稀土永磁行业宁波韵升分析报告：稀世之材，应韵而升

公司概况：稀土永磁行业龙头

历史沿革：宁波韵升股份有限公司成立于 1994 年，1995 年进入稀土永磁行业，于 2000 年在上海证券交易所上市。公司是中国少数掌握稀土永磁材料全套装备制造的企业 之一，主要产品的品质一致性达到国际先进水平。公司拥有烧结钕铁硼国际专利许可，产 品广泛应用于电子信息、工业装备、汽车、医疗等领域，远销欧美及东南亚国家和地区。

股权结构：公司控股股东为韵升控股集团有限公司，截至 2021 年 9 月 30 日持股比例 为 32.39%，实际控制人为竺韵德。公司下属子公司包括主营磁性材料的宁波韵升磁体元 件技术有限公司、包头韵升强磁材料有限公司、宁波韵升强磁材料有限公司、宁波韵升电 子元器件技术有限公司、北京盛磁科技有限公司、宁波韵升高科磁业有限公司、宁波韵升 新材料有限公司、宁波韵升粘结磁体有限公司等，及其他主营电机、投资业务的公司。

主营业务：公司主要从事钕铁硼永磁材料的研发、制造和销售，产品广泛应用于新能 源汽车、消费电子、城市轨道交通、工业机器人、节能家电、风力发电等绿色节能环保领 域。公司的主要业务为向客户提供高性能钕铁硼磁性材料应用的解决方案，并致力于向下 游的磁组件应用领域延伸。

稀土永磁材料相对金属和铁氧体永磁材料性能优异，Nd-Fe-B（钕铁硼）是到目前为 止磁性最强的永磁材料，应用最为广泛。永磁体是在磁化后能够长期保持磁性的磁体，可 以分为三大类：金属永磁材料、铁氧体永磁材料和稀土永磁材料。虽然金属永磁材料和铁 氧体永磁材料具有价格便宜，原材料充足的优点，但是它们的最大磁能积(B· H)max 通常 小于 100 kJ/m3，磁性相对较差，因此逐步被稀土永磁材料所替代。稀土永磁材料在发展 中，经历了第一代 SmCo5、第二代 SM2Co17、第三代 Nd2Fe14B 这三个阶段的发展， 目前第四代铁氮（碳）永磁体仍然处于研发阶段，距离产业化仍有一定距离。

烧结钕铁硼是应用最广的钕铁硼磁材。钕铁硼材料根据制造工艺的不同，可分为粘结 钕铁硼、烧结钕铁硼和热压钕铁硼三种。烧结钕铁硼是当前综合性能最好的磁体，也是应 用最广的钕铁硼材料，市场份额约 90%。粘结钕铁硼磁性能不及烧结钕铁硼，应用范围受 限，所占市场份额不到 10%；热压钕铁硼制作工艺复杂，加工成本高，原材料价格甚至超 过成品价格，批量生产难度大，目前产量较少，应用领域仅限于小微电机等领域。

钕铁硼根据下游产品需求差异分为低端和高端两类，公司主营业务处于中游精深加工 环节。低端钕铁硼主要应用于磁吸附、磁选、电动自行车、箱包扣、门扣、玩具等领域， 而高性能钕铁硼主要应用于高技术壁垒领域中各种型号的电机，在新能源汽车、变频家电、 节能电梯和风力发电等领域应用前景广泛。低端钕铁硼技术门槛低，行业产能分散，产品 同质化严重，市场无序恶性竞争，供给过剩，高端钕铁硼的性能更优异，具有较高的技术、 资金准入门槛，未来发展空间广阔。

营收与利润：受益于国内碳中和、碳达峰政策推动，市场消费观念向节能减排方向转 变，自动化和人工智能技术不断普及，稀土永磁材料下游新能源汽车市场大幅增长，智能 制造、风力发电等领域需求稳定提升。公司 2021 年实现营业总收入 37.54 亿元，同比增 长 56.5%；归母净利润 5.18 亿元，同比增长 191.5%。

分业务来看： 在剥离伺服电机业务后，公司得以聚焦钕铁硼主营业务，2021 年钕铁硼业务营收及 盈利水平均有较大提升，营业收入为 33.62 亿元，同比增长 65%，占总营收比为 89.6%。 毛利方面，公司 2021 年钕铁硼业务毛利润为 8.83 亿元，同比增长 91.7%，毛利率为 26.3%， 较去年增加 3.6 个百分点。（报告来源：未来智库）

竞争优势：聚焦主业，顺势而为

磁材产能行业领先，充分受益需求爆发

磁材产能位居行业前列

公司当前磁材产能位列稀土永磁行业第三。公司目前具备年产毛坯 12000 吨的生产能 力，在宁波、包头、北京及青岛拥有四个生产基地，是全球领先的稀土永磁材料应用方案 供应商。公司 2021 年磁性材料毛坯产能排名业内第三，国内仅次于中科三环和金力永磁。 从磁性材料销量与产量看，公司行业内位列第四，2020 年销量与产量分别为 4484 吨、4556 吨。从产能、销量和产量来看，公司位于稀土永磁产业的头部位置。

公司产能有序扩张。根据公司《2022 年度非公开发行 A 股股票预案》，公司拟向包括 韵升科技在内的不超过 35 名特定对象非公开发行 A 股股票，其中韵升科技为控股股东韵 升集团的全资子公司。本次非公开发行股票数量拟不超过约 2.97 亿股，拟募集资金总额不 超过 10.80 亿元，全部用于“包头韵升科技发展有限公司年产 15000 吨高性能稀土永磁材 料智能制造项目”的建设。我们预计公司 2022 年底可实现年产高性能钕铁硼 19000 吨的 生产能力，2024 年产能或超 3.5 万吨，2022-2024 年的磁材成品产量分别为 11400、15000、 21000 吨。

2021-2025 年全球高性能钕铁硼产量预计保持 15%左右的年化增速。根据弗若斯特沙 利文的数据（转引自金力永磁公司公告），全球稀土永磁材料 2020 年总产量 21.74 万吨， 其中烧结钕铁硼 20.55 万吨，占比高达 94.5%；该机构预计到 2025 年，稀土永磁材料总 产量和烧结钕铁硼产量将分别达到 31.02 和 29.67 万吨，2021~2025 年均复合增长率分别 为 7.4%和 7.6%。全球高性能钕铁硼永磁成品的产量从 2015 年的 3.5 万吨增长至 2020 年的 6.6 万吨，年均复合增长率达 13.4%。弗若斯特沙利文预测到 2025 年，全球高性能 钕铁硼永磁成品的产量将达到 13 万吨，2021~2025 年均复合增长率达 14.4%。

我国高性能钕铁硼材料产量预计保持高速增长。目前，我国稀土永磁产业已经形成了 以浙江宁波、京津地区、山西、包头和赣州为主的产业集群。据弗若斯特沙利文的数据显 示（转引自金力永磁公司公告），2020 年我国稀土永磁材料总产量达 19.62 万吨，其中烧 结钕铁硼磁体 18.55 万吨，占比高达 94.5%。弗若斯特沙利文预测 2025 年我国稀土永磁 材料产量将达到 28.42 万吨，2021~2025 年均复合增长率 7.7%；我国高性能稀土永磁成 品产量在 2020 年达到 4.62 万吨，预计到 2025 年达到 10.51 万吨，2021-2025 年 CAGR 高达 17.9%。

国内稀土永磁龙头扩产，行业集中度或持续提升。目前，国内稀土磁材行业形成了以 中科三环、金力永磁、宁波韵升、正海磁材、英洛华、大地熊、金田铜业、银河磁体等为 代表的稀土磁材加工企业，其中除银河磁体主营粘结钕铁硼外，其余公司均主要生产烧结 钕铁硼产品。厦门钨业拥有稀土上游开采冶炼能力，已涉足下游高性能稀土永磁材料业务， 同样作为上游稀土开采冶炼厂商的北方稀土与广晟有色也正积极布局自身下游磁性材料 业务。

全球钕铁硼供应将长期依赖中国。根据弗若斯特沙利文的统计（转引自金力永磁公司 公告），2020 年我国稀土永磁材料产量占全球总产量的 90%以上，其余产量集中在日本的 日立金属、日本东京电气（TDK）、信越化学和德国的真空熔炼公司（VAC）手中，全球 的钕铁硼产能几乎全部集中在中国和日本。当前美国与欧洲正谋划拓展其稀土磁材产能， 以减少对中国的依赖，但海外稀土永磁材料的产能增量较小，且重稀土来源受约束，成本 竞争力较差，发展阻力较大。弗若斯特沙利文预测 2021-2025 年海外新增钕铁硼产量不超 过 5000 吨，钕铁硼的新增供应将继续依赖中国厂商。

稀土永磁需求将快速增长

新能源产业拉动钕铁硼需求快速增长。据百川盈孚数据，2019 年全球钕铁硼下游消 费中占比最大的是直驱电机占 14.1%，汽车行业占比共计 13.5%，其中新能源汽车占 6.9%， EPS 转向系统占 6.6%，其次是公铁占比 12.1%，电动自行车、风力发电、工业电机、医 疗设备和智能机器人分别占全球钕铁硼消费量的 10.9%、9.2%、8.6%、7.8%、7.7%。据 金力永磁招股说明书数据，我国钕铁消费中占比最大的是汽车行业，其中 2020 年传统汽 车占 37.5%，新能源汽车占 11.8%，其次是工业应用占比 10.9%，风电占 10%，随着全球 新能源发展和各国环保政策的推行，尤其是国内“碳达峰”与“碳中和”推动下，新能源 汽车、风电节能产业或将迎来高速发展，高性能钕铁硼需求有望释放巨大潜力。

新能源汽车：长期驱动，高速增长。稀土永磁体大约占新能源汽车行业稀土应用的 60%。 相较于传统燃油车，新能源汽车大约使用超过 140 个小型电机，由于电机使用量增加，单 车用稀土永磁量大幅提升。新能源汽车行业的蓬勃发展为国内稀土永磁产品的结构优化提 供了良机。从新能源汽车行业的稀土消费情况可以看出，新能源汽车行业中主要涉及稀土 永磁体和稀土储氢材料，分别占比 64%和 36%。对于混合动力汽车、纯电动汽车以及处 于起步阶段的燃料电池汽车，永磁电机都是必不可少的核心器件之一。

碳中和背景下，国内外多项政策利好新能源汽车发展。国内：国务院印发的《新能源 汽车产业发展规划（2021-2035 年）》提出，2025 年我国新能源汽车新车销售量达到汽车 新车销售总量的约 20%。国外：美国白宫于 2021 年 8 月 5 日提出到 2030 年新能源汽车 销量占比达 40-50%，加大对新能源汽车行业的支持；欧盟于 2021 年 7 月提出于 2035 年 开始在欧盟地区禁售燃油车，其中爱尔兰、瑞典、丹麦、荷兰的禁售燃油车时间将早于 2035 年。

全球新能源汽车产业增速超预期，国内继续保持高速发展。2021 年全球新能源汽车 产量达到 750 万辆，同比增长 231.5%，其中我国新能源汽车产量为 354.5 万辆，同比增 长 259%。在政策和市场的双重驱动下，全球及我国新能源汽车产量将继续保持高速发展 态势。据中信证券研究部新能源汽车组预测，2025 年全球新能源汽车产量将达到 2313 万 辆，2030 年产量达到 4528 万辆。假设纯电动乘用车、其他新能源乘用车（混合动力乘用 车）、除乘用车外的其他新能源车（商用车）单车用钕铁硼量分别为 3.4 kg、2.6 kg、10 kg， 我们预计 2025 年全球新能源汽车行业将带来约 7 万吨的钕铁硼永磁材料需求，其中我国 新能源汽车行业将贡献约 4 万吨的需求。

工业电机：政策驱动下，稀土永磁工业电机的成为需求新爆点。工信部、国家市场监 管总局于 2021 年 11 月 22 日联合发布《电机能效提升计划（2021-2023 年）》，鼓励使用 以稀土永磁电机为代表的节能电机，扩大高效节能电机的绿色供给等，并提出到 2023 年， 高效节能电机年产量将达到 1.7 亿千瓦，在役高效节能电机占比达到 20%以上，实现年节 电量 490 亿千瓦时，相当于年节约标准煤 1500 万吨，减排二氧化碳 2800 万吨。

推进高效节能电机的替代将有力推动我国降低能耗、节约资源。根据中国稀土行业协 会数据，2018 年稀土永磁电机渗透率仅约为 4.33%。若 2019 与 2020 年均按照 4%的渗 透率计算，分别消耗钕铁硼约 0.82 万吨和 0.91 万吨。假设 2023 年稀土永磁电机渗透率 分别达到 10%、15%、20%，钕铁硼单耗按 700 kg/MW 测算，分别对应 2.4/3.6/4.8 万吨 钕铁硼消费量，工业电机未来有望成为稀土永磁第二大下游应用领域。

“双碳”发力，风力发电需求再启航。“双碳”背景下，风力发电将长期处于高速增 长状态。根据 Navigant Research 及全球风能协会数据，2020 年世界新增风电装机容量 93.5 GW，较 2019 年增长约 60%，预计到 2030 年，全球新增风电装机容量可达 130 GW。 据国家能源局数据，2021 年我国风力发电新增装机量为 47.6GW，其中陆地风力发电新增 容量约为 30.7GW，海上风力发电新增容量约为 16.9GW，在硅价维持高位的情况下装机 规模仍保持增长。

风力发电的高速发展将拉动钕铁硼消费。风力发电系统中最重要的部件就是作为核心 的风力发电机，稀土永磁是直驱永磁发电机的关键金属原材料。永磁风力发电机采取风机 叶轮直接驱动发电机旋转，相比传统的涡轮式风力发电机，取消了传动系统和变速箱，避 免了相关设备在运行中的故障和维护。同时，永磁风力发电机无励磁绕组、集电环和电刷， 结构简单、运行可靠。全球范围内风电发电设备需求的增长将持续拉动钕铁硼的消费，我 们预计 2025 年全球风力发电领域将带来约 3.3 万吨的钕铁硼永磁材料需求。

变频空调：能效标准提升，渗透率逐年走高。2020 年 7 月 1 日实施的《房间空气调 节器能效限定值及能效等级》讲淘汰部分能效较差的三级变频空调，进一步提高变频空调 的产销量。据产业在线数据，2020 年中国空调产量为 14491 万台，其中变频空调产量为 8336.4 万台，占比 58%。据中国稀土行业协会数据，每台变频空调所需磁材量为 0.1 千克， 2020 年变频空调共需消耗稀土永磁材料约 8300 吨。根据产业在线数据，2021 年 1-10 月 我国变频空调与家用空调产量分别为 9011 与 13052 万台，变频空调占比增长至 69%。受 益于疫情缓解后家电领域消费回升，我们预计国内家用空调产量可维持3%的增速，到2025 年我国变频空调占比可达 90%，将带来约 1.5 万吨的钕铁硼永磁材料需求。

节能电梯渗透率提升，对钕铁硼需求稳定增加。随着城市化的发展，电梯需求量越来 越大，节能电梯的渗透率也在逐渐提升。2020 年我国电梯产量为 128.2 万部，同比增长 9.3%，电梯保有量为 786.55 万吨，同比增长 10.8%。据电梯招聘网数据，我国节能电梯 产量占电梯总产量的比例已经从 2006 年的 30%增长到 2020 年的 85%。由于电梯行业与 地产行业景气度较一致，结合目前国内房地产行业的低迷现状，未来电梯行业增量多来自 于旧电梯改造更换、老旧小区加装等，预计未来 5 年行业平均增长率将在 4%的低水平， 节能电梯占比可以每年 1%的增速增长。节能电梯所采用的曳引机主要为永磁同步电机， 高性能稀土永磁材料是其核心原材料。据中国中国稀土行业协会数据，每部节能电梯所用 钕铁硼为 6kg，我们预计 2025 年我国节能电梯将消耗钕铁硼量约 0.9 万吨。

消费电子：单机用量少，总出货量大。钕铁硼永磁材料因具有高磁能积、高压实密度 等特点，被广泛应用于智能手机、笔记本电脑、耳机等消费电子产品领域。手机和笔记本 电脑贡献了消费电子领域钕铁硼材料主要消费量，钕铁硼材料在手机、笔记本电脑中的单 耗约为 2.5g 和 3g。据 IDC 及 strategy Analtics 数据，2021 年全球手机出货量为 13.5 亿 部，笔记本电脑出货量为 2.68 亿部。由于疫情影响及全球经济下行，以手机和笔记本电脑 为主的电子消费将进入低速增长阶段，Canalys 预计 2025 年智能手机与笔记本电脑出货 量分别可达到 14.3 亿部和 3.2 亿部。我们预计到 2025 年消费电子领域钕铁硼材料需求量 可达约 0.7 万吨。

综上预测，受益于以风力发电和新能源汽车为主的新能源产业的持续高速发展，工业 电机的新生需求开始放量，变频空调、消费电子等传统领域的稳定增长，钕铁硼需求量将 维持高速增长，预计 2025 年全球钕铁硼需求量将达 26.5 万吨，较 2020 年增长约 17 万 吨，对应五年 CAGR 为 22.8%；2030 年全球钕铁硼需求量将达 36.5 万吨，较 2020 年增 长约 27 万吨，对应十年 CAGR 为 14.4%。（报告来源：未来智库）

产品结构不断优化，盈利能力持续走强

公司钕铁硼业务盈利能力不断增强。受益于产销量快速提升和产品结构优化，公司钕 铁硼业务的毛利率与吨毛利水平持续回升。钕铁硼业务毛利率从 2019 年的 18.31%提升至 2021 年的 26.3%；吨毛利从 2019 年的 7.6 万元/吨提升至 2021 年 11.4 万元/吨。

公司钕铁硼产品的利润水平位于行业前列。从 2020 年磁性材料业务的毛利率看，公 司位列稀土永磁行业内第三，为 22.66%，低于银河磁体（银河磁体主营粘接钕铁硼，产 品与其余主营烧结钕铁硼的公司不同）的 34.47%。从 2020 年磁性材料的吨毛利来看，根 据已公布数据的业内公司计算，宁波韵升位于行业内首位，达到 10.27 万元/吨。2021 年 公司钕铁硼产品毛利率和吨毛利水平继续提升，领先优势预计扩大。

公司钕铁硼业务聚焦于汽车应用、消费电子、云计算和大数据以及工业应用四大领域。 2021 年，公司在汽车应用、消费电子和工业应用销售收入分别为 7/10/15 亿元，分别同比 增长达到 289%/25%/36%。在新能源汽车领域，公司已经与国内前十大主驱电机厂中的六 家建立深度合作关系，打入比亚迪等主流终端客户的供应链；在欧洲市场，目前已向大陆、 舍弗勒等主要汽车配套供应商批量供货，获得多个汽车客户项目定点供应商资格。在传统 汽车应用方面，已对韩系汽车项目实现批量供应，多个日系汽车电机项目进入样品阶段。 在消费电子领域，公司不断加强与主要客户的战略合作关系，保证自身市场份额，同时加 大对非苹果供应链的开发力度，不断拓展市场。在工业电机领域，公司在伺服电机、直线 电机等市场已经占据主要客户的主要份额，在变频空调市场已成为格力、三菱等空调终端 客户的磁钢供应商，在风力发电机市场已经成功进入明阳智能、金风科技等多家主流终端 客户供应链。

专注高性能钕铁硼，弱化、剥离无关业务

为进一步专注钕铁硼磁性材料业务，公司将伺服工控业务剥离至集团公司。公司于 2020 年将工控事业部与全资子公司宁波韵升伺服科技有限公司转让给宁波韵升电机技术 有限公司，仅保留钕铁硼磁性材料业务，避免与下游客户的竞争情况。2021 年公司出售了 经营业绩不佳、无法适应公司战略发展需求的北京盛磁科技有限公司 70%的股权，资产和 业务结构得到进一步优化，推动公司持续健康发展。

重视研发推进改革，股权激励降本增效

公司的研发投入处于行业领先地位。1995 年公司进入稀土永磁行业，二十余年来， 公司不断加大技术创新力度，持续推进技术降本活动，加大科技投入与装备技改，在努力 降低产品制造成本的同时，不断地提高产品的质量和性能。公司于 2020 年完成省级重点 企业研究院、国家企业技术中心、国家知识产权示范企业以及市制造业单项冠军示范企业 年度评审申报工作；承担市科技创新 2025 重大专项 2 项；申报并获得国家工信部项目 5 项；年度申请发明专利 14 项、实用新型 1 项；获得授权发明专利 3 项、实用新型 2 项， 其中 1 项美国发明专利；主持起草国家标准《晶界扩散钕铁硼永磁材料》和国家标准《烧 结钕铁硼表面涂层》；参与国家标准立项研究 8 项。近年来公司的研发项目先后荣获国家 科学技术进步二等奖、浙江省科学技术进步一等奖，公司的研发能力、研发投入和研发人 员数量均处于行业领先地位。

公司推进事业部机制建设，持续提高为客户提供解决方案的能力。2015 年，公司完成 组织架构调整，并开始事业部制改革，即通过调研细分市场，以细分市场事业部为载体配 置符合市场化的生产要素资源，标志性事件是筹备了移动智能磁钢事业部。2016 年公司积 极推进事业部制架构建设，完成构建适合各细分市场的经营机制，充分发挥技术和管理潜 能，抓住各应用领域市场机遇，优化产品设计，改进制造工艺，提升产品性价比与市场竞 争力，提升运营效率。2017 年以来，公司持续推行与完善事业部机制，以解决与满足客户 需求为出发点，激发经营活力。公司当前采用生产与销售结合的矩阵事业部制。各事业部 与下游各行业客户直接接触，根据市场发展动态，结合对客户需求的深入了解，产品工程 师与客户的研发深入合作，为客户提供高端钕铁硼磁性材料解决方案。在生产中，毛坯、 晶界扩散以及磁组件的生产实现中台化，各事业部采用定制化和专线生产模式，利用规模 生产降低成本，提升对客户的响应速度。

公司实施股权激励，充分调动员工积极性。为了留住人才、激励人才，将中高层管理 人员和核心员工的利益与公司利益更加紧密地结合，从而提高公司的可持续发展能力，公 司于 2015 年起年实施股权激励计划。2020 年 7 月公司发布公告《2020 年股票期权激励 计划(草案)》，提出新的股权激励计划，拟授予激励对象 1,730.00 万份股票期权，占该激 励计划公告时公司总股本 98,911.37 万股的 1.75%。在满足行权条件的情况下，激励对象 获授的每一份股票期权拥有在有效期内以行权价格（授予激励对象股票期权的行权价格为 6.37 元/股）购买 1 股公司股票的权利。该激励计划授予的激励对象合计 90 名，包括在公 司（含控股子公司、分公司）任职的董事、高级管理人员、中层管理人员、核心技术（业 务）骨干员工。

股权激励有效促进公司人均业绩增长。受益于公司的股权激励计划，公司人均业绩保持平 稳增长。从人均产量看，随着总产量不断攀升及效率的提高，人均产量从 2015 年的 0.6 吨提 升至 2020 年的 1.5 吨，增长约 1.5 倍。从人均毛利看，在行业回暖与人工效率提高的双重推 动下，人均毛利润从 2015 年的 13.3 万元提升至 2021 年的 31.5 万元，增长约 2.4 倍。

盈利预测及关键假设

关键假设

1、根据公司规划，公司产能将有序扩张，新能源车用磁材增速较快，带动销量大增， 假设 2022-2024 年 钕铁硼产品产销量一致，2022/2023/2024 年产销量分别达到 11400/15000/21000 吨。

2、公司上游原材料为稀土，假设 2022-2024 年稀土价格维持高位运行、稳中有进的 态势。

3、假设公司产能利用率持续提升、维持高位，单位人工成本、单位制造费用逐步下 降。

4、2021 年公司受益于低成本库存和产能利用率饱和，产品单吨毛利上升，毛利率水 平显著改善。预计 2022-2023 年受原材料价格大涨影响，公司产品售价提高，同时公司产 品加大对新能源汽车领域的布局，新能源汽车相关产品毛利率水平低于消费电子相关产品， 毛利率数据预计较 2021 年下滑，假设 2022-2024 年公司钕铁硼产品毛利率分别为 19.2%、 20.6%和 21.2%。

5、其他业务主要是钕铁硼废料的销售，预计 2022-2024 年稳定运行。

盈利预测

随着新能源汽车、工业电机、风力发电、节能家电和机器人及智能制造等领域的快速 发展，全球高性能钕铁硼永磁材料的需求或将高速增长，预计公司 2022 年营业收入增长至 70.39 亿元，同比增长 87.5%。公司深耕稀土永磁行业，产能有望持续扩张，技术工艺领先，在未来稀土永磁行业景气度提升及新能源等下游应用高速发展的预期下有望充分受益。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）