2026年中期投资策略：K型结构与新质未央

宏观背景：K型分化与AI主导定价

2026年上半年，全球大类资产定价逻辑发生显著变化。AI产业叙事从早期的担忧泡沫转向由AI智能体出现强化投资者信心，成为权益资产表现的核心驱动力。与此同时，中东地缘冲突引发资产巨震，导致资产表现分化，全球债券及黄金价格在流动性收紧预期下转向调整，而权益资产则开启了持续时间较长的牛市行情。大类资产截面波动率重回收敛，AI经济与地缘政治成为主要的定价主线。

在资产表现上，权益资产依然是收益弹性最大的类别。韩国、台湾、日本以及A股创业板市场所代表的AI硬件制造产业主导了权益市场格局。商品资产交易聚焦于能源与资源安全，能源、工业金属等表现偏强，而贵金属则相对式微。债券利率跟随通胀上行，日美欧纷纷走高，中国因流动性宽裕小幅回落。汇率方面，非美货币普遍贬值，仅人民币逆势升值且幅度较大。

经济研判：新旧动能分化与盈利预期向好

经济K型分化成为重要的结构性特征。美国经济增长总体保持平稳，但内部结构分化明显。私人投资中，非住宅投资增速与住宅投资增速剪刀差持续扩大，其中AI相关投资增速显著优于非住宅投资中的建筑等非AI投资。AI资本开支高增是推动投资景气和维持经济平稳增长的关键力量。

国内经济同样呈现K型分化。在固定资产投资中，高技术产业（包括制造业和服务业）整体投资增速明显强于整体固投增速，显示新动能持续展现强劲增长态势。叠加AI产业趋势，新经济的弹性放大，与旧经济走弱形成鲜明对比。内外需分化同样突出，出口增速维持高景气，而投资及消费整体边际走弱。居民消费中，服务消费保持平稳韧性，商品消费增速承压。国内出口产品中，集成电路、汽车等高新技术和机电产品出口增速高企，对出口贸易总体增长贡献显著，而传统劳动密集型产品出口增速偏低。

从库存周期视角看，工业企业库存增速摆脱窄幅震荡向上突破，整体进入主动补库期。但细分产业来看，仅采矿业和制造业营收增速有较大抬升，制造业处于主动补库阶段，而采矿业及电热气水供应业分别处于被动去库和主动去库阶段，产业间分化明显。

流动性环境：宏观充裕与微观增量

宏观流动性环境整体保持相对友好。国内M2-M1同比差值延续收敛，凸显存款活化程度提高，剩余流动性指标社融-M2同比差值处于回落趋势，显示资金供给相对过剩。资金市场利率如DR001和DR007持续震荡下行，一度低于政策利率，显示央行在面临外部地缘扰动和内需偏弱局面下维持市场流动性相对充裕。下半年内需修复仍要求政策保障流动性的适度宽松。

微观流动性方面，人民币升值预期和经贸顺差带来离岸流动性回流国内金融资产的趋势在下半年大概率延续。资产荒下，居民存款搬家至非银金融机构的态势仍在存续，且当前居民存款/沪深两市流通市值的比例相比历史极致位置仍有较大空间，预示增量空间可期。场内杠杆交易水平温和，ETF基金发行增加，但份额及净值降低，基金发行处于高位状态。

市场估值与风险偏好

市场静态估值在一季报后有所回落，业绩成为年内行情驱动因素。随着一季报披露结束，主要宽基指数的PE和PB估值分位相比5月中旬均有所回落，业绩增长部分消化了此前的高估值。从绝对分位来看，主要指数PE估值处于较高水平，部分指数如科创50、中证2000处于90%以上分位，而创业板指、中证500处于50%-60%分位。行情后续走势依赖于业绩维度能否提供更强支撑。

A股企业营收增速有望伴随名义GDP及物价修复回升。年内物价持续修复，PPI同比在原油供给冲击、AI算力建设需求井喷下相关产业链价格持续回升，带动整体物价回暖。根据模型回归结果，在名义GDP增速和PPI不同情形下，全部A股营收增速有望进一步回升。A股归母净利润增速与营收增速整体呈正相关，目前企业利润增速已快于收入增速，有较大概率判断A股归母净利润增速将延续回升趋势，且弹性高于营收增速。

但A股盈利增速或面临结构分化，差距弥合仍需时间。由于内需始终偏弱，房地产仍是重要拖累，上中下游利润剪刀差持续拉大。AI主导的需求拉动虽存在，但实现价格的有效传导和利润同步改善或需要更长时间及政策端提质增效。

配置策略：科技成长为主线，关注制造出海

科技成长仍是中期主线。2026年进入AI Agent元年，token消耗量指数级增长，推理算力需求或将取代训练算力需求成为最重要的需求分项。全球科技巨头进一步上调资本开支，保障了未来一段时间算力产业链的高景气。国内科技巨头资本开支同样保持较高强度，且未来5年国内计划投入大量资金用于AI数据中心建设。

目前AI相关行情主要集中在产业链上游及部分中游，上游产能缺口导致零部件及原材料持续涨价，设备订单激增。下游应用层面虽出现初期渗透率提升，但还不是需求增加的关键力量。若利润持续集中在上游，产业发展不可持续，后期需关注应用端能否形成新的落地场景或产业生态闭环。

制造出海是重要的结构性主线。出口成为少数强劲的需求分项，支撑了国内中游制造业的相对景气。中国凭借全产业链和成本制造优势，有望继续提升全球贸易份额。年内出口贸易有望保持较高景气，电子、家电、汽车、机械设备、电力设备、化工和有色等行业或相对受益。

恒生科技与泛消费关联度更大，科技属性尚待体现。恒生科技指数进入熊市，外资整体呈现持续净流出，南向资金保持净流入但主要集中在金融、信息技术、可选消费和能源行业。等待AI应用扩散及国内AI算力收入提升，科技属性有望真正得到体现。

风险方面，市场交易拥挤度风险不低，但AI产业趋势加速发展，拥挤度指标可能面临创纪录。真正需要留意的风险是货币流动性环境收紧与企业流动性风险的发生，目前来看风险仍处于可控水平。基准情形下AI产业发展依然保持高景气，但需随时关注AI下游需求不及预期继而传导至上游资本开支减弱，以及估值隐含盈利预测过于乐观的风险。