2026年度债市中期投资策略：寻找超预期

上半年债市复盘："资产荒"延续与超预期常态化

2026年上半年，利率债在"资产荒"延续下走出"牛陡-熊陡-全面牛-震荡"四个阶段。资金面先松后紧，天量存款到期"未搬家"支撑流动性宽松，这一超预期因素成为上半年流动性持续宽松的关键。1-4月资金价格持续下行，大行融出量维持历史高位；5-6月央行转为地量投放、监管限制同业高息揽储，资金面边际收敛但整体仍维持"价稳量宽"。

"资产荒"格局持续深化，各券种利差被极致压缩。信贷大幅同比少增，政府债尤其地方债发行进度偏缓，信用债供给放量受制于财政纪律，配置盘面临"欠配"压力。资金被迫向信用下沉、向久期要收益，"票息为王"优势凸显，多数信用债、二永债品种在利率债调整阶段保持坚挺。

地缘冲突下，通胀交易持续时间较短，约一周后即回归基本面定价。冲突爆发初期的再通胀交易仅在3月上中旬短暂占优，随后市场对基本面的定价焦点转向"增长受油价冲击后的放缓风险"，"滞"的交易逻辑延续至今。

宏观政策超预期：海外紧缩、货币框架与财政节奏

海外方面，若美国通胀压力持续，美联储紧缩或超预期。当前市场对美国货币政策收紧的预期显著强于欧元区与日本，美国通胀中枢仍偏高、能源分项成为核心拉动。若三季度海峡仍未开放，通胀大幅上行或将推动美联储转向加息，其幅度可能高于市场预期。海外加息潮下，权益如有压力或将直接向债市传导，股债同向走势或成为常态。

货币方面，收益率曲线偏平，降息的超预期或更多出现在落地的节奏与方式上。2026年6月央行宣布收窄市场利率走廊，从[政策利率-20BP，政策利率+50BP]收窄到[政策利率-25BP，政策利率+25BP]。待政策利率"换锚"为隔夜逆回购利率后，若Q4下行压力加大且资金面中性，不排除降息或注资政策性金融工具。隔夜回购利率的合意上下限是观察资金价格中枢的关键。

财政方面，上半年收支剪刀差扩大、实际发力有限，下半年或以存量工具加速落地为主。政府债发行提速或扰动债市；化债推进下城投平台融资收缩、高息资产进一步稀缺，地方债务从评级"虚高"走向严监管下的市场出清，或强化信用债的"资产荒"逻辑。

基本面超预期：增长韧性、出口强势与物价变化

"十五五"翻番目标下今年GDP实际增速中枢或需要维持在一定水平，节奏上Q2偏弱，Q3或有基建支撑，Q4或在物价退坡下承压。经济结构呈现"K型"复苏，外需韧性而内需偏弱、新动能强于旧动能。

出口是相对主动的超预期项，但需关注三重不确定性：其一国际关系未来走向具有复杂性和不确定性；其二电子行业以代工业务为主，出口对国内利润率的存量贡献与涨价拉动均较有限；其三需跟踪出口价格指数能否持续修复。出口能否向价格端传导，正是判断全年物价路径的关键。

物价方面，CPI同比下半年中枢或在1%左右，PPI有望在Q2和Q3均维持高位、Q4回落。顺价不畅的中上下游物价格局仍相对利好债市。

机构行为超预期：买盘偏强与结构分化

银行在"资产荒"下配债积极，一季度积极买入国债，4-5月逐步转向政金债，但交易思维逐步加大，4月、6月出现阶段性止盈。保险股债占比同步小幅提升，但新会计准则约束下对二永债有所减配。理财增配短端信用债，并通过委外基金增厚收益，配置重心继续偏向短端。基金规模结构性分化，混合二级债基增长显著，"固收+"产品的大规模扩容显著提升了股债联动性。

若权益市场波动加剧，"固收+"产品的被动减持或放大债市波动。二级债基偏好政金债、长久期政府债、二级资本债与可转债等流动性较好的品种，当权益资产下跌时，为维持目标配比需被动减持债券，从而出现"股跌债更跌"的同向波动。

策略展望：票息为王、做区间不做趋势

下半年债市上有供给压顶、下有资金充裕与基本面偏弱托底，预计10年期国债收益率在1.65%-1.85%、30年期国债收益率在2.15%-2.35%区间震荡。Q3受供给扰动易上探，Q4或再有支撑。曲线偏平，建议以骑乘与票息策略为主、久期中性，等待Q3扰动带来的入场赔率。

二永债或维持震荡，季末考核与赎回扰动带来的利差走阔是博弈机会。信用债年内整体预计风险不大，中短端、中高等级品种确定性更高，但需警惕2027年"退平台"后的重定价风险。弱区域、低层级及非标依赖主体可能率先出现估值分化，建议对尾部敞口提前控制。