易控智驾：轻资产转型与全球化布局驱动盈利修复

全球最大无人矿卡车队确立行业领先地位

易控智驾作为矿区无人驾驶领域的头部企业，凭借持续的技术创新、灵活的商业模式和领先的产业协同能力，已建立全球规模最大的无人矿卡车队。截至2025年底，公司活跃车辆达2,580台，在中国矿区无人驾驶解决方案市场份额按活跃车辆计达55.5%，按收入计达37.6%，均位居行业第一。公司早期以“持车”重资产模式验证技术并降低用户采纳门槛，实现营收规模快速上升，2023-2025年公司收入年复合增长超130%，2025年营收达14.35亿元。随着公司收入规模持续增长、海外业务拓展及轻资产转型推进，公司盈利能力有望持续修复。

矿区无人驾驶进入规模兑现期，市场空间广阔

矿区无人驾驶是L4级自动驾驶最优落地场景之一，具有作业风险高、安全合规要求严、工况复杂等刚需特点。2025年，中国无人矿卡解决方案市场规模约38亿元，至2030年预计达223亿元，渗透率由12%快速提升至52%。行业集中度高，呈现进一步头部集中趋势，CR5达96%。高壁垒主要源于技术复杂度高、客户采纳周期长、产品可靠性要求极高以及资本与行业经验密集。易控智驾作为头部玩家，拥有规模化护城河、可复制的快速部署能力及全栈技术协同优势，有望优先受益行业增长红利。

轻资产转型优化收入结构，毛利率显著改善

公司针对矿区不同客户推出“公司提供车队模式”和“客户提供车队模式”。前者为推广早期的重资产、低毛利模式，后者为规模化阶段的轻资产、高毛利模式。2025年，“客户提供车队模式”收入占比快速提升至57%，收入结构持续优化，带动整体毛利率由2023年的-18.6%修复至2025年的10.1%。其中，“客户提供车队模式”下毛利率达16%，且随着运营技术成熟、规模效益显现及出海高毛利贡献，该业务毛利率有望持续提升。公司正从早期验证阶段向技术输出+软件服务+持续运维的轻资产业态切换，利润质量有望同比改善。

出海打开第二成长曲线，澳洲市场验证成果显著

2030年全球矿区无人驾驶解决方案市场规模预计达73亿美元，海外市场人力成本高、智能化需求迫切，无人矿卡方案商毛利率更高。易控智驾深度绑定紫金矿业、宁德时代、主机厂等产业链资源，加速出海。澳大利亚等高价值海外市场验证成果显著，公司与紫金矿业旗下诺顿金田合作的项目已进入真实生产环境应用阶段，标志着海外业务越过概念验证，进入工程化复制前夜。协同“设备出海+矿企出海”模式，公司有望在加拿大、智利等高价值矿区进一步复制业务，打开第二成长曲线。

盈利预测与估值逻辑

考虑到未来随着无人矿卡渗透率的持续提升以及公司海外业务持续拓展，预计公司2026-2028年营收分别为19.00亿元、26.96亿元及33.17亿元。对应PS分别为5.7、4.0、3.3倍。参考可比公司估值及公司市占率地位，给予公司2027年6倍PS，对比当前市值仍有较大空间。风险提示包括无人矿卡商业化落地不及预期、客户集中与回款风险、盈利能力改善不及预期以及出海不及预期。