硅片业务），同比+69.39%，主要原 因系下游需求向好，叠加上游硅料价格上涨部分传导至硅片价格上涨，量 价齐升助力营收增长；同期板块内企业实现归母净利润 156.55 亿元，同比 +47.51%。2022 年 Q1，硅片企业实现总营收 395.74 亿元，环比-5.36%，同 比+52.08%；同期实现归母净利润 46.38 亿元，环比+43.81%，同比+29.73%， 主要原因系今年以来各大厂家硅片价格数次调涨，将上游硅料涨价顺利传 导至下游。

硅片价格传导顺利，整体盈利能力保持平稳。从盈利能力来看，2021 年硅片板块整体毛利率为 23.71%，同比-0.08pct，在硅片产能扩张及上游硅 料价格持续上涨的背景下，硅片凭借其良好的价格传导能力，仍维持较高 的盈利水平。从个股层面来看，2021 年隆基股份/中环股份/上机数控/京运 通 硅 片 业 务 毛 利 率 分 别 为 27.55%/22.73%/19.73%/26.83% ， 分 别 同 比 -2.81pct/+4.83pct/-6.29pct/+8.29pct，其中，中环股份盈利能力大幅提升，主 要得益于硅片尺寸结构优化。2022 年 Q1，硅片企业实现综合毛利率 19.16%， 环比-0.30pct，同比-4.12pct，硅片企业盈利能力环比小幅下滑。

2022 年 Q1 硅片板块经营性活动现金流量净额大幅下行。从现金流量 表端来看，2021 年硅片板块经营性活动现金流量净额为 182.15 亿元，同比 +27.14%；2022 年 Q1 硅片板块经营性活动现金流量净额为 12.42 亿元，同 比-308.92%。

2.2.3.电池片：营收持续增长，盈利能力触底反弹

电池片板块营收持续增长，业绩触底反弹。电池片板块我们选取通威 股份、爱旭股份 2 家公司作为样本进行分析。2021 年电池片板块实现营收 402.52 亿元（仅加总各企业的电池片业务），同比+62.01%，主要系电池片 出货量增加。2021 年，爱旭股份归母净利润为-1.26 亿元，同比-115.59%， 主要系受全球疫情（导致货运周期加长）、临时性限电（导致平均产能利 用率大幅下滑）以及硅料供应紧张等多重因素影响；2022 年 Q1，公司归母 净利润达到 2.27 亿元，环比扭亏为盈，同比+125.81%，公司电池片量利齐 升助力业绩改善。

2021 年电池片板块盈利能力承压，2022 年 Q1 盈利能力触底反弹。从 盈利能力来看，2021 年电池片板块整体毛利率为 7.52%，同比-7.00pct，电 池片板块盈利能力大幅下滑，主要系上游硅料价格持续上涨，叠加 PERC 电池供给过剩所致。从个股层面来看，2021 年通威股份/爱旭股份电池片业 务毛利率分别为 8.81%/5.43%，分别同比-5.73/-9.07pct，通威股份盈利能力较优主要得益于原材料布局。2022 年 Q1，爱旭股份综合毛利率为 7.44%， 盈利能力环比有所改善，主要原因系上游硅片企业让利。

电池片板块经营性活动现金流大幅改善。从现金流量表端来看，2021 年电池片板块经营性活动现金流量净额为 80.77 亿元，同比+145.07%；2022 年 Q1 硅片板块经营性活动现金流量净额为 35.76 亿元，同比+339.55%。

2.2.4.组件：营收持续增长，盈利能力承压

组件板块营收持续增长。组件板块我们选取隆基股份、晶澳科技、天 合光能、晶科能源、东方日升 5 家公司作为样本进行分析。2021 年组件板 块实现营收 1831.83 亿元（仅加总各企业的组件业务），同比+44.67%，主要系组件出货量增加；同期板块内企业实现归母净利润 140.28 亿元，同比 +12.27%。2022 年 Q1，组件企业实现总营收 662.84 亿元，环比-11.96%， 同比+53.92%；同期实现归母净利润 45.71 亿元，环比+56.13%，同比+43.46%， 业绩环比有所改善。

2021 年组件板块盈利能力承压，龙头凭借一体化布局盈利水平领先。 从盈利能力来看，2021 年组件板块整体毛利率为 13.66%，同比-4.59pct，组 件厂商盈利能力显著下滑，主要系组件产品提价滞后于原材料价格上涨， 叠加 P 型组件产品同质化程度提升。从个股层面来看，隆基股份/晶澳科技/ 天合光能/晶科能源/东方日升组件业务毛利率分别为 17.06% /14.15% /12.43% /13.40% /1.13% ， 分 别 同 比 -3.47pct /-1.94pct /-2.47pct /-9.50pct /-7.97pct，各企业盈利能力均出现不同程度下滑。其中，隆基股份盈利能力 处于行业领先位置，主要得益于一体化布局和硅片成本优势显著。2022 年 Q1，组件厂商盈利能力整体环比有所改善，隆基股份/晶澳科技/天合光能/ 晶科能源/东方日升综合毛利率分别为 21.29% /14.79% /13.59% /9.04% /13.50%，分别环比+3.62pct/-0.96pct/-1.90pct/-2.97pct/+9.84pct。

组件板块经营性活动现金流总体保持健康。从现金流量表端来看，2021 年组件板块经营性活动现金流量净额为 210.01 亿元，同比+7.85%；2022 年 Q1 硅片板块经营性活动现金流量净额为-31.38 亿元，去年同期为-37.03 亿 元。

2.2.5.电站：营收稳健增长，盈利能力下行

电站板块营收稳健增长。电站板块我们选取林洋能源、阳光电源、晶 科科技、太阳能、正泰电器、芯能科技 6 家公司作为样本进行分析。2021 年电站板块企业实现营收 794.34 亿元，同比+17.41%；同期实现归母净利润 75.66 亿元，同比-30.99%，主要系上游硅料价格上涨，终端电站利润端承 压。2022 年 Q1，电站板块实现营收 182.80 亿元，环比-20.42%，同比+35.04%； 实现归母净利润 13.89 亿元，环比+73.76%，同比+61.83%。

受硅料价格上涨影响，电站板块盈利能力下行。从盈利能力来看，2021 年电站企业实现毛利率 27.12%，同比-2.64pct，主要系原材料价格上涨所致；同期实现净利率 10.14%，同比-6.41pct。2022 年 Q1，电站企业实现毛利率 27.20%，环比+7.07pct，同比-3.48pct；实现净利率 8.23%，环比+4.32pct， 同比+1.49pct。

2022 年 Q1 电站企业现金流同比有所改善。从现金流量表端来看，2021 年电站板块经营性活动现金流量净额为 102.97 亿元，同比-27.47%；2022 年 Q1 电站板块经营性活动现金流量净额为-8.53 亿元，去年同期为-37.46 亿元。

2.2.6.碳碳热场：营收、业绩均实现迅猛增长，费用管控能力趋 好

碳碳热场板块营收、业绩均实现迅猛增长。我们选取专注于热场业务 的金博股份作为行业内代表性企业进行分析。2021 年金博股份实现营收 13.38 亿元，同比+213.72%，主要得益于下游需求旺盛，公司碳碳热场销量显著提升；同期实现归母净利润 5.01 亿元，同比+197.25%。2022 年 Q1， 金博股份实现营收 4.50 亿元，环比+0.08%，同比+125.80%；同期实现归母 净利润 2.03 亿元，环比+21.59%，同比+162.50%，行业营收、业绩均维持 迅猛增长，主要得益于下游需求高景气度延续，公司产品出货超预期。

碳碳热场板块受原材料碳纤维价格上涨影响，毛利率有所下滑。从盈 利能力来看，2021 年金博股份实现毛利率 57.27%，同比-5.31pct，主要系原 材料碳纤维价格上涨所致；同期实现净利率 37.45%，同比-2.07pct，主要受 股利支付和可转债利息影响，如若剔除这两项影响，公司净利率维持高位， 主要得益于规模效应和技术更新带来的降本。2022 年 Q1，金博股份实现毛 利率 53.35%，环比-2.20pct，同比-9.13pct，主要系原材料碳纤维价格维持 高位所致；同期实现净利率 44.96%，环比+7.91pct，同比+6.24pct，扣非后 净利率为 30.33%，环比-3.48pct，同比-6.90pct，非经常性损益主要是政府 补贴。

碳碳热场板块经营性活动现金流量净额大幅改善。从现金流量表端来 看，2021 年金博股份经营性活动现金流量净额为 0.67 亿元，同比+61.99%；2022 年 Q1 金博股份经营性活动现金流量净额为 1.62 亿元，环比+21.97%， 去年同期为-0.30 亿元，经营活动净现金流环比/同比大幅改善，回款情况良 好。

2.2.7.金刚线：营收、业绩高速增长，盈利能力整体维持高位

金刚线板块营收、业绩均实现高增长。金刚线板块我们选取美畅股份、 高测股份、岱勒新材、三超新材 4 家公司作为样本进行分析。2021 年金刚 线板块实现营收 39.33 亿元，同比+60.37%，主要得益于下游硅片厂商扩产， 推动金刚线需求大幅增长；同期实现归母净利润 7.83 亿元，同比+47.67%。 2022 年 Q1，金刚线板块实现营收 14.22 亿元，环比+7.79%，同比+90.79%， 主要得益于光伏装机需求一季度呈现淡季不淡态势，带动硅片切割用的金 刚线需求高速增长；实现归母净利润3.89 亿元，环比+209.40%，同比+72.47%。

2021 年行业竞争加剧导致金刚线盈利能力下滑，龙头企业仍维持较强 盈利能力。从盈利能力来看，2021 年金刚线企业实现毛利率 42.12%，同比 -2.18pct，主要系虽下游需求旺盛，但行业内竞争仍旧激烈导致金刚线价格 下行；实现净利率 19.85%，同比-1.88pct。2022 年 Q1，金刚线企业实现毛 利率 43.49%，环比+3.65pct，同比-0.44pct；实现净利率 27.36%，环比+17.87pct， 同比-2.93pct。从个股层面来看，美畅股份盈利能力维持高位，主要得益于 公司通过推进细线化产品研发和拓展上游原材料等方式实现降本增效。 2021 年，高测股份金刚线业务毛利率提升至 35.91%，同比+5.08pct，主要 得益于公司通过“单机十二线”技改提升产能，规模效应使得单位成本大 幅下行。

2021 年金刚线板块经营性活动现金流量净额同比大幅改善。从现金流 量表端来看，2021 年金刚线板块经营性活动现金流量净额为 5.52 亿元，同 比+100.72%，回款情况大幅改善；2022 年 Q1 金刚线板块经营性活动现金 流量净额为 0.93 亿元，同比-21.72%。

2.2.8.银浆：营收、业绩高增长，盈利能力下行

2021 年银浆板块营收、业绩均实现高增长。银浆板块我们选取帝科股 份、苏州固锝 2 家公司作为样本进行分析。2021 年银浆板块实现营收 52.90 亿元，同比+56.23%；同期实现归母净利润 3.12 亿元，同比+80.71%。2022 年 Q1，银浆板块实现营收 14.96 亿元，环比+34.17%，同比+22.70%；实现 归母净利润 0.78 亿元，环比+122.79%，同比-4.49%。随着 N 型电池不断扩 产，银浆板块有望实现量价齐升。

银价上涨叠加电池片厂家控制成本导致银浆板块毛利率下行。从盈利 能力来看，2021 年银浆企业实现毛利率 14.23%，同比-1.79pct，主要系上游 银价上涨叠加下游电池片厂家控制成本所致；实现净利率 5.41%，同比 +0.14pct。2022 年 Q1，银浆企业实现毛利率 12.01%，环比-1.72pct，同比 -3.62pct；实现净利率 5.24%，环比+2.12pct，同比-1.47pct。从个股层面来 看，帝科股份/苏州固锝 2021 年分别实现毛利率 10.06%/18.96%，分别同比 -3.27pct/+0.60pct，其中苏州固锝银浆业务毛利率为 14.28%，同比-3.09pct。

2022 年 Q1 银浆板块经营性活动现金流量净额同比显著改善。从现金 流量表端来看，2021 年银浆板块经营性活动现金流量净额为-1.41 亿元，同比-64.36%；2022 年 Q1 银浆板块经营性活动现金流量净额为 2.37 亿元，去 年同期为-1.54 亿元，同比大幅改善。

2.2.9.光伏玻璃：营收、业绩稳健增长，盈利能力大幅下滑

2021 年光伏玻璃板块营收、业绩均实现稳健增长。光伏玻璃板块我们 选取信义光能、福莱特、亚玛顿、彩虹新能源、安彩高科 5 家公司作为样 本进行分析。2021 年光伏玻璃板块实现营收 321.94 亿元，同比+27.88%， 主要系光伏玻璃产能扩产后销量增加；同期实现归母净利润 74.71 亿元，同 比+12.20%。2022 年 Q1，光伏玻璃板块实现营收 49.93 亿元，环比+30.50%， 同比+40.46%，主要得益于今年一季度光伏装机需求旺盛，呈现淡季不淡的 状态；实现归母净利润4.67 亿元，环比+11.29%，同比-54.86%。

原材料和燃料成本涨价导致光伏玻璃板块毛利率下行。从盈利能力来看，2021 年光伏玻璃企业实现毛利率 36.50%，同比-6.08pct，主要系光伏玻 璃价格大幅下行叠加上游原材料和燃料成本上行所致；实现净利率 25.27%， 同比-2.97pct。2022 年 Q1，光伏玻璃企业实现毛利率 17.44%，环比+2.22pct， 同比-24.30pct；实现净利率 9.40%，环比-1.63pct，同比-19.78pct。2022 年 Q1，光伏玻璃板块整体盈利能力承压，主要系光伏玻璃供给量较大，价格 处于低位，叠加上游纯碱和天然气价格上升所致。从个股层面来看，双寡 头信义光能和福莱特盈利能力虽有所下滑，但仍显著领先于行业内其他公 司，龙头地位凸显。

2022 年 Q1 光伏玻璃板块经营性活动现金流量净额同比大幅改善。从 现金流量表端来看，2021 年光伏玻璃板块经营性活动现金流量净额为 32.84 亿元，同比-49.37%；2022 年 Q1 光伏玻璃板块经营性活动现金流量净额为 4.45 亿元，同比+190.95%，同比大幅改善。

2.2.10.胶膜：营收实现高增长，盈利能力显著下行

2021 年胶膜板块营收实现高增长，业绩稳健增长。胶膜板块我们选取 福斯特和海优新材 2 家公司作为样本进行分析。2021 年胶膜板块实现营收 159.63 亿元，同比+61.66%，主要原因系在上游原材料价格上涨的背景下， 胶膜公司适当提价，实现量价齐升助力营收高增长；同期实现归母净利润 24.49 亿元，同比+36.94%。2022 年 Q1，胶膜板块实现营收 51.13 亿元，环 比+1.61%，同比+51.46%；实现归母净利润 4.16 亿元，环比-58.03%，同比 -27.01%，主要系胶膜提价与原材料成本上行时间上错配所致。

原材料 EVA 粒子涨价导致胶膜板块毛利率下行。从盈利能力来看，2021 年胶膜企业实现毛利率 23.12%，同比-4.61pct，主要系原材料 EVA 粒子价 格上涨所致；同期实现净利率 15.35%，同比-2.77pct。2022 年 Q1，胶膜企 业实现毛利率 15.45%，环比-12.35pct，同比-11.96pct；实现净利率 8.15%， 环比-11.55pct，同比-8.76pct。2022 年 Q1，胶膜企业盈利能力仍承压，主要 系原材料 EVA 粒子价格上涨，虽胶膜价格于 3 月调涨，但仍滞后于上游原 材料涨价。

胶膜板块经营性活动现金流承压。从现金流量表端来看，2021 年胶膜 板块经营性活动现金流量净额为-15.50 亿元，去年同期为 1.07 亿元；2022年 Q1 胶膜板块经营性活动现金流量净额为-8.41 亿元，去年同期为-13.54 亿元。

2.2.11.逆变器：营收稳健增长，盈利能力逐渐改善

逆变器板块营收稳健增长，业绩表现趋好。逆变器板块我们选取阳光 电源、锦浪科技、固德威、上能电气、德业股份 5 家公司作为样本进行分 析。2021 年逆变器板块实现营收 353.87 亿元，同比+31.13%；同期实现归 母净利润 29.74 亿元，同比-0.64%。2022 年 Q1，逆变器板块实现营收 73.79 亿元，环比-40.08%，同比+35.82%，同比实现高增长主要得益于今年一季 度光伏装机需求呈现淡季不淡态势；同期实现归母净利润 7.33 亿元，环比 +64.55%，同比+8.02%，环比大幅改善主要系下游需求向好叠加部分企业价 格调涨开始显现，量利齐升助力业绩环比大增。

2021 年受汇率波动、海运运费及原材料价格上涨影响，逆变器板块盈 利能力小幅下行，2022 年 Q1 环比得到大幅改善。从盈利能力来看，2021 年逆变器企业实现毛利率 23.72%，同比小幅下滑 0.93pct，主要系汇率波动、 海运运费及原材料价格上涨所致；同期实现净利率 8.74%，同比-2.42pct。 2022 年 Q1，逆变器企业实现毛利率 28.84%，环比+11.70pct，同比+0.05pct； 实现净利率 10.06%，环比+6.27pct，同比-2.49pct，盈利能力环比大幅改善， 主要系 2021 年 Q4 部分公司陆续对国内逆变器价格调涨开始逐渐显现。从 个股层面来看，固德威毛利率高于同行业可比公司，主要原因系盈利能力 较好的储能逆变器业务占比较高。

逆变器板块经营性活动现金流短期内承压。从现金流量表端来看，2021 年逆变器板块经营性活动现金流量净额为 1.99 亿元，同比-95.47%；2022 年 Q1 逆变器板块经营性活动现金流量净额为-23.12 亿元，去年同期为-26.42 亿元。

2.2.12.支架：营收、业绩下滑，盈利能力承压

支架板块需求缩减导致营收、业绩下滑。我们选取专注于支架业务的 中信博作为行业内代表性企业进行分析。2021 年中信博实现营收 24.15 亿 元，同比-22.80%，主要系疫情和硅料价格上涨导致地面电站装机观望情绪 较浓；同期实现归母净利润 0.15 亿元，同比-94.73%。2022 年 Q1，中信博 实现营收 5.76 亿元，环比-17.55%，同比+78.78%；同期实现归母净利润-0.09 亿元，同比扭盈为亏。

支架板块受原材料及海运运费价格上涨影响，盈利能力承压。从盈利 能力来看，2021 年中信博实现毛利率 11.74%，同比-9.08pct，主要系原材料 及海运运费上涨，支架需求缩小且竞争加剧，从而无法顺利向下游传到成 本压力所致；同期实现净利率 0.65%，同比-8.48pct。2022 年 Q1，中信博实 现毛利率 8.12%，环比-0.04pct，同比-9.77pct；同期实现净利率-1.39%，同 比扭盈为亏。

支架板块经营性活动现金流量承压。从现金流量表端来看，2021 年中 信博经营性活动现金流量净额为 1.23 亿元，同比-69.72%；2022 年 Q1 中信博经营性活动现金流量净额为-4.50 亿元，去年同期为 2.04 亿元。

2.2.13.光伏设备：营收、业绩高速增长，合同负债大幅提升

光伏设备板块营收、业绩均实现高增长。光伏设备板块我们选取双良 节能、晶盛机电、连城数控、上机数控、高测股份、迈为股份、捷佳伟创、 帝尔激光、奥特维、金辰股份、京山轻机 11 家公司作为样本进行分析。2021 年光伏设备板块实现营收 414.55 亿元，同比+71.58%，主要得益于硅料、硅 片、电池片、组件各环节加速扩产，设备需求不断提升；同期实现归母净 利润 65.71 亿元，同比+85.19%，其中，从产业链各环节角度看，硅料和硅 片设备业绩增速居前，电池片和组件环节则受上游成本压制，业绩增速靠 后。2022 年 Q1，光伏设备板块实现营收 148.65 亿元，环比+10.60%，同比 +106.59%，主要得益于下游持续扩产推动设备需求；实现归母净利润 21.13 亿元，环比+17.27%，同比+64.84%。

全产业链降本需求迫切+行业竞争加剧导致盈利能力下滑，掌握大尺寸 新产品和 N 型电池技术的设备企业盈利能力向好。从盈利能力来看，2021 年光伏设备企业实现毛利率 28.52%，同比-2.48pct，主要系在平价时代背景 下，光伏产业链降本需求大，挤压设备端利润，叠加光伏设备行业竞争加 剧所致；同期实现净利率 15.85%，同比+1.32pct。2022 年 Q1，光伏设备企 业实现毛利率 23.75%，环比-1.43pct，同比-7.26pct；实现净利率 14.37%， 环比+0.99pct，同比-3.39pct。从产业链各环节角度看，N 型电池和大尺寸新 产品研发进展顺利的设备企业盈利能力趋好。

光伏设备板块营运能力提升，合同负债大幅上涨。从资产负债表端来 看，2021 年，设备板块存货周转率为 1.52 次，同比+0.28 次；同期设备板 块应收账款周转率为 5.23 次，同比+1.37 次，板块整体营运能力提升。值得 注意的是，2021 年末，设备板块合同负债高达 169.97 亿元，同比+58.75%； 2022 年一季度末，设备板块合同负债增加至 179.41 亿元，同比+46.22%。 合同负债大幅上涨印证了设备厂商在手订单充足，助力后续业绩提升，也 反映了设备下游环节生产需求旺盛，行业维持高景气度。

2021 年光伏设备板块经营性活动现金流表现良好。从现金流量表端来 看，2021 年光伏设备板块经营性活动现金流量净额为 60.93 亿元，同比+143.63%，设备企业回款良好，主要得益于设备厂商重视回款问题且主流 大客户竞争优势扩大，为回款提供保障；2022 年 Q1 光伏设备板块经营性 活动现金流量净额为-6.03 亿元，去年同期为 1.63 亿元。

3.总结、展望

3.1.2021 年报总结

2021 年产业链整体实现营收和业绩双增长，各环节盈利能力分化显著。 总结来看，2021 年，在上游硅料价格持续上涨的背景下，国内光伏新增装 机量仍旧实现增长，新增装机量创历史新高。值得注意的是，分布式光伏 凭借占地面积小、灵活智能等优点，叠加整县政策积极推进，其发电需求 实现高增长，新增装机占比首次超过集中式光伏电站新增装机占比。在终 端需求持续向好，叠加供给端原材料供应不足的格局下，光伏产业链整体 呈现量价齐升的态势，各环节盈利能力分化显著。具体来看，

1）主产业链：硅料环节一枝独秀，攫取了产业链大部分利润；硅片环 节价格传导能力较强，盈利能力维持高位；下游电池片环节盈利能力触底， 主要系上游硅料价格持续上涨，叠加 PERC 电池供给过剩所致；下游组件 环节盈利能力显著承压，主要系组件产品提价滞后于原材料价格上涨且提 价幅度远不及原材料价格上涨幅度，叠加 P 型组件产品同质化程度提升所 致；

2）辅材产业链：整体营收和业绩随光伏行业景气度上行而增长，金刚 线环节在市场竞争日益激烈的背景下，盈利能力下行；碳碳热场、银浆、 光伏玻璃、胶膜、支架等环节在原材料价格上涨压力下毛利率下滑，龙头企业优势逐渐被放大；逆变器环节在汇率波动、海运运费及原材料价格上 涨影响下，盈利能力小幅下行；

3）设备端：在设备下游硅料、硅片、电池片、组件等各环节加速扩产 的背景下，设备需求旺盛。盈利方面来看，全产业链降本需求迫切+行业竞 争加剧导致盈利能力下滑，掌握大尺寸新产品和 N 型电池技术的设备企业 盈利能力向好。资产负债表端来看，设备企业营运能力提升，2021 年末合 同负债同比大幅提升，印证了在手订单充足，为后续业绩提升提供重要支 撑。

3.2.2022 年一季报总结

2022 年 Q1 行业呈现淡季不淡态势，部分环节盈利能力环比有所修复。 2022 年 Q1，国内方面，在硅料价格持续微涨的背景下，国内光伏新增装机 量同比仍实现大幅增长，分布式光伏发展依旧亮眼，分布式新增装机占比 总新增装机量 67%；海外方面，在印度和欧洲装机需求异常旺盛的助力下， 我国组件出口规模同比实现大幅增加，整体来看，一季度装机呈现淡季不 淡态势。在终端需求强劲，叠加上游硅料环节供给虽有所释放但仍显不足 的格局下，全产业链依旧呈现量价齐升态势，部分环节盈利能力环比有所 修复。具体来看，

1）主产业链：硅料环节仍显强势，盈利能力维持高位；硅片环节总体 价格传导能力依旧良好，盈利能力环比小幅下行；电池片及组件环节盈利 能力环比有所修复，主要系硅片企业让利；

2）辅材产业链：碳碳热场、银浆、胶膜、支架等环节仍受制于原材料 价格上涨，毛利率持续下滑；逆变器环节盈利能力环比大幅改善，主要系 2021 年 Q4 部分公司陆续对国内逆变器价格调涨开始逐渐显现；

3）设备端：下游持续扩产推动设备需求，盈利能力仍小幅下滑。2022 年一季度末，设备厂商合同负债同比实现高增长，印证了设备厂商在手订 单充足，助力后续业绩提升，也反映了设备下游环节生产需求旺盛，行业 维持高景气度。

编辑：999感冒灵