2026年5月各类机构应对二季度资产荒策略及债券市场观察

央行资产负债表变动与货币政策信号

2026年4月，央行资产负债表规模出现收缩，主要体现为资产端“对其他存款性公司债权”的大幅缩减。这一变化反映了央行在公开市场操作中加速净回笼资金，包括7天期逆回购、3个月及6个月买断式逆回购的净回笼，以及MLF时隔较长时间后首次转为净回笼。尽管央行买债规模下行，但银行间市场资金面依然保持宽松，DR001和DR007均低于政策利率。从负债端来看，季节性缴税大月导致“其他存款性公司存款”大幅下降，同时“政府存款”余额增加，进一步消耗了银行的冗余流动性。央行在国债买卖操作上表现出相机抉择的特征，当10年期国债收益率快速下破关键点位时，买债规模随之缩量，释放出审慎信号，表明长债利率运行区间仍受央行关注。

杠杆率变化与市场情绪波动

在资金宽松背景下，4月全市场质押式回购月均成交量有所上行，显示机构杠杆情绪升温。然而，进入5月后，随着资金面边际收敛预期的增强以及信用利差压缩至低位导致套利空间有限，机构杠杆意愿转为谨慎，回购成交量回落至季节性低位。债基杠杆率在4月小幅抬升后，5月平均回落，反映出交易盘在收益率下行至阶段低点后，对后续空间持谨慎态度，止盈行为增多。市场从4月中上旬的非银“钱多”压平利差，转变为4月下旬至5月上旬的交易盘止盈和配置盘逢高增持，5月中旬以来交易盘情绪虽有所修复，但配债力度明显偏谨慎。

分机构配债行为差异

商业银行方面，大行在4月收益率下行阶段积极止盈，导致债券投资增量回落；5月以来，受税前考核驱动，大行大幅买入同业存单和政金债老券。中小行则在4月长端止盈后，5月回归哑铃策略，积极增持存单并在收益率高点增持超长债。保险机构方面，一季度保费开门红亮眼，但受收益率下行和供给偏慢拖累，保费配置转化率大幅回落，配债进度放缓，但在债市调整阶段，保险配置力量有望对长债形成保护。广义基金方面，基金申购情绪改善，频繁切换品种挖掘利差，但超长债筹码已处高位，交易性调整风险增加。银行理财规模超季节性增长，但直投和委外配债弱于去年同期，更倾向通过配置债券基金增厚收益，主要增持短债基金和中长债基金。外资方面，受掉期收益维持低位影响，延续净流出，主要减持存单和政金债。

债券供给结构与后续展望

4月债券托管量增量回落，政府债成为主要支撑，而存单缩量明显。利率债发行节奏放缓，国债净融资回升，地方债净融资回落，政金债净融资大幅下降。同业存单净融资连续多月负增长，呈现总量偏弱、结构分化特征，大行存单净融资明显放量。后续来看，税期走款、政府债缴款及跨月因素叠加，资金价格或逐步回归政策利率。5-6月专项债额度和项目堵点缓解，有利于加速发行，预计下半年政府债净融资规模较大。随着银行超额流动性回收、存款重定价规模递减以及宽信用政策加码带来的基金赎回扰动，债市供需结构可能发生逆转，资产荒较上半年有所缓和。