流动性与机构行为周度跟踪：资金微观下限略升但宏观风险缓释

本周（截至5月15日）货币市场呈现“资金微观下限略升，但宏观风险缓释”的特征。央行公开市场操作延续地量净回笼，DR001在Q1货政报告公布后升至1.26%附近震荡，但整体宽松状态维持。政府债发行方面，5月地方债计划完成率偏低，预计下修全月发行规模；国债发行符合预期。下周流动性消耗预计增加，但央行维持充裕态度，资金利率上行幅度有限。

货币市场：资金面宽松延续，利率中枢微调

本周央行OMO合计净回笼510亿元，周五开展3000亿元6M期买断式逆回购操作，较下周到期缩量续作5000亿元，同日还有800亿元国库现金定存到期。尽管周一大量政府债缴款，但DR001仍维持在1.22%，Q1货政报告公布后升至1.26%附近震荡。财政支出补充及买断式回购到期时间错位使得资金面外生扰动有限。质押式回购日均成交环比上升1.81万亿至8.19万亿，周五整体规模升至11.68万亿。大型银行净融出全周上升超万亿，银行整体净融出周五接近5.5万亿。非银刚性融出震荡下降，理财融出降幅超千亿，但非银刚性融入规模持续上升。资金缺口指数周五降至-9725，处于偏低水平。R001、DR001、R007、DR007分别较5月9日上升6.5BP、4.7BP、5.6BP、2.0BP。

政府债发行：地方债进度滞后，国债发行符合预期

本周政府债净缴款4475亿元。下周政府债净缴款规模降至2935亿元，主要集中在周四。5月前三周地方债发行披露规模3863亿元，计划完成率仅约37%。考虑到最后一周发行放量有限，预计5月地方债计划完成率接近4月的79%，下修5月地方债发行规模至7700亿元，净融资5000亿元；维持6月地方债发行规模1.14万亿假设，净融资6100亿元。国债方面，5-6月注资特别国债发行规模假设分别为1600亿元、1400亿元，维持5月、6月国债发行规模分别为1.42万亿、1.55万亿的预期，净融资分别为7200亿元、5300亿元。预计2026年5-6月政府债发行规模分别为2.19万亿、2.69万亿，净融资分别为1.22万亿、1.14万亿，二季度累计净融资约3.26万亿，低于2025年同期的3.7万亿。

宏观风险缓释：央行态度微调，流动性环境维持宽松

本周银行净融出上升、资金缺口指数下降，但DR001升至1.26%附近，反映央行对隔夜利率的调控。Q1货政报告提到引导隔夜利率在政策利率附近，并提及非银过度加杠杆风险，叠加周五6M买断式回购缩量续作，市场存在忧虑。但央行在1月即提到引导隔夜利率在政策利率附近，且认为3月末1.27%的DR001为经济持续向好创造了适宜的流动性环境，表明1.27%仍在政策利率附近。《金融时报》虽引用引导资金利率回归观点，但也强调货币政策支持性立场不变，且“相较于量的变化，看价本身更合适”。

更重要的是，货政报告缓释了宏观风险。首先，央行关注外部输入型通胀对基本面的影响；其次，当前非银杠杆率不高，机构套利意愿下降使资金分层缓解；最后，在信贷需求不足情况下，央行需“保持金融稳固支持实体”，鼓励银行通过债券投资扩张资产，银行债券投资被视为信用创造的重要渠道，存贷差扩大并非资金空转。因此，从稳固金融支持实体角度，央行需维持宽松流动性环境。央行近期表态仅是对4月以来状态微调，DR001央行大概率已接受，跨税期及月末7天价格可能略有抬升，但整体影响有限。

下周展望：流动性消耗增加，利率上行幅度有限

下周OMO到期量降至30亿，周一财政部开展1000亿元国库现金定存，当日有8000亿元6M期买断式逆回购到期。下周政府债净缴款规模降至2935亿元，主要集中在周四。下周五为缴税截止日，但企业所得税汇算清缴截止日在5月31日，5月税期走款可能与缴税小月相当。周一北交所新股锐翔智能募集资金约2.71亿元。整体看，若不考虑央行投放，下周流动性消耗预计升至1.14万亿，较本周明显增加，资金面可能出现波动，但央行维持流动性充裕态度未变，资金利率上行幅度可能相对有限。

同业存单与票据市场：存单供需改善，票据利率下行

本周1Y期Shibor利率较5月9日下降0.1BP至1.468%。1年期AAA级同业存单收益率较5月9日上升0.25BP至1.4425%。本周同业存单发行规模升幅大于到期规模，净融资227亿元，较上周上升2506亿元。国有行、股份行、城商行、农商行净融资规模分别为2562亿元、-1225亿元、-1020亿元、-95亿元。存单供需相对强弱指数全周上升4.8pct至24.4%，主要是货基在一二级市场对存单的增持意愿明显上升。票据市场方面，本周转贴市场利率整体下行，截至5月15日，国股3M、6M期票据利率分别较5月9日下行7BP、2BP至0.55%、0.73%。

债券交易情绪：大行减持意愿上升，交易型机构增持

本周利率总体下行，信用和二永利差大致平稳。大行对债券整体减持意愿上升，对国债、二永债、中票、地方债和短融券减持意愿上升，对1-3Y政金债增持意愿下降，但对同业存单和5Y政金债倾向于增持，对10Y政金债增持意愿上升。交易型机构对债券整体倾向于增持，其中证券公司减持意愿下降，基金公司倾向于增持，其他机构和产品增持意愿上升。配置型机构对债券整体增持意愿下降，其中中小型银行倾向于减持，保险公司和理财产品增持意愿上升。